下一站，小H股上市潮

中國企業境外上市的主要地點有中國香港、紐約、新加坡和倫敦等國際資本市場。其中，中國香港和新加坡因為語言和文化相近，更成為不少民營企業的優先選擇。

在經濟結構調整的基礎上，中國宏觀經濟經過一段時間的下跌，前陣子終于企穩并溫和反彈。投資和內需消費成為新一年經濟增長的兩個主要動力源，而新型城鎮化建設和稅制改革，以及新的收入分配機制也將發揮社會穩定和助長經濟增長的作用。

伴隨著股市改革，多層次資本市場的建設去年明顯加速，債券市場的大發展如期而至。債券融資，成為僅次于銀行的企業第二大融資渠道。相比之下，由于A股市場改革的困難遠超想象，加之中國宏觀經濟因結構調整需要減速，而外圍經濟仍沒有明顯起色，A股市場融資功能受到壓制。截至目前，A股有830多家企業在排隊等候上市，還有幾十家企業盡管通過了發審委的審核，仍因市場原因不能募集資金。在此情形下，預期監管當局很快會放行小H股（民營企業）的境外發行，境內固定收益類和衍生品會更加豐富，信托和券商等同業類金融創新產品不斷涌現。

民營企業尋求海外上市融資，可以從1999年算起。當年“僑興環球”登陸美國納斯達克，成為首家在境外上市的民營企業。但由于政府插手干預，民營企業上市之路并不平坦。2000年6月出臺了“無異議函制度”，而在2006年9月更有六部委聯合發布“關于外國投資者并購境內企業的規定”（俗稱10號文）。

民營企業境外上市數量變化顯示，2004年和2007年這兩年的上市數量相比前一年都增長了近100%，這與政府的干預政策的變化有關。2003年取消了“無異議函制度”；緊接著2005年又開始收緊政策，出臺了11號文和29號文，當年晚些時候出臺75號文廢止了才執行幾個月的前兩個文件，直到2006年出臺10號文。政策的不穩定預期導致民營企業爭相赴境外上市。從2007年之后，民營企業境外上市再次走入低谷至今。

2012年的港股市場也進入了“冰河期”，同時在港上市的公司來源早在幾年前就開始發生本質性變化。從中資背景的上市公司數量和市值占比來看，來自內地的企業已經成為主流。可以毫不夸張地說，香港資本市場規模的一半需依賴內地企業的支撐。2012年1－11月期間，共有60家公司于港交所上市。如果按地域來劃分，只有22家企業是本港企業，占比不到40%；有34家企業的經營主體在內地；只有兩家企業來自于海外（日本和加拿大）；剩下的2家企業由創業板轉主板上市。

34家經營主體在內地的公司按資產類型可分為三類：國企（6家）、內資民企（19家）、純外資或公司建立之初即為中外合資企業（9家）；民營企業占比超過了半數。去年12月份中國人保的掛牌，成為自2010年友邦保險公開招股以來香港最大的上市項目，也是2010年農業銀行上市以來，最大的國有企業H股。自此之后，國內大型H股上市資源越來越少，難怪香港的大型國際機構開始大量裁撤投行團隊。香港作為內地聯系國際市場的重要資本平臺，預計中央政府會繼續支持其金融業發展，鼓勵國內民營企業、即小H股赴港上市。這既可解決A股融資通道堰塞，又支持了香港金融業，是一舉兩得的事情。

小H股赴港上市的最大障礙在于中國證監會對中國企業境外上市的門檻限制，且必須申請取得中國證監會的赴境外上市“放行路條”才能向港交所提交上市申請。而在10號文頒布之日起，除了大型國有企業（大H股），其他中資背景企業在香港上市走的都是紅籌之路，即通過重組把境內經營實體納入境外公司的方式實現上市。其不外乎包括四種類型：企業在建立之初即為中外合資企業，這類企業在重組過程中不受10號文件的影響；企業在建立之初為內資企業，創始人或合伙人在2006年8月10號文件正式生效之前注冊了一家合資或海外公司，在上市前通過該等公司進行重組，整合內地的經營主體；企業為內資企業，內部并無可供重組的合資或海外公司，但借助省級商務廳的批準，避開10號文進行重組；內資企業通過VIE構架將經營主體的利潤轉移給于香港上市的公司。

小H股上市有望大大簡化上述模式，目前香港市場已經在制度上做好接納小H股的準備，萬事俱備，只欠中央政府放寬政策這一“東風”。內地民營企業應該積極做好走向國際資本市場的準備。