中概股被獵殺背后的邏輯

這是一套有效的市場選擇機制：優秀的公司將獲得高估值，垃圾公司將得不到關注，問題公司將被“獵殺”清理出市場。

在美上市的中國概念股中，真正受到美國資本市場認可的都是那些有創新模式的公司，百度、新浪、攜程、新東方、網易、邁瑞、分眾傳媒等老牌中概之所以估值高，是因為這些公司在各自領域能有所創新具備核心競爭力，能保持業績的增長。

2010年秋以來赴美上市的50多家中國公司中，受到資本市場青味的也均是有創新業務形態或者商業模式的高成長公司。那些僅僅憑借一時概念的股票只能享受暫時的溢價估值，而揣著小九九企圖在美國資本市場撈到便宜的公司，注定將付出慘痛的代價。

2010年夏天以來華爾街掀起了一波中國概念股獵殺潮，一批在美上市的中國概念股(主要以借殼上市公司為主)頻頻被美國調查機構揭發財務造假遭遇“獵殺”，而且這種獵殺背后有一套完整的產業鏈：做空機構提前做空他們認為可能存在問題的中概股→調查研究機構在網站或者媒體發布質疑中概股的獵殺報告→引發市場恐慌導致該股股價暴跌→做空機構平倉獲利。這種對中概股的做空幾乎一“殺”一個準，不少中概股在這些“獵手”槍口下股價暴跌(甚至退市)。

這波獵殺季中也成就了像MuddvWaters和Citron這樣的做空調研機構。MuddvWaters成功狙擊了綠諾科技、中國高速頻道、嘉漢林業等，而Citron則因東南融通而一戰成名。此外，媒體、律師事務所、分析師等在其中也起到了推波助瀾的作用。但2011年11月知名中概獵殺者Citron發布的奇虎質疑報告，卻引發了對這些所謂調研機構的質疑，制造謠言做空獲利是否應該受到監管呢?

其實，中國概念股獵殺季背后正好反映了美國資本市場的邏輯：低門檻使得上市公司數量很多但良莠不齊、實行注冊制要求進行充分的信息披露、全民監管體系而非僅依靠行政監管、完善的做空機制、投資者用腳投票……這是一套有效的市場選擇機制：優秀的公司將獲得高估值，垃圾公司將得不到關注，問題公司將被“獵殺”清理出市場。

Citron企圖獵殺奇虎反遭質疑

2011年11月1日晚，此前成功“狙擊”東南融通而名聲大震的美國做空機構Citron再次出手，它將槍口指向了中國網民幾乎都熟知的公司——奇虎360。Citron在其網站上發布報告稱，奇虎360是“被資本市場最為誤解、價值最被高估的中概互聯網股票”，給予奇虎360股票5美元的目標價，這比當天奇虎18美元的股價要低70％多。Citron認為奇虎根本不配做一家市值20多億美元的上市公司，對奇虎的商業模式、管理層素質等均進行質疑。

很快這份報告在微博上熱傳并在國內引發了熱烈討論。雖然Citron此前曾發布類似做空報告將中國老牌軟件外包公司東南融通成功獵殺，并最終導致東南融通財務造假東窗事發被退市，但是國內對這份獵殺奇虎的報告普遍持懷疑態度，認為這份做空報告很多都是無稽之談，Citron連中國互聯網最基本的認知都沒有。進而有人質疑：為什么Citron可以毫無顧忌發布一份針對性這么強的做空報告?這種企圖通過不真實的數據和謠言操縱股價的行為難道美國證監會不管嗎?

那么，美國資本市場是否需要一個這么強大的監管機構呢?很“遺憾”，有百年歷史的華爾街目前沒有一個這么“全能”的行政監管機構。美國資本市場的監管體系更加開放更加市場化，是一種自下而上的“全民監管體系”。

美國資本市場的全民監管體系

這種獵殺產業鏈看上去烏煙瘴氣，但的確是全球最成熟的美國資本市場的監管體系，這種監管體系的監督權力不僅僅集中在SEC和交易所，媒體、調研機構、對沖基金、律師事務所、分析師、個人投資者等都能參與進來。一旦發現有上市公司作假，市場將用腳進行投票，而完善的做空機制也將給打假者提供利益動力。這一年多以來，已經有20幾家中概因為造假被停牌或者退市，這雖然使得中國概念股在短期遭遇了集體的誠信危機，但是也有效地清除了這些有問題的公司，從長期來看，對于在美上市的中概獲得華爾街的認可并不是什么壞事。

Citron在質疑奇虎以后，奇虎股價除當天跟隨大盤下跌，并未出現恐慌，次日奇虎對質疑報告進行了——回應以后，奇虎股價維持穩定并未出現大幅下跌。11月15日，Citron在午盤時間發布第二份做空報告再度對奇虎發起攻擊，報告稱奇虎與此前被渾水獵殺至退市的中國高速頻道有很多相似之處，或將成為第二個中國高速頻道，但是當天奇虎股價仍然沒有任何反應，反而上漲74.47％報20.34美元，相對11月1日被Citron第一次質疑時18.12美元的收盤價上漲12％。這說明市場是有效和理性的。“獵殺者”發布質疑報告的目的是想引發股價下跌從而使得自己提前建立的空單獲利，但是如果“獵殺者”濫發報告，其公信力會受到市場的質疑從而失去影響力，獵殺者也會因為做空失敗而蒙受損失，市場會對這種“假”報告進行懲罰。

