消費如何轉型

消費轉型是中國必須邁出的一步，否則中國經濟很難在外需走弱的背景下保持平穩，而中國經濟增長的果實也無法由居民充分享受，平白損失福利。

但消費轉型的方案，需要根據其目標來仔細設計。消費轉型的目的不應該、也不可能是某個具體的消費占經濟比重數值，因為經濟增長的本意是提升居民的福利。而消費占比究竟達到多少才能最大化“消費流”帶給居民的福利，只有市場知道。

在發達的市場經濟國家，當居民所擁有的資本通過金融市場流向企業部門，最終變成投資的時候，居民部門的時間偏好就成為了篩選投資項目的標準，從而確保了投資回報率與居民偏好的契合，以及資源在消費與投資之間的合理分配。所以，中國消費轉型的目標應該是建立這種市場化調節消費與投資的機制。

中國雖然也有金融市場，但主要受國企的影響，并未真正起到協調消費與投資的作用。中國規模以上工業企業的總資產中，有四成屬于國企，而中國的金融行業更是被國企高度壟斷。國企在用自有資金進行投資時完全無需考慮居民部門的偏好，一些回報率偏低的項目也照投不誤。更嚴重的是，即使那些由居民部門儲蓄所形成的資本，在通過包括銀行在內的金融中介流向企業部門的過程中，也并非完全按照市場規律來進行配置。因此，中國居民的時間偏好很難對企業的投資行為形成約束。即使投資已經過剩，投資回報率已經偏低，資源仍然難以從投資轉移到消費，消費不足由此產生。

雖然國資委已推出了國企強制分紅的政策，但也無法改變這種局面。國企強制分紅政策有一個無法逾越的障礙——無法知道到底多大的分紅比例是恰當的。在發達市場經濟國家，企業部門依照金融市場給出的居民偏好信息做出合適的投資決策，并將投資后所剩余的企業利潤以紅利的形式支付給擁有企業的居民。所以，分紅其實是資源在投資和消費之間流動的一種形式。因此，分紅的比例應該是多少，只有市場知道。而且對于不同的企業，恰當的分紅比例應該是不同的。企業所擁有的投資項目回報率越高，分紅比例就應該越低。顯然，國資委任意設定的一刀切分紅比例不可能真正平衡投資與消費。

所以，中國的消費轉型要推進，核心是通過國企改革來讓金融市場真正發揮市場化篩選投資項目的功能。但這并不一定需要把國企私有化。東歐國家的經驗也顯示，私有化的進程很難把握，有可能演變為部分內部人對國有資產的攫取。

筆者的建議是在不改變公有制的前提下，構造一個國企所有權的競爭市場，從而打通居民部門與企業部門的聯系。具體來說，組建相當數量的國有投資基金，讓這些基金在二級市場上競購各個國企的股票，爭奪國企所有權。另一方面，把這些國有投資基金的份額放入居民的社保個人賬戶，讓居民可以分享國有投資基金帶來的投資回報。同時，讓居民可以將其持有的基金份額在不同基金、以及其他投資標的之間轉換，從而保證居民可以通過“用腳投票”的方式對基金的管理層施加影響。這樣，居民的時間偏好就可以決定國有投資基金對投資回報率的要求，進而會變成對投資項目的篩選標準。投資回報率與居民時間偏好也就能達到平衡，從而保證資源在消費和投資間的合理分配，制約中國金融市場發揮作用的關鍵障礙也會就此突破。

總而言之，中國所需要的消費轉型，是構建一個有效運轉的金融市場來把資源在消費和投資之間合理分配。這其中最大的障礙是在經濟中占相當比例的國企。解決的方法是建立多個國有投資基金，在不改變所有制的前提下，構造國企所有權的競爭市場，從而完善金融市場的運行。

作者為光大證券

首席宏觀分析師禾