我國獨立董事的行為會受到薪酬的影響嗎？——來自上市公司兼職獨立董事的研究

陳舒曼

（北京大學 光華管理學院，北京 100871）

我國獨立董事的行為會受到薪酬的影響嗎？
——來自上市公司兼職獨立董事的研究

陳舒曼

（北京大學 光華管理學院，北京 100871）

獨立董事制度作為公司治理制度的重要組成部分，受到了實務界和理論界人士的廣泛關注，但是卻鮮少有研究關注獨立董事的行為。以兼職獨立董事在不同公司的薪酬和行為為研究樣本，分析薪酬和聲譽對獨立董事的行為的影響，結果發現，在控制了個人特征之后，與Yermack(2004)、Srinivasan(2005)以及Fich and Shivdasani(2007)的研究結果一致，薪酬對獨立董事的行為并沒有顯著的影響，表明獨立董事在進行行為決策的時候，還會受到聲譽、社會關系等因素的制約。

兼職獨立董事；薪酬；聲譽；獨立董事行為

一、概述

作為委托代理理論的核心問題，薪酬對于公司管理層行為的激勵一直是學術界關注的重點。然而，獨立董事作為公司治理結構重要組成部分，其薪酬問題卻沒有獲得與獨立董事特征和董事會結構等問題同等的關注。這樣的現象之所以存在，一方面是因為獨立董事的行為對公司價值的影響不如經理人的行為顯著，另一方面則是很難直接衡量薪酬對獨立董事的直接激勵。然而，作為公司治理行為的監督人，獨立董事同樣也是股東等權益人的代理人，他們之間同樣存在著代理問題。如何降低代理成本，激勵獨立董事更好地發揮作用，成為實務界和理論界共同關心的問題。一些證據表明，公司試圖通過對薪酬方式的安排來降低獨立董事選擇消極行為的概率。在國外，越來越多的公司對獨立董事采取了股權激勵的方式。而在我國，由于相關法規的限制，股權激勵手段被禁止使用，公司只能通過提高薪酬水平的方式來提高獨立董事的工作積極性，以2005—2009年間的數據為例，我國公司的獨立董事年薪的平均值分別為12519元、13204元、41181元、51751元和51856元，呈現節節上升的趨勢。但是這樣的安排是否真的對獨立董事的行為以及公司的治理機制產生了積極的影響呢？

已有的相關研究主要關注了獨立董事對公司治理的影響。由于獨董行為的不可觀察性，事實上這些研究關注的是這些特性與公司業績之間的關系。然而，這些研究并沒有發現顯著的關聯，這樣的結果之所以會出現，一方面是因為獨立董事對公司價值的貢獻很難衡量，另一方面則是因為獨立董事制度的內生性問題。事實上，與本文更相關的研究關注的是薪酬水平對董事行為的影響，從薪酬差異的角度來研究不同的薪酬激勵對董事行為的影響。薪酬公開使得獨立董事有了了解其他獨立董事薪酬的機會，并通過與之進行社會比較對自身薪酬產生了新的認知，并據以調整自身的行為。但是，從這樣的角度進行的研究由于難以分離薪酬差異與獨立董事自身的異質性之間的影響，而使得研究難以深入。本文正是基于這樣的研究不足，針對我國的獨董兼職現象，以2001—2011年間的上市公司獨立董事為樣本，就不同公司支付給同一獨立董事的不同薪酬所帶來的行為差異進行的研究。之所以特別選擇這些兼職獨立董事作為樣本，是為了更好地將獨立董事本身的異質性對其行為的影響隔離開來，以增加研究結論的可信度。同時，由于本文隱含的假設是這些獨立董事已經接受了這些公司的薪酬合約，那么薪酬的選擇效應就不會對本文所選擇的樣本造成影響。

在我國，由于市場經濟起步較晚，經濟社會還處在轉型發展期，各項市場制度尚不成熟，現代企業制度也還在發展過程中，就更談不上一個發展成熟、運行良好的職業經理人市場了。那么，在這樣的市場中，兼職獨立董事的行為會受到什么因素的影響呢？他們在進行決策的時候是否也會同成熟市場中的經理人一樣，會考慮薪酬和聲譽的激勵和制約呢？

