別怕股市“憂郁癥”

2012年，中國經濟患上了比較嚴重的“憂郁癥”，大多數經濟指標都有逐漸放緩的跡象，而政策調控的空間卻十分有限，因此投資者必受煎熬。

股市總是在極度的樂觀與極度悲觀之間搖擺徘徊，很多投資者總是試圖在經濟最衰退時期剛剛結束的時候買入股票，期望迎來新一輪的上漲。但是歷史并不支持這樣的策略，就像1929年那次比較典型的危機，道瓊斯指數1929年下跌17%，之后1930年下跌34%，而在1931年又下跌了53%，隨后又經歷了3個不太景氣的年份。在這樣一個衰退周期并沒有結束的股市中，堅持采取尋底買入的策略總是受到懲罰。

同歷史上的每次危機都一樣，經濟的衰退總是伴隨著政府的救助，從而影響經濟的復蘇與市場的波動，但是政府的政策往往不能長期有效，尤其在經濟衰退的前期。就像1929年那次危機，并非胡佛政府當年沒有采取積極的擴張政策，而是采取了積極政策但是并沒有改變經濟下滑的趨勢，并制約了后續積極干預政策的空間。2008年中國股市也面臨比較類似的外部經濟環境，中國與全球主要市場都采取了積極的救助政策，事后證明在一個大的衰退周期下，此舉同樣制約了后續的政策空間。

2008年為了改善嚴重的經濟下滑，中國出臺了4萬億投資的刺激計劃，放開銀行信貸，并加快了基礎設施的投資建設，這對遏制經濟嚴重下滑起到了明顯的作用，因為流動性大幅改善而刺激了當年的股市反彈，但其結果是導致了地方平臺貸款及其潛在的壞賬壓力。直到2012年中國經濟開始再次出現艱難跡象的時候，人們發現政府通過財政積極擴張的空間比較有限。

5月中國制造業采購經理指數PMI為50.4%，比上月回落2.9個百分點。新訂單指數為49.8%，比4月回落4.7個百分點，在連續4個月高于臨界點之后，5月降至臨界點之下，表明制造業市場需求呈下滑跡象。反映制造業外貿情況的國外新訂單指數為50.4%，比4月回落1.8個百分點；進口指數為48.1%，低于上月2.4個百分點，5月跌至臨界點以下，反映出內需、外需均顯疲弱。

盡管今天和過去不盡相同，但歷史總可以使人得到一定的借鑒。經過2008年的經濟政策刺激之后，為了預防經濟過熱，政府相對收縮了流動性，我們能夠看到的是存款準備金率保持在歷史高位，企業融資成本仍舊處于歷史的高位水平。這個時候企業盈利的下滑往往意味著外部需求的相對不足，其結果是生產活動的進一步收縮，供給減少。

在經濟患上了“憂郁癥”的階段，很多上市公司盈利可能會嚴重下滑，因此影響股票估值，從而會導致市場恐慌。經濟增速的下滑總會帶來政策的調整，6月7日，中國人民銀行宣布，下調金融機構人民幣基準存貸款基準利率25個基點，同時調整了利率浮動區間。顯然這樣的調整還不足以很快改變經濟的運行方向，但是它意味著貨幣調整的方向開始改變。

在一個大的經濟周期里面，投資者既不能和經濟周期對抗，也不能和政府的政策對抗。股市總是在經濟危機四伏的時候開始孕育機會，這個時候股票比任何時候都具估值優勢，處于熨平經濟波動周期的考慮，政府也會不斷降低企業投資成本，并釋放比較多的流動性，鼓勵企業的生產擴張活動。此時，投資者只需耐心地等待最有利的市場條件，比如看到外圍環境的改善、訂單的增加，直到企業業績開始大面積改善，并有積極性持續擴張生產的階段。

每一次經濟的衰退可能都是如此周而復始，但股市不會因此而崩潰。只不過是投資者需要一定的耐心去判斷與選擇。

作者為東方基金精選混合基金經理