高端商業物業的租金測評模式探討

摘要：目前，有關高端商業物業投資開發與運營租金管理的相關研究卻明顯滯后。如何有效地指導高端商業物業中心的投資開發與運營管理，是中國目前商業地產迫切需要解決的問題。高端商業物業中心投資開發和有效運營的最終目標，是實現租金收益最大化。因此，科學地識別出高端商業物業租金的決定因素與租戶組合的作用機制，能夠從理論上有效地指導高端商業物業的發展商和運營商的實踐活動。

關鍵詞：高端商業物業；租金測評；指標

中圖分類號：F713.51文獻標志碼：A文章編號：1673-291X（2011）09-0193-03

一、選題背景及意義

商業物業租金的相關實證研究真正起步于20世紀90年代，已經成為國際學術界近期關注的一大焦點。但由于受到數據可得性的限制，關于商鋪租金的理論分析缺少針對性和實用性。隨著中國經濟社會的發展進步和城市化進程的快速推進，商業物業在中國的各個主要城市蓬勃發展，已經成為房地產開發的熱點。同時，理論界對中國商業物業的研究興趣也與日俱增。盡管如此，目前中國理論界對于商業物業尤其是高端商業物業的租金模式研究方面的理論缺少針對性和實用性。所以急需這方面的研究。

對于高端商業物業，目前國內并沒有一個確切的含義，本文認為所謂高端商業物業就是指：針對高端消費群體開發的，技術配備完善的用于寫字樓、零售空間或工業租戶用途的房地產。以下本文從文化層面、經濟視角、技術含量、人與環境和諧四個方面解讀高端商業物業的內涵較為準確。

首先，文化層面解讀。一個稱得上高端的商業物業，應該是一個文化與藝術的載體，是現代城市文明的結晶和創造作品，又應彰顯商業物業的文化價值。高端商業物業遠非是凝a固的建筑物，而是充滿獨創，充滿文化韻味的藝術品。例如天津的勸業場，可謂是聞名全國，極大地提升了天津的大都市形象。我們可以這樣認為，高端商業物業的出現，來自于一個城市文化的厚積薄發兼容并蓄，來自于有高文化領悟的有實力有戰略眼光發展商對房產作品的文化挖掘和張揚。其次，經濟視角解讀。縱觀世界經濟發達國家和經濟發達城市，包括中國改革開放三十多年來的經濟長足發展現實，清晰地可以看出一個規律，即高端商業物業聚集出現在經濟高度發達的中心城市，表現為CBD中央商務區的頂級寫字樓集聚的跨國企業總部，國內著名企業神經中樞，集中了大規模的全球化流量經濟。由此不難看出，為什么高端物業在中國長三角、珠三角、環渤海區域的中心城市不斷升溫，乃是有其價值體現，對經濟的助推力所決定的。所以經濟越是發達的國家或城市，高端商業物業也將愈益發展。再次，高技術含量解讀。從物業技術含量視角審視，高端商業物業一個顯著的特征在于物業具有高技術含量，引領房地產產品的時代風騷。 高端物業技術含量表現在物業的規劃、設計、設備設施配置都展示了高技術含量賦予全新的生活理念和品質。最后，人與環境和諧解讀。高端商業物業更應當充分展示人與環境和諧的理念，從業主和顧客對稱性服務訴求來凸顯高端商業物業的真諦。高端商業物業新概念，倡導營造和諧完美的公共環境，著力打造人性關懷的公共環境和公眾物業文化形象，提升城市形象。

租金決定模式。我們這里的租金決定模式是指：影響高端商業物業租金的各種因素組合成一種模式，這種模式可以用于確定新開發的或者轉租的高端商業物業的租金，從而為開發商和運營商提供一種可參照的決定租金模式。本文認為影響高端商業物業的因素主要有以下幾個方面。第一，從區位特征、建筑特征、商鋪特征和租約特征“四維度”入手，構建影響高端商業物業租金的特征價格模型，通過實證分析識別出高端商業物業租金的微觀決定因素，計算得到各特征的特征價格和邊際價格。第二，基于商鋪租金的視角，通過將各種業態的不同租戶組合在一起，從而使高端商業物業的整體發展態勢趨好，使得開發商和運營商組合達到雙贏。使租戶主要的成功因素包括租戶組合，地理位置的優劣和可達性，商圈的規模和品質，停車位的提供，內部布局和環境。