經過分析和實證，本文發現，薪酬水平的變化并沒有表現出預期應有的激勵效果，兼職獨立董事的缺席問題并未受到薪酬水平變動的影響。也就是說，在比較了自身的成本和利益之后，獨立董事并不愿意為了經濟上的少許回報而向公司投入更多的時間和精力，為獨立董事支付的較多的企業并沒有獲得獨立董事相對更多的投入。這與Gerety and Lehn(1997)、Yermack(2004)、Srinivasan(2005)以 及 Fich and Shivdasani(2007)的研究結果一致，薪酬對獨立董事的行為并沒有顯著的影響。這說明，獨立董事在進行行為決策的時候，也認識到了聲譽、社會關系等資本的重要性，并受到了他們的激勵和制約。

本文的貢獻在于：（1）從實踐意義上來說，本文發現了薪酬與獨立董事行為之間的直接證據，使得人們能夠更清晰地觀察到獨立董事對薪酬合約的反應，它為上市公司制定合理的獨立董事薪酬提供了依據；（2）從理論價值上來看，本文有效地排除了其他影響因素可能對薪酬的激勵作用與獨立董事行為之間的關系造成的干擾，使得結果具有更高的可信度；（3）為發展中的市場提供了有關經理人行為的影響和制約因素的經驗證據。

二、文獻回顧

回顧已有的有關獨立董事薪酬的研究，大都是從兩個方面入手：一是著力于對獨立董事薪酬的研究，關注它的存在是否正當，并探討哪些因素影響了獨立董事薪酬的高低和組成；二是著力于探究獨立董事行為對公司的價值，由于獨立董事的行為后果難以直接觀察和衡量，這方面的研究多從公司價值的變化著手，間接地考察了獨立董事行為所可能帶來的后果。

1.獨立董事薪酬的相關研究

（1）獨立董事薪酬的正當性。獨立董事薪酬的反對者們認為薪酬意味著實質上的經濟關聯，而這種實質上的經濟關聯會對獨立董事形成束縛，使其無法發表獨立而客觀的意見，而這在一定程度上降低了獨立董事的獨立性，無法對內部人形成有效的制衡也就違背了設立獨立董事制度的初衷。特別是當他們得到超額的報酬收入時，對管理層的監督會更加放松。贊成發放獨立董事薪酬的人們從人力資本付出和激勵的角度認為，薪酬是必需的，他們認為在實際的公司治理中，獨立董事并未充分發揮作用，而是表現得比較保守，這是因為他們缺少采取行動維護公司或者中小投資者利益的充分激勵。國內早期關于獨立董事薪酬的研究主要是討論公司獨立董事是否應該獲得報酬，有代表性的學者有魏杰[1](2000)認為，獨立董事不應該獲得報酬，從公司領取報酬的獨立董事很難在監督過程中保持獨立性。出任獨立董事僅僅是為了自我價值的實現，而不應該獲取任何薪酬或者公司股票。以鐘朋榮[2](2001)為代表的另一種觀點認為，獨立董事付出了人力資本，對企業具有重要的責任，需要通過激勵才能保證獨立董事認真、負責地參與決策，所以應該像其他管理者一樣獲得報酬。還有一部分學者認為獨立董事是否獲取報酬要依據他們的職責范圍而定，朱曉妹[3](2005)認為獨立董事的主要職責是為公司提供專業咨詢和管理監督，主要是負責專業咨詢的獨立董事應獲得與其價值相對等的報酬，可參照同類的咨詢公司報酬給予支付。主要職責為監督管理的獨立董事體現的是社會監督特征，應具有中立性和獨立性，不應從公司領取報酬，以免其獨立性受到影響。

（2）獨立董事薪酬的影響因素。前人研究表明，影響獨立董事薪酬的因素包括獨立董事的個人特征和所在公司的治理特征的許多方面，比如公司規模、公司業績、外部調查審計和公司前景等。Hempel and Fay(1994)的研究結果顯示，1986年和1990年美國225家大型公司的董事薪酬與公司規模、董事會開會次數密切相關，但與公司績效和CEO報酬不相關。Boyd(1996)認為1980年和1987年美國公司的規模、收益率、董事持股比例與董事報酬有顯著的相關性。James and Rajarm(2000)研究表明，獨立董事薪酬與公司當前的財務狀況和經營業績之間表現為正相關關系；獨立董事薪酬與分析師對公司未來盈利能力的測定正相關；獨立董事薪酬與任職公司的社會地位和聲譽正相關。S.C.Linn and D.Park(2005)發現，獨立董事的收入總額與公司規模相關，當獨立董事對公司的價值提升有較大的影響時，他的收入與公司績效正相關。夏冬林等[4](2005)通過實證檢驗獨立董事報酬的影響因素，發現獨立董事報酬與其聲譽、勞動付出正相關，而且公司在制定獨立董事報酬時會受到高管報酬的制約；不同治理結構在獨立董事報酬上也有明顯表現。杜勝利等[5](2004)以單位資本經濟增加值代表的公司業績及長期價值創造能力、公司規模、第一大股東持股比例、獨立董事工作時間、獨立董事相對規模等因素是影響獨立董事薪酬的因素。

