繼續(xù)推進(jìn)“穩(wěn)增長(zhǎng)”對(duì)抗外部不利因素

在“穩(wěn)增長(zhǎng)”的主基調(diào)下，8月份我國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表明宏觀經(jīng)濟(jì)趨向進(jìn)一步復(fù)蘇，經(jīng)濟(jì)小陽(yáng)春走勢(shì)已經(jīng)確立。但在可喜的表象背后，我們必須看到國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境依然云詭波譎，絲毫難有令人放心之處。一方面，美聯(lián)儲(chǔ)退出量化寬松政策的預(yù)期雖有延后之兆，但從來(lái)陰霾未散。另一方面，在美國(guó)猶豫不決的微妙關(guān)頭，日本卻跳將出來(lái)，開(kāi)始堅(jiān)定不移地大搞量化寬松。這是對(duì)未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)最可能有影響的外部因素，也將對(duì)我國(guó)下一步經(jīng)濟(jì)政策的制定和調(diào)整起到方方面面的作用力。

中國(guó)社科院學(xué)部委員、經(jīng)濟(jì)學(xué)家余永定不久前表示，美國(guó)一旦取消量化寬松政策，將對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響。

退出量化寬松對(duì)全球經(jīng)濟(jì)有致命影響

余永定認(rèn)為，根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，美國(guó)聯(lián)邦基金利息率與發(fā)展中國(guó)家的金融危機(jī)存在一定正相關(guān)關(guān)系。美聯(lián)儲(chǔ)若退出量化寬松政策，將直接導(dǎo)致美國(guó)國(guó)債收益率乃至美國(guó)經(jīng)濟(jì)的整體利率上升。盡管美國(guó)暫時(shí)未改變購(gòu)債政策，但退出政策一旦實(shí)施，將對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)造成一定影響，但屆時(shí)也將是改革的戰(zhàn)略機(jī)遇期。人民幣國(guó)際化可被認(rèn)為是資本項(xiàng)目自由化，忙于“開(kāi)門(mén)”可能導(dǎo)致資本外逃，政府應(yīng)尊重國(guó)內(nèi)具體情況謹(jǐn)慎穩(wěn)妥推進(jìn)。

金融危機(jī)以來(lái)，美國(guó)通過(guò)量化寬松政策成功控制長(zhǎng)期國(guó)債利息率，緩解金融危機(jī)的不利影響，同時(shí)造成美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表持續(xù)走高。人民幣國(guó)際化將使我國(guó)資金在國(guó)際間的流動(dòng)更加自由，對(duì)國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境反應(yīng)的敏感度將有所提升。美國(guó)貨幣政策的變化對(duì)全球金融周期有決定作用。在目前的低利率情況下，美國(guó)出現(xiàn)資產(chǎn)泡沫，資金流入發(fā)展中國(guó)家，發(fā)展中國(guó)家出現(xiàn)資產(chǎn)泡沫，或原有泡沫進(jìn)一步膨脹。一旦美國(guó)利率提高，將使流向發(fā)展中國(guó)家的資金回流。目前美國(guó)經(jīng)濟(jì)回暖，將逐步退出量化寬松政策，這對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的影響是致命的。在這種國(guó)際環(huán)境下，如何抑制通脹、保持中國(guó)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)可持續(xù)發(fā)展，是我國(guó)需要首先思考和解決的問(wèn)題。

日本孤注一擲強(qiáng)推寬松政策

反觀日本，至今沒(méi)有設(shè)置量化寬松退出時(shí)間表，而是一直在強(qiáng)調(diào)“在通貨膨脹穩(wěn)定在2%的目標(biāo)實(shí)現(xiàn)之前，將繼續(xù)推行量化寬松政策”。

中國(guó)人大重陽(yáng)金融研究院經(jīng)濟(jì)專家李振最近指出，由于2011年日本發(fā)生大地震、核泄漏事故、歐債危機(jī)持續(xù)發(fā)酵、全球經(jīng)濟(jì)下行以及中日關(guān)系惡化等負(fù)面沖擊接踵而至，導(dǎo)致日本經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇艱難。日本經(jīng)濟(jì)20多年以來(lái)一直低迷不振，陷入通貨緊縮狀態(tài)也已經(jīng)幾近15年之久，日本央行孤注一擲從2013年4月開(kāi)始采取更加激進(jìn)的貨幣政策，寬松貨幣政策進(jìn)入一個(gè)數(shù)量和質(zhì)量并重的時(shí)期。

最近經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示日本經(jīng)濟(jì)正在溫和復(fù)蘇，但仍然面臨一些難以解決的問(wèn)題。私人部門(mén)投資意愿不足，實(shí)體企業(yè)借貸需求有限，并且銀行體系貨幣創(chuàng)造愿望也不強(qiáng)烈，從而造成量化寬松對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)影響有限。普通民眾的工資沒(méi)有增加，因此對(duì)居民消費(fèi)刺激效果不明顯，難以達(dá)到消費(fèi)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的目的。而且由于敘利亞事件致美元走強(qiáng)、日本國(guó)內(nèi)消費(fèi)稅率的調(diào)整，日本央行有可能進(jìn)一步貨幣寬松。日本政府必須在開(kāi)展深層次結(jié)構(gòu)性改革的基礎(chǔ)上，推行大規(guī)模的經(jīng)濟(jì)刺激政策，才有可能實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的全面復(fù)蘇。

