動態競爭環境、內部資本市場及企業集團成長
——基于聯想控股有限公司的案例研究

呂洪雁 侯金燕

(山東工商學院，山東 煙臺 264005)

作為我國經濟發展的中堅和骨干力量，企業集團在我國國民經濟體系中具有重要的戰略地位。改革開放以來，中國企業集團伴隨中國經濟的發展迅速成長，截至2012年列入世界500強的中國企業數量已達79家。但與此同時，很多曾經知名、領先的大企業卻在歷史的洗禮中徹底退出競爭舞臺，如早期的巨人集團、德隆集團以及三九、格林柯爾集團，到近幾年的華源、三鹿集團等，是什么原因導致企業集團不能在行業中持久保持競爭力？那些在長期競爭中超越對手的企業擁有哪些難以替代的特點？企業集團成長的路徑及機理何在？這些問題成為我國企業集團發展過程中不容回避的現實問題，尤其在當前，受國際金融危機和歐洲主權債務危機以及國內以擴大內需為主的產業振興計劃調整的影響，中國企業集團的發展面臨著更為嚴峻的挑戰，如何基于行業發展背景和國內外環境的變化選擇發展戰略、優化資源配置成為企業集團研究的重要課題。

學術界關于企業集團成長模式的研究主要有交易成本理論、組織學習理論、信息經濟學理論、資源基礎理論、產業組織理論等觀點。其中資源基礎理論較好地解釋了企業集團的成長動因。近幾年新興的一個研究領域——內部資本市場理論從內部資金配置的角度解釋了企業集團資源配置的方式及路徑。關于企業集團內部資本市場研究，比較有代表性的觀點包括stein的“挑選勝者”理論[注]Stein, J. C., 1997, “ Internal Capital Markets and the Competition for Corporate Resources” , Journal of Finance, 52 ( 2) ,pp.111-133.和Bernardoa等的“社會主義”理論，分別代表了內部資本市場效率的正反兩方面：“有效論”認為內部資本市場存在的優勢一方面在于提高企業集團外部融資能力的“多錢效應”，另一方面是提高內部資金配置效率的“活錢效應”；而“無效論”認為，由于多元化經營的企業集團不可避免的“雙層代理”問題引發了內部資本市場的“交叉補貼”現象，從而造成內部資金配置的低效率。從我國目前外部資本市場發育尚不完善的現狀來看，內部資本市場在理論上更有可能提高資本配置效率，但實證研究中關于內部資本市場無效的證據較多[注]邵軍、劉志遠：《“系族企業”內部資本市場有效率嗎?——基于鴻儀系的案例研究》，《管理世界》2007年第6期。。因此，國內學者較多關注企業集團內部資本市場資金配置的經濟后果研究，而如何才能構建有效的內部資本市場，如何借助內部資本市場有效地配置經濟資源，進而促進企業集團不斷成長壯大的研究成果較少。本文正是在企業集團及其內部資本市場理論研究的基礎上，結合動態競爭環境理論以及企業集團資源基礎理論，探求企業集團如何制定適宜的競爭戰略，通過有效的內部資本市場運作，促進企業集團資本、業務及組織的理性增長。

成立于1984年的聯想控股有限公司(以下簡稱聯想控股)，歷經29年的發展，已經從單一IT領域，發展到包括投資、現代消費服務業、化工產業、農業和供應鏈等多行業的大型綜合企業集團。聯想控股的發展締造了中國模式的企業成長傳奇。為探尋聯想控股基于動態競爭環境，借助內部資本市場運作，促進企業集團成長壯大的內在機理，本文采用案例分析的方法，結合企業集團研究的相關理論，進一步厘清影響聯想控股發展的相關因素，探求企業集團發展的內在規律，為中國企業集團的不斷成長、壯大提供借鑒。