二、文獻綜述

（一）國內研究現狀

1.房價和租金關系方面的國內文獻綜述。（1）理論研究文獻綜述。肇越、朱明芳[2]在2006年談到，房地產產品具有兩重性。既可以作為消費品用于消費，也可以作為投資品用于投資。對于作為資產而持有或交易的商品，其內在價值是由其未來收益的資本化價值決定的。對于房地產產品來說就是其租金的資本化價值。（2）實證文獻綜述。杜紅艷、馬永開[3]在2007年利用現有的房屋銷售價格指數和房屋租賃價格指數，運用計量經濟學方法，對全國以及北京、上海、深圳和杭州等城市的房價和租金關系進行了實證研究，結果表明，在全國范圍內，房價和租金短期相對獨立，長期房價是租金的變動原因，但租金不能影響房價。對四個城市的分析結果則顯示，房價和租金的關系因不同的城市、不同的經濟環境等因素而異。杜紅艷、馬永開通過對 1998 年第一季度到2006 年第三季度的房屋銷售價格指數和房屋租賃價格指數的單位根檢驗、協整關系檢驗以及Granger因果關系檢驗，得出主要結論為：在全國范圍內，房價和租金短期相互獨立，房價是租金變動的長期原因，房價上漲能夠帶動租金上漲，但是租金不是房價變動的原因。上海市房價和租金的關系與全國范圍內的房價租金關系一致，短期兩者相互獨立，長期房價影響租金。而北京市的房價和租金則相互獨立。

中國的謝岳來[4]在2004年從購房行為的潛在投資性出發探討了房價租金比的合理范圍，分析了理性泡沫和經濟非理性影響房價租金比的內在機制，并對北京、上海等城市的現狀進行了研究，但并沒有得出租金與房價相關的結論。而周永宏[5]在2005年從經濟學分析的角度提出，當前中國房價和租金被區隔到壟斷競爭市場和完全競爭市場，兩者具有相對獨立性，租金和房價沒有明顯的關系。崔光燦[6]在2006年則利用上海市1998—2004年的房價數據與租金數據進行格蘭杰因果關系檢驗，發現上海市房價和租金基本獨立。

綜上所述，目前國內的觀點主要分為兩種：一種認為房價和租金無關，實證分析也說明了一定范圍內的房價和租金的獨立關系，但已有的實證方法仍需要完善和改進；另一種認為，房價是租金的資本化。這兩種觀點截然相反，究竟哪種觀點正確目前并沒有定論。且天津市的房地產市場究竟適合哪種觀點，也沒有研究。

2.影響租金的其他因素理論研究綜述。譚軍[1]在2006年談道：購物中心空間資源的供給短期內是缺乏彈性，甚至是完全無彈性的，因此空間價格——均衡租金率主要取決于空間需求。對于單個的購物中心來說，從長期來看，空間供給也是不變的。這意味著均衡租金還是取決于空間需求，但對于特定零售商面臨的租金率，則取決于空間需求和購物中心市場結構。購物中心的租金率由空間需求和供需雙方的討價還價能力決定的。除此之外，還有其他一些因素會對租金率產生影響。如租約條款、承租面積、購物中心規模、承租人特征、空間布局的租賃組合等決定。

（二）國外研究現狀

1.房價與租金關系的兩種主要理論。（1） 馬克思的地租理論[7]。馬克思在《剩余價值理論》中認為房價和房租都是房屋價值的貨幣表現形式，都應該反映房屋的價值。 房屋價格是房屋價值的基本形式，房租是以房價為基礎計算出的，是派生形式。 由于同一房屋的售價和房租所反映的是同一房屋的價值， 所以房租與房價必然存在著一定的比例關系。馬克思通過含地租（地價）的租售比價概念來考察房價和租金的關系。租售比價就是指同一時間、同一區位、 同類型房屋租金與房價的比例關系。租售比價是按住宅買賣市場價格計算市場租金的依據，即租售比價=住宅市場租金/ 住宅買賣市場價格，以公式表示： r=R/ P（ r 為租售比價， P 為房價， R 為房租）。（2）迪帕斯奎爾—惠頓模型（簡稱D-W模型）。D-W 模型中認為租金和房價的比值為i，i 為資本化率，這是投資者愿意持有住宅資產的當期期望收益率。資本化率被看做是外生變量，它是根據利率和資本市場上各種資產（股票、債券、短期存款）的投資回報。因此，住宅資產的價格P 是租金水平R通過資本化率i 來確定的，以公式表示為：P=R / i（P 為住宅資產的價格， 即房價， R 為租金）。在D-W模型中同樣可以看到房價和租金是成正比關系，不過此時的比例關系為1 / i，即資本化率的倒數。

總之，馬克思的地租理論和D—W模型的前提條件都是房價與租金處于同一個成熟市場環境下，雙方聯系緊密，沒有相互區隔，從而得出兩者存在正相關關系的結論。不同之處在于，馬克思把房價和租金認為是對同一價值商品的不同價值表現形式；而D—W 模型將房屋視為資產，房價為資產的價格，而租金則為房屋資產的投資回報率。

