整體上市:艱辛的探索

邀請嘉賓：

國務(wù)院國資委研究中心主任 李保民

中國鋼研科技集團(tuán)有限公司董事長、總經(jīng)理 才讓

中國誠通控股集團(tuán)有限公司副總裁 王斌

上海榮正投資咨詢有限公司董事長、東方電氣股份有限公司前獨(dú)立董事 鄭培敏

整體上市難在哪里?

《國企》：時(shí)至年底，年初曾經(jīng)傳出要整體上市的幾家央企如今并沒有達(dá)成目標(biāo)。您認(rèn)為這是為什么?央企推動(dòng)整體上市在具體操作上究竟面臨哪些困難?需要考慮哪些因素?

王斌：今年多家央企至今尚未完成整體上市，原因是多方面的，有客觀原因，也有主觀原因。

客觀原因主要表現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)層面。世界經(jīng)濟(jì)面臨下行風(fēng)險(xiǎn)，尤其歐債危機(jī)導(dǎo)致了世界經(jīng)濟(jì)的不穩(wěn)定；同時(shí)中國也正處于宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控階段。全球和中國股市總體情況不佳，導(dǎo)致中國股市的不穩(wěn)定。整體經(jīng)濟(jì)形勢不好，自然影響到企業(yè)的經(jīng)營，也影響到資本市場，今年的A股市場一直處在下行當(dāng)中。而央企盤子太大，在市場不好的情況下，會影響到整體上市的進(jìn)度，央企需要找到一個(gè)較好的時(shí)機(jī)窗口。所以，今年一些央企沒有完成整體上市，有其客觀原因。

從主觀原因分析，央企整體上市涉及較多的利益關(guān)系，面臨很多難點(diǎn)。具體到操作上，一是資產(chǎn)問題，二是人員安置問題，三是思想認(rèn)識問題。

在資產(chǎn)問題上，例如改制企業(yè)的土地資產(chǎn)，在改制前可能屬于劃撥地，一旦央企整體上市，在土地資產(chǎn)的確認(rèn)上就可能與地方產(chǎn)生利益沖突，影響到整體上市進(jìn)程。在人員安置上，改制企業(yè)的職工安置，是一個(gè)非常棘手的問題。過去在改制企業(yè)中，往往出現(xiàn)剝離出來的企業(yè)職工與留在上市公司的職工在收益上存在較大差異，過去我們有些改制企業(yè)通過分紅的方式來解決這個(gè)問題，但這不可持續(xù)。在思想認(rèn)識上，到目前為止，央企改制仍然存在思想認(rèn)識問題。企業(yè)改制上市后，經(jīng)營管理的透明度大幅提高，有些企業(yè)的高管有后顧之憂，這也影響到上市步伐的加快。

才讓：如果央企條件成熟的話，可以說整體上市不會有太大問題。因?yàn)檠肫笳w上市存在兩方面動(dòng)力。從政策方面來看，國資委積極倡導(dǎo)，各部委支持鼓勵(lì)；從企業(yè)自身來看，如果主業(yè)突出，條件成熟，整體上市可以獲得優(yōu)勢資源、規(guī)范法人治理結(jié)構(gòu)、促進(jìn)現(xiàn)代企業(yè)制度的建立。

因此，央企整體上市主要考慮兩個(gè)影響因素。一是資本市場可能會對某個(gè)階段整體貨幣供求、價(jià)格、指數(shù)走向等有一定影響，需要考慮時(shí)機(jī)、條件、標(biāo)準(zhǔn)等因素；二是具體到企業(yè)，各家央企的情況不一樣，條件成熟度不一樣。

李保民：無論哪一個(gè)企業(yè)推動(dòng)整體上市，都必須達(dá)到上市的基本要求，例如要做到主業(yè)明確，股權(quán)多元化，對股東負(fù)責(zé)，能進(jìn)能退等。

就具體操作來看，一是考慮業(yè)務(wù)板塊的發(fā)展前景；二是考慮在實(shí)現(xiàn)股權(quán)多元化的過程中，能否找到合適的戰(zhàn)略投資者；三是存續(xù)問題，包括存續(xù)資產(chǎn)問題，存續(xù)資產(chǎn)涉及人員如何安置等。此外，在產(chǎn)權(quán)多元化的基礎(chǔ)上，法人治理結(jié)構(gòu)，特別是獨(dú)立董事的選擇，董事會對職業(yè)經(jīng)理人的選擇和管理等都是需要考慮的問題。

鄭培敏：對于之前媒體報(bào)道部分央企今年將實(shí)現(xiàn)整體上市