2.獨立董事與公司業績的相關性關系

獨立董事對公司業績產生影響主要來源于獨立董事在公司治理中能夠發揮的三個作用：獨立董事的監督作用、專業能力和社會關系。Jensen and Meckling(1976)是最早驗證了獨立董事制度與公司績效之間的正相關關系的學者之一。Fama(1980)和Fama and Jensen(1983)也從這個角度進行了進一步的研究。Ungson、Steers and Park(1997)指出獨立董事的社會關系可以為公司創造價值。William和Brown(1996)指出，獨立董事往往在某一領域具有專長，甚至一些獨立董事本身就是其他公司的CEO或者高級管理人員，充分利用他們的知識儲備和經驗能夠改善公司的治理效率，提高公司業績。Yangmin Kim[6](2008)認為獨立董事有三大職能：一是監督管理者，二是為管理者提供建議和咨詢，三是為公司發展提供外部資源。較早論證獨立董事制度與公司績效負相關的有Cochran、Wood and Jones(1985)和Kesner(1987)，他們認為雖然內部董事對公司績效有積極影響，而獨立董事比例的增加反而會損害公司績效。Ronald(1998)發現董事會中獨立董事所占的比例和一些財務業績指標呈負向的關系。Bhagat and Black[7](2002)進一步證實董事會中獨立董事增加對公司盈利水平的損害，更換營運績效指標也不會改變這樣的結論。研究中還有一種觀點認為，獨立董事制度與公司績效之間并不相關。Baysinger and Butler(1985)是較早得出這一結論的學者，他們的研究表明努力提高公司的獨立性并沒有對公司績效產生顯著的影響。國內的研究結果分別支持了以上的三種觀點。吳淑琨、劉忠明、范建強[8](2001)的研究表明，非執行董事的比例與公司績效之間存在正相關關系。胡勤勤、沈藝峰[9](2002)發現上市公司的經營業績與獨立董事之間并不顯著相關，獨立外部董事對公司經營業績的影響不大。由此可見學術界并沒有就獨立董事與公司業績之間的關系達成一致。這樣的結果出現的原因可能是研究者并沒有找到理想的替代變量來衡量獨立董事的行為。

將這些文獻的脈絡進行梳理(如圖1所示)后，我們發現在獨立董事薪酬和獨立董事行為之間存在的研究不足，當然這也是部分由于數據的難以取得造成的。隨著信息披露制度的不斷完善，近來已有少量研究對獨立董事行為進行了考察，如唐雪松[10](2010)便用我國獨立董事意見數據考察了獨立董事的研究動機，結果發現在獨立意見中說“不”將使獨立董事的離職概率大大提升，這也使得一些薪酬較高或者兼職較多的獨立董事為了保有現有的職位而拒絕說“不”。但相比于已有的對獨立董事其他方面的研究而言，依舊太少。而且在這些涉及獨立董事行為的研究中，更是少有研究關注這樣一個問題：兼職董事是否能夠兼顧在多個公司的獨立董事職務，充分發揮其監督作用。這樣的研究缺乏固然也是因為人們缺乏對獨立董事行為價值的認識和關注，可是隨著鄭百文獨立董事陸家豪的受罰以及人們對獨立董事兼職的熱議，獨立董事在公司的作用已經引發了人們的巨大關注。與此同時，獨立董事的薪酬問題也隨之進入人們的視野，如何合理有效地發放獨立董事薪酬，使其對獨立董事的行為充分地發揮激勵和約束作用，成為飽受關注的一個問題。本文正是基于當前我國獨立董事的薪酬現狀對這個問題進行探索。