一、動態競爭環境、內部資本市場及企業集團成長機理

如何在動蕩的市場環境中創造并保持可持續的競爭優勢，是企業集團生存和發展首先要回答的問題。從上世紀90年代初開始，一些西方管理學者就在總結七、八十年代企業過度多元化失敗的基礎上，提出了競爭動態化的觀點。動態競爭理論認為，在動態競爭環境下，企業所有的競爭優勢都只是暫時的，長期來看必將受到侵蝕，因為競爭對手可以通過學習進行模仿。喪失優勢的競爭策略反過來又將成為企業的負擔，如果繼續投入去保持過時的競爭優勢將可能導致更大的災難。因此在動態競爭環境下，保持競爭優勢固然重要，及時地創造新優勢才更可貴。

而關于企業持續競爭優勢的創造，目前隨著理論研究的深化，已從傳統的外生論轉化為基于企業動態能力的內生論。傳統競爭優勢外生論認為，企業可以從外部出發尋找一個有效的戰略定位來創造競爭優勢，基本模型包括競爭力模型和戰略對抗模型等。但隨著外部競爭環境的急劇變化，企業憑借產業定位所積累的競爭優勢被快速的技術創新所侵蝕，不同產業間利潤平均化的趨勢越來越明顯，競爭力理論和戰略對抗理論無法有效解釋和指導企業在同樣外部環境中如何獲得超額回報，因此，基于動態能力的競爭優勢內生論應運而生。動態能力是Teece等人于1994年提出的一個概念，它闡釋的是一個組織面對一個快速變化的環境，具備的能夠創造新資源或者更新、改變現有資源組合的能力，也即企業整合、構建和重新配置內外部的資源以滿足快速變化的環境的能力。

從競爭動態的戰略管理角度，企業的競爭優勢已從外生論逐漸轉化為內生論，由此產生了企業資源基礎理論和企業能力基礎理論。依托企業集團的資源基礎(是指企業組織管理的資源總和，企業的成長、壯大即通過管理職能有效協調資源的過程)和能力優勢(企業對資源進行獨特配置與利用的能力，即企業能力，決定企業能力的是企業所擁有的知識)，企業集團內部資本市場的運作應該是一個整合外部知識資源以提升企業能力，進而更有效的配置自身資源的過程。事實上，企業集團內部資本市場功能的有效發揮必須在一定前提條件下，其中企業集團各分部面臨的不同產品市場競爭環境對企業集團總部的決策必將產生重要影響。因為，競爭關系以及企業所面臨的由于產業結構問題引起的競爭壓力是影響企業集團投資行為選擇的重要因素，市場競爭的存在促使企業集團在做出相關財務決策時必須考慮其競爭對手的行為。充分考慮企業集團內部各分部所面臨的市場競爭環境的內部資本配置，應是提高其資本配置效率、發揮內部資本市場功能的最佳路徑。因此，面對更加激烈的外部產品市場競爭環境，企業集團應借助內部資本市場的有效運作，更加優化配置企業資源，最終實現資源的增值，而不是將內部資本市場僅僅看作企業的融資平臺。目前，國內資本市場上涌現了一些大型產融結合模式的企業集團，其在經營過程中產生的大量現金流成為企業價值增值的重要資源。而企業集團建立的內部資本市場，其基本功能即是通過對現金流的集中管理，在企業集團內部優化配置資源，持續獲取低成本優勢，同時借助這種資金優勢，在傳統實體經營業務之外，開展與企業主業產品密切關聯的金融業務，借以培育新的利潤增長點，進而促進企業集團不斷成長、壯大。

二、案例研究：以聯想控股為例

(一)案例背景

聯想控股創建于1984年，由柳傳志等11名科研人員創辦，中國科學院計算技術研究所投資20萬元人民幣。目前，聯想控股已經從單一專注于IT領域，發展到一個多元化的大型綜合企業集團，期間歷經三個跨越式成長階段。截至2011年，聯想控股綜合營業額達1831億元，總資產1505億元，員工總數約為57000人(含國際員工8300人)。

聯想控股旗下的企業包括聯想集團(HK0992)、神州數碼(HK0861)、君聯資本(原聯想投資)、弘毅投資和融科智地、豐聯集團等多個具有較強行業競爭地位的企業。其產業布局如圖1所示：

