“近水”難解“遠渴”

今年6月底出現了一次“錢荒”，銀行間市場拆借利率突然直線上升，持續了將近一個月，引起了很多討論。一種意見認為，中央銀行遲遲不介入是正確的，以此提醒商業銀行資產發生了錯配的問題，需要改善自己的配置。另一種意見認為，在市場上出現流動性短缺時不作為表明中央銀行嚴重失職。

作為一個觀察者，我覺得雙方都有自己的道理。第一種觀點主要是從長期的角度去討論的，認為整個市場中的貨幣量并不短缺，而是信貸資源發生了時間和空間上的錯配，用總量擴張的辦法無非是“水多了加面，面多了加水”，并不能夠解決結構上的問題，反而會因為濫用刺激政策造成宏觀經濟的混亂和經濟效率的下降。后一種意見主要是從短期視角看，當時確實出現了流動性短缺的情況，需要作為“最后貸款人”的央行采取行動，來保持市場的穩定。

錯用分析框架

在我看來，在市場發生流動性短缺的時候，中央銀行在什么情況下應該出手和怎樣出手的確是一個應當認真研究的問題。中國人民銀行也的確應當對6月“錢荒”的經驗教訓做出總結，但是，我們不應當把討論僅僅局限在貨幣當局的短期政策和范圍內，而應當進一步探究造成當下問題的更深刻的原因，也就是中國經濟長期發展中存在的問題。

這些年，在分析中國經濟的時候存在一個很大的問題，就是把短期問題和長期問題混在一起。凱恩斯主義是觀察短期問題的理論框架，其要點是從需求方著眼分析宏觀經濟態勢和作出宏觀經濟政策決定。在我看來，討論長期增長問題，應該用生產函數作為基本的分析框架。生產函數等式的左邊是產出，右邊是各種引起增長的因素。人均產出的增長歸根結底靠兩個基本的因素，一個是資源投入，另一個就是效率提高。主要依靠資源投入實現增長的經濟增長方式叫作“粗放型增長方式”，主要依靠效率提高實現的增長方式叫作“集約型增長方式”。

中國短期經濟出現的問題，根源在于經濟增長方式或說經濟發展方式出現了問題。這種發展方式的特點就是主要依靠資源投入投資驅動。在效率很低的情況之下，要保持高增長，結果就是資源超支和貨幣超發。

所以，根本問題在于，要從粗放型的增長方式轉變為集約型的增長方式，應主要依靠效率的提高支持增長。

問題出在哪里？

從“九五”（1996～2000年）計劃開始，中國政府就提出轉變發展方式，在這之后制定的三個五年計劃或規劃，都強調發展方式的轉變，然而，現在“十二五”規劃時間已經過半，經濟發展方式轉變并沒有取得明顯成效。問題出在哪里？總結“十五”（2001～2005年）經驗時已經明確，就是存在體制性障礙，使市場不能在資源配置中發揮基礎性作用，不能形成兼容的激勵機制。

在發展方式轉變步履維艱，效率沒有顯著提高的情況下，要保持經濟的高增長，只有采取老辦法，靠投資拉動。反復采用這種辦法的結果是什么呢？微觀層面最直接的表現就是資源變得非常短缺，環境破壞到了非常嚴重的程度，土、水、空氣都出了大問題。宏觀經濟最重要的表現則是國家資產負債表中的杠桿率即負債率越來越高。

負債率太高，隨時有一個沖擊過來，就可能引發資產負債表衰退。比如說，如果房地產價格突然下降，許多企業甚至某些地方政府就會出現償債問題；一些企業還不了錢了，也會引起其他企業資金鏈斷裂。當一批企業發生償債危機時，幾乎所有的企業都希望手里保持足夠多的現金，于是，流動性過多立即轉化為流動性短缺，引發金融市場的系統性風險。此外，也會引發如同1997年的亞洲金融危機時資產泡沫破滅引發資產負債表的問題。當然，當這種金融動蕩有可能引發系統性危機的時候，政府必須出手救市，但是，它的能力是有限的。有些朋友說，中央銀行通過提高存款準備金率，手里有上萬億元的錢，可是，一旦出現系統性的問題，這點錢也是遠遠不夠的。

所以，為了保證長治久安，根本的出路還在于解決經濟增長模式的問題。但是，為什么轉變增長模式已經提出將近20年，還轉不過來呢？在總結“十五”規劃的時候，人們已經認識得很清楚了，原因就是存在體制性障礙。體制性障礙怎么才能鏟除呢？辦法就是全面深化改革。

應防患于未然

中共十八大提出，要以更大的勇氣和智慧推動全面改革。去年12月召開的中央經濟工作會議要求，今年的任務就是要提出改革的時間表和總體規劃。現在看來，社會各界都在積極地提出建議。習近平總書記最近為制定路線圖和總體規劃開展調查研究，在武漢座談會上提出六個大的題目。

眼前，我們還要做一些其他的準備工作。很重要的一個就是保持宏觀經濟穩定，一方面不要再實施大規模投資，把增長率拉得很高；另一方面就是去杠桿化。2007年、2008年全球金融危機發生以后，西方國家都在做去杠桿化的工作，美國做得好一點，它手里有一個工具，就是美元是國際儲備貨幣，世界各國都替它分擔了一部分債務。歐洲就差一點，因為歐元不是一個非常牢靠的貨幣，主要靠德國替歐元區其他國家把債務背了。它們的高消費、高福利已經養成習慣了，要想改變，老百姓反對，所以做起來也很困難。

最近幾年，中國國有企業和各級政府資產負債表的杠桿率提高得很快。怎么降低呢？目前提出了一些建議。比如說“盤活存量”的問題。國有企業老職工的社保基金空賬戶和補充公共住房基金，清償國家或政府的國有債務。有些地方做了一點探索。比如今年早些時候上海市委討論決定出售地方國有企業上海家化，籌集資金來充實上海的社保基金給老職工，聽說效果不錯。

有人分析，日本發生資產負債表衰退的原因之一，是存在相當數量的“僵尸企業”，已經年年虧損了，政府還是千方百計把它們托住。我們這里也有一些連年虧損或者負債表率很高的企業。對于這類企業，應該按照市場經濟的正常辦法實施各種減債措施，甚至在破產保護下實施重組，不能讓債務不斷地積累。銀行等金融機構也可以采用資產證券化的辦法出售部分資產，降低負債率和可能引起的風險。要有長遠的考慮，防患于未然。

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