2012年銀行間債券市場機構投資者行為分析

摘要：本文對2012年銀行間債券市場機構投資者行為進行了回顧和梳理，總結出全年市場投資者規模進一步擴大、發行市場認購積極、交易市場交投活躍以及債券持有結構變化顯著等重要特征，最后對機構投資者的行為特點進行了分析，指出不同類型金融機構風險偏好差異明顯、監管政策影響預期變化等。

關鍵詞：機構投資者 債券賬戶 非法人投資者

2012年，銀行間債券市場繼續快速發展，機構投資者數量不斷增加，市場交投活躍，各類型機構投資者債券持有量穩步增長，商業銀行、保險公司、證券公司等不同類型機構投資者表現出不同的風險偏好，投資者持有結構逐步調整。

投資者規模進一步擴大

2012年銀行間債券市場登記新發債券2666只，發行量共計77575億元，同比增長18.43%。

（一）認購主體結構變化不大，基金等非法人機構認購量增加

（二）市場機構風險偏好呈現結構化差異

從一級市場投資主體認購的債券結構來看，商業銀行主要認購地方政府債、國債和政策性金融債，風險偏好較低；基金等非法人機構主要認購企業債、中期票據以及商業銀行債；證券公司則僅偏好企業債和中期票據；保險機構傾向于在一級市場配置商業銀行債。總體來說，非銀行類機構和非法人機構更偏好高收益高風險的券種。

（三）企業債認購最為踴躍

從各券種的投標認購情況看，2012年通過公開招標發行的1000億元企業債認購最踴躍，認購數量為8456.65億元，認購倍數達到8.45。其次是1.76萬億元的政策性銀行債，認購倍數為1.88。相對來說，財政部代發的地方政府債券認購倍數較低，為1.53。

債券交易市場交投活躍

2012年，銀行間債券市場現券累計成交金額達到75.20萬億元，同比增長18.16%。從交易結構來看，基金等非法人機構繼續保持最大凈買入地位，城市商業銀行總體交易量最大，政策性銀行債、中期票據和國債的市場交易量排名居前，信用類債券交易占比逐漸提升而且流動性較好。

（一）非法人機構為最大買家，城商行、證券公司凈賣出最多

1.城市商業銀行仍為交易量最大的機構

2012年，城市商業銀行累計現券交易金額40.2萬億元，同比增長16.7%，占全市場交易量比例高達26.7%，繼續保持交易量排名第一。交易量排名第二、三位的是證券公司和股份制商業銀行，交易金額分別為28.9和23.3萬億元，市場占比16.2%和14.7%。

2.農村商業銀行和合作銀行交易增量最大

農村商業銀行和合作銀行全年債券交易量為19.1萬億元，規模較2011年大幅提升了8.28萬億元，規模增量最大。而政策性銀行和國有商業銀行交易規模則同比下降了44.9%和34.6%。在整體交易規模較小的機構中，村鎮銀行逐步加入現券交易市場，交易規模由2011年的僅4.3億元躍升至219.2億元，同比增幅達到4997.7%；非銀行金融機構交易規模同比上升了120.2%，非法人機構和境外投資者交易規模同比增幅均為57.8%。

3.證券公司和外資銀行繼續保持高活躍度

證券公司債券交易量同比大幅提高了40.2%，外資銀行交易量同比僅提高了5%，但以交易量與持有量比重考察，證券公司和外資銀行全年交易換手分別約為182次和63次，依然是最為活躍的機構。而保險機構全年換手僅為0.23次，繼續秉承買入持有風格。

4.商業銀行交易集中于低風險品種

商業銀行交易仍主要集中于政府及準政府信用品種，企業債和短期融資券交易占比上升，中期票據占比變化不大，但也已經成為重要的交易品種。

政策性銀行在國債和央行票據上的交易發生結構性變化，交易量占比前者提升了12個百分點為22.7%，而后者則降低了23.5個百分點至8.0%，其在中期票據和短期融資券的占比均有所上升，分別為35.2%和12.3%。

股份制商業銀行在政策性金融債、中期票據和短期融資券上的交易占其交易總量的34.6%、17.7%和15.2%，國債和央行票據占比同比分別下降8.8個和5.9個百分點至7.7%和9.3%。

城市商業銀行在政策性金融債、國債和中期票據上的交易占其交易總量的32.1%、16.5%和15.0%，央行票據占比降至13.2%，企業債占比升至9.9%。

農村商業銀行和合作銀行交易分布較為平均，政策性金融債和中期票據交易量占比分別為24.3%和21.7%，央行票據、國債、短期融資券和企業債占比均在10%左右。

村鎮銀行58.6%的交易量集中于企業債，中期票據和政策性金融債占比27.2%和8.2%。

6.交易標的券種向信用債分散

2012年，從交易券種來看，市場成交排名前三位的券種為政策性金融債、中期票據和國債，成交量分別為43.5萬億元、27.9萬億元和18.5萬億元，市場占比分別為28.9%、18.5%和12.3%。由于央行票據停發導致其存量下降，央行票據交易也進一步萎縮，全年成交僅16.4萬億元，同比下降31.2%，市場占比也下滑到10.9%；企業債和短期融資券等信用品種交易占比進一步上升，成交量分別為18.0萬億元和15.7萬億元，市場占比提高到12.0%和10.4%。其他存量較小的資產支持證券、外國債券、政府支持機構債券和非銀行金融機構債券等交易量很小。