三、研究問題和檢驗模型

薪酬激勵理論指出，薪酬的變化能夠影響代理人的工作表現，使代理的行為方向更符合委托人的期望，即更高的薪酬能夠使代理人在工作中表現得更為積極和努力。John Pound(1995)認為，只有在激勵足夠的前提下，董事會成員才會承擔制定和質疑公司政策的重任。Hermalin和Weisbach[11](1998)的研究結果表明，激勵薪酬能顯著提高獨立董事的監督效率。按照這一理論，公司在與獨立董事簽訂薪酬契約的時候，自然要盡可能地發揮薪酬的激勵作用，這時就出現了一個有關薪酬水平的疑問:既然薪酬具有激勵作用，那么自然應該盡可能地讓其水平滿足獨立董事的心理預期，即其自身的預期價值。但這個預期價值究竟是多少，出于說明水平，卻是很難衡量的。雖然已有學者得出了各種的有效薪酬計算公式(Core[12]，1999；步 丹 璐[13]，2010；吳聯生[14]，2010)，但目前卻沒有任何一個公式獲得了一致認可，這就使得客觀的最佳薪酬測算幾乎沒有可能。這也是有關獨立董事薪酬激勵的研究較少的原因。為了避免陷入這樣的爭論中，本文研究的是兼職獨立董事在不同公司面對薪酬激勵的行為表現。這里隱含的假設是該獨立董事雖然在不同的公司兼職，但其偏好是保持一致的。在這一假設前提下研究獨立董事的薪酬激勵問題，就不是在現有薪酬與最佳薪酬之間的比較，而是在不同公司提供的薪酬水平之間進行比較，按照獨立董事自身的偏好進行時間和精力的分配。經過對收益(薪酬)和成本(時間、精力)的比較，顯然提供該獨立董事會對支付較高薪酬的公司投入更多，工作也更為努力。而獨立董事在公司的主要作用是通過參加董事會并發表意見來發揮的，所以在這里我們把獨立董事出席董事會會議視為工作努力的表現；反之，缺席則是獨立董事未能有效工作的表現。即獨立董事會在支付薪酬較高的公司更多地出席董事會會議，更少地發生缺席的情況。因此，對獨立董事進行薪酬激勵的核心就在于使用薪酬來激勵獨立董事更為盡職地出席董事會會議。

根據Fama(1980)等的研究，獨立董事關心的并不僅是從當前的崗位上獲取的薪酬，而是在該職位上的表現對他在其他地方可獲得的兼職職位的影響，既包括聲譽的影響，也包括社會關系的影響。Gerety and Lehn(1997)發現在發生了會計丑聞的公司，公司董事將會受到來自于經理人市場的懲罰，表現形式為在其他公司兼職機會的減少。Srinivasan(2005)也發現發生財務報表重述事件之后，公司董事的離職率大幅度上升，同時在其他董事會兼職的數量大幅度下降。同樣，Fich and Shivdasani[15](2007)也發現，在公司遭遇了與財務報表欺詐相關的訴訟之后，公司獨立董事在外部經理人市場上也付出了慘重的代價，其在其他公司獲得的兼職數量大幅度下降。通過上述文獻的回顧，我們可以認為，與其他公司經理人(如CEO、CFO等公司內部經理人)相比，獨立董事的行為具有更強的溢出效應。單個職位的薪酬所帶來的經濟收益只是他們的總收益中的一小部分，他們更關心的是關系到聲譽等難以直接衡量的資本。在這種情形上，單個公司提高對兼職獨立董事的薪酬待遇并不會使該董事在這家公司的行為，與在兼職的其他公司相比，產生重大差異。這時，盡管某個公司提供了相對較高的薪酬，兼職獨立董事卻不會因此而在行動上表現出明顯的差異。表現在董事會會議出席率上，就是說，兼職獨立董事不會因為相對較高的薪酬就更多地出席董事會會議，表現得更為勤勉;也不會因為相對較低的薪酬就更少地出席董事會會議，表現得更為懈怠。

也就是說，兼職獨立董事的行為會分別或者同時受到薪酬和聲譽的影響，最終的表現是這兩種力量博弈的結果，這也是相對成熟的職業經理人市場對經理人行為影響的體現。但是，在中國，由于市場經濟起步較晚，經濟社會還處在轉型發展期，各項市場制度尚不成熟，現代企業制度也還在發展過程中，就更談不上一個發展成熟、運行良好的職業經理人市場了。那么，在這樣的市場中，兼職獨立董事的行為也會同成熟市場中的經理人一樣，受到聲譽的激勵和影響嗎？這正是本文想要研究的問題。

