對上市企業融資策略對自身資本結構的影響的分析

鄭智中

（四川園丁房地產開發有限公司，四川 成都 610000）

改革開放以來我國的市場經濟日趨成熟，資本市場也日益完善，一定程度上來說企業的融資策略決定了企業的資本機構。資本結構的決策問題是上市企業融資決策的核心問題。研究融資決策對企業自身資本結構的影響，對完善我國的資本市場體系具有積極的建設意義。

一、上市企業融資策略現狀

（一）上市企業融資的主要方式

上市企業的融資有兩種方式，內部融資和外部融資。外部融資顧名思義通過向企業外部募集資金進行融資，包括權益融資和債券融資。權益融資企業無需定期支付本金和利息，風險較小，既提高了公司信用價值，也為公司獲得債務資金提供了支持。權益融資成本較高，容易稀釋公司股權，損害老股東的權益。中石油、中石化等大型上市公司通過股權融資，股票價格不斷下跌，損害了老股東的利益。債券融資是指上市企業通過發行債券來獲得資金的方式。具有很高的融資成本，一旦企業資金周轉不靈會給企業帶來很大的還款壓力。近年來我國的鐵路總公司（原鐵道部）就承受著巨大的負債，負債上萬億，每年利息就高達400億元，還款壓力巨大。

（二）我國上市企業的主要融資特點

我國上市企業的融資策略有著其獨特的特點。一、依賴外部融資，忽視內部融資。通過對我國上市企業融資策略發現，上市企業擴大規模上市需要資金的絕大部分來源于外部融資，而不是靠企業的未分配利潤或變現資產來補充需要。外部融資數量遠遠高于內部融資，會增加融資成本，容易引起更高的融資風險。

二、上市企業特別熱衷于股權融資

對IPO增發新股、配股等方式尤其偏愛。2012年有150只新股發行，募集資金高達926.951億元。2012年A股市場實施增發157起，募資高達3436.5億元；配股7起，募資合計119.4億元。上市企業融資的順序依次為股權融資、短期債券融資、長期債券融資、內部融資。僅在2004～2006年期間，有29家實施了增發新股方案。當前上市企業增發新股的隊伍日益壯大，倘若無法實現增發新股的方案，上市企業一般會改為可轉換債券。可轉換債券是一種具有延遲股權融資的特點，企業通過設置相對寬松的轉換條件，讓投資者將債券轉為權益，最終獲得股權融資。上述方案不可行才會選擇債務融資，當然首選短期債務，其次才是長期債務。根據研究表明，我國有75%左右的上市企業偏好股權融資。

三、上市企業融資策略對自身資本機構的影響

上市企業融資策略基本上為外部融資。外部融資首選股權融資，然后依次是可轉換債券、短期借款、長期借款。上市企業這樣的融資策略必然導致企業的融資成本過高。甚至還出現過個別上市企業由于發行股票，圈到大量的現金之后，由于沒有好的投資項目，然后再通過委托理財的方式將資金投入到股市這樣的怪相。所以，現實中上市企業的資本機構往往是依靠股權，形成一股獨大或者數股獨大的局面，然而其資產負債比卻相當低。大規模的股權融資會造股權的分散，從而可能最終導致公司控制權結構的變化。在當前我國資本市場投資不是很理性的情況下，企業被少數大股東所控制，甚至被經理層控制，會忽視廣大小股東的權益，企業價值最大化與大股東權益最大化存在了沖突。案例：現在很多上市公司提倡高分紅。顯然高分紅的最大受益者是上市公司的控股股東等大股東。大股東會卷走大量的現金紅利，而且大股東持股成本相當低廉，其現金分紅回報率通常是公眾股東等投資者的數倍、甚至幾十倍。而在再融資過程中，小眾股東卻是最大的買單者。

股權融資相對于債券融資來說會增加企業的所得稅。然而債務融資會產生“杠桿效應”，企業所得稅的計稅基礎允許企業將債務的利息從稅前利潤中扣除，這樣就可以增加股東的利益，減少企業的所得稅。上市企業沒有債券融資就相當于企業放棄了負債的杠桿減稅效應。所以上市企業進行股權融資的時候一定要理性，不要盲目的認為股權融資越多越好。

四、對優化企業資本結構，科學融資的建議

（一）完善上市企業融資制度

財政部、證監會、銀監會等相關政府職能部門應該出臺相關的法律法規文件，對上市企業的融資行為進行規范，嚴格控制上市企業外部融資的數額。首先采用內部融資的策略，不能過分依賴于外部融資。對企業外部融資和內部融資的比例做一個合理的確定，也就是確定一個合理的資產負債比。通常來說資產負債比在50%～60%較為合理，負債太大會加大企業的還款壓力，太低的比例無法充分發揮負債的財務杠桿效應。建立好融資制度后，對違反企業融資制度的企業進行嚴懲。站在上市企業的角度，企業應該樹立各種風險意識，提高道德覺悟，謹慎選擇不同的融資策略，既是對自己負責，也是對對資金提供者負責，有利于形成良好的融資市場體系。

（二）大力發展債券融資

當前上市企業的債券融資明顯偏低。債券市場不僅能優化上市企業的資本結構，對我國社會主義市場經濟的發展也具有重要意義。債券融資給企業帶來成功的例子很多，比如2007年微軟、IBM的年度報告中，兩家企業的資產報酬率分別為22%和9%，然而權益報酬率分別是44%和33%。兩家企業提供給股東的回報率遠高于各自的資產回報率。而究其原因就在于，這些公司就是在股權融資的基礎上發行了大量債券，充分地利用了負債的杠桿放大效應。第一，發展并完善我國的債券市場，提高債券融資的比例。完善企業債券發行制度，簡化債券發行的條件，建立“股權債權并重”的思想。支持不同品種債券的發行。第二，放活債券利率，給予企業應有的靈活性，嚴格遵守風險與收益相對應的原則。第三，促進進債券流動，完善債券二級市場建設。債券風險轉移機制的建設，既有利于債務人也有有利于債權人，債券二級市場的發展對一級市場的發行也是非常有利的驅動。第四，完善債券信用評級制度，明確債券信用等級。完善的債券信用評級制度能夠促使債券發行者提高發行質量和信息質量。第五，開拓債券市場投資者，促使債券市場投資者多元化。

（三）優化企業治理機構，加大對募集資金的監督管理

良好的企業治理機構，有利于企業的良性發展。上市企業的股東及債權人應該能夠參與企業融資策略的選擇，保護自己的合法權益。對管理層的權限進行明確的規定，防止管理層的融資決策背離預期的目標，加強股權融資和債券融資的資金流向及其使用效益的監督，讓企業的治理結構得到優化。證券監督管理部門也應當加強對企業股權融資的監督，通過給上市企業建立股權融資檔案，了解企業資金的使用情況和使用質量，并記錄在檔案之中，作為企業進行再次股權融資考核的指標。

[1]奚純.上市公司資本結構與融資決策研究[D].安徽農業大學，2007.

[2]徐曉杰.關于上市公司融資決策問題探討[J].商場現代化，2011（6）.