債券基金之劫

2011年7月以來，城投債信用風(fēng)波沖擊國內(nèi)債市，被譽(yù)為“低風(fēng)險(xiǎn)”產(chǎn)品的債券基金出現(xiàn)大面積虧損，“避險(xiǎn)”功能失靈。當(dāng)月，天相企債指數(shù)下跌了0.89%，天相可轉(zhuǎn)債指數(shù)月跌幅達(dá)4%。

“據(jù)粗略統(tǒng)計(jì)，在這場債市危機(jī)中，遭到贖回的債券基金規(guī)模在50億元左右，贖回主力以保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)為主。”一位基金公司固定收益部人士透露。

據(jù)《財(cái)經(jīng)國家周刊》記者了解，為防范風(fēng)險(xiǎn)，招商、富國、長城等重倉持有城投債的基金管理公司，接下來將對所有重倉債券品種進(jìn)行深度調(diào)研，或?qū)σ恍┬庞觅Y質(zhì)不高的城投債券采取回避策略。

進(jìn)入8月份，各機(jī)構(gòu)對債券市場的趨勢仍有比較大的分歧，作為穩(wěn)定基金組合配置的重要組成部分，債券基金還有投資機(jī)會嗎？

累積的風(fēng)險(xiǎn)

“最近做債的人很辛苦，‘心慌’和‘錢荒’之下，債市處于恐懼之中。”招商基金固定收益部投資總監(jiān)張國強(qiáng)對《財(cái)經(jīng)國家周刊》記者說。

來自WIND資訊的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，從7月1日到7月31日，155只債券基金(剔除今年以來成立的次新基金)整體表現(xiàn)下跌。其中，9只標(biāo)準(zhǔn)債券基金平均下跌2.08%，76只一級普通債券基金下跌0.88%，94只二級普通債券基金平均下跌1.37%。

盡管跌幅絕對數(shù)據(jù)不算大，但與上半年0.85%的平均跌幅相比，這樣的跌幅已經(jīng)算得上是“重挫”，也是最近幾年來的最大幅度下跌。

在所有的債券基金中，跌幅前三的分別是博時(shí)信用債券A跌4.69%，華商穩(wěn)健雙利A跌4.00%，博時(shí)轉(zhuǎn)債A跌3.94%。

“近期，云南公投、上海申虹以長期貸款換短期貸款舒緩償債壓力，以及云南城投計(jì)劃轉(zhuǎn)劃旗下重要資產(chǎn)等事件，使得公眾對城投債的信用風(fēng)險(xiǎn)空前重視，并進(jìn)一步擴(kuò)散到對整個低信用等級信用債券風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注。”廣發(fā)聚利債券基金基金經(jīng)理代宇表示，由于市場擔(dān)心城投債違約風(fēng)險(xiǎn)，懷疑地方政府償債能力，投資者贖回開放式債券基金，進(jìn)而迫使基金拋售所持有債券。因?yàn)槌峭秱L(fēng)險(xiǎn)備受關(guān)注，市場上又缺少接盤，于是基金只好減持流動性好的品種，使國債、金融債、高評級企業(yè)債等債券遭到牽連并且下跌。

好買基金研究中心首席分析師曾令華認(rèn)為，前期保險(xiǎn)、基金等機(jī)構(gòu)投資者的債券持倉比較高，隨著新的高收益率債券品種的發(fā)行，這些機(jī)構(gòu)想要買入，只能是賣出舊債買新債，但是目前債券市場流動性比較差，對于基金等機(jī)構(gòu)拋售的債券，接盤資金比較少，所以企業(yè)債、信用債下跌幅度比較大。而封閉式債基的下跌主要是對于這些基金持有的企業(yè)債、信用債等債券品種未來悲觀的反映。

“這次市場快速下跌主要來自于交易型機(jī)構(gòu)的主動拋盤，而公募基金的贖回加劇了這一壓力。”中金公司固定收益部研究員徐小慶對《財(cái)經(jīng)國家周刊》記者表示。

二季度末債券基金持倉結(jié)構(gòu)顯示，企業(yè)債占比為63.32%，較一季度繼續(xù)提升，一方面流動性壓力使得企業(yè)債持有被動提升，另一方面作為信用債的企業(yè)債，其絕對收益處于歷史較高水平，仍是基金重點(diǎn)持有的品種。

2010年以來，信用債成為各家機(jī)構(gòu)爭先追捧的品種，基金公司也集中發(fā)行了多只債券基金，其中有不少以信用債為宣傳噱頭。

事實(shí)上，2010年年底時(shí)，深圳某債券基金經(jīng)理就曾坦言，債券基金排名壓力造成基金經(jīng)理投資過于短期化，追逐風(fēng)險(xiǎn)很大的信用債，流動性風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)都很集中。

“中國經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展這么多年以來，信用風(fēng)險(xiǎn)一直在累積，終歸要釋放。銀行還可以計(jì)提撥備，債券基金就根本無法承擔(dān)信用風(fēng)險(xiǎn)。”一位基金業(yè)分析人士說。

杠桿化操作

去年以來，信用債成為各家機(jī)構(gòu)爭先追捧的品種，基金公司也集中發(fā)行了多只債券基金，其中有不少以信用債為宣傳噱頭。

根據(jù)Wind資訊統(tǒng)計(jì)，目前封閉運(yùn)作的債券基金共有22只，除了今年到期的富國天豐和中歐增強(qiáng)回報(bào)外，其余封閉債基的到期日都在2013年以后。