綜上所述，本文所要研究的假設如下：若是兼職獨立董事的行為只是受到了薪酬的影響，兼職獨立董事將會因為相對較高的薪酬就更多地出席董事會會議，表現得更為勤勉；也會因為相對較低的薪酬就更少地出席董事會會議，表現得更為懈怠。若是兼職獨立董事的行為同時還受到了聲譽的影響，那么薪酬對兼職獨立董事行為的影響將會被削弱。

為驗證上述假設，我們首先采用logistic回歸來運行模型（1）：

然后為了排除獨立董事自身的異質性可能給結果帶來的影響，我們又進一步檢驗了不同兼職之間的薪酬差異給兼職獨立董事行為造成的影響。此時我們采用普通最小二乘法來運行模型：

其中，action是獨立董事的行為變量，代表該獨立董事是否存在缺席問題。這是一個0/1變量，當獨立董事存在缺席問題時該指標取值為1，反之則為0。獨立董事參加董事會會議的出勤率是對獨立董事行為的衡量，它能最直接地反映獨立董事的工作積極程度。comp則是獨立董事的薪酬變量，代表該獨立董事該年度在公司獲得的薪酬。Δ指兼職獨立董事在該年度的缺席樣本和無缺席樣本中該項指標值的差值。

根據已有文獻，本文還控制了以下因素：

attennum代表該獨立董事該年度在公司應出席的會議次數，會議次數越多，就越需要獨立董事投入更多的時間和精力，那么出現缺席問題的可能就會越大。

gender代表該獨立董事的性別(1為男性，2為女性)，一個有趣的發現是，女性獨立董事顯然比男性獨立董事更少出現缺席問題。

age代表該獨立董事的年齡，根據職業發展理論，年齡越大的經理人行為越謹慎，出現缺席問題的概率越小。

busy代表該獨立董事當年度的兼職數量，兼職越多顯然需要消耗獨立董事越多的時間和精力來保證每份工作的效率，那么出現缺席問題的可能就會越大。

d_n代表該年度公司的董事會規模，根據搭便車理論，董事會規模越大，某一董事的缺席問題就越不容易引起注意，那么獨立董事的缺席問題就會越嚴重。

totalcomp代表該年度公司高管的薪酬總數，公司為高管支付的總薪酬顯然傳達了一種有利的信號，它將使獨立董事更愿意參與到公司事務中來，自然缺席概率就會下降。

local代表該獨立董事是否為異地任職(1為相同，2為不同，3為無法確定)，異地任職的董事由于長途奔波，出現缺席的概率就會更大。

roa代表該獨立董事該年度所在公司的總資產收益率。盈利能力越好的公司顯然會引起越多的關注，獨立董事出于聲譽的考慮，會盡力控制自身的缺席問題。

四、樣本和實證檢驗

（一）樣本

我國對獨立董事數據的披露開始于2001年，目前可得到的數據截至2011年，因而，本文研究樣本來自于2001—2011年我國上市公司數據。本文所有數據均來自于CSMAR數據庫。

因為本文考察的是在2家公司以上兼任的獨立董事在不同公司之間的行為差異，所以我們從數據庫中得到所有的獨立董事數據之后，先看數據不全的樣本，然后按照獨立董事的姓名和年份進行匹配，分別得到了該獨立董事在同一年度中具有缺席問題的記錄和沒有缺席的記錄，最終獲得了2004—2011年間我國上市公司有關兼職獨立董事的1993條記錄。

（二）描述性統計

表1分別報告了全樣本、無缺席記錄樣本和有缺席記錄樣本的描述統計。從全樣本來看，缺席次數平均為0.51次，應出席次數平均為8.45次，獨立董事的平均年齡為51歲，平均兼職數位4.29個，獨立董事的年薪平均為4.61萬元，董事會規模平均為9.72人，公司發給高管的薪酬總數均值為252.45萬元，獨立董事的異地任職指標均值為1.64，公司的總資產收益率均值為0.01。

從兩個子樣本來看：在應出席會議次數方面，有缺席記錄樣本的均值略高于無缺席記錄樣本的均值，說明有缺席問題的獨立董事要比沒有缺席問題的獨立董事繁忙；在董事會規模方面，有缺席記錄樣本的均值略高于無缺席記錄樣本的均值，說明有缺席問題的獨立董事所在的董事會規模較大。在兼職數目、異地任職和年齡方面，兩個樣本均值接近。在獨立董事個人薪酬方面和高管總薪酬方面，有缺席記錄樣本的均值則略低于無缺席記錄樣本的均值，說明在薪酬水平較高的公司任職的獨立董事工作更為努力；而在公司盈利指標方面，有缺席記錄樣本的均值也顯著低于無缺席記錄樣本的均值，說明在大規模企業任職的獨立董事工作更為努力。