2.租賃市場上租金決定的其他理論。Miller等人在1983年曾以融資性租賃為研究對象，認為在競爭性租賃市場中，單期租約租金率高低與租賃資產特征有關，獨立于承租人狀況。有學者把Miller等人的研究擴展到跨期租約，建立了一個均衡租金模型。模型結論表明，租約中具體條款約定會對均衡租金產生影響。其他學者考察了租約中有關保證金存款、可撤銷和分租轉租條款等約定對租金率的影響，得出與上類似的結論。

Benjamin在1995年把有關融資性租賃的研究成果運用到購物中心租金決定研究中，實證分析表明，物中心空間租約條款確實會影響租金率。他還指出，租金率中包含的談判成本和履約成本所占比例會隨零售商承租的面積增大而降低。

Ray在2003年指出，每個租約的交易成本可能與特定零售商承租的營業面積大小無關，交易成本的降低是規模效應的結果。因為如果一個購物中心營業空間在越少的承租人之間進行配置，每個承租人獲得的空間就會越大，租金率中交易成本所占比例就越低。不過Ray強調，這種交易成本的節約難以抵消隨著購物中心與數量越少的承租人簽約而導致的經濟租金損失。其他研究表明：承租的營業面積對基礎租金率有顯著影響。通常，營業面積與基礎租金率成負相關。

Case Shiller[8]在1997年首先提出租金與房價的關系類似于股票市場中股利與股價的關系，他們運用現值模型對兩者的關系進行研究，認為房價是未來租金收益的現值之和。

三、評價指標

（一）經濟潛力指數

經濟潛力指數用來表示每個商業區的銷售潛能。它是由來自區域J在商業區I購物的消費者的數量乘以區域J中人均收入而得到。經濟潛力指數被表示為所有商業區總潛力指數的一定百分比。需要注意的是，這里的人均收入是用每年家庭和個人的潛在支出所表示的。用所觀察到的購物出行類型來確定主要商業區現實的而不是預期的顧客是本研究的一個重要特征。本研究中所使用的創新方法同傳統的市場研究方法不同。傳統的研究方法是用既定的零售店周圍所有人口而不是被選人口來測量經濟相互影響。當個人可支配收入和潛在支出相符合時，EPI就會對租金產生積極的影響。公式如下：

EPIi =[Cij.Rj]/[Cij.Rj].100% （1）

Cij=從區域j到商業區i購物的顧客的數量

Rj=區域j人均可支配收入

N=10

（二）區域吸引指數

區域吸引指數：是以租約地為基礎的商業區的大小和消費者從區域j到商業區i的距離的平方相比較，以及區域j人口數量共同影響得到。也表示為總區域吸引指數的百分比，公式為：

CAJi =[（Si/Dij）.Pj]/[（Si/Dij）.Pj].100% （2）

Si=商業區大小

Dij=從區域j到商業區i的距離的平方

Pj=j區域潛在消費者數量

N=10

高端商業物業使用的主要分析方法依賴于需要經過實證檢驗的三個研究假設。H1：單位基本租金與商業區面積反向相關，即商業區面積越大，租戶支付的單位租金越少；H2：按照所售商品的種類制定基本租金，商品所作貢獻會隨商業區形象和業態混合的不同而不同；H3：與經濟和空間相關外部因素可以通過EPI和CAI測量出來，對租金水平產生重要影響。

三個假設引出了確定零售租金模型的基本觀點。高端商業物業集中在第二和第三點上，其分別檢測了非空間決定因素和空間相關決定因素的貢獻。我們可以看出商業區形象很難與他的空間內容背景相分離。構成當前實證研究基礎的方程一般形式如下：

Base Rent=eB0eB1isizeeB2MixeB3ipotentialeB4Attractioneε（3）

“大小”和“混合銷售”是商業區的內生因素，而“潛力”和“吸引力”是商業區外生因素。因此：

lnBase Rent=B0+B1iSize+B2iMix+B3iPotentail+B4iAttraction+ε

（4）

參考文獻：

[1]譚軍.購物中心空間租賃理論研究[J].江蘇商論，2006，(6):18-20.

[2]肇越，朱明芳.租金資本化、收入約束與房地產市場價格[J].價格天地，2006，(1):24.

[3]杜紅艷，馬永開.中國房價與租金Granger因果關系的實證研究[J].宏觀經濟戰略與管理，2007，(7):16-99.

[4]謝岳來.基于房價租金比的京滬穗杭房價研究[J].浙江經濟，2004，(1):25-28.

[5]周永宏.當前中國房價與租金關系的經濟學分析—— 一個市場區隔理論的解釋[J].當代財經，2005，(10):13-16.

[6]崔光燦.上海市房價、地價和租金關系研究[J].房地產市場，2006，(4):4-6.

[7]馬克思.剩余價值理論Ⅱ[M].北京:人民出版社，1975:860.

[8]Case，K.E.，Quigley，J.M.and R.J.Shiller.Comparing wealth effects:the stock market versus the housing market[R].NBER Working Paper，8606，2001.[責任編輯 郭偉]