房企上市再融資來襲

《證券市場周刊》記者從多家券商投行部獲悉，房地產再融資開閘已經進入最后的準備階段。

2010年以后，房地產上市、借殼、再融資三大通道舉步維艱，大量房地產企業海外融資，大量的海外資金繼續推動房市的高企。同期，房地產資金的大量需求，導致銀子銀行迅速膨脹，已經威脅到中國金融安全。房地產企業上市再融資成為減壓影子銀行、中國經濟“保增長”的重要選擇。

面對市場的關切，盡管證監會意在強調配合國務院做好房地產調控工作，卻沒有否認對好孩子開閘的可能性。細微差異變化預示著，未來房企融資政策可能會有條件地放開。記者從證監會獲得的文件顯示，監管部門對房地產企業融資有多達八項的要求。業界普遍認為，松動地產融資是利于抑房價、穩增長、控風險的“一箭三雕”之舉。

官方口徑細微變化

房地產再融資開閘預期強烈

地產股再融資放開傳聞再起，5日早間有消息透露稱房地產IPO、借殼及再融資將放開，同時還有券商表示已經召開了專項會議。甚至有上市房企內部人士透露，已有房企收到交易所上市監管員的信息，并已立即趕赴北京與監管層面對面溝通。

綠地將借殼金豐投資的消息成為市場關注的焦點，一旦綠地借殼成功將實現A股上市。目前金豐投資已經停牌，綠地集團董事長張玉良回應市場傳聞時稱，“有這個可能”。張玉良的回應讓市場對房企“再融資放開”充滿期待。

6月28日，證監會新聞發言人表示，根據國務院關于堅決遏制部分城市房價過快上漲的通知和2013年關于繼續做好房地產市場調控工作的通知的規定，對存在閑置土地、炒地以及捂盤惜售、哄抬房價等違法違規行為的房地產開發企業，將暫停上市、再融資和重大資產重組。

證監會新聞發言人沒有否認房地產再融資開閘問題，同3年前的措詞已經發生明顯變化。2010年中央大力調控房地產時，證監會在當年10月發布消息稱，為堅決貫徹執行國務院房地產調控政策，證監會已暫緩受理房地產開發企業重組申請，并對已受理的房地產類重組申請征求國土資源部意見。

放開房地產再融資的底線是什么呢？按照證監會新聞發言人的說法，證監會堅決貫徹執行國務院文件規定，對于房地產企業是否存在違反國務院有關規定的情形，證監會在進行相關審核時，將依據國土資源部的意見來進行認定。證監會將進一步完善部門協商機制，提高工作效率。很顯然，對于乖孩子，證監會并沒有關閉房地產企業的融資通道。

融資渠道一刀切

中央越調控房價越高

“哪個房企敢說自己不差錢，現在房地產企業多數依靠信托、民間融資輸血，信托的利息大概是8%到15%之間，個別利息達到20%，你說房價是不是會越調控越高？房地產企業從銀行貸款利息只要6%左右，你不給我，我只好去靠信托，靠民間融資，說白了是高利貸。”全國人大立法專家朱少平向本刊記者分析道，如果不放開上市，把房企的正常融資渠道給堵了，只能開旁道，還有一些房地產企業自己跑到國外去借錢，大概有4000億美元之巨，這在一定程度上會干擾國內的金融秩序。

回溯到2010年，房地產調控“國十條”出臺后，證監會對監管標準進一步細化，上市房企重組申請和再融資審批雙雙凍結。這種“一刀切”的短期政策長期化，對上市公司格局、社會融資結構均產生重大影響。

當年，證監會在保代培訓上還明確規定，只有部分業務涉及房地產也要按照房地產行業處理，征求國土資源部意見；對有房地產業務、但募投資金不投入房地產項目的企業，如果嚴格執行國務院規定，只要涉及其房地產業務的企業上市、再融資和資產重組要嚴格按照房地產標準審核。

證監會的一刀切讓不少上市公司驚若寒蟬，為了規避上述標準，紛紛轉向礦業、醫藥、金融等的上市房企近年來逐漸剝離房地產業務。從2010年4月至今，涉房類上市公司的再融資和重組同時處于“卡殼”狀態。僅有少數幾家企業通過資產重組完成華麗轉身，如ST東源重組為金科股份、ST國祥重組為華夏幸福等。

據本刊記者統計，從2010年至今，25家已發布增發預案的房地產公司停止了增發，其中包括招商地產、金地集團和保利地產等。另外，格力地產在2010年7月提出的定增預案處于國資委批準狀態。這25家已停止實施的增發項目，預募資金額約為681.8億元。

在國內融資渠道越來越少的情況下，大多數房地產企業只能轉戰香港市場。比如，融創、卓爾、旭輝等企業實現直接上市，綠地則在收購盛高置地后曲線登陸港股。2013年上半年上市開發商中，銷售金額前10位的房企中，除萬科、保利外，其余都是在香港上市或借殼的內房股或香港本土開發商。

