券商股票約定購(gòu)回式可期

目前開展約定購(gòu)回式證券交易業(yè)務(wù)的共有六家券商，包括第一批的中信、海通和銀河，以及第二批的招商、國(guó)泰君安和國(guó)信。從2011年10月開始開展業(yè)務(wù)到2012年5月底，前三家7個(gè)月交易額約10億元，5月底余額2.58億元，共成交10單。

上述數(shù)據(jù)低于市場(chǎng)普遍預(yù)期的余額能達(dá)到至少5億元。數(shù)據(jù)顯示，近一年半以來(lái)上市公司股權(quán)質(zhì)押貸款業(yè)務(wù)規(guī)模最大的是銀行，其次是信托，證券公司業(yè)務(wù)規(guī)模非常小，占整個(gè)市場(chǎng)的比例不到1%。

造成業(yè)務(wù)規(guī)模小的主要原因包括試點(diǎn)公司少、客戶范圍小、操作存在問(wèn)題以及交易期限沖突。如對(duì)于上市公司持股5%以上的股東，根據(jù)交易所的規(guī)定，其買入證券6個(gè)月內(nèi)允許出售，賣出證券6個(gè)月內(nèi)不允許購(gòu)回，而約定購(gòu)回式證券交易涉及股權(quán)轉(zhuǎn)移，且目前的融資期限最長(zhǎng)不超過(guò)182天，正好與交易所規(guī)定矛盾，因此持股5%以上的股東實(shí)際上無(wú)法參與約定購(gòu)回式證券交易。

據(jù)了解，交易所為了解決這些問(wèn)題，下一步計(jì)劃對(duì)業(yè)務(wù)本身進(jìn)行完善，包括增加試點(diǎn)券商、開放個(gè)人客戶、延長(zhǎng)融資最長(zhǎng)期限至1年，擴(kuò)大券商資金來(lái)源以及放開非現(xiàn)場(chǎng)交易，特別是券商可能通過(guò)發(fā)行資管產(chǎn)品來(lái)吸收資金，用來(lái)融給上市公司，與信托的方式相似，但融資利息率低于信托公司，與信托公司相比更具競(jìng)爭(zhēng)力。

但“約定購(gòu)回式+市值管理”創(chuàng)新在目前還無(wú)法實(shí)現(xiàn)，該業(yè)務(wù)即部分證券公司開始探索的一種名為“交易型股權(quán)質(zhì)押融資”的全新業(yè)務(wù)。具體做法是：在約定購(gòu)回式基礎(chǔ)上，增加市值管理服務(wù)，即在融資期間內(nèi)，融資方有權(quán)指揮代持股權(quán)的券商，在質(zhì)押股上漲至心理價(jià)位時(shí)進(jìn)行拋售，盈利部分券商與融資方進(jìn)行業(yè)績(jī)分成。

但我們通過(guò)調(diào)研上交所相關(guān)業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人了解到，由于該業(yè)務(wù)實(shí)質(zhì)是具有交易特征的融資行為，而交易雙方未按市場(chǎng)公允價(jià)值支付完整對(duì)價(jià)，所以券商對(duì)標(biāo)的證券的所有權(quán)受到限制，客戶仍然享有標(biāo)的證券所產(chǎn)生的相關(guān)孳息和權(quán)益。因此，市值管理在目前的條件和環(huán)境下還無(wú)法實(shí)現(xiàn)。

長(zhǎng)期收入可觀

證券公司在約定購(gòu)回式證券交易中主要獲取融資利息收入，利息率與融資融券利息率相當(dāng)，是在銀行半年貸款利率的基礎(chǔ)上增加3個(gè)百分點(diǎn)，目前年化利息率為8.85%，與傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)相比毛利率高。

目前只有6家公司試點(diǎn)，且業(yè)務(wù)規(guī)則還有許多限制，因此規(guī)模很小。假設(shè)2012年下半年較上半年業(yè)務(wù)規(guī)模增長(zhǎng)200%，則2012年業(yè)務(wù)收入大約0.68億元，以2011年券商營(yíng)業(yè)收入為基礎(chǔ)，則該業(yè)務(wù)收入占比只有0.04%。

目前已有31家券商提交了資格申請(qǐng)，預(yù)計(jì)最晚9月份即可開展業(yè)務(wù)。且如上分析業(yè)務(wù)規(guī)則會(huì)進(jìn)行松綁，因此2013年較2012年業(yè)務(wù)規(guī)模會(huì)有大幅增加。

參與公司數(shù)量增加了近十倍，因此假設(shè)業(yè)務(wù)規(guī)模增長(zhǎng)15倍，則2013年該業(yè)務(wù)的利息收入為10.96億元，占全行業(yè)收入比例為0.67%，樂觀情況下，業(yè)務(wù)規(guī)模增長(zhǎng)19倍，在利息率仍未達(dá)8.85%的情況下，利息收入為14.47億元，占全行業(yè)收入比例為0.89%。

雖然短期收入很少，但長(zhǎng)期可觀。

從過(guò)去一年半的數(shù)據(jù)來(lái)看，信托公司該項(xiàng)業(yè)務(wù)規(guī)模是證券公司的100倍，假設(shè)證券公司約定購(gòu)回式業(yè)務(wù)規(guī)模能增長(zhǎng)至信托公司的水平，即增長(zhǎng)至目前的100倍，則利息收入占比將達(dá)到4%的水平。考慮到證券公司相較于信托公司更具優(yōu)勢(shì)，證券公司的該項(xiàng)業(yè)務(wù)規(guī)模或超信托公司，假設(shè)業(yè)務(wù)規(guī)模能達(dá)到信托公司的2倍，則該項(xiàng)業(yè)務(wù)利息收入占比能達(dá)到約8%的水平。