股民維什么權?

潘燈

新任的證監會主席一番“零容忍”講話,喚起了廣大中小股民通過法律挽回投資損失的懵懂意識。一批律師也主動請纓，在網站上發起了“股民維權平臺”，集結起一批中小股民起來維權。2月，ST德棉、科苑集團、ST東盛、ST滬科等幾家上市公司陸續因“虛假陳述”被受損股民訴諸法院。

然而，熱潮之中有一個根本問題卻被人們所忽視——股民維權有那么簡單嗎？

本刊記者采訪了數位法律界人士，就相關法律問題進行了梳理，最終發現，股民維權并不樂觀。

無規可依的股民權益

“虛假陳述”、“內幕交易”和“操縱股價”是上市公司侵犯中小股民的三大常見方式，但最高人民法院僅出臺了因“虛假陳述”而引發對股民民事賠償的司法解釋，“內幕交易”和“操縱股價”怎么賠，尚無規范可依。而目前與此相關的所有法規，都是對上市公司的違規操作規定刑事和行政責任，上市公司應該對股民承擔什么賠償，也沒有專門的規定。

即便是“虛假陳述”，盡管股民在訴訟后獲得勝訴或經和解得到賠償的比例達到了八成之多，但從金額上看也很不樂觀。

舉個例子，*ST夏新曾因商業承兌匯票存在誤導性披露等原因，于2009年11月16日收到中國證監會行政處罰決定書后重組為象嶼股份。共有19名原告向法院提起訴訟，總標的額約3487.5萬元。其中，涉訟金額最高的是紅山投資的掌門人李雅非，高達約1662萬元。此案還在審理中，但由于每筆債權中10萬元以上部分只按20.15％清償，即便最終法院判決李雅非勝訴，他也最多只能拿到338萬元賠償。

苛刻的侵權認證

法院審理類似案件依據的是最高人民法院發布的《關于審理證券市場因虛假陳述引發的民事賠償案件的若干規定》（以下簡稱《規定》）。

按《規定》，股民要對上市公司起訴，必須等到證監會、財政部或其他行政機關做出處罰決定，“虛假陳述”行為人已經被法院認定有罪，并被判處刑罰。但實際情況則是，無論行政機關是否處罰或法院是否判決，虛假陳述造成股民的損失從其發生之日起就已存在。而上市公司受到處罰的同時，必然造成股價下跌，削弱公司的賠償能力，最終受到損失的還是股民。

即便是上述機關認定的“虛假陳述”，也未必會被法院在受理索賠時認可。首先，通過協議轉讓方式進行投資的無法因此獲得賠償。其次，在“虛假陳述”的同時還存在其他民事侵權行為的，損失也不予賠償。比如，在“東方電子案”中，“虛假陳述”的同時有另一家投資公司在股市上大量買進賣出，操縱股票價格。法院在受理股民維權案時，就認為股價的下跌并不完全是“虛假陳述”所致，因此索賠額大打折扣。

除此之外，《規定》還明確只有投資者的損失與“虛假陳述”的內容存在因果關系時才能獲得賠償。在即將審理的“中糧地產案”中，去年10月財政部公布了中糧地產未按規定核算資產等四項問題，涉稅140多萬元，涉及罰金2萬元。股民認為中糧地產沒有及時公布這一處罰，因而造成了自己誤判個股走勢，以此將中糧地產告上法院。但中糧地產一方提出的反駁理由就是涉及數額僅不到公司總成本的0.1%，對公司股價無法產生影響，投資者的損失與“虛假陳述”的內容不存在因果關系。

再者，投資者在“虛假陳述”被揭露或更正之前已經賣出股票的，也不予理賠。

最后，因“虛假陳述”的民事賠償案件的訴訟時效只有兩年，一旦超過時效，法院不予受理。

縮水的損失計算

事實上，即便滿足了以上苛刻的規定，股民也得不到與實際損失相當的賠償。因為法院在計算賠償時采用的是“填平”原則，即只計算直接損失，對于機會成本等間接損失不予承認。簡單地說，法院會將賠償截止日作為基準日，投資者在這一天前已經賣出股票的，以買入的平均價格與賣出時的平均價格之差，乘以股票數量計算；投資者在基準日還持有股票的，以買入平均價格與“虛假陳述”披露之后至基準日期間每日收盤平均價格之差，乘以股票數量計算。

由此可以看出，《規定》對于損失的計算是極為保守的——只對股價下跌時造成的損失進行賠償。如果是一只處于牛市中的股票，盡管有了“虛假陳述”行為，但股價出現了上漲，就算是上漲的幅度大打折扣，但股民依然無法獲得賠償。

即便如此，在實際審理中，多數法院還會考慮“大盤因素”，由此也會造成實際的獲賠數額遠低于索賠額。即是說，一只股票即便滿足了前述所有的“虛假陳述”要件，并且出現了80%的跌幅，但如果同期大盤也下跌了50%，則法院有可能將這50%作為“系統性風險”排除在索賠額之外，只承認余下的30%損失。而更為不合理的是，如果同期大盤在上漲，在計算損失時卻不會將大盤指數上漲給投資人應帶來的收益也加入投資損失之中。至少，到目前為止還沒有出現類似的判例。

此外，《規定》盡管規定了賠償額還應加入損失的資金利息，按銀行同期活期存款利率計算，但操作性也不強。實踐中，同一只股票往往是多次買賣的，但在計算時是單筆單獨計算還是按照平均價格計算，抑或是以第一次買入為起點以最后一次賣出為終點，《規定》并沒有明確。

除權也是經常會遇見的問題。實踐中，股民往往在除權后多次買賣股票，計算這部分損失時只需將除權前買入的股票換算成除權后的價格，就可以與后來多次買入或賣出的股票相加減，此種方法較為簡便。但《規定》中認定“已經除權的證券，計算投資差額損失時，證券價格和數量應當復權計算。”

雞肋的維權路

《規定》在管轄權上也使人有些無所適從：既可由省會城市、計劃單列市和經濟特區的中級人民法院管轄，又可由被告所在地的法院管轄。由于這類案件的原告往往眾多，允許原告在不同的法院訴訟，必然造成不同的法院掌握的尺度不一樣的問題。加上證券類訴訟屬于專業訴訟，需要兼具專業的法律和金融知識，而散戶的投資額不大，受損金額更是有限。面對浩如煙海、晦澀難懂的法律條文，以及門檻高、專業性強的訴訟知識，散戶往往無心戀戰。上市公司也就利用了散戶的這一弱點，在程序上做文章。

在“東方電子案”中，山東境內有兩家法院具有管轄權。當股民向青島中院提起訴訟后，被告請求由濟南中院審理，青島中院駁回了申請，上市公司便上訴到省高法院。盡管省高院仍然裁定由青島中院審理，但已經耗時達半年以上。

根據以往的經驗，類似的訴訟還呈現了一個特點：幾乎很少拖到法院的最后判決。上市公司傾向于在預料到敗訴時即提出和解，而和解的賠償額一般會低于股民訴訟時提出的賠償數額。面對冗長的訴訟時間和專業的訴訟程序，股民們往往會接受和解。

由此可見，股民們通過起訴索賠上市公司，其實叫好不叫座。

編 輯 胡 茜

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