上市公司“私有化”

鈕海津

上市公司“私有化”是指上市公司大股東或重要股東回購該公司所有流通股，從而取消上市資格，往往由上市公司唯一控股股東發起，以現金收購全部流通股，讓上市公司變成非上市公司。提出私有化的企業常有兩個特征：一是現金充足和市值完全低估；二是集團旗下有多家上市資源，希望整合。本刊就上市公司“私有化”問題做了專題報道。

企業上市后“私有化”專題報道（1）

上市公司怎樣“私有化”

SMEIF記者/趙瑞強 鄧麗敏 郭冰峰 柴妍

SMEIF：請介紹美國EGS律師事務所的業務情況。

Barry（美國EGS律師事務所合伙人）：我是來自美國一間律師事務所的合伙人，EGS律師事務所有20年的歷史，在中國已有5年歷史。我們代表不同的中國公司展開工作，可以幫助中國公司進行上市、并購，并在不同的領域都會幫助中國公司。最近有一些公司進行“私有化”，我們也會提供幫助。我們會代表客戶公司的特殊委員會，同時也會代表投權的投資者進行工作。

SMEIF：上市公司怎樣“私有化”？

Barry：從法律的角度說，任何的交易都會導致某一類證券對不到300名的登記股東所持有，或者是資產少于1000萬美元時被不到500名的登記股東所持有，從而暫停或者是注銷登記；或者是發行人提出要收購你想買所有的股票，或者是有這樣的要約購買這樣的股票，然后就是合并、整合、征集股東委托書，將實質性的全部資產出讓給某一關聯方，從這個角度進行操作——涉及零散權益收購的反向股票分割。

SMEIF：請您對“私有化”運作作簡要闡述。

Barry：如果私有化意味著有相關的人員會收購流通在外的股票，這就意味著要以現金的形式把大部分的股票都兌現。一般來說，議價會達到20%至40%。“私有化”是一般控股的股東或者是對方的收購者完成上市公司退市的過程。完成“私有化”，這些股票就可從交易所退市。還有一種是休眠或者是暫停信息披露，在這種情況下發行人并不需要出售所有的股票。持有這些股票的股東還可以進行買賣股票。兩者比較大的區別是，暫停信息披露后不需要以現金支付的方式收購這家公司所有股票。

SMEIF：“私有化”對企業有什么益處？

Barry：對于股東，私有化的益處首先是大幅降低運營成本，還有就是迫使管理層更加關注業務，減輕了高級經理人員和董事的潛在責任。弊端主要是可能導致訴訟風險。另外，缺少公眾對其監督，股份對收購和員工補償的意義降低等也是不好的表現。對于上市公司來說，股票能被視為商品，公司能夠更容易利用股票進行融資，私有化可能會大幅降低員工人股權或其他股票酬勞計劃的價值和吸引力。私有化之前，應該考慮的因素包括估價、公眾持股量、公司業績，合規成本、會計處理要求以及用于支付收購和員工的貨幣。

SMEIF：那么，小型企業需要“私有化”嗎？

Barry：市值在5億左右的公司相對來說比較小。對相對較小的公司沒有必要上市。小型公司覆蓋面小、交易量小，進入資本市場的渠道有限。在美國，上市企業就像孤兒一樣，公眾也不是很關心你，媒體也不是很關心你，雖然你上市了，其他人對你知之甚少，而股東更關注的是你的短期收益。非上市企業可以專注于自身的管理，而不用過分考慮股東、投資的管理，同時也可以減少聘請律師、審計師而帶來的成本，這樣企業可以更關注自己的核心內容和長期目標，也不用擔心引來訴訟的麻煩。相比而言，上市企業則要披露很多的信息，SEC（美國證券交易委員會）要求進行大量的信息披露，很多優勢可能因為披露就沒有了。

SMEIF：那您對小型上市企業有什么建議？

Barry：我們建議選擇暫停信息的披露，而不是“私有化”。作為休眠的企業，只要填寫相關的表格就可以了，萬一想恢復上市，只需要再提供這些表格就可以了。如果你“私有化”后又想回到上市，那就要重新做這個IPO過程。（圖片/沃特 Coco Meng）

