外圍塌陷

美國東部時間8月5日晚，標準普爾下調美國主權債務評級，從AAA調降至AA＋。美國國家信譽歷史上首次蒙塵。

奧巴馬政府立刻對標準普爾展開還擊。財政部指責其計算錯誤，要求恢復美國3A評級、起訴調查標準普爾。

然而，標準普爾并未“屈服”于美國包括財政部、證交會等部門的指責，甚至有可能還進一步調低評級。

標準普爾分析師尼古拉#8226;斯萬在報告中說，降級反映了標普的觀點——美國政策制定和政治機構的有效性、穩定性和預見性，在持續的財政和經濟挑戰中已經被削弱。

美國：QE3 逼近

此時的美聯儲，正處于一個敏感的貨幣政策時點。第二輪量化寬松政策（QE2）在6月底已經結束，下一步的政策走向令世界矚目。

QE2對實體經濟的刺激有限，卻導致美元貶值、大宗商品價格高漲、美國通脹抬頭、助推新興市場通脹，從而招致多數國家的不滿。在美國經濟復蘇乏力、主權信用評級遭到下調的背景下，市場對未來的復蘇前景感到悲觀。分析人士認為，在這種情況下，QE3的出臺將越發成為可能。

美聯儲8月9日的議息會議雖未貿然推出QE3，卻為其推出埋下了伏筆。會議聲明決定，美聯儲將繼續維持基準利率在0~0.25%之間，直至2013年中期。同時，準備擇機推出“促進經濟復蘇”的政策工具。

一位不愿具名的投資界人士對本刊記者分析認為，美聯儲推出QE3的時間可能提前。喪失3A主權信用評級使美國政府借債成本增加，給低迷的實體經濟和金融市場帶來負面影響。“美聯儲需要推出QE3來應對這些問題。”

中信證券宏觀小組認為，美聯儲在8月末的Jackson-Hole峰會上推出QE3的可能性較大。中金公司宏觀小組亦認為，美聯儲將在8月觀察資本市場的動蕩程度和新的經濟數據走勢，來決定下一步的政策方向，Jackson Hole會議是政策出臺的一個關鍵時點。

亦有分析人士認為，QE3推出的可能性很大，但不是現在。其根據在于，QE3需要具備四個前提條件——經濟增長低迷或衰退、就業市場惡化、通脹掉頭向下甚至有陷入通縮的趨勢、美元指數處于相對高位。目前只具備前兩個條件，后兩個條件很難具備。

如果美聯儲真的要推出QE3，會采取什么方式？如果QE3沒有進行方式上的創新，而是和QE2一樣簡單地向市場注入貨幣，則市場會再次形成通脹預期，對實體經濟的刺激則有限。“溝通政策、量化寬松、質化寬松、超額準備金利率政策，是美聯儲的政策選擇。”中金公司的彭文生認為。

中信證券宏觀小組則認為，美聯儲不會重復QE2的老路，即通過擴大資產購買規模向經濟注入更多流動性。“QE2的積極效應已呈遞減趨勢，并且，巨量流動性推升了大宗商品價格，進而傳導至美國核心通脹，擠壓了美聯儲貨幣政策的操作空間。”

該小組認為，美聯儲可能推出一個變相的QE3，即要維持現有的資產購買規模，同時避免美聯儲資產負債表大幅膨脹。有可能延長國債平均持有期，以減輕財政部短期還款壓力，或者降低支付給儲備金存款的利率水平，以便刺激銀行信貸等。這樣做有利于壓低收益率，維持低息環境，刺激實體經濟。

這個變相的QE3能多大程度助力美國經濟的復蘇，目前不得而知。有一點則是顯然的，美國經濟積重難返，需要中長期政策。短期的貨幣刺激固然可以幫助復蘇，但不能保證長期增長。

美聯儲前理事凱文#8226;沃什提醒說，美國的政治家不能再用“頭疼醫頭、腳疼醫腳”的短視方法來執政了，而是需要制定長遠、有效的經濟規劃，否則將很難擺脫高失業率、低經濟增速和金融市場動蕩的陣痛。

