中國應考慮立即放松貨幣政策

10月以來，國際金融市場的動蕩開始愈演愈烈。11月的第一天，希臘總理突然宣布將針對救援該國的一攬子計劃進行全民公投。最新消息顯示，希臘議會已經基本上同意這一方案，而公投可能在12月舉行。

這樣的一次公投舉動，成為懸在整個歐洲債務問題之上的達摩克里斯之劍，這表明希臘問題已經難以為外界控制，也意味著希臘很可能會選擇違約。一旦希臘違約，其造成的影響可能將超過2008年雷曼兄弟破產，整個歐洲和世界金融機構都將顫抖。

可以想見，一旦希臘違約，希臘債券將一文不值，歐元區救助方案也將落空。與此同時，意大利等國將受到波及，歐洲金融機構也將受到嚴重影響，流動性將出現短缺，美元可能繼續向上，全球金融市場的劇烈下跌將難以避免。

對于中國來說，這樣的威脅也顯得越來越明顯。很多跨國企業反映，其對歐元區國家的出口正在迅速下滑。而在這樣的情況下，如果貨幣政策仍然過緊，可能出現如2008年第四季度和2009年第一季度經濟劇烈下滑的風險。

周二公布的中國PMI指數也顯示出，中國制造業活動已經遠遠低于市場預期。出口訂單和新訂單等各種指數也出現大幅下滑，這意味著未來幾個月中國經濟活動將繼續減緩。筆者認為，中國應該審慎考慮目前的貨幣政策，并且應該吸取上輪金融危機期間貨幣政策放松過慢導致的經濟迅速滑坡的教訓。從中國目前的國內情況來看，結合海外經濟的現狀，中國應該考慮放松貨幣政策。

緩解中小企業信貸饑渴

中小企業的融資難問題已經成為社會關注的熱點問題。正像筆者此前提出的，拋開中小企業自身經營問題，以及銀行本身的風險考量等因素，這事實上是一個結構性問題。國有銀行向中小企業提供流動性的動力并不強，同時，受到政府意志的制約，國有金融機構也不得不向政府相關項目提供成本較低的信貸資源。一旦出現大規模的政府投資，比如2008年金融危機之后的四萬億政府刺激計劃，銀行的信貸資源將很快被這些項目擠占，最終造成“國進民退”。

這意味著如果不改變中國目前的金融結構，中小企業即使愿意付出較高的利率水平，也難以獲得國有銀行的青睞。盡管在財政和稅收方面，中國政府已經出臺了一系列的政策，希望扶持中小企業，但在金融方面，實質性的舉動卻并不多。事實上，在沒有得到監管部門的明確指示前，銀行也不會立刻放開對中小企業的信貸閘門。

體制性問題解決需要較長的時間，而在極端環境下，中國貨幣當局的可選擇空間并不大。必須選擇放寬貨幣政策，在國有企業的貸款需求被滿足后，總會有剩余信貸資源會流向中小企業。這當然不是治本之策，但卻是目前經濟和金融環境之下的最佳選擇。

謹防房地產市場下行風險

房地產市場也成為中國經濟發展的另一個桎梏。在過去5年的經濟發展中，房地產是中國經濟的重要動力，對中國經濟的帶動效應十分明顯。在大規模行政性調控政策的影響下，中國的房地產銷售面積最近已經出現較快下滑，價格也出現了較為明顯的松動。盡管這是調控政策本身希望達到的效果，但房地產市場如果持續目前的頹勢，那也很可能導致市場的崩盤。這會帶來一個傳導效應：房地產銷售不暢，政府的土地拍賣收入將會銳減，地方政府的沉重債務也將難以為繼；同時，地方融資平臺的大量投資項目都與房地產項目相關，房價下跌將影響這些項目未來的現金流收益，進而影響到整個銀行體系和宏觀經濟。

此外，大量銀行的抵押品是房產和土地。一旦抵押品的價格出現較為明顯的下降，客戶的違約率可能提高，如果銀行被迫對抵押品的價值進行重估，那么客戶將被要求提前歸還部分貸款，部分客戶將出現“被違約”，這樣的結果將是致命性的。

從實體經濟本身的影響來看，房地產開工率和開工面積的下降，將影響鋼鐵、建材等若干上游行業。一旦出現這樣的情況，考慮到重工業在中國經濟的核心低位，那么其帶來對整體經濟的沖擊，將蔓延至就業和服務業等若干領域。因此，針對房地產市場的行政性調控政策應該盡快退出，取代以利率調控和稅收等更加市場化的手段。

貨幣政策應放松

筆者認為，中國應該盡快考慮放松貨幣政策，來降低中國經濟的下行風險。中國的貨幣政策緊縮進程相對超前，這也在某種程度上意味著這些政策存在一定彈性。11月1日，澳大利亞央行已經宣布降息25個基點，這也應該為中國央行所借鑒。

在過去的一年中，中國已經數十次提高了存款準備金率，四次提高了利率，在這樣的情況下，全社會流動性已經開始緊張，導致了資金成本的提高。如果海外流動性出現緊張，即使境內的貨幣政策不再緊縮，境內的資金成本仍將進一步提高，這對于盈利能力并不強的很多制造型企業來說，將意味著進一步的緊縮，在終端需求不暢的情況下，很多企業的現金流狀況都將出現緊張。

貨幣政策的完全放松將需要考察通脹的最終表現。目前來看，通脹的全面下降仍有待時日，但隨著國際大宗商品價格的下跌，中國PPI價格指數也將出現較為明顯的下跌，其對CPI的傳導作用也將進一步下降，這有利于整體通脹水平的下降。

一旦通脹企穩，那么中國央行的貨幣政策放松則將更為明確。但目前面對境外需求下降以及境內以房地產市場疲軟帶來的經濟減速的風險，筆者認為，央行應該首先降低存款準備金率，通過緩解市場流動性來降低市場利率，減輕企業的融資負擔。

筆者預計，央行很有可能近期內降低存款準備金一次，幅度為50個基點，與此同時，央行將在年內降低中小銀行的存款準備金率100個基點。存款準備金率的調整意味著貨幣政策全面放松的開始。