企業上市后“私有化”專題報道（2）

“私有化”存在的訴訟風險和成本

SMEIF記者/郭冰峰 柴妍 鄧麗敏 趙瑞強

“私有化”有很多目的，一些企業是覺得公司在市場上的維持成本太高，沒有必要待下去了；一些企業則認為美國并不一定是最適合本公司的市場，可以到別的市場去發展。在“私有化”過程中存在訴訟風險，因此企業上市和下市都應是很謹慎的決定。

SMEIF：“私有化”存在什么潛在風險？

Barry：股東可能起訴董事會。“私有化”交易就是公司通過現金強迫股東退出的過程。如果在這個過程中，股東的利益受損，他們就會訴諸法律，這對于美國企業的董事會是很大的問題，畢竟沒有人想被起訴。獨立董事會能夠獲得很好的專業指導，從而能避免其中的問題；但必須要有真正的實權進行談判，并且需要時把它拒絕。對于大多數私有化的交易，它的結果是訴訟或者是威脅訴訟。很多訴訟和交易本身沒有太大的問題，更多的是反訴，人們通過反訴希望從中獲得好處。對于披露義務的違反往往是起訴的理由。

股東和董事會成員都有受托義務，如果不執行很可能被股東起訴。對于交易，包括所探討的交易必須及時充分進行披露。信息披露很關鍵，整個披露的流程可能對你的責任認定有一定的影響。因此，在私有化交易過程中要進行披露，交易過程中發生的事情要通過信息披露讓大家了解某個步驟是正確的，或者是以公平的步驟進行的。

SMEIF：在私有化過程中存在訴訟風險，很多企業家擔心：“做這個事會不會被起訴？”

吳同偉（William Blair & Company, L.L.C 董事）：目前，在美國上市的中國企業有20家做成功了，沒有引起訴訟。反向上市的那幾家有訴訟，但是有兩個層面，一個層面告特委會，起訴它沒有保護小股東的利益。另外一種訴訟比較麻煩，某一個股東單獨要跟你斗，其他的訴訟合并一個訴訟，這種訴訟發生在信息披露過程中，一開始不告你，然后看你整個過程是否公平，架構不是關鍵，關鍵是過程是否合理。目前來看，這條路已經走順了，無論成本、訴訟都不是大問題，主要是要找有經驗的律師和同行做律師顧問。

SMEIF：考慮私有化的過程需要有一個怎樣的思路？

周叢根（凱來投資上海代表處董事總經理）：在財務報表中，下市后能不能滿足再上市是很關鍵的考慮，現在商務部還沒有明確說禁止私有化，一旦把架構拆開，比如說要回到香港上市，有沒有潛在的法律風險？一系列的問題都需要考慮。

SMEIF：如果訴訟最后和解了，它的成本是多大？

金濤（金誠同達律師事務所高級合伙人）：一般來說，在美國上市的中國公司都有所謂的董事責任險，這個責任險一般來說保額在幾百萬美元，也有高達1千萬美元的。此外，還要看免賠額。在這種情況下，除非是保險公司對訴訟有爭議，一般情況下，只支付15萬美元，其他由保險公司支付。如果公司不是很大，總體訴訟費用100萬美元以內，公司付的就是免賠額。

SMEIF：請問鄧董，你們公司已經完成下市，您考慮下市的主要目的是什么？您當時下市時的成本多大？

鄧天洲（中國能源控股董事長）：主要是因為我們公司的價值被低估。當時我們也算帳了，我們在美國上市后融資6千多萬美金，下市只需要花3千多萬美金，當然是下市好，如果回到A股上市比較順利，公司價值至少能夠增長10倍。這是我們當時考慮的重點。（圖片/沃特 Coco Meng）

圖說：美國EGS律師事務所合伙人Barry在2011沃特金融峰會上闡述上市公司私有化觀點

上市公司私有化風險與收益并存