勿入債券違約歧途

本刊記者　張博｜文

2014年中國將出現選擇性違約事件，能源、資源以及其他一些面臨產能過剩問題的行業最有可能發生違約。

2014年3月，上海超日太陽能科技股份有限公司（以下簡稱“超日公司”）成為中國債券市場首家違約公司，打破了債券市場的剛性兌付。在超日公司公布公告后，“超日債違約”事件引發的“蝴蝶效應”重創全球大宗商品市場。受此事件影響，3月10日，滬銅及國內股市遭遇“黑色星期一”，滬銅期貨主力合約開盤直接跌停，現貨價格也隨之跌5.04%。大宗金屬期貨價格的暴跌，迅速傳導至股市。截至3月10日收盤，滬指報1999.07點，跌幅2.86%，成交額950.33億元。深證成指指跌2.87%，成交額1246.03億元。有色金屬板塊整體下跌超過3%，主力資金大幅流出。穆迪公司指出，超日公司的違約為“中國債券市場敲響了警鐘”。

投資擴張導致高負債

在公開交易的中國債券市場，自1997年中國人民銀行開始監管以來尚無違約事件發生。目前國內的債券市場已發展成為世界上第三大企業債務市場，僅次于美國和日本。亞洲開發銀行數據顯示，截至2013年年底，企業的未償還債券總額，已從2005年年底的5000億元人民幣，上升到8.5萬億元人民幣。統計數據顯示，截至3月5日，A股已有258家公司披露了最新的年度負債情況。其中，2013年這些上市公司合計負債達到9402.33億元，同比增長10%。而2011年負債只有7548億元，兩年增長了25%。

今年年初，巴克萊銀行就預計2014年中國將出現選擇性違約事件，同時預測，能源、資源以及其他一些面臨產能過剩問題的行業最有可能發生違約。

中國有色金屬工業協會數據顯示，截至2013年末，規模以上有色金屬工業企業資產總額為33658.8億元,比2012年增長13.4%；負債合計21075.8億元,比2012年增長14.1%，增幅比資產總額增幅高0.8個百分點；資產負債率為62.6%,比2012年上升0.4個百分點。70%的負債率是行業普遍認為的企業財務警戒線。作為資金密集型的有色金屬工業，本來擁有區別于其他行業的高負債率本無可厚非，但是目前平均負債率接近紅線的位置，一旦遇到金融風險等事件，企業的償債能力就很難預測。

近年來有色金屬冶煉、加工產能持續擴張,行業集中度低且有息負債高,但相關企業往往是地方的經濟支柱,受到地方保護和財政支持,落后產能淘汰難,最終導致盈利能力持續下滑,行業基本處于微利甚至虧損的狀態。

海通證券預測，產能過剩行業貸款風險規模約5萬億元,主要集中在鋼鐵、有色、水泥、造船和電解鋁等行業。產能過剩行業的貸款風險可能會率先暴露。產能過剩行業盈利能力差,資產負債率高,缺乏有效的信用支撐,銀行對其態度基本是逐步清退,因此融資可得性差,信用風險和流動性風險疊加會使其風險更早暴露。從目前來看,過剩行業的產能利用率大約在50%～75%,而根據國際標準正常產能利用率應在79%～83%,意味著產能過剩行業面臨著大約8%～35%的產能將被淘汰。而產能過剩行業的去產能過程也將對銀行業資產質量提出嚴峻的考驗。

產能過剩信貸被限制

2013年11月4日，在福州召開的全國銀行業化解產能過剩暨踐行綠色信貸會議上，工商銀行等29家銀行業金融機構簽署了《中國銀行業綠色信貸共同承諾》，就加強產能嚴重過剩行業授信管理、積極踐行綠色信貸、提升自身環境和社會表現等內容做出了鄭重承諾。

由于產能過剩行業運行情況嚴峻、國家產業政策和監管政策進一步明確，多家國內商業銀行連續發文，進一步嚴格產能嚴重過剩行業融資管理，強化行業限額執行力度，加快存量融資結構優化調整，積極通過金融手段化解產能過剩矛盾。