日本、美國(guó)、英國(guó)以及歐元區(qū)等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體采取量化寬松貨幣政策的重要原因在于它們的貨幣都是國(guó)際貨幣，可以將實(shí)施非常規(guī)貨幣政策產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)成本和風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁到其他國(guó)家。日本作為中國(guó)的鄰國(guó)，經(jīng)貿(mào)聯(lián)系十分緊密，日本量化寬松政策的出臺(tái)已經(jīng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了重大影響和沖擊。

人民幣對(duì)日元急劇升值，對(duì)中國(guó)出口企業(yè)造成不良影響。從去年10月以來(lái)，人民幣對(duì)日元的升值幅度已超過(guò)30%，日元急劇貶值，這已嚴(yán)重影響中國(guó)與日本的雙邊貿(mào)易。人民幣升值對(duì)中國(guó)外貿(mào)企業(yè)產(chǎn)生很大影響，雖然有利于中國(guó)進(jìn)口貿(mào)易條件的改善，但對(duì)中國(guó)企業(yè)的出口簽約、企業(yè)利潤(rùn)以及中小企業(yè)的發(fā)展等產(chǎn)生不利影響。

全球金融市場(chǎng)流動(dòng)性泛濫，為中國(guó)帶來(lái)輸入性通貨膨脹壓力。日本量化寬松創(chuàng)造了大量流動(dòng)性，除了少部分進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)化為消費(fèi)和投資，其中一部分流入了全球金融市場(chǎng)。因?yàn)榘l(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體進(jìn)行量化寬松而流入全球金融市場(chǎng)的流動(dòng)性，導(dǎo)致了全球范圍內(nèi)的流動(dòng)性過(guò)剩，推高了全球大宗商品價(jià)格的上漲，進(jìn)而提高了中國(guó)相關(guān)企業(yè)的生產(chǎn)成本，為中國(guó)帶來(lái)了輸入性通貨膨脹壓力。

大量熱錢流入中國(guó)，為中國(guó)帶來(lái)了嚴(yán)峻的考驗(yàn)。日本央行大量發(fā)行貨幣、購(gòu)買國(guó)債的行為，降低了其債券收益率，削弱了投資者對(duì)日本資產(chǎn)的投資興趣，促使這部分資金流向具有良好經(jīng)濟(jì)前景的國(guó)家。由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展比較快，人民幣匯率和利息比較高，吸引了大量國(guó)際游資的關(guān)注。熱錢的大量涌入會(huì)給中國(guó)本已脆弱的影子銀行體系帶來(lái)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，而且如果中國(guó)不能有效控制熱錢，也會(huì)導(dǎo)致股市和房地產(chǎn)泡沫的膨脹。

李振警告稱，美國(guó)量化寬松退出的預(yù)期所造成的巨大影響已經(jīng)為大家敲響了警鐘，目前日本等國(guó)還在繼續(xù)發(fā)鈔，國(guó)際資金還在不斷流入中國(guó)。但一旦在本輪金融危機(jī)中，包括日本在內(nèi)的其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體也開(kāi)始考慮量化寬松退出，全球資本市場(chǎng)恐怕都會(huì)陷入較大的調(diào)整，建議大家多注意日本等國(guó)的貨幣政策及匯率表現(xiàn)，也好防患于未然。

抑通脹、穩(wěn)增長(zhǎng)是首要方向

在這樣的國(guó)際背景下，毫無(wú)疑問(wèn)抑通脹、穩(wěn)增長(zhǎng)是當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)政策的首要方向。我們已經(jīng)看到宏觀經(jīng)濟(jì)層面可喜的變化。

8月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表明宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步復(fù)蘇。8月份經(jīng)濟(jì)向好的背后是投資增長(zhǎng)的刺激，而消費(fèi)較為平穩(wěn)，進(jìn)出口有所起伏。中原證券指出，投資回升以基建和制造業(yè)為主，房地產(chǎn)投資增速則沿襲高位向下趨勢(shì)。工業(yè)恢復(fù)主要集中在重工業(yè)或中上游行業(yè)領(lǐng)域。CPI保持平穩(wěn)，沒(méi)有明顯的上升壓力。流動(dòng)性有所改善，主要來(lái)自未貼現(xiàn)銀行承兌匯票的大幅增加，暫時(shí)因素作用明顯。宏觀政策保持連續(xù)性，以穩(wěn)增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)、促改革為主線，符合中央保持政策穩(wěn)定的思路。總體來(lái)看，近兩個(gè)月經(jīng)濟(jì)增速動(dòng)力源于投資增長(zhǎng)，內(nèi)需主線有所強(qiáng)化，經(jīng)濟(jì)增速對(duì)投資增長(zhǎng)的高彈性特征明顯。

