泡沫因何而起？

儲麗

現在，又一塊“金磚”碰釘子了。從今年5月初到現在，短短不到四個月，印度盧比對美元貶值高達15.39%。如果累計過去兩年的數據，貶值幅度已經超過30%。

其實，我不太認同“金磚四國”這個概念一俄羅斯基本是個以石油為基礎的經濟體，與這個集團根本格格不入，而巴西、印度和中國這三個國家也存在顯著差異。不過，我們很難否認，印度、巴西以及許多其他國家目前正經歷著相似的問題，并且正是這些問題才形成了當前的經濟危機。

究竟是怎么回事？這只是那個老掉牙故事的變體：投資者當年錯誤地“愛”上了新興經濟體，如今受挫又重投“老相好”，懷抱。幾年前，西方投資者發現歐美投資回報率太低，積極性大為受挫，開始向新興市場注入大量資金。現在，他們倒轉了資金的流向，結果導致印度盧比和巴西雷亞爾暴跌，同時遭殃的還有印度尼西亞盾、南非蘭特以及土耳其里拉等。

這種財富的逆流會不會成為當前世界經濟的最大威脅？我不這樣認為。不可否認，由于投資者喪失信心以及隨之而來的貨幣貶值，亞洲大部分地區都在1997年至1998年出現了嚴重的經濟危機。但當時至關重要的問題是，在危機國家中，很多企業都有著巨額的美元債務，所以貨幣貶值促使它們的債務大幅度增加，從而造成了廣泛的財務困境。這個問題當前并非完全不存在，但看起來遠沒有當時那么嚴重。

實際上，我認為最大的威脅是新興市場將會在政策方面反應過度——為了支撐本國貨幣，新興市場的中央銀行大幅提高利率，而這并不是這些國家以及其他國家當前需要做的。

然而，即使印度以及其他國家當前所面臨的危機不會帶來災難性后果，這也不是我們愿意聽到的消息。因為在幾個月前，發達經濟體剛剛有點起色，卻仍然在蕭條中掙扎著。不過，這次金融動蕩不得不讓人深思：我們的金融市場為何泡沫不斷？

現在看來，大量資金涌入新興市場（使得巴西貨幣飆升40%，而后又完全顛倒過來）僅僅是過去幾十年中一連串金融泡沫中的一個。在這個名單中，房地產泡沫顯然占有一席之位，在此之前還有互聯網泡沫，上個世紀90年代中期的亞洲經濟泡沫，再往前還有80年代的商業地產泡沫。順便提一下，最后一個泡沫中，納稅人不得不救援失敗的儲蓄貸款機構，因而承擔了巨大的代價。

事實上，這種情況并不常見。50年代、60年代、甚至是經濟糟糕的70年代都沒有那么容易出現泡沫。那到底是什么原因造就了如今的泡沫時代？

其中比較流行的說法是，美聯儲主席本·伯南克以及前任主席艾倫·格林斯潘的貨幣寬松政策是泡沫時代產生的根源。毋庸置疑，在過去的幾年中，美聯儲一直通過傳統政策和非傳統政策（如購買長期債券）來努力壓低利率，由此產生的低利率無疑給投資者在其他市場投資（包括新興市場）營造了良好的政策環境。

可美聯儲只是在履行自己的職責。在經濟增長受到抑制、通脹水平低時，它本來就會壓低利率。那么在這之前的一系列泡沫呢？到現在這些泡沫已經延續了30年時間。

我相信有相當一部分人認為美聯儲—直以來把利率壓得太低了，印的錢也太多了。但若按歷史標準衡量，80年代和90年代的利率實際上很高，甚至連房地產泡沫時期的利率水平也在歷史常規范圍之內。另外，如果印的錢太多，那表現出來的跡象不應該是通脹走高嗎？我們在整整30年的時間里，經歷了一系列泡沫，可是通脹卻低于最初的水平。

顯而易見，另一大罪魁禍首是金融管制的放松。不僅在美國，全球各國都在放松金融管制，其中包括大范圍取消了對資本流動的管控。80年代的商業地產泡沫以及2007年爆發的房地產泡沫均是銀行業肆意妄為的直接后果。1997年至1998年的亞洲金融危機、當前的新興市場危機甚至連歐洲當前的持續性危機均因跨境熱錢的流動而起。

簡而言之，這個泡沫時代的主要教訓是，如果金融產業不受束縛地任意行事，就會一次又_次陷入危機。現在印度、巴西，以及其他一些國家正在重新學習這個教訓。