圖1 聯想控股產業布局

其中：核心資產運營板塊包括聯想集團、融科智地、豐聯集團、蘇州星恒、增益供應鏈、安信頤和、神州租車、弘基企業、聯合保險經紀、拉卡拉、正奇金融、聯泓集團、佳沃有限公司等企業。核心資產運營是聯想控股投資的具備長期發展潛力的企業。資產管理板塊包括資金管理、基金投資、少數股權投資及投后管理、法務支持四大職能。資金管理職能包括公司總體融資和資金配備及日常資金管理；基金投資職能包括對君聯資本和弘毅投資及其它基金的投資和日常管理；少數股權投資職能為聯想控股直接從事的財務性投資及投后管理工作；法務支持職能是為聯想控股各類業務的法律規范性提供專業支持。

“聯想之星”由中國科學院和聯想控股于2008年共同發起，目標是通過免費創業培訓、天使投資、創業聯盟等扶持手段，發現和培養科技創業領軍人才，孵化科技創業企業，推動科技成果產業化。

(二)聯想控股基于動態競爭環境的戰略布局

對中國資本市場來說，金融創新至少包括產品創新、技術創新、組織創新和制度創新。[注]孫國茂：《金融創新的本質、特征與路徑選擇——基于資本市場的視角》，《理論學刊》2013年第6期。對于如何在動態競爭環境下保持和不斷創造新的競爭優勢，聯想控股董事長柳傳志有過精彩表述：在外部經濟形勢不好的時候，應對的第一步是“先把碗里的飯吃到嘴里”，將當前做的業務研究透，一定要站穩；第二步是為未來做好準備，提前部署“鍋里的飯”。正是在動態競爭理論的指導下，聯想控股29年跨越式發展，歷經兩次戰略轉型，逐步形成了今天聯想控股核心資產運營、資產管理、“聯想之星”孵化器投資三大板塊聯動的戰略布局。

1.戰略布局初級階段：專注IT領域，保持競爭優勢

從1984年聯想創立到2000年，是聯想發展的初級階段，期間聯想專注于IT領域的發展，通過探索和實踐，走出了一條具有聯想特色的“貿—工—技”高科技產業化道路，為聯想后來的發展奠定了堅實的基礎。尤其值得一提的是，上世紀90年代，由于國家取消了進口批文并大幅下調關稅，大批國際知名電腦品牌涌入中國，國內PC市場格局發生巨變，競爭異常激烈。當時關于“聯想還能撐多久”的報道不時見諸于報端。面對激烈的市場競爭環境，聯想沒有退縮，決心堅持發展自主品牌電腦。公司在1994年主動調整組織結構，任命時年29歲的楊元慶為微機事業部總經理，實行代理制，與國際PC巨頭展開直面競爭。經過幾年的苦戰和在競爭中的不斷學習，聯想對行業規律和企業發展的基本規律進行了深入探索與總結。1997年，聯想PC在中國市場的占有率首次位列榜首，并保持至今；2000年，聯想電腦獲亞太地區(不含日本)市場份額首位，并保持至今。

2.戰略布局發展階段：實施多元化，形成新的競爭優勢

經過2001年到2009年近10年的發展，期間聯想首先成功實施了自有品牌和代理分銷業務的分拆，將IT業務分為專注于PC制造的聯想集團和IT分銷領域的神州數碼，同時在兩大業務集團之上成立了聯想控股，形成了聯想控股投資控股型集團的構架。聯想控股確立了新的發展愿景，致力于成為一家在多個行業內擁有領先企業的控股公司。10年來，聯想控股采用母子公司結構，綜合自身在品牌、資金、人才和企業管理與文化等方面的積淀，先后進入風險投資(VC)、房地產和私募股權投資(PE)等領域，相繼成立了聯想投資(后更名為君聯資本)、融科智地、弘毅投資，初步形成了多元化發展的戰略格局。得益于2002年十六大以來國家在房地產、風險投資等領域的政策優勢，聯想控股旗下的融科置地、弘毅投資等子公司均取得了不錯的經營業績，成為了行業的領先者。