本次經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇從7月份開(kāi)始，是自2012年4季度的第二個(gè)上升期。一、二季度是投資和信貸投放的高峰，三季度增速會(huì)有所回落；內(nèi)需須等待新的消費(fèi)需求，否則不會(huì)有持續(xù)性；進(jìn)出口已回歸常態(tài)。考慮到9、10月雙節(jié)因素，短期會(huì)刺激消費(fèi)，但也會(huì)帶動(dòng)CPI上漲。PPI的反彈程度更大，印證了經(jīng)濟(jì)的回暖，增加了工業(yè)企業(yè)的利潤(rùn)。由于未貼現(xiàn)銀行承兌匯票不具穩(wěn)定性，三季度信貸放緩，貨幣市場(chǎng)同樣面臨節(jié)假日的資金壓力，9月資金面可能受到一定的考驗(yàn)。

經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇雖已確認(rèn)，但經(jīng)濟(jì)增速對(duì)投資的持續(xù)高彈性有待觀察。持續(xù)復(fù)蘇作為投資、消費(fèi)和進(jìn)出口綜合拉動(dòng)的產(chǎn)物，單一投資一般不具有持續(xù)高彈性。

9、10月份雖投資增速放緩，但經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇內(nèi)在動(dòng)力尚在，結(jié)合改革舉措及其效應(yīng)釋放，可能會(huì)熨平弱復(fù)蘇自身波動(dòng)。社會(huì)和市場(chǎng)期待改革帶動(dòng)內(nèi)需改善，以實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增速對(duì)投資增長(zhǎng)高彈性向著內(nèi)需拉動(dòng)的有序轉(zhuǎn)變，拉長(zhǎng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇過(guò)程，讓經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型與持續(xù)復(fù)蘇并軌。

宏源證券業(yè)也表示，經(jīng)濟(jì)短期出現(xiàn)“穩(wěn)增長(zhǎng)”下的經(jīng)濟(jì)小陽(yáng)春走勢(shì)確立，在“穩(wěn)增長(zhǎng)，控風(fēng)險(xiǎn)，穩(wěn)杠桿”下，經(jīng)濟(jì)中期可能出現(xiàn)輕微滯脹。滯脹結(jié)束以資產(chǎn)價(jià)格下行為觀察變量。

四季度弱復(fù)蘇為主 不宜過(guò)分樂(lè)觀

航天證券展望指出，四季度，經(jīng)濟(jì)基本面或仍將維持弱復(fù)蘇狀態(tài)。近期官方及中采制造業(yè)PMI運(yùn)行趨勢(shì)暗示經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步伐仍將持續(xù)，PPI指數(shù)及其細(xì)分類別觸底回升也印證經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇較為實(shí)在，預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)增速回升可能會(huì)延續(xù)到10月份。不過(guò)，考慮到此次經(jīng)濟(jì)增速的回升和國(guó)務(wù)院7月份促消費(fèi)和增加投資舉措密切相關(guān)，四季度經(jīng)濟(jì)維持弱復(fù)蘇的可能性較高，恢復(fù)此前強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)的概率不大。

四季度，資金面將繼續(xù)穩(wěn)中趨緊。由于受物價(jià)和房?jī)r(jià)雙方面因素的影響，貨幣政策沒(méi)有大幅放松可能，維持穩(wěn)中趨緊的可能性較高；2013年M2增速目標(biāo)僅有13%，四季度貨幣供應(yīng)或?qū)p速；銀行業(yè)8號(hào)文的監(jiān)管加強(qiáng)及限售股解禁的增加也會(huì)給資金面造成一定的壓力。不過(guò)，四季度出現(xiàn)類似6月錢荒的可能性不大，但資金面趨緊的格局難以改變。

四季度最值得期待的依然是改革紅利的釋放。三中全會(huì)將繼續(xù)平衡穩(wěn)增長(zhǎng)和調(diào)結(jié)構(gòu)的關(guān)系。“新四化”、“美麗中國(guó)”將繼續(xù)受到大會(huì)討論，“農(nóng)村土地流轉(zhuǎn)”等近期熱議話題也會(huì)成為大會(huì)關(guān)注重點(diǎn)。

對(duì)于股票市場(chǎng)而言，市場(chǎng)運(yùn)行也將“平衡在穩(wěn)增長(zhǎng)和調(diào)結(jié)構(gòu)之間”。由于四季度市場(chǎng)環(huán)境仍不太樂(lè)觀，主板市場(chǎng)或有估值修復(fù)驅(qū)動(dòng)下的糾偏行情，但難以出現(xiàn)估值提升帶來(lái)的趨勢(shì)行情；中小板和創(chuàng)業(yè)板雖然代表著中國(guó)經(jīng)濟(jì)改革的方向，但是上半年的過(guò)度炒作使得其估值高企較為嚴(yán)重，四季度存在風(fēng)險(xiǎn)釋放的可能，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)收益比較高，缺乏趨勢(shì)性投資機(jī)會(huì)。