表1 描述性統計

表2 相關性檢驗(*表示10%水平上顯著)

表2報告了相關系數。回歸模型中的解釋變量之間并沒有存在高度的相關性，說明多重共線性不會對回歸結果的造成大的影響；解釋變量之間的相關關系也符合邏輯。薪酬和應參加會議次數、董事會規模、高管總薪酬之間正相關，說明對獨立董事重視的公司對董事會和高管也都更為重視，表現在人數更多的董事和更高的總薪酬上，同時這樣的公司董事會的業務也更為繁忙。董事會規模和高管總薪酬之間正相關就更為直觀了，董事越多，高管人數也越多，高管總薪酬也就越高了。

（三）實證結果

表3報告了用模型（1）對樣本進行回歸的結果，其中自變量是缺席問題，即重新定義的action，為0/1變量(0表示沒有缺席問題，1代表有缺席問題)。缺席問題的回歸結果顯示，薪酬的回歸系數并不顯著為負，這一結果顯示薪酬對獨立董事的行為并沒有顯著的影響，獨立董事在進行行為決策的時候，也認識到了聲譽等資本的重要性，并受到了聲譽的激勵和制約。

而模型中的其他變量的估計結果也基本與預期的方向一致。雖然只有應出席次數的系數顯著異于零，說明現階段這些代表公司特征和個人特征的變量中，應出席會議次數對缺席問題有著最顯著的影響，即獨立董事需要出席的會議次數越多，由于精力和其他因素的限制，出現缺席的概率就越高。而其他的因素在回歸中的系數都不顯著，說明這些因素都還未在獨立董事的行為決策中具有足夠大的影響，也就未對獨立董事的缺席問題構成重大的影響。

表3 模型1回歸結果

表4報告了用模型2對按照獨立董事和年份進行匹配的兩個子樣本的差值進行回歸的結果。這一回歸結果依舊未能證明薪酬變化與兼職獨立董事的行為差異之間的相關關系，而是進一步地支持了聲譽對獨立董事的行為所可能具有的影響。這說明，獨立董事在進行行為決策的時候，也認識到了聲譽、社會關系等資本的重要性。

與表3結果不同的是，此時的控制變量都與兼職獨立董事的缺席問題顯著相關。說明在排除了獨立董事自身的異質性影響之后，公司的各項治理特征都能夠對兼職獨立董事的行為帶來顯著的影響。尤其是roa對兼職獨立董事的顯著的影響，更是進一步說明了聲譽對兼職獨立董事行為的激勵和制約效果。

表4 模型2回歸結果

（四）穩健性檢驗

為驗證上述結果的穩健性，以模型1為基礎，用線性回歸模型替代原來的logistic模型進行穩健性測試1;以模型2為基礎，用logistic模型替代原來的線性回歸模型進行穩健性測試2。回歸結果見表5，得到的結果和顯著性水平與表3、表4所示的一致，進一步證明了薪酬對獨立董事的行為并沒有顯著的影響。這說明，獨立董事在進行行為決策的時候，也認識到了聲譽、社會關系等資本的重要性。

表5 穩健性測試結果

同時，考慮到缺席1次和缺席多次的獨立董事在動機和行為上可能存在的差異，我們又將缺席樣本分為只缺席1次和缺席多次的子樣本，再按照上述步驟進行回歸檢驗(結果此處未制表顯示)，得到的結果依舊不變。

五、研究結論

獨立董事制度自產生的那天起便一直是公司治理的重要部分，也是學術界研究的熱點。目前已有研究主要關注了獨立董事薪酬的影響因素和獨立董事對公司業績的影響，但涉及薪酬和獨立董事行為的研究卻較少。形成這種現象的原因很多，但主要在于兩個方面：一是因為這些研究很難找到獨立董事行為發生作用的具體路徑和衡量獨立董事行為的具體指標，相關的數據更是難以獲得；二是因為獨立董事的行為，尤其是兼職董事的行為，以及他們的價值在我國還沒有得到充分的重視。然而隨著鄭百文獨立董事陸家豪的受罰以及人們對獨立董事兼職的持續熱議，引發了人們對獨立董事這一職務自身價值的巨大關注。同時也引發了人們對于獨立董事薪酬問題的關注。如何合理有效地監督和激勵，使獨立董事的行為更符合市場，成為備受關注的一個問題。