3.戰略布局未來階段：三大板塊聯動，持續創造競爭優勢

2009年聯想控股成功引入新股東中國泛海，進一步完善了公司治理結構，為企業注入了更為強勁的發展活力。時年聯想控股根據公司愿景，擬定中期發展戰略，形成核心資產運營、資產管理、“聯想之星”孵化器投資三大板塊的戰略布局。聯想集團、融科置地、消費與現代服務、化工新材料、現代農業劃歸核心資產；核心資產投資與資產管理、“聯想之星”孵化器投資三者形成良好的互動，也就是聯想控股布局的“三軍聯動”。資產管理部以財務投資為主，采用私募資金的運作方式，為聯想控股提供資金回報。核心資產作為不斷發展的行業持續進行投入，最終成為行業內領軍企業，并能夠為聯想控股帶來投資回報。孵化器投資的目標是發現和培養科技創業領軍人才，孵化科技創業企業。三大板塊的耦合關系：資產管理板塊持續創造現金流，支撐核心資產的投資運營，而核心資產創造出的業績再支撐聯想控股整體戰略實施。

(三)聯想控股基于內部資本市場運作的成長路徑

在聯想控股三個階段的戰略布局背后，內部資本市場的存在和高效運作具有不可估量的作用。借助內部資本市場的信息和監督優勢，聯想控股進行產業、產品結構調整的交易成本及信息成本遠低于通過外部資本市場來運作。而資本配置的戰略性導向也正是聯想控股內部資本市場運作的基本特征。

1.多元化產業布局，創造內部資本市場

2001年，聯想成功分拆電腦業務及分銷業務，成立投資控股型的聯想控股。最初作為母公司的聯想控股主要依靠聯想集團和神州數碼上繳利潤的方式生存，而同處IT領域的兩家子公司經營風險都比較大。為了分散風險及擴展聯想控股的規模，聯想控股于2001年4月出資3500萬美元成立聯想投資(今更名為君聯資本)，構建了內部資本市場運作的最初平臺。2002年，黨的十六大召開，聯想控股敏銳地捕捉到PE(私募股權)基金的發展機會，尤其在涉及國有企業的并購投資業務方面，發展空間巨大。2003年1月，弘毅投資掛牌成立，投資方向主要為國企改制以及產業整合。一期基金全部來源于聯想控股；二期基金還吸納了高盛、新鴻基以及淡馬錫等國際公司的資金。截至2012年底，兩家投資機構共管理著580億人民幣資產，已經投資超過236個項目，且經營業績優良，為聯想控股核心產業布局提供重要資金來源，也是聯想控股內部資本市場運作的主體。依托早期建廠房時積累的一批建筑和房地產規劃人才，又恰逢房地產行業發展的良機，融科智地于2002年正式成立，并于2003年進入住宅開發領域，目前已躋身近百億資產規模的全國房地產領軍企業，成為聯想控股內部資本市場的又一重要資金來源。借助IT領域、投資業務、房地產業務優良的財務業績，聯想控股開始打造核心運營資產的直投業務。該領域包括現代服務業、化工和現代農業等，計劃總投資達300億元，目前投入資金已超過100億元。

2.運作內部資本市場，推動企業集團成長

在市場經濟欠發達的發展中國家，由于缺乏成熟的市場定價機制，企業獲取重要原材料、資金、技術和人力資源等必要生產要素的成本較高，通過企業集團內部資本市場進行投資和經營可以利用集團內不同企業間穩定的交易關系，緩解市場失效引起交易成本提高的壓力，而基于母子控股型公司的組織架構又可以弱化因集團規模過大而可能導致的管理失效。而從行業間不同收益率表現來看，利用行業間資金流動以實現企業集團整體收益率提高的模式已成為世界產業發展的準則，聯想控股目前大力發展的房地產、現代服務與消費、現代化工和農業等板塊的收益率明顯高于傳統的IT板塊。聯想控股正是利用其極具市場競爭優勢的IT產業板塊所產生的豐富現金流，投資發展行業收益率更高的新產業，借助高效的內部資本市場運作，充分發揮了內部資本市場的價值創造功能，推動了聯想控股的高速增長。截至2011 年12 月31日，聯想控股已發展成為擁有二級子公司23 家(其中全資子公司12 家，控股子公司11 家)、聯營公司17 家、參股公司23 家的大型國際化控股公司。

