政策因素對公司會計信息含量擠出效應研究

【摘 要】 在引入政策變量條件下，我國房地產上市公司財務指標所蘊含的由其股票價格波動衡量的會計收益報告的信息影響削弱并且不具顯著性，實證表明：樣本期內政策因素對企業財務指標所蘊含的會計收益信息具有實際意義上的擠出效應。因此在實際利用房地產會計收益報告信息過程中，盡管上市房地產企業年度收益報告傳遞了相關財務信息，但對于財務會計信息利用者、投資者及利益相關者而言，在使用房地產公司財務會計報告信息時結合政府宏觀調控政策進行分析可以獲取更為準確的信息。

【關鍵詞】 房地產； 擠出效應； 實證會計； 收益報告

一、引言

中國自1998年實施住宅分配貨幣化改革以來，已經走過13年。在此過程中，隨著大量投資向房地產領域集中，房地產行業已經成為國內支柱性產業，但是目前房地產行業非理性繁榮對經濟發展造成負面沖擊。房產行業通過抵押等方式反復從銀行體系中吸收大部分資金，同時通過高房價從消費者手中吸收大量資金，從而利用所持有的資金進一步推動房地產行業對國民資金斂收力度，這種發展模式不僅導致資源的錯配，引起銀行存貸風險敞口擴大，更是引發社會對房產投機性的需求。王小廣通過對國家統計局有關數據的分析發現：我國住房市場的投資或投機需求占比超過50%，房子不是用來住的，而是用來投機炒作的，這是我國住房市場面臨的最大問題（王小廣，2012）。這種發展方式加大了社會經濟發展的不均衡程度。基于房地產行業發展現狀，政府自2002年開始對房地產行業進行調控。但是2002—2009年中國樓市出現了“屢調屢漲”的反常現象，這種現象在2011年得到抑制。隨著宏觀調控連續出臺限購令、信貸緊縮、利率上調、房產稅等房價調控政策，房產行業抑制了投資、投機和高端需求，也影響了剛性需求。在2012年年底的中央經濟工作會議強調“堅持房地產調控政策不動搖”，進一步打消了市場上房地產調控將放松的預期。中國房地產市場正式進入去杠桿化的過程，即過度投資之后的去泡沫階段。由此來看房價下跌趨勢形成，必然會加劇房產開發商資金緊張的局面，在此種情況下，從描述和分析房地產發展、盈利及資金運轉的會計和財務角度關注房地產行業發展狀況，由財務會計的角度分析房地產發展趨勢對防范由新一輪宏觀調控所帶來的風險具有很強的實證意義。

本文以實證會計研究范式為框架，分析房地產企業層面財務變量在控制政府相關政策的條件下所反映的企業年度收益報告中的信息含量，即分析政策因素是否對其他企業財務變量所蘊含的會計財務信息具有“擠出效應”。在控制的政策因素及企業層面財務變量條件下，對我國房地產企業所提供的年度會計信息含量及其信息質量進行量化分析，最終對房產行業的外部投資者、利益相關者及該行業會計信息使用者在使用房地產業所提供的會計信息時應該注意的問題提出針對性建議。

二、研究思想設計

本文是以實證會計研究為分析范式，首先對實證會計研究及本文研究思想作出說明。20世紀80年代，瓦茲和齊默爾曼的合著《實證會計理論》一書的出版標志著實證會計理論作為一個學術流派出現。實證會計理論在有效市場假說和資本資產計價模型基礎上建立會計收益與股票價格二者之間的關系，其重要假定為：基于有效市場假說的可描述性及實證研究結果的可解釋性，可以得出年度和季度收益能夠向股票市場傳輸新信息；而由會計或財務所傳遞的信息可以反映到企業股票價格波動上；同時存在其他信息來源使得市場可以預見到會計收益，從而以實證會計為基礎的會計收益能更好地預測未來現金流量。傳統的實證會計研究基于有效市場假說進行分析，而結合我國市場經濟及資本市場運行狀況，有效市場假說并不成立，由此筆者放松有效市場假說，假定市場為半強式有效，即當前的房地產股票市場價格完全反映了現實所有已公開的有用信息。這些公開信息主要是企業層面的財務因素，包括：財務報告、公告、股利分配方案、盈利預測及證券分析報告等信息，而這些財務信息可以以較低成本獲得，一旦信息公開，股票價格將會根據新信息迅速作出調整。

