商業地產開發新模式

董露茜

在住宅市場哀鴻遍野的今天，大型房企萬科、保利、招商、龍湖遠洋等紛紛宣布轉型商業地產，或加大對商業地產的投入。同時，一些行業外資本也一哄而上，紛紛涌入商業地產，投資熱度愈演愈烈。

然而，泡沫化的商業地產市場，供需關系正在發生著變化。傳統意義上的甲級寫字樓因缺乏個性和創意，已經沒有了太多的吸引力；CBD區域飽和，沒有了開發的空間，對舊寫字樓的改造成為了商業地產開發的新模？式。

由于中國缺乏真正意義上的商業地產開發商，散賣成為了商業地產的主流，但散賣之后資產如何保值增值，成為了一道難解的問題。高和資本董事長蘇鑫提出的“資產精裝修”概念，是一個不錯的選擇。

舊樓改造

目前，商業地產的市場供需正在發生質的變化。蘇鑫告訴記者：“北京、上海等城市核心區域的寫字樓兩極分化非常嚴重，要么是國貿CBD這樣的甲級寫字樓，要么是已經存在10年、15年的老樓，很少有中間地帶的寫字樓。”

傳統意義上的甲級寫字樓，代表了高端、豪華、專業，但同時可能意味著細節的“僵化”。蘇鑫開玩笑道，夏天你穿著西服、打著領帶都覺得冷颼颼的，這就是甲級寫字樓對制冷溫度的要求。

4月中旬，仲量聯行發布的2013年一季度北京房地產市場報告顯示，一些金融和專業服務的外資租戶已縮減了租賃面積。而據第一太平戴維斯的統計數據，2013年1月北京甲級寫字樓租賃成交的3.75萬平方米寫字樓中，內資企業占比達60%，而且承租大面積的客戶也以內資企業為主。

“我不相信所有人都喜歡上班的地方一進去就像酒店大堂，比如做創意的白領，肯定希望工作場所有點個性和設計感。這就是機會！”蘇鑫說。

高和資本在成功完成北京地區5個收購項目之后，把目光投向了舊樓改造。2012年10月，高和資本斥資7.9億元，成功并購位于上海南京西路靜安寺商圈的中華企業大廈，這是上海租金最貴的商圈，后來大廈被更名為靜安高和大廈，計劃今年6月改造結束后正式向外界亮相。

項目得以順利實施，也因為蘇鑫看到了與上海市政府非常契合的概念——“樓宇經？濟”。

近年來，上海市政府著力推動“樓宇經濟”，提升核心區域形象，挖掘城市核心區域價值，吸引更優質的企業落戶。高和在上海靜安的項目就實現了“樓宇經濟”概念：改造中華企業大廈，給大廈重新定位并招商，把高品質的租客植入商辦資產中。

“甲級寫字樓一開始就是建給世界500強雇員的，但顯然市場需求已發生了變化。甲級寫字樓的租金壓力大，內資企業對寫字樓會有更多個性化需求。”

仲量聯行數據顯示，第一季度北京甲級寫字樓需求明顯放緩，市場租金在連續三年快速上漲后首次下滑。仲量聯行北京商業地產部負責人賀睿珂的觀點與蘇鑫不謀而合，他表示，一些租戶正在重新評估辦公空間需求標準，預計未來一兩個季度租金繼續下滑的可能性較大。

蘇鑫告訴記者：“像北京、上海這樣的城市已經沒什么地了，新樓的機會更少，只能舊樓改造。推而廣之，由于現在很多核心區域的酒店經營是虧損的，因而我們可以把酒店改成寫字樓、城市綜合體，盤活之后，政府稅收也上來了。”

在北京三環內除了麗澤商圈外，基本上沒有成片的商辦土地供應，金融街已經飽和，其他區域的增量供應也非常有限。蘇鑫認為，舊樓改造從政策上、操作上都沒問題，關鍵是理念的改變和政策上的支持。

散賣+資產精裝修

與“舊樓改造”機會相匹配的，是蘇鑫創業之初就提出的“資產精裝修”概念，蘇鑫將資產精裝修比喻為打磨毛石：“毛石經過打磨，變成一個精美的藝術品。”

仲量聯行研究部一位中層告訴記者，商業地產開發模式，一種是中糧集團這種自建自持模式，一種是建好后散賣的模式。由于商業地產前期投入資金量巨大，收益回報周期長，而自持模式需要大量資金支持，因此，開發商一般會選擇后者。

實際上，國外商業地產的退出主要靠機構投資者購買，或者以資產證券化方式退出，真正的價值是后期長期專業的運營。但在國內，這一點很難做到。

原因很復雜，一方面是開發商的特點，更多用的是住宅模式：建成—銷售。

“絕大部分商業地產需要散賣，否則它就發展不了。”蘇鑫告訴記者，現在擠進商業地產的開發商，以前80%是做住宅的，因為調控才被擠進來，或者因為機緣巧合手里有一塊地，就做了商業地產。純粹做商業地產的開發商很少，住宅仍是房地產行業的大頭，這類企業的慣性就是：生產—賣出。

另一方面，商業地產必須要有強大的金融支持，由于房地產商的資金來源主要是銀行和信托，這些資金投資周期短，使商業地產開發商資金壓力非常大，如不能解決商業地產長期資金來源問題，他們很難把精力轉向項目的運營和資產管理上。

前兩年，蘇鑫判斷資產證券化是未來商業地產融資的一大趨勢，但實際上，這并不容易實現。例如業界一直看好的REITS （房地產信托投資基金），雖然官方一直鼓勵大型商業樓宇的REITs推出，但由于稅收、租金收益回報較低等多重因素的限制，短期內仍難以發展起來。

高和資本投資項目選擇的也是散賣，蘇鑫認為，散賣不會因為某些消極原因就不存在了，舉個例子，九龍倉資產規模比SOHO大得多，但它在香港和大陸所有的寫字樓都是散賣，這與它的戰略有關，快速賣出，回籠資金，再進行更大規模的開發。

“關鍵要解決的是散賣以后，資產能否合理地保持增值。即使租金漲了，沒達到行業平均水平，就是貶值。”

為了避免出現上述情況，蘇鑫從一開始就堅持四項原則，即鑒定投資者準入、統一出租管理、統一物業監管及為購買客戶提供流動性服務。

蘇鑫說：“大客戶抗風險能力比較強，購買的話必須簽一個資產管理協議，約定條件，符合了才賣。”

具體的做法是，高和資本要求購買客戶必須為追求中長期穩健收益的安全性資本或理財型資本及自由客戶，其購買客戶需承諾在收購后委托指定的出租顧問公司出租，并授權資產管理團隊代表投資人對物業管理公司進行監督。

蘇鑫說：“你一個人去和物業談判很難，但如果99%的權益交在一家機構手里，那我們去監督物業，效果就好得多。”此外，由于商業地產流動性較差，高和會通過一些金融安排為購買客戶做再融資服務。