雪上加霜的是，2010年國務院下發地產調控10號文后，銀行明確表示限制開發貸款的發放。目前，能從銀行渠道獲得開發貸款基本是有實力的房地產企業和國企、央企開發商，總的貸款成本為基準貸款至基準利率上浮30%，即6%至8%之間，在國內的房地產企業資金來源中屬于成本最低的。而普通中小型開發商則較難獲得銀行貸款。

信托融資也成了房企的臨時“救星”。本刊統計，截至2013年一季度，房地產信托規模為7702億元，利息普遍在12%至15%之間，與2010年初的2351億元相比，增加了兩倍多，房地產投資占信托資金的比重也達到了9.85%。用益信托網發布的統計數據顯示，2013年前五個月國內共成立房地產信托344款，募集資金908.53億元。有業內人士指出，房地產融資成為近年來地產信托產品爆炸式增長的重要催化劑，進而加速了影子銀行風險的積累。

與此同時，房地產企業內地債券也受到影響，上市房地產企業發行的公司債和非上市房地產企業可發行的企業債均處于暫停狀態，僅個別參與保障房建設的公司在債券市場獲得資金，這使得有條件的公司轉向海外市場發債。

2012年共有20家內地企業發行了25筆海外債券，融資總額達600億元，同比增長了10.23%。2013年海外市場發債熱情延續，據中國房地產指數研究院統計，截至5月9日，共有27家地產企業在海外發行債券融資共計759億元，已超過2012年全年水平。

實際上，從2012年到2013年上半年，房企海外融資總額高達1400億元人民幣。據不完全統計，將2012年內地房企海外融資額計算在內，未來三至五年，內地房企或面臨超過1500億元的還本付息壓力。房地產企業以新債還舊債，并以更高的負債率大舉拿地，風險正在逐漸積聚。

在海外成功融資的房企，正積極擴大土地儲備。除了應對還本付息壓力外，房企還需承擔大規模拿地擴張的風險。

以雅居樂為例，其近期以41.2億元代價拿下南京、揚州、上海等地的17塊土地，遠遠超過2012年全年26億元的購地總額。現在房企重視規模擴張，左手“借進補血”，右手輸出買地，不少房企一邊高價拿地，一邊高成本融資。

直接融資渠道開閘

影子銀行數量將自行縮減

“現在的關鍵問題在于影子銀行的很多錢都流入了房地產企業，與其說通過影子銀行流入房地產，不如讓銀行直接貸款給它，或者是讓它直接上市融資，這樣一來它融資成本反而低了，所以放開借殼上市是大勢所趨。”朱少平說。

民生證券認為，如果A股再融資開放，或由資產重組類型作為突破口逐步過渡到增發。分別利好大股東持股比例較低，同時有較多資產可注入上市公司的企業，以及高周轉高負債的企業。

政府采取嚴控開發商的資金來源手段調控樓市具有一定歷史背景，但是這些背景在當前已經不復存在。從2003年起的調控，其初始背景是投資過熱，放開企業的財務杠桿較高，且融資完全通過商業銀行，為降低銀行系統整體金額風險和經濟整體過熱的風險采取措施。其中，房地產投資以及其他固定資產投資都受到限制。

民生證券認為，2010年以前的需求占比重，投資投機需求占比較高。為滿足此類“不合理”需求的“不合理”供給，政府也要抑制。目的是擔心類似93號海南樓市泡沫重演，客觀上限制了整體的供給量。

新一屆管理層上任以后，房地產調控思路已經發生轉變，多次強調增加供給，加強保障房建設，近期提出加快推進棚戶區改造工作。當抑需求轉向增供給時，對于房地產企業融資需求的再限制已無必要。而通過資金支持加快開發商手中的庫存周轉將是未來政策的大方向，房地產企業再融資的開閘也符合新的調控思路。

新一屆政府對經濟增長的容忍度有所提高，但經濟數據連續低于市場預期，地產投資成為當前政府唯一投入小、收益大的手段。5月房地產投資再次低于市場預期，當月同比增長19.94%，比上月低0.13%。近期，高層已經發出了確保最低增長下線的信號，從“穩增長”角度出發，確實存在著放松房地產融資需求的政治可能性。

當前，中國存在較大的去杠桿金融壓力。近期由于銀行流動性收緊以及開發商持續的融資顯示，房地產信托產品銷售呈現放緩趨勢。與此同時，開發商近年來信托融資增長較快，“借新償舊”下兌付風險正不斷積累。

朱少平認為，放開借殼上市可以優化房地產公司結構，1萬多家房地產企業可以通過借殼重組的方式，降低融資成本，實現強強聯合，也可以開展并購拓展更多的業務模式，比如房地產企業兼并環保、節能行業的公司，可以拓展更多的業務。