（一）各類機構倉位變化加減互現

在銀行間債券市場存量增長2.56萬億元的情況下，各類機構倉位變化靈活，加減互現（見表2）。

1.特殊結算成員大幅減持

2012年末，主要構成為政策性銀行的特殊結算成員債券持有量為1.75萬億元，當年大幅減持3185億元，同比減少15.41%。

2.商業銀行繼續加倉且增速恢復

除農村合作銀行外，所有銀行類金融機構均表現為債券增持：全國性商業銀行債券持有量最大，為13.73萬億元，增長9.50%，占同期債券凈增量由2011年的17.59%上升至46.62%；農村商業銀行持有余額為7198.4億元，同比增幅高達48.98%；信用社持有余額為5522.2億元，增幅為3.83%；農村合作銀行債券持有量從2011年末的680.9億元減少到630.2億元，同比下降7.45%，是唯一一個減持債券的銀行類金融機構；其他類商業銀行盡管總體債券持有量僅有170.2億元，但同比增幅較高，達到18.49%。

3.證券、保險等金融機構表現各異

保險機構持有余額為2.23萬億元，同比增長7.54%。證券公司和非銀行金融機構持有余額分別為1860.5億元和865.4億元，同比降幅分別為8.57%和4.03%。

4.基金等非法人機構和境外投資者大幅增持

機構投資者行為特點

（一）市場總體交投兩旺

2012年，我國貨幣政策仍保持相對寬松，銀行間市場在流動性總體充裕的背景下，整體保持波動平衡格局，市場機構債券配置需求均有所提升，總體上交投兩旺。股票市場的低迷局面使得證券公司、保險公司等參與債券市場力度加大。境外投資者、基金等非法人機構等新的市場主體不斷介入債券市場，活躍了市場交易。

全年市場活躍度走勢受宏觀事件和預期變化影響明顯。年初受山東海龍短融評級下調事件影響，信用類債券配置需求減弱；4-7月間隨著降準降息的預期和實現，各機構紛紛加大債券配置力度，引發債券價格持續上漲；年末，經濟數據的好轉和股市的回升令證券公司等交易類機構產生債券價格下行預期，債券整體需求下降，市場利率水平中樞回升至高位。

（二）信用類債券投資結構占比繼續提升

2012年信用類債券市場的發展創新持續推進：企業債券審批程序簡化，相關風險防范管理辦法出臺；銀行間市場AA級以上發行人短期融資券和中期票據發行額度互不占用；證券公司短期融資券重新開閘；等等。這些發展措施帶來的是2012年信用類債券的供給量大幅上升，并已經成為社會融資總量中的重要組成部分；另一方面，央行票據的停發又使得國家信用類債券的總量下降。因此無論從主動配置還是被動調整看來，各市場機構交易投資券種均呈現向企業信用類債轉移的趨勢，企業信用類債券總體交易占比持續上升。

（三）不同類型金融機構風險偏好差異明顯

2012年，市場交易資金結構和主體偏好也在不斷變化。全國性商業銀行作為銀行間市場最大的資金供給方，受到年中人民銀行降準和減息從而釋5fMuiBfFqzO6fnwMkCSRjsL3c4DzVpJN9Tynpp/GO2I=放資金的影響，對國債等利率債券資產配置力度加大；而保險機構由于開展同業業務對利率債券資產有替代效應，開始減配國債、政策性金融債等利率債券資產，增加對短期融資券、中期票據等信用類債券的投資；基金、理財產品和信托計劃等非法人機構規模不斷擴大，這部分資金的投資風格更傾向于高風險高收益信用類債券；獲批進入銀行間市場的境外投資者數量和規模不斷增加，國債和政策性金融債成為其優先配置的對象。

（四）監管政策影響預期變化

2012年，銀監會關于新資本協議實施的規定還在持續發揮作用，商業銀行等機構形成了表內流動性將進一步趨緊的預期，全國性商業銀行主動限制自身對于公司信用債券的配置，轉而對國債和政策性金融債等國家信用類債券進行增持。保監會于2012年7月發布了《保險資金投資債券暫行辦法》，從增加投資品種、調整投資比例、適度放寬發行限制和加強風險管控等四個方面進一步規范了保險公司債券投資行為；10月又出臺系列文件將保險資金投資范圍擴大到銀行理財產品、信貸資產支持證券和信托公司集合資金信托計劃等。這些措施或直接促使了保險資金提高信用類債券的投資比重，或某種程度上間接促進了非法人機構規模的增長，從而進一步擴張了市場對信用類債券的投資需求。