中概反獵殺經典案例

今年另外兩起非常經典的中概獵殺與反獵殺案是泰富電氣和展訊通信。

展訊通信大戰MuddyWaters：2011年6月29日，做空調研機構MuddyWaters在其網站上質疑中國知名手機終端制造商展訊通信，并稱自己已經做空展訊。消息一出，鑒于此前MuddyWaters獵殺多只中概的威名，展訊狂瀉30％跌破9美元，但是隨后股價迅速回升，收盤僅微跌3.54％報12.48美元，當天上演V字形大反轉。該做空報告在發布當日就遭到此前一直跟蹤展訊通信的相關分析師質疑，有分析師很快就發表了反駁MuddyWaters的觀點，國內業內人士也紛紛表示這份報告缺乏真憑實據，沒有殺傷力。展訊通信在盤后也迅速召開電話會議進行回應，并宣布1億美元股票回購計劃提振信心，展訊通信維持穩定。

此后公布的2011年第二季度財報也異常靚麗，營收同比增124％只1.6億美元；凈利潤同比增192％至3250萬美元。展訊股價此后一路上揚，截至11月10日報26.20美元，比3個月前被質疑時的股價上漲超100％。目前尚未得知MuddyWaters在什么價位將質疑展訊前的空單平倉，但是這次莽撞的獵殺行動，使得MuddyWaters“名利”雙失。

泰富電氣在空頭的輪番攻擊中成功私有化：泰富電氣是哈爾濱一家電機制造商，2007年通過反向收購轉板至納斯達克上市，由于2010年爆發的中概獵殺風波，使得泰富電氣估值很低，CEO楊天夫對美國市場給泰富的估值極為不滿，于2010年10月份提出24美元每股(比當時19美元的市場價溢價20％多)總價7.4億美元的私有化方案。但是泰富電氣的私有化方案被Citron等空頭質疑，Citron認為楊天夫的私有化并無誠意，只是為了炒作股價，根本沒有私有化資金來源。泰富電氣股價受此影響一度大跌至不足6美元。

隨后，泰富電氣和Citron就私有化問題進行了多輪激戰，起初泰富在空頭的質疑以及當時中概誠信危機的大背景下處于不利位置，每次citron發布質疑報告都很容易引發泰富電氣股價大跌。但隨著后來泰富電氣私有化取得實質性進展，泰富電氣股價逐漸回升。而Citron的報告對泰富電氣的影響越來越小。在泰富電氣就私有化進行最后投票的前幾周，Citron連發幾份質疑報告攻擊泰富企圖引發其股價下跌，但是幾乎沒有任何作用。11月1日，泰富電氣以24美元每股的價格成功私有化，Citron以及背后的做空機構在此役中損失慘重。

中概獵殺與反獵殺背后的邏輯——市場選擇

從中概問題公司因財務造假被做空獵殺股價暴跌(乃至退市)，到被“冤枉”的中概公司反獵殺重創做空機構，我們可以看到，美國資本市場這種全民監管體系看似山寨，但是極其有效，這種監管擴大到全體民眾，而非將權利集中于政府，即使有人通過歪曲事實謀利，也不會持久，因為謀利者很快也會反成為公眾監管對象。

美股市場是目前全球容量最大的股市，目前紐交所＋納斯達克交易所的上市公司一共有5020余家，總市值約14萬億美元。美國股市實行的是注冊制度，交易所為多層次的資本市場結構，上市門檻相對要低很多。實行審批制的股票市場，對上市公司要求更高，本意是想將質地不好的公司擋在股市外，為廣大股民把好關，但是這種制度卻往往容易造成權力尋租，使市場歪曲。美國股市采用的監管線路是強制性的信息披露制度，放低門檻讓你進來，但是一定要按照證監會、交易所制定的規定進行信息披露，至于公司的好壞，由市場決定，而上市公司信息披露的真假的監管則更多地教給大眾，而大眾則可以根據各種判斷進行投票。

我們可以看到美股市場上的5000余只股票良莠不齊，兩極分化很嚴重，既有市值上千億美元的優質明星公司，也有市值僅幾百萬美元的垃圾公司；既有每日成交上千萬活躍的熱門股，也常看見零成交的冷門股。而且往往是好的公司越好，得到的關注度越高，估值越高，成交越活躍；差的公司越差，得到的關注度越低，成交越清淡，股價低迷到一定程度觸及1美元退市規則后將自動退市。這種結果是市場選擇出來的，是無數投資者投票的結果。

在美上市的中國概念股中，真正受到美國資本市場認可的都是那些有創新模式的公司，百度、新浪、攜程、新東方、網易、邁瑞、分眾傳媒等老牌中概之所以估值高，是因為這些公司在各自領域能有所創新具備核心競爭力，能保持業績的增長。2010年秋以來赴美上市的50多家中國公司中，受到資本市場青睞的也均是有創新業務形態或者商業模式的高成長公司：新興的視頻行業的優酷、房地產垂直網站搜房、Freemium模式的互聯網安全公司奇虎、經濟型連鎖酒店漢庭、中小學課外輔導培優機構學而思、婚戀社交網站世紀佳緣等。相反，那些僅僅憑借一時概念的股票只能享受暫時的溢價估值，而揣著小九九企圖在美國資本市場撈到便宜的公司，注定將付出慘痛的代價。