“放松房地產直接融資渠道，規范融資行為，將減少其通過信托、資管等渠道融資的壓力，達到影子銀行自行縮減的效果。房地產運行平穩，以賣地為生的地方財政也不大可能發生系統性風險，從而為金融平穩去杠桿贏得了時間和空間。”朱少平表示。

穩步放開是趨勢

證監會內部的八項注意

泰禾地產一名高管人士向《證券市場周刊》分析道，此時有選擇性的對部分房企房款融資渠道，有利于增加房地產供給、穩定房價。相反，若繼續對地產融資進行打壓，則有可能會影響資金供給，抬高房價。

對于未來房企融資的政策走向，鏈家地產認為，有保有壓將成為規范房地產行業融資的主要監管思路。“壓”是指規范理財產品等影子銀行業務，打壓房企的非正常融資渠道。“保”則是對房企的合理融資需求進行疏導，放開IPO，借殼及再融資等直接融資形式。

記者獲得的證監會內部備忘錄稱，房企借殼上市審核時，在產業政策導向性方面證監會對“項目本金達標、主營業務方向符合國家產業政策導向、兩限房、經濟適用房占比達標并且具有核心競爭力的大型龍頭企業”給予支持。對“以別墅、高檔豪華住宅開發為主的、其主要業務屬于國家房地產調控政策限制范圍內的企業。限制同一集團將同一類型的房地產業務注入到兩家以上境內上市公司”予以限制。

在企業背景、市場地位考量上，對“全國性房地產企業或者地區性龍頭企業（通常最近三年房地產開發規模或最近一年開發規模為升級以上區域前10名）；股權結構、控制關系及其歷史沿革清晰、合規，有較強的品牌效應和知名度，開發資質原則在二級以上”給予支持。對“市場地位不高、僅憑運作獲得區域性的土地、背景復雜、近三年有過重大項目開發失敗記錄的企業”予以限制。

從歷史經營記錄來看，對“企業擁有較豐富的開發經驗（已開發完畢項目建筑面積在100萬平方米以上），歷史開發項目成功，有多個樓盤獲得行業優質項目，開發項目均能按期交付”給予支持。對“企業缺乏項目開發經驗、僅憑運作取得區域性土地儲備，存在歷史欠稅行為（如已開發項目土地增值稅計提不足）”予以限制。

在資本實力與盈利能力方面，對“資本和資產規模較大的企業（通常擬借殼資產最近一期期末經審計的凈資產超過5億元、資產規模超過15億元），有保持和提升盈利能力的運作水平，房地產業務歷年來保持穩定增長或總體增長的收益水平（通常最近一年凈資產收益率水平超過銀行同期貸款利率）”給予支持。對“資本實力不強或資本金不到位、盈利能力起伏不定、或至少運作過一兩個小項目的企業”予以限制。

在公司財務狀況上，對“擬注入資產公司財務結構合理文件，信用等級較高（A級以上）；合并報表扣除預收款后的資產負債率原則上不超過70%，不存在嚴重依賴外部資金（如銀行借款）；有較為充沛的現金流”給予支持。對“信用等級較差，資產負債率居高不下，嚴重依賴外部資金（包括近三年存在占用、拖欠施工開發款項、拖欠銀行貸款行為）、經常出現賬面現金斷流的或存在因資金周轉困難大部分項目超過土地出讓合同約定的動工開發日期滿一年以上的企業”予以限制。

同時，對企業戰略、土地儲備狀況也有相關要求，對“擬注入資產有明晰的發展戰略，有明確適應宏觀調控政策變化、應對市場波動的能力；土地儲備足以滿足未來一定期間（原則上為三年以上）的開發商；有豐富的公開市場拿地并成功開發項目盈利的經驗（公開市場取得的土地面積占其土地儲備的30%以上）”給予支持。對“受房地產行業高利潤的驅使，憑人為運作拿地而介入房地產行業，沒有明確的發展目標，土地儲備單薄，缺乏公開競爭的能力和經驗的企業”予以限制。

在管理和業務規范性上，對“公司業務運作規范，不存在違反國家或地方出臺的一系列調控政策（行政管理開發、土地、金融、稅收、外資、物管及市場秩序等6種類型調控政策）的情形，不存在侵害客戶利益、公眾利益的行為”給予支持。對“企業在近三年經營過程中，經常違反國家或地方相關政策（如項目資本金不足35%，違反銀行相關信貸規定取得貸款的等），如因工程進度、工程質量問題近三年遭受大量退房、大量訴訟或因上述原因受到行政處罰的”予以限制。

在公司治理規范性方面，對“公司治理結構規范，三會運作高效、內部控制制度嚴格且有效實施。管理團隊近三年保持穩定，具有豐富的房地產從業經驗。公司與股東之間不存在同業競爭和大量關聯交易，借殼資源（包括商標、品牌）獨立完整”給予支持。對“公司治理不健全、內部控制漏洞明顯，管理團隊變動頻繁，有較大的業務風險，存在同業競爭以及關聯利益輸送的情況”予以限制。