資本是企業集團優化資源配置，實現跨越式發展必不可少的關鍵要素。從整體看，聯想控股穩定的現金流為其產業板塊擴張提供了充裕的資本支持。聯想控股2009-2011年現金流量數據如表1所示：

表1 聯想控股2009-2011年現金流量數據 單位：萬元

從聯想控股各業務板塊的財務貢獻來看，其不斷變化的構成比例一定程度上體現了聯想控股的戰略布局，凸顯了企業集團內部資本市場運作的功能和經濟后果。從2009-2011年數據來看，雖然個人電腦業務仍然是聯想控股收入的重要組成部分，但其他業務板塊(如房地產銷售、化工產品及其他銷售業務)的銷售業績逐年提升，展示了聯想控股持續的競爭優勢。數據顯示，聯想控股2009-2011年保持了30%左右的高增長率。聯想控股2009-2011年業務收入情況如表2所示：

表2 聯想控股2009-2011年業務收入構成情況 單位：億元

資料來源：聯想控股2012年債券募集說明書

三、研究結論與啟示

在目前我國外部市場環境尚不完善、市場交易成本較高的條件下，通過企業集團的內部資本市場進行投資和經營無疑是一種降低交易成本、緩解融資約束、促進企業成長的重要路徑。本文分析的聯想控股基于動態競爭環境，選擇并制定適宜的競爭戰略，充分運用企業集團內部資本市場優化產業布局，形成各板塊之間的良性互動，共同推動企業集團的成長。因此，聯想控股的不斷發展一定程度上檢驗了內部資本市場運作的“多錢效應”以及“活錢效應”。從聯想控股成功運作的經驗來看，內部資本市場功能的有效發揮取決于企業集團戰略及相應的組織結構以及企業管理系統、領導模式等諸多因素。[注]支燕、吳河北：《動態競爭環境下的產融結合動因——基于競爭優勢內生論的視角》，《會計研究》2011年第11期。

1.在動態競爭環境下，企業集團為了維護競爭優勢，需要對自身資源與能力進行持續的創新與升級，因此，借助內部資本市場的信息和控制優勢，才能將戰略與財務目標和人力資源管理結合起來而成為集團獲得和保持競爭優勢的制度保障。

2.內部資本市場的運作需要結合企業集團自身資源基礎及能力優勢，選擇并制定適宜的競爭戰略。[注]葉康濤、曾雪云：《內部資本市場的經濟后果：基于集團產業戰略的視角》，《會計研究》2011年第6期。其一般路徑為：以優勢產業為主導，結合行業競爭背景，適當進行價值鏈延伸。 聯想控股正是在IT領域強大競爭優勢的基礎上，布局核心運營資產投資、資產管理、孵化器投資三大板塊，并使之形成良性互動，其中核心運營資產作為實體產業持續增加投入，所需資金由資產管理部(君聯資本、弘毅投資)通過退出不斷提供豐厚的資金回報來補充，而孵化器投資部主要借助聯想的資金和經驗，發現一些早期項目，并通過早期項目的成功獲得更高的投資回報。

3.內部資本市場資源配置效率很大程度上取決于企業總部的項目投資選擇，以及信息優勢和監管優勢。企業集團總部如何將各成員企業的資源通過共享、互補、替代等多種作用從最初的無序化向有序化發展，形成統一的資源是決定內部資本市場運作是否有效的關鍵因素。聯想控股正是在動態競爭戰略指引下，構筑合理的產業戰略架構，形成多個產業板塊的互動與互補，如聯想控股充分利用其全球領先的IT產業板塊規模所產生的現金流，將其嫁接到資產收益率更高的新產業板塊，共同促進企業集團的不斷發展。