論對沖基金在中國的監管問題

摘要：隨著金融市場的加速創新和結構性調整，對沖基金的規模也快速擴張，成為中國金融市場活動的重要參與者。然而，在給金融市場增加流動性和市場效率的情況下，對沖基金也給中國金融市場帶來了新的不穩定因素，因此，對對沖基金進行監管，減少其對中國金融體系的負面影響，也就成了中國金融管理部門不得不面對的新課題。

關鍵詞：對沖基金 金融市場 監管

中圖分類號：F830.9文獻標志碼：A文章編號：1673-291X（2011）25-0070-02

當前，中國金融市場正在日益對外開放私募基金日趨活躍，再加上證券市場上“融資融券”制度的實施，這些都為中國對沖基金的產生及國外對沖基金的進入創造了很好的環境。隨著金融危機的漸漸退去，在全球股市動蕩中受到重創的對沖基金再度復蘇回暖。據了解，對沖基金正加快進入亞洲等新興市場的腳步，中國作為亞洲經濟的增長熱點無疑也受到了對沖基金大鱷們的“青睞”。因此，如何應對這些對沖基金在國內金融市場的活動，并對其進行有效的監管，就成為擺在中國金融監管部門面前的新課題。

一、對沖基金概述

所謂對沖基金，即指“采用靈活投資策略，力求在不同市場條件下均可獲取高收益的私募基金”，盡管其本意是希望通過購買一種或幾種實物資產或證券以對沖風險，防范財富總量波動和損失，但現實中對沖基金并不僅僅是實現財富的保值，其主要目的是獲取超過市場平均水平的超額收益。

現代金融市場中，對沖基金因為其組織形式、交易規模以及影響力的不斷擴大，其在金融市場上的作用日趨明顯。例如，對沖基金可以提高金融市場的流動性，增加市場的投資品種，增加投資的多元化等。但是更多的是對沖基金加劇金融市場的波動，增加金融市場交易的潛在風險。雖然對沖基金的套利活動具有增強市場彈性的一面，但其固有的高風險特性難以改變，加之松散的國際監管環境，對沖基金的風險聚合力難以估量。

二、對對沖基金進行監管的必要性分析

1.對沖基金杠桿操作放大了資本市場的風險和損失。杠桿操作是指對沖基金通過借款、保證金交易、回購、金融衍生品交易和賣空等手段，在凈資產不變的情況下擴大總資產的規模，提高財務杠桿比率從而增加基金的盈利水平。杠桿操作雖然能夠放大資產規模，加強基金的盈利水平，但是也放大了基金的風險以及所帶來的損失。當市場向不利于基金資產的方向波動時，對沖基金將要承擔放大性的資產貶值和杠桿操作費用雙重損失，當損失比較嚴重時，甚至會導致基金清盤，從而導致投資者難以估量的損失。

2.對沖基金的投機做空行為有可能導致證券市場的非理性暴跌。對沖基金在金融市場上通常用做空的手段進行證券對沖操作并通過市場下調階段獲取投資收益。為了達到獲利的目的，對沖基金會通過一系列手段甚至是一些非常手段使金融市場行情出現大幅下調波動和非理性暴跌，從而通過出售看跌期權獲取巨額暴利，但另一方面也導致廣大的投資者尤其是中小投資者損失慘重。例如，在2010年11月11日和12日，國內外的對沖基金通過在11月11日狂拉中國石油（SH；601857）這個指數最大權重股而使上證指數在半個小時內就拉到2010年度最高點位，臨收盤15分鐘內又大肆拋售中國石油等其他權重股使股指在15分鐘內狂瀉40多點，從而造成股市恐慌，使廣大的投資者在未來的幾天瘋狂出貨從而導致股票市場在五天內大跌347.86點，指數跌幅高達11%，股票市值蒸發數萬億，廣大投資者損失慘重。由于對沖基金是不受監管的機構投資者，可以根據投資需要，自主決定做空的品種、數量和時機，因此對沖基金的做空行為很可能導致廣大投資者被誘空的“羊群行為”，從而導致市場的非理性暴跌。

3.對沖基金操作的信息不對稱。為了加強基金操作的保密性，對沖基金通常對外封鎖有關基金的運行動態信息。這有利于對沖基金展開頻繁的投資活動。但同時信息封鎖也很可能導致基金經理為牟取私利創造條件從而損害投資者利益。更重要的是，信息封鎖還使得中國金融監管當局不能及時掌握對沖基金的運作情況，不能提前為可能發生的與對沖基金有關的金融風險做好準備。而由此造成的金融動蕩的后果和破壞力及損失要比基金經理欺騙投資者要嚴重得多。

