南聯地產:萬科的新實驗品

　　5月14日晚，萬科通過一紙公告對外宣布，“將收購在香港上市的南聯地產控股有限公司約74%的股份”。南聯地產于1996年在開曼群島注冊成立，在香港和新加坡的主營業務包括地產投資、物業管理和倉庫業務等。
　　通過這一起收購，萬科將持有南聯地產位于香港新界葵涌區約65.7萬平方英尺的物業，該物業在2011年12月31日的評估價值約11.2935億港元。而萬科所支出的成本是10.79億港元。收購價格與標的公司重組后的凈資產比較接近。
　　至少從賬面上看，這是一起相對合算的收購。
　　
　　融資新渠道
　　申銀萬國在一份研究文件中指出：萬科收購南聯，不排除是為了通過做大做強這一海外子公司，使其成為重要的融資平臺，以應對國內較高的融資成本。
　　按照申銀萬國的分析，通過這起收購，除了74%的股份和新界物業，萬科還可以通過南聯地產獲取成本更低的境外貸款，比如成本只需2厘多和1厘多的香港貸款和日本貸款。另外，通過境內的房地產信托等融資渠道，萬科可能需要支付15%左右的成本，但是在境外建立橋頭堡公司，則可通過股票二級市場增發等方式募集海外資金，成本只有內地的1/10甚至更低。
　　一直以來，萬科被認為融資渠道相對單一。在郁亮2004年升任集團總裁之后，萬科開始積極尋找海外融資平臺，曾先后與德意志銀行、新加坡RZP、通用電氣商業金融房地產公司合作，但融資金額并不大。
　　后來，萬科嘗試著通過信托借款的方式謀求資金。僅在2012年，萬科便已在國內先后融資5次，獲得47億元的資金。但相較中海和華潤同時期的融資額和融資方式，萬科的融資額不僅小，而且成本高。以上海萬科五玠坊為例，向華潤深國投信托借款10億元，借款期限兩年，固定利率11.2%。這一融資成本是龍湖地產融資成本的兩倍—去年龍湖地產整體平均債務成本僅為6.4%。
　　對境外公司的收購嘗試，開始于幾個月前甚至更早。按照萬科董秘譚華杰的說法，萬科曾經和多家企業進行過接觸和洽談，在一系列的調研、比較和評估后才最終確定南聯地產是合適的收購對象。
　　不過，如果就此認為，南聯地產能立竿見影地迅速為萬科引入大量資金，未免過于樂觀。首先，南聯地產規模有限，交易對價占萬科總資產的比例不足千分之四；另外根據港交所的規定，公司股權轉移之后，兩年內不能有重大的資產重組。
　　也正因此，一些分析師傾向于相信，南聯地產更像是萬科當下選擇的在商業地產方面的某個實驗品，探索意義大于對萬科經營業績的實質性影響。
　　這背后自然有整個大環境的影響。在政府對出讓土地中商業配套的比例越來越大的趨勢下，萬科單純依靠純住宅高速周轉的發展之路在核心城市的空間已經越來越小。
　　以萬科所在的深圳總部為例，自2005年以來，深圳純商品住宅用地供應量每年都急劇下滑，2011年上半年的純商品住宅用地供應量甚至為零。而放眼全國主要城市，純住宅用地也幾乎已經“絕跡”。這種情況下，萬科不但拿地受限制，也在一定程度上失去了土地議價能力，抑制了利潤。雪上加霜的是，在最近一輪宏觀調控中，住宅市場的成交量更是大幅下降，每個開發商都在尋找新的出路。
　　因此，轉向政策波動較小的商業地產，就被很多開發商認為是理想的出路之一。在這個領域，先行一步的萬達被視為成功的樣本—住宅和商業互補，整合資源提升地價的能力遠高于同行；造城能力和帶動就業、稅收的能力，也讓其成為地方政府的座上賓，因而可以在最大限度控制土地成本的基礎上以售養租，大舉擴張；游走在住宅與商業地產領域之間，既讓其開拓了盈利渠道，又在風險規避上進退自如。
　　
　　商業地產試驗
　　從2007年開始，一些住宅開發商紛紛涌入商業地產領域。但與同行的義無返顧相比，萬科卻謹慎許多。在高層，關于商業地產的討論發生過許多次，也一直放風要做，但實際情況是，“王石根本不感興趣，郁亮明白需要持有型物業來對沖風險，但他很謹慎”。