因此本文實證會計研究主要命題是：在半強式有效市場假定下，政府政策因素對房地產企業層面財務變量所反映的年度收益會計報告中的會計信息含量是否具有顯著的擠出效應。若存在顯著的信息“擠出效應”，那么本文分析的設想依據是在我國嚴厲的樓市調控政策下，會計信息的使用者若完全依據企業層面收益的計量會造成很大偏差，而使用政策二元變量估計房地產企業股票價值波動比僅僅使用收益作為參考變量進行分析更具可信性。同時盡管房產企業年度收益報告傳遞了相關會計信息，但是外部投資者或利益相關者在很大程度上可以通過政府調控的方向和力度上獲得相同的財務信息，而且這些源于政府調控渠道的信息更具實效性。因此當房產企業一旦公布年度收益信息，任何潛在信息已經被投資者理解分析并反映到企業股票市場價格波動中，若是出現這種情況，則表明傳統的會計財務報表分析范式由于忽略外生政府政策對收益標量會計信息含量的擠出效應，從而具有一定的分析偏差并最終引致企業年度收益報告信息解讀偏誤。

三、實證分析

（一）變量、模型設定及數據選擇

首先就有關樓市宏觀調控政策二元變量的選擇進行分析。由于新一輪嚴格的樓市調控始于2008年，因此筆者對自2008年開始的重大樓市調控政策進行整理，結果如表1。

從調控時間及力度上看，筆者依照調控力度將國家對房地產調控時間段分為3段：2008.01—2009.12；2009.12—2010.03；2010.03—2011.01。因此對應的政策二元變量筆者選取為：d1=0，2009.12前1，2011.01后；d2=0，2010.03前1，2010.03后；d3=0，2011.01前1，2011.01后

由政策二元變量可以看出：所選擇的二元變量具有政策疊加作用，以此可以更好地權衡調控政策對我國房地產上市公司股票價格的累加效應。由于本文的研究目的是在宏觀調控下政策因素對企業層面收益標量的年度收益報告的信息含量是否具有“擠出效應”，因此筆者選取了衡量樣本上市公司層面的收益相關指標：營業利潤率（OR）；資產報酬率（RA）；凈資產收益率（ROE）；長期資本收益率（LCR）；財務費用率（FFR）；可持續增長率（SGR）；利潤總額增長率（TGR）；同時依據實證會計理論選取樣本上市公司股票季度平均價格波動率（PR）用以衡量上市公司股票價格波動。同時為了使得樣本公司具有代表性，本文選取了按照總資產規模排名前60位的國內房地產上市公司，并選取了相關變量2008—2011年度的季度數據組成面板數據進行分析。數據均來源于CSMAR研究數據庫中對應年度和公司的季報、年報。結合研究思想及變量設定及數據選擇分析，本文實證模型設定為：四、結語

本文在放松有效市場假定的實證會計研究框架基礎上，同時結合我國市場特征的半強式有效市場假定及2008年后樓市嚴格調控而可能引發房地產行業年度會計收益報告信息使用偏誤的背景下，對我國宏觀政策因素及企業層面財務指標所反映的房地產上市公司會計年度收益報告的信息含量進行經驗分析。分析結果表明：在嚴厲樓市調控政策實施下，在引入政策變量條件下，我國房地產上市公司財務指標所蘊含的由其股票價格波動衡量的會計收益報告的信息影響削弱并且不具顯著性，與此對應的則是政策變量對由股票價格波動衡量的會計收益報告的信息顯著影響。經驗分析表明：樣本期內政策因素對企業財務指標所蘊含的會計收益信息具有實際意義上的擠出效應。因此在實際利用房地產會計收益報告信息過程中，盡管上市房產企業年度收益報告傳遞了相關財務信息，但當房地產企業公布年度收益信息，任何潛在信息已經被投資者通過對政府調控政策的理解分析并反映到企業股票市場價格波動中，即是外部投資者或利益相關者在很大程度上已經通過政府調控的方向和力度上獲得更具實效的信息。因此對于財務會計信息利用者、投資者及利益相關者而言，在使用房地產公司財務會計報告信息時結合政府宏觀調控政策進行分析可以獲取更為準確的信息。

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