值得注意的是，隨著二級市場的下跌，封閉式基債券基金折價(jià)率也進(jìn)一步擴(kuò)大。

8月11日的數(shù)據(jù)顯示，銀華信用債的折價(jià)率達(dá)到7.94%，天盈B的折價(jià)率為7.88％。大成景豐的B級基金的折價(jià)率也達(dá)到8.23％以上。

一些新上市的分級債基跌幅更深，7月8日上市的泰達(dá)聚利A，截至8月11日累計(jì)跌幅近7%，折價(jià)率為12.56%，這對一只穩(wěn)定收益的優(yōu)先級債基來說，如此折價(jià)幾乎不可想象。而其對應(yīng)的聚利B則累計(jì)跌幅達(dá)到近12%。

截至8月11日，封閉債基的龍頭富國天豐今年以來收益率僅為0.39%，折價(jià)率為4.23%。

富國天豐此前的高收益緣于其長期以來對信用債的高杠桿投資。公開資料顯示，其2009年下半年以來便開始杠桿操作，今年二季末企業(yè)債投資占比達(dá)到151.66%。

根據(jù)數(shù)據(jù)，富國匯利、富國天豐、富國天利共持有六只城投債，合計(jì)持倉市值5.93億元，在所有基金公司中排名第三位，次于招商基金16.76億元和交銀施羅德基金7.9億元。顯然，在交投低迷的企業(yè)債市場上，即將到期的富國天豐將面臨巨大壓力。8月12日下午消息，據(jù)富國基金公司內(nèi)部人士介紹，富國天豐放棄長期封閉計(jì)劃，10月份封閉期滿后，將直接轉(zhuǎn)為開放式上市交易基金。

對于封閉式債基而言，在風(fēng)險(xiǎn)可控的情況下最大限度地利用杠桿以提高收益，這在業(yè)內(nèi)屬于正常情況。博時(shí)基金固定收益研究員魏建表示，基金、券商、私募等機(jī)構(gòu)的操作杠桿的確普遍高于銀行和保險(xiǎn)。但是，杠桿不能無限制放大。

“杠桿操作必須考慮到流動性緊張時(shí)的融資困難等風(fēng)險(xiǎn)，此外，如果杠桿較大，基金業(yè)績隨行情變化的波動也會變大。”招商信用基金經(jīng)理張國強(qiáng)表示。

投資機(jī)會顯現(xiàn)?

據(jù)民生證券基金研究中心統(tǒng)計(jì)，2011年自年初至8月5日，在155只債基中，只有19只實(shí)現(xiàn)正收益，占比12.3%，平均收益率為-2.28%，而 2010年所有債基均實(shí)現(xiàn)正收益，平均收益率為7.06%，兩相比較，反差巨大。

“今年債券基金的投資非常被動。”南方基金固定收益部副總監(jiān)韓亞慶表示，從大環(huán)境上看，今年其實(shí)是現(xiàn)金為王，但債券基金受契約限制又不能完全不投資，所以收益率整體較低。

對于債券基金的未來，機(jī)構(gòu)存在一定的分歧，但是大多數(shù)接受《財(cái)經(jīng)國家周刊》采訪的基金公司認(rèn)為，投資機(jī)會也許已經(jīng)悄然到來。

富國基金固定收益部總經(jīng)理饒剛表示，城投債市場的確存在部分資質(zhì)不良的品種，基本面短期變差，但長期看信用風(fēng)險(xiǎn)相對可控，市場出現(xiàn)集體違約的可能性不大。而經(jīng)此輪調(diào)整，部分質(zhì)地優(yōu)良的個券已進(jìn)入價(jià)值區(qū)間；在情緒化的因素宣泄之后，或?qū)⒊霈F(xiàn)投資契機(jī)。

華泰聯(lián)合證券基金研究中心總經(jīng)理王群航也認(rèn)為，“隨著一些城投債品種二級市場交易價(jià)格的不斷下跌，其內(nèi)在的價(jià)值，即風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)或曰風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，也在不斷地升高。”

作為其中相對謹(jǐn)慎的代表，中海基金認(rèn)為，雖然從債市基本收益率看，市場中部分品種已經(jīng)具有長期配置價(jià)值。但是市場能否迅速反彈還將依賴于流動性的根本好轉(zhuǎn)。在資金面長期偏緊、政策緊縮未見實(shí)質(zhì)放松的情況下，債市難以出現(xiàn)迅速的反彈。

王群航表示，近期銀監(jiān)會有關(guān)規(guī)范和整頓銀行理財(cái)產(chǎn)品的說法不斷出現(xiàn)，這將會緩解銀行理財(cái)產(chǎn)品盲目比拼收益率的局面，遏止銀行理財(cái)產(chǎn)品極速擴(kuò)張的勢頭，防止基金行業(yè)、尤其是債券型基金不斷失血，并最終促使外流資金逐步回歸。

值得注意的是，中國債券信息網(wǎng)近日公布的主要券種機(jī)構(gòu)投資者結(jié)構(gòu)顯示，截至7月底，在債市八大投資品種當(dāng)中，除短融券外，基金全面加倉。截至7月31日，基金持有企業(yè)債票面總額為2140億元，而在6月底，這一數(shù)字是1890億元，增倉250億元。而險(xiǎn)資則恰與之相反，除短融券略有增倉外，其他各券種均有減持。