　　雖然結論遲遲未來，但相關的嘗試卻一直在漫不經心地進行著。從2007年開始，萬科就一直在物色商業地產人才，直到2009年，陸陸續續有一批人從商業地產公司跳槽到萬科。一段時間里，這批跳槽而來的人，只能屈就于某個住宅公司下面的一個小部門，畢竟“商業地產在萬科還是太邊緣”，華潤、保利都開始做項目了，萬科還在研究可行性。
　　2009年年底，結論姍姍來遲：郁亮說，他不看好商業地產。
　　在萬科多年前的多產業發展階段，他們曾擁有過萬佳百貨。但公開數據顯示，他們在零售商業的表現遠遠不如在住宅市場的表現，萬佳百貨的盈利水平也比市場平均水平要低。如果說住宅市場可以實現企業多贏，商業地產可能只允許有一個贏家：在同一個城市，或者區域市場中，第一名的回報率將是第二名的兩到三倍。
　　除此之外，郁亮更多的擔憂還來自于資金周轉將因此變慢。在2010年一個萬科內部一線公司總經理大會上，郁亮就曾坦言，做一個10萬平米的城市綜合體，資金占用之大，相當于少開一個地方分公司。而在此前的一次采訪中，郁亮也對記者直言，內地投資物業難做，主要是缺乏REITS、ABS債券等金融工具，因此持有型物業需要沉淀大量資金。
　　但郁亮也明白，這已經不是萬科愿不愿意做商業地產的問題了，選擇權并不在萬科。公開數據上，很難準確知曉萬科現在擁有的非住宅項目規模，但以萬科非住宅占總規模20%的比例推算，萬科現有的非住宅項目規模將達到280億元。如此大規模的業務，做好與否，對于一家公司的成敗具有牽一發而動全身的意義。換言之，萬科必須學會做非住宅項目。
　　左右衡量了許久，郁亮決定在保證經營安全的基礎上先試一試。2010年上半年，他授予深圳、上海、北京三家分公司“改革特區”的權力，一線公司可以成立商業籌備小組，先行先試，以便總結商業地產的運營經驗。
　　根據公開報道，我們可以發現幾乎萬科的每個分公司在商業地產上都有著野心勃勃的計劃：深圳萬科準備建一個城市綜合體，在兩年內投產兩家酒店，并簽約了一家酒店管理集團；北京萬科組建了一支10人的商業團隊，計劃先收購持有一些商業地產項目，待項目培養成熟后，再溢價整體出售；上海萬科打算利用已有的1/5商業配套面積，建購物中心、寫字樓或社區商業項目……
　　與此同時，這些公司也被賦予了充分試錯的權限。底線在哪里？郁亮說，“怎么試都行，只要不犯根本性的大錯誤”。
　　這些嘗試，被認為極具實驗性—通過對持有物業的逐漸探索，借此機會培養這方面的能力，一旦某一天持有物業的融資問題得到解決，萬科將迅速地全力推廣。
　　某種意義上，南聯地產便是萬科最新的實驗品。按譚華杰的話說，這是一次演習。
　　資料顯示，南聯地產及其原控股公司永泰地產，皆為香港總商會主席鄭維志家族所持有。鄭維志的兄長鄭維健是已故船王包玉剛的女婿，旗下除了地產業務外，還在包括歐洲、亞洲及美國從事成衣制造銷售，在香港從事電訊業務等。
　　被萬科收購的南聯地產，從1996年成立以來，主業就是經營不動產物業，對于商用物業經營、不動產套現有著良好的人才儲備以及操作經驗。而此次收購涉及的最大資產、位于香港新界的葵涌麗晶中心，是一個帶租約的經營物業，并非待開發項目?！翱梢詾槿f科投資物業積累經驗和人才?！背酥?，譚華杰還稱，萬科通過收購一家境外房地產公司，可以熟悉境外房地產企業的運營模式。
　　雖然內地資本市場因各種原因無法實現持有型物業的套現，但在香港，將持有型物業變現的金融工具卻比比皆是。以REITS為例，不動產持有人以租金為代價，把不動產打包發行信托基金產品，從基金投資者中募集資金。另外還有ABS（資產抵押債券），MBS（房地產抵押貸款證券化）均為持有型不動產套現的優質工具。
　　“或許，現在通過南聯地產及葵涌麗晶中心，萬科可以成功解決商業項目資金流轉的問題。當然，市場也在期待萬科注入優質商業項目?！毕愀蹌P基證券的一位分析師如此評論道。