工商銀行在對待產能過剩行業企業中，支持行業骨干企業技改升級、節能減排及兼并重組等業務的同時，嚴格控制低端落后產能融資風險。同時根據行業發展特征提煉關鍵核心技術指標，作為客戶選擇和準入的重要依據。對不符合國家產業轉型升級導向，特別是手續不合規、主體工藝為落后產能、環保不達標的客戶和項目，一律不得提供信貸支持。此外，根據產能過剩行業運行特征，從資源、技術、成本、環保等方面，提煉出重點過剩行業的風險控制要點，細化風險管控措施。另外，產能過剩行業限額管理的范圍覆蓋全口徑融資品種，不僅包括貸款業務，還包括銀票、保函、信用證等表外業務，以及涉及融資客戶的理財投資等金融資產服務業務。同時，根據業務資源、業務需求和業務風險等實際情況，將重點行業融資限額細化至分行，提高限額管理的可操作性。

中國銀行國際金融研究所宏觀經濟研究主管溫彬近日表示，當前市場流動性緊張，融資成本高企，要警惕政府融資平臺因流動性風險導致信用風險集中爆發。所以，要保持市場流動性，用時間換空間，建議適時降準應對。他認為，2014年我國流動性仍不容樂觀，需要多管齊下改善實體經濟融資環境。

美銀美林銀行認為，允許超日公司債務違約將顯示中國遏制金融業過度冒險行為的決心，同時也有助投資者更理性地評估公司債券市場的風險和價格。

行業有違約隱憂

在2008年國際金融危機之前，部分企業在全球經濟上升期大量舉債經營，有色金屬行業普遍高負債。由于下游需求充足，企業現金流也很充裕，擴張產能、收購資源、完善產業鏈成為那些年國內有色金屬企業做得最多的事。但是，受國際金融危機的深層次影響，國際市場持續低迷，國內需求增速趨緩，特別是近兩年來我國有色金屬行業供過于求矛盾日益凸顯，全行業景氣度下滑，這些巨額債務已成為企業包袱。

經過粗略統計，目前國內處于長期債務前列的公司，基本上都是國有企業，而短期債務過重的大多都是民營企業。民營企業很難從商業銀行找到巨額長期貸款，于是短期債務風險巨大。而國有企業融資相對容易，并處于壟斷地位和資源又保障了盈利，就是利率相比短期借款要高許多。

市場人士表示，部分有色金屬企業雖然負債累累，但對自身估值較高，不愿意賤賣資產來還債，保留礦區或者冶煉廠期望形勢好轉后重新開工。地方政府為了保護當地產業，希望銀行能手下留情，而金融機構也已被套牢，強令收債只能是損失得越多，現在的局面是金融機構、企業等各方都在僵持。而且受銀行信貸收緊的限制，不少煤企和貿易商不得不考慮繞開銀行，尋找其他的融資方式。

在江蘇省社會科學院經濟研究所副研究員、副所長張超看來，通過資本市場來促進過剩產能化解和產業結構調整，需要進行兩方面的建設和改善。一是加強資本市場的制度建設和秩序規范，增強對產業資本識別、評估和篩選的能力，使代表先進產能的優質產業資本和代表落后產能的劣質產業資本，在交易過程得到透明的展示和公正的評價，使前者能低成本、高溢價、連續地融資擴股，而后者難以融資乃至退市；二是加強資本市場的多層次體系建設，更好地服務于產業結構調整中的存量資本調節和增量資本調節。也就是，既通過主板市場、中小板市場、創業板市場對增量資本進行有效調節和優化配置，又通過積極推進三板（包括新三板）市場、產權交易市場、區域性股權交易市場等場外市場的依法合規建設，對存量產業資本進行更大規模和力度的交易與處置，既促進落后產能化整為零的處置，又促進落后產能中仍有價值部分的資產通過有效流通得到整合，在實現過剩產能化解的同時，進一步實現產業資源的重組和優化配置、提高產業集中度，加快產業結構調整。