招行收購招商基金之算計

招商銀行（600036.SH；03968.HK）稱將與招商證券（600999.SH）同時增持ING轉讓的招商基金股權，其中招行將以6356.76萬歐元的價格受讓招商基金21.6%的股權，持股比例從33.4%提高至55%。收購價折合人民幣約5.25億元。

2012年半年報顯示，招行的核心資本充足率為8.32%，此次收購會不會進一步降低原本就不足的核心資本充足率？收益又會如何？

按照銀監會6月發布的《商業銀行資本管理辦法（試行）》（下稱《管理辦法》），如招行持有55%的招商基金股份，后者的資產、負債、權益（包括少數股權）均納入合并報表計算，商譽則從核心資本中扣除。由于《管理辦法》沒有對少數股權納入核心資本作出詳細說明，此處暫按少數股權中覆蓋7.5%核心資本充足率的部分納入核心資本計算。而在收購前，招行將對招商基金的投資處理為“對聯營企業的投資”，凈資產部分以250%風險權重計入信用風險加權資產，商譽部分也會從核心資本中扣除。

招商基金沒有披露報表，并表后其占用的信用風險加權資產無法單獨測算。參照香港上市基金公司惠理集團（00806.HK）的資產負債表，其現金和投資各占資產約一半，其他項目都非常小，且幾乎沒有負債，資產幾乎等于權益。由此假設招商基金并表后占用的信用風險加權資產為其凈資產的一半，3.54億元。

因收購所用資金與存貸款無關，在存貸比受限情況下，貸款額度只取決于存款，即不可能將原先準備發放的貸款轉入收購。銀行司庫中可供調配的長期資產主要是長期債券。此處假定收購資金原計劃用于配置25%風險權重的金融債券。目前5年期金融債的到期收益率約為4%，扣除5.5%營業稅金及附加和25%所得稅后的稅后收益率為2.835%。另假設招商基金下半年的收益與2012年上半年持平。

經測算，此次收購會降低招商銀行核心資本約3.45億元，降低信用風險加權資產約2.38億元。降低的核心資本約為降低的信用風險加權資產的94%，大于7.5%的考核目標值和8.32%的當前值。因此從資本充足率的角度看，此次收購的靜態影響為負面。

而從未來潛在盈利的角度考慮，此次收購未必不合算：等于用3.45億元的核心資本換來了1666萬元的年收益。盡管當前賬面上的攤薄ROE僅為4.8%，但考慮到未來銀行業受到利率市場化和金融脫媒的雙重擠壓，ROE可能趨于下滑。而基金公司作為輕資本的資產管理公司，在金融脫媒中將顯著受益，且增量業務無需占用信用風險加權資產。在這種模式下，母公司能夠以很低的成本將原有的客戶注入子公司，快速發展子公司的資產管理規模，帶動盈利大幅上升，同時又無需占用資本。工銀瑞信、平安信托、興業信托都是好榜樣。

最重要的是招行以很小的代價拿下了國內排名靠前、管理規模超過800億元的基金公司的實際控制權。且控股基金公司，非常有利于招行推進零售業務的綜合化運營和對零售客戶的交叉銷售，降低銷售和管理成本，提高收益。