7萬億其實有名無實

葉檀

發改委批準的重大項目，總額高達7萬億。不必擔心，7萬億投資有名無實。

政府主導投資最重要的是資金來源，但財政收入迅猛增長時代已經過去，由于經濟處于非景氣周期導致稅收收入下降;由于抑制房地產泡沫，導致上半年以土地收入為主的預算內地方政府基金大幅下降。

9月13日，財政部網站公布的數據顯示，地方政府性基金本級收入18729億元，同比減少5225億元，下降21.8%，主要是土地出讓成交額大幅下降。

土地收入下降，意味著地方政府的土地套現模式受到阻礙，大規模投資所需要的資本金也就成為無源之水。當然，地方政府仍然可以通過為限購隱性松綁等手段推高房地產價格，8月份的土地收入上升就是證明。但這與土地套現模式剛起步時的大張旗鼓、土地收入幾何級數上升已經不可同日而語。

作為理性政府，眼看房地產泡沫岌岌可危，絕不會無動于衷，房地產市場保持高壓態勢預調、微調已成常態;其次土地套現成本大幅上升，一線城市中心的拆遷費已經高達每平方米3萬元左右，如果強行拆遷導致社會成本上升，最終依然會反映在政府的支出中;第三，地方政府通過投融資平臺進行融資，不僅成本高，并且通常由地方財政背書，不可能持久。

而除了30％的資本金以外，按照批準項目的出資來源，其他資金主要由銀行貸款提供，但銀行已經變得越來越謹慎，并沒有實質性放松的征兆。8月新增信貸7039億元，同比多增1555億元，雖然高于市場預期，但結構顯示投資目前還只是停留在口頭。減去同業代付等表外轉表內因素后，貸款并沒有增長，居民中長期貸款增加，企業中長期貸款回落，所謂投資高峰期名至而實未歸。

在現有的貸款結構中，出現謹慎的新趨勢：中長期貸款比重上升到40.6%，其中主要是居民貸款的貢獻，這可能與二季度以來房地產的持續回暖有關。非房地產的投資主要集中在國家重點項目，非金融企業及其他部門中長期貸款僅增加1203億元，低于票據融資111億元，增長總體乏力。

與房地產一樣，銀行不斷通過短期票據進行預調微調，在外匯占款發展模式結束后，銀行沒有以再貸款的方式大規模投放基礎貨幣。一個謹慎的央行，必然伴隨著謹慎的投資市場，一個謹慎的央行必然讓瘋狂的房地產市場逐漸回歸正常。

資金另一個最重要的來源是民間資金。與1997年大規模吸引外資不同（當年吸引外資644億美元），目前外資流入趨于平穩，主要通過吸納民間資金進入投資領域，通過地方債、信托等方式進入地方投融資平臺。今年上半年共發行356款投向為基礎產業領域的信托產品，發行規模為718.95億元，規模同比增長116.02%；6月～8月份共發行了70多款應收賬款類財產權信托，實際募資規模達272億元，其中85%的交易對手為地方融資平臺公司。可以預計，800億左右的資金完全不敷所用，地方政府多數項目依然無米下炊。

從整體固定資金投資看，2012年1月～8月，全國固定資產投資（不含農戶）217958億元，同比名義增長20.2%，增速比1月～7月份回落0.2個百分點。從筆者調查的情況看，雖然地方政府不斷發出英雄帖，但擁有凈資產的人難忘在煤炭等行業被掃地出門的慘象，對于未來政府投資項目的管理權、收益權持懷疑態度，不指望獲得公平待遇，因此目前十分謹慎。

大型項目只有找到新的管理模式、新的投資模式才能有出路，無論是否愿意，尊重市場與投資者的意愿成為必需，除非我們愿意推高危險的貨幣與房地產泡沫。

中國的房地產黃金十年過去了，央行大規模發放貨幣的十年過去了，這意味著，中國大規模的投資時代受到了剛性約束。