金融危機前，美國債務拉動型消費和經濟增長模式的弊端被繁榮的表象掩蓋。泡沫破滅后，美國經濟產業“空心化”導致短期內缺乏強勁新增長點、家庭和企業去杠桿化進程尚未結束、企業閑置產能率過高等因素都在制約復蘇進程。

奧巴馬對此也曾毫不避諱地公開承認。近日他提出了拉動經濟增長的幾項主張，包括：增加機場、公路、橋梁等基礎設施建設投資；通過降低薪資稅和延長失業救濟金政策期限，從而來拉動短期國內消費等。他引用經濟學家的分析稱，倘若不采取繼續降低薪資稅和延長失業救濟金政策等舉措，美國的經濟增速將再下滑0.5%，并有可能進一步喪失100萬個就業崗位。

這些政策藥方需要接受黨派政治的博弈與考驗。并且，按照美國的慣例，在大選年之前，素來難以成就重大改革。

歐洲：“財政聯盟”隱現

與美國債務危機相比，歐債危機最近的發酵大有升級之勢，投資者風聲鶴唳、驚恐萬狀。歐洲中央銀行（ECB）出手，在二級市場購入債券，以及歐盟推出歐洲債券的提議，某種程度上已經隱約閃現歐洲“財政聯盟”的身影。

危機之下，“唯有歐洲聯合才能防止歐元區瓦解”，已經越來越成為共識。然而“財政聯盟”的建立并非易事，它伴隨著各種質疑和阻礙。

8月8日，歐洲央行出手，從二級市場購買50億歐元的意大利和西班牙的債券。救援行動短期內收到了效果，意大利、西班牙兩國債券收益率有所回落。

自美信評級被標普下調，歐元區各國央行行長就此緊急舉行電話會議后，歐洲央行宣布“積極實施債券購買計劃”（SMP），此次歐洲央行購買意、西兩國債券，正是對該計劃貫徹的一個體現。

中國社科院歐洲所經濟室副主任熊厚說，如局勢惡化，不排除在歐洲金融市場穩定基金（EFSF）運作之前，歐洲央行會繼續購買歐元區國家的債券。據預測，ECB購買意大利、西班牙的債券總量可達8500億歐元，合1.2萬億美元。

歐洲央行出手救市同樣引發質疑。

莫尼塔（上海）投資發展有限公司宏觀研究員楊帆認為，意大利目前的國債總規模為1.59萬億歐元，其中2012年底前到期的占25%，2015年底前到期的占50%。EFSF的干預機制尚未確立，若僅依靠歐央行干預，則歐央行最終需要上萬億美元的購買規模才能徹底填平意大利的問題，這在政治上面臨較大挑戰。

摩根士丹利一位不具名分析師表示，鑒于歐洲央行能力有限，市場很快會對歐洲央行債券購買計劃（MSP）發出質疑。

分析人士認為，如果歐洲央行最終對歐元區國家龐大的債務規模無能為力，那么該任務可能落在德、法等歐元區大國身上，這無疑將給它們帶來巨大的壓力，甚至拖累其正在復蘇的經濟。由于德、法兩國本身政府債務占GDP的比重已經較高，特別是法國目前還面臨降級的風險，更是無暇顧及其他。

彭文生認為，雖然歐央行能夠為銀行提供足夠的流動性，但它在二級市場上購買政府債券的措施仍然值得擔憂，因為這會由于貨幣—財政政策的混淆而讓歐央行的信用陷入危機。

歐洲央行購買意大利、西班牙兩國債券以控制歐元區主權債務危機，標志著歐洲央行在某種程度上向建立歐元區財政聯盟的方向邁出了一步。但是自歐元區建立以來，德國一直反對建立財政聯盟。在索羅斯眼中，歐盟中德國規模最大、評級最高，肩負著決定歐洲未來的重任。但這恰恰是德國一直在盡力避免且至今不愿接受的角色。