4.當前中國對對沖基金還是監管真空狀態。對沖基金由于不是正式的注冊金融機構，其組織架構和投資者結構使其巧妙地避開了中國金融監管機構強制性注冊和信息披露的規定。因此，在中國對沖基金行業存在著嚴重的“監管真空”，這也是近年來對沖基金在國際上屢屢遭外界所指責的原因。

三、中國對沖基金監管措施

1.制定和完善相關法規制度。目前，中國的對沖基金還沒有合法地位，所以在中國《證券投資基金法》與《證券法》中還沒有對對沖基金的適用管理條款。所以針對對沖基金自身的特點和中國金融市場的發展現狀，中國對沖基金監管立法應當遵循以下原則：第一，規范原則。鑒于對沖基金的高風險性以及中國證券市場的發展現狀，對有關對沖基金的市場準入、運作、信息披露應該作出明確的規范，使其在有法可依的前提下，充分發揮自身優勢。第二，公平原則。適用于一般投資基金的監管內容，如反欺詐、反市場操縱、禁止內幕交易，以及關聯交易限制等規定均應同樣適用于對沖基金。第三，平等原則。立法中應當遵循保證對沖基金當事人地位平等的原則。一方面，法律的監管在于保證基金投資者是合格的投資者，確保投資者和發起人、管理人雙方能力的均衡；另一方面，合格的投資者可以依靠自己的能力獲得和對沖基金發起人平等的法律地位，法律監管則應適當放松。第四，鼓勵金融創新的原則。立法要具有一定的靈活性和超前性，既要注意保護投資者，又不能管得太死，以免扼殺對沖基金金融創新的積極性。

2.信息披露要求。要求對沖基金披露更多的交易信息是最根本的和急迫的。對沖基金主要交易對象之一 ——金融衍生產品大多是一對一的場外交易，合約內容千差萬別，交易原理復雜，有時跨國家操作，風險狀況也各有不同，同時存在相當大的現行會計信息不能體現的未來潛在風險，這使得對沖基金的信息披露可能超出普通投資者的理解能力。所以在這一過程中，市場的自身約束可能難以做到及時和有效，監管當局和國際金融組織應當成為對沖基金監控的主體。會公開信息與投資組合，但必須定期向投資者及基金監管機構披露信息，接受其監管。

3.對衍生產品杠桿作用的控制。中國金融監管當局應通過提高外匯、股票及其衍生產品交易的保證金和交易稅金的方法，提高掠奪性投機的交易成本，降低衍生產品的杠桿率，在危機時刻不失為一種有效控制市場的措施。

4.加強間接監管。避免監管活動對對沖基金的正常經營行為形成約束，降低了操作靈活性，因此，各國普遍把行業自律以及間接監管納入到對沖基金監管體系中。尤其對于中國來說，對沖基金尚處于發展初期，過于嚴格的監管可能會把對沖基金扼殺在搖籃中。因此，在制定相應法規的基礎上，中國應該把間接監管模式納入監管體系予以整體考慮。為此，要求那些與對沖基金有業務往來的金融機構，尤其是商業銀行應該加強內部風險管理，并依據《巴塞爾新資本協議》的第二大支柱對這些金融機構的風險暴露進行外部監督，同時監控它們的資本充足率。

5.加強國際協調與合作。除了構建中國對沖基金監管體系、審慎開放資本項目，我們還應當積極參與各種國際協調與合作以及國際金融組織活動，謀求有利于中國對沖基金發展的國際金融新秩序。自20世紀90年代以來，國際金融危機傳染性和擴散性等新特點表明，在金融全球化日益發展的今天，一國完全靠自己的努力來防御、應對來自外部的金融風險與金融市場沖擊波，是比較困難的。加強國際間金融協調與合作是抵御金融風波的重要手段。中國作為一個高速發展中的大國，應積極參與國際金融組織活動，加強與世界各國的金融協調與合作。

總之，我們應該采取一些有效的監管措施應對對沖基金的到來。對沖基金監管的立法目標，應當是在協調公平與效率二者關系的前提下，實現對沖基金監管現代化——鼓勵金融創新與風監管的結合，前者是實現現代化的前提，后者是保證現代化實現的途徑。而對沖基金監管現代的實質就是以風險為基礎將監管“市場化”，從而最終體現證券監管的宗旨——最大限度地保護資者的利益。

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[責任編輯 陳麗敏]