本文以我國上市公司獨立董事普遍性的兼職行為為背景，結合上市公司日益完善的披露制度，研究了不同的薪酬水平對兼職獨立董事行為的影響。研究結果發現，薪酬水平的變化并沒有表現出預期應有的激勵效果，兼職獨立董事的缺席問題并沒有受到薪酬水平變動的影響。

也就是說，在比較了自身的成本和利益之后，兼職獨立董事不會因為相對較高的薪酬就更多地出席董事會會議，表現得更為勤勉;也不會因為相對較低的薪酬就更少地出席董事會會議，表現得更為懈怠 。 這 與 Gerety and Lehn(1997)、Yermack(2004)、Srinivasan(2005)以及 Fich and Shivdasani(2007)的研究結果一致，薪酬對獨立董事的行為并沒有顯著的影響。

這說明，獨立董事在進行行為決策的時候，也認識到了聲譽、社會關系等資本的重要性。這樣的結果說明，一方面，正如上交所研究中心主任胡汝銀所指出的，目前獨立董事領取報酬的方式還存在弊端，要讓獨立董事在公司治理機制中更好地發揮作用，不能僅僅依靠薪酬水平的單一變化，而是要深入地改革獨立董事的薪酬機制，讓他們的利益更好地與公司利益相掛鉤，這樣才能督促獨立董事更好地發揮作用，擺脫“花瓶董事”的形象。另一方面，雖然我國沒有相對成熟的職業經理人市場，但是在有待完善的法制規范和市場環境之外，市場有效地完成了對經理人行為進行激勵和監督的自執行過程。

[1]魏杰.誰絆住了民營企業的腳[J].改革與理論，2000，（8）：4-5.

[2]鐘朋榮.獨立董事需要激勵和約束嗎[J].中外管理，2001，（5）：32-34.

[3]朱曉妹.上市公司高管人員的薪酬定價分析[J].華東交通大學學報，2005，（3）.

[4]夏冬林，杜松.獨立董事薪酬的決定因素與公司治理特征[J].南開管理評論，2005，（4）：85-96.

[5]杜勝利，張杰.獨立董事薪酬影響因素的實證研究[J].會計研究，2004，（9）：82-88.

[6]Yangmin Kim&Albert A Cannella Jr.Toward a Social Capital Theory of Director Selection[J].Corporate Governance，2008.Vol.16(4):282-293.

[7]Sanjai Bhagat&Bernard Black.The Non-correlation between Board Independence and Long-term Firm Performance[J].Journal of Corporation Law，2002.Vol.27:231-274.

[8]吳淑琨，劉忠明，范建強.非執行董事與公司績效的實證研究[J].中國工業經濟，2001，（9）：69-76.

[9]胡勤勤，沈藝峰.獨立外部董事能否提高上市公司的經營業績[J].世界經濟，2002，（7）：55-62.

[10]唐雪松，杜軍，申惠.獨立董事監督中的動機——基于獨立意見的經驗證據[J].管理世界，2010，（9）：138-149.

[11]Benjamin EHermalin&Michael S.Weisbach.Endogenously Chosen Boards of Directors and Their Monitoring of the CEO[J].The American Economic Review，1998，Vol.88(1):96-118.

[12]James A Brickley，Jeffrey L Coles&James S Linck.What Happens to CEOs After They Retire?New Evidence on Career Concerns， Horizon Problems，and CEO Incentives[J].Journal of Financial Economics，1999，Vol.52(3):341-377.

[13]步丹璐，蔡春，葉建明.高管薪酬公平性問題研究——基于綜合理論分析的量化方法思考[J].會計研究，2010，（5）：39-46.

[14]吳聯生，林景藝，王亞平.薪酬外部公平性、股權性質與公司業績[J].管理世界，2010，（3）：117-126.

[15]Fich,M,Shivdasani,A.Financial Fraud,Director Reputation,and Share Holder Wealth[J].Journal of Financial Economics，2007，vol.86:306-336.

1003-4625（2014）07-0025-07

F830.9

A

2014-05-13

陳舒曼（1985-），女，湖北荊州人，博士研究生，研究方向：公司治理。

張艷峰）