不過目前德國的態度在軟化。“德國政策制定者知道，弱歐元對德國沒好處。另外，德國70%出口至其它歐洲國家，這些出口占德國GDP的1/3。歐洲經濟現在不如一年前，盡管歐元購買力經理人指數仍然是經濟正增長，但歐洲顯然失去經濟前進的動能。”高盛發布的報告評論說。

此外，流動性政策和債券購買，增加了歐央行資產組合里面風險資產的份額，尤其是市場懷疑一些金融機構發行專門的抵押債券，以此獲得歐央行的廉價資金。

歐洲央行此次出手兩周前，曾兩次買入愛爾蘭和葡萄牙國債。此次購買意、西債券，還引發了對歐洲央行量化寬松的質疑。

歐洲央行高級新聞主任勒里弗德（William Lelieveld）對本刊記者說：“歐洲央行購買意大利、西班牙的債券，并不是量化寬松的舉動。所有的流動性是由購買債券創造的。我們運用的市場手段，和美國、英國的做法是不一樣的。”

中國社科院歐洲所經濟室副主任熊厚認為，希臘、葡萄牙和愛爾蘭的GDP總量占歐元區GDP總量較小；歐洲央行購買意大利、西班牙債券總量相對于整個歐元區經濟而言也很小，因此，ECB整體上采取量化寬松政策的說法至少現在看來是不妥當的。

“應對危機，歐洲央行除了需要增加債券的購買，也要擴大EFSF的規模。”渣打銀行大中華區研究主管王志浩對本刊記者分析認為。

7 月21 日，歐元區峰會宣布擴大EFSF的范圍，但沒能擴大EFSF的規模。這意味著它們并沒有建立起一個可靠的歐元區財政當局。此外，新機制至少要到9月份才能生效。

目前金融穩定基金的規模與歐元區內部成員國龐大的債務規模相比仍然不大，歐洲金融穩定基金僅有4400億歐元規模，而債務問題所需融資規模可能在3萬億歐元。用于穩定歐元的歐洲金融穩定基金的金額目前在歐元區內部成員國之間難以達成一致的意見，來自德國的反對聲音仍較大。

“如果EFSF 的規模過小，就無法為意大利提供融資；但如果EFSF擴張過快，則會降低其他AAA債務國的信譽。”野村證券分析師認為。

彭文生認為，在 EFSF功能成功擴大之后，也不意味著歐債危機就此結束，因為 EFSF機制只能解決流動性問題。只有當所有危機國家的債務動態回歸到可持續軌道上時，投資者的信心才會得到恢復。這可以通過高速經濟增長或直接大幅削減債務量來實現。

接下來的焦點是歐洲債券（即歐洲共同主權債券）建議的出臺。國際金融大鱷索羅斯甚至認為，沒有歐洲債券，歐元區將瓦解。

“過去幾天已經向歐元區債務危機最后結局邁近了一步：做出發行永久性歐元債券的決定，并且向財政政策一體化目標邁出決定性步伐。”瑞銀證券的分析師表示。

一些歐洲國家政府首腦和經濟學家認為，只有發行統一債券才能將歐盟拉出危機。這正是債臺高筑的意大利殷切期盼的——意大利財長朱利奧#8226;特雷蒙帝發出緊急呼吁，要求歐盟共同行動，發行統一債券，即由17個歐元國家共同對債券提供擔保，用歐洲大國的信用來擔保債務國，這樣希臘等歐豬五國的融資成本才能大幅下降。

歐洲債券計劃得到歐元區主席容克以及歐盟貨幣政策委員奧利#8226;雷恩支持。但德國反對，認為共同的歐元債券意味著更高的利息支出，將增加德國納稅人負擔。8月16日，投資者倍受關注的德法峰會上，默克爾、薩科齊明確拒絕了歐元債券建議同時提出一個宏大的解決歐洲經濟的辦法，即建立歐元區經濟政府，來保衛歐元。歐洲兩駕馬車的態度，為歐元債券的前景蒙上陰影。

然而，德、法提出的上述整合歐元區的提議，也被意大利、西班牙解讀為“增加了發行歐元區共同債券的機會。”有分析人士亦認為，“歐元債券”，現在并未完全夭折。

“歐元債券實質是一種程度非常有限的財政聯盟，許多北歐公民也對此非常排斥，他們擔心未來會發展成更高程度的財政聯盟，或甚至‘財政聯邦制’。” 瑞銀證券策略分析師Justin Knight認為。

單極衰弱

美國經濟“大到不能倒”，所以許多分析人士并不十分擔心美債違約問題。高盛認為，考慮到美國國債的規模、流動性以及信用質量，主權財富基金和各國央行不會拋售美國國債。

真正應該擔心的是美、歐的經濟發展模式。

金融危機之后，歐美政府試圖擴大資產負債表，向金融、居民和企業部門提供經濟刺激，以此來減輕財富縮水的沖擊，控制去杠桿化的速度。這種情況下，私人部門的資產負債轉移至政府，主權債務和財政赤字成為困擾發達國家的普遍難題。

有分析人士擔憂，歐美未來可能陷入滯脹，重演上個世紀90年代日本的流動性陷阱一幕。“美歐不停發行巨量貨幣，導致通貨膨脹；為了抑制通脹，又被迫緊縮開支，私人投資和消費低迷。如果經濟增長速度處于低位甚至停滯，則會出現滯脹的局面。”某基金公司宏觀策略分析師判斷。

這樣的前景，讓標普以及眾多投資者對美國經濟信心產生動搖。“隨著標普下調評級和股指跳水，美國世紀似乎真的結束了。”美國全球發展中心的高級研究員Charles Kenny在《外交政策》發文認為。哈佛大學教授費德斯坦（Martin Feldstein）更認為，美國經濟正走在懸崖邊緣，“再次滑向衰退的概率為50%”。高盛則認為美國衰退的概率是1/3。

“主權評級從3A降到2A+，對美國是個巨大的災難。美國經濟確實在下滑。冷戰后單極霸權在逐漸消失”。8月11日，倫敦政治經濟學院國際關系研究主任米克（Mick Cox）在LSE2011中國論壇上對本刊記者表示。

他認為，現在世界權力不平衡發生變化，這是不可改變的趨勢。權力的上升與降落是不可改變的歷史規律，所有帝國都會衰落。美國當前不可能很快解決其經濟問題，因為這是結構性問題。

“世界經濟重心也在向東方轉移。全球貿易必須依賴東方。”倫敦政治經濟學院經濟系教授丹尼（Danny Quah）對本刊記者說，中國仍面臨許多問題，例如不平等、經濟發展不平衡、老齡化嚴重、環境問題以及房地產泡沫，“但是中國是混合市場，既有風險又有機會，長期看基本面是好的，這些基本面包括勞動力、生產資本投資、技術優勢等。”

分析人士認為，如果美歐經濟持續低迷，則中國經濟增速相對美歐而言會增長得更快。

高盛曾經預測中國經濟規模將在2050年超過美國，有可能提前實現。不過，經濟規模的趕超并不重要，最有意義的是增長的質量、科技水平、人均GDP等。

美國衰落的說法也受到反擊。雖然美國股市在8月8日~10日跌宕起伏、驚心動魄，但是7年期、10年期、20年期和30年期國債價格連續三天單邊上漲，收益率單邊下降。

彼得森國際經濟研究所所長弗雷德#8226;伯格斯滕等人認為，這說明國際市場上依舊缺乏具有同等吸引力和可觀市場容量的投資替代途徑。

美聯儲前主席格林斯潘近日斷言，美國對不可能出現債務違約，因為美國可以通過印鈔票來還債。這表明，國際金融體系的改革任重而道遠，美元在國際貨幣儲備中約六成的比重短期內將難以撼動，美國將繼續享有法國前總統戴高樂所言的美元特權。

蘭德公司知名的國際經濟學研究負責人、斯坦福大學胡佛研究所高級研究員Charles Wolf Jr.認為，“美國衰落”的告誡一點也不現實。

2000年至2010年，美國GDP增長了21%，軍費開支增長了55%，人口增長了10%。不過，如果按相對價值計算，情況就比較復雜了。與二十國集團總體GDP對比，過去10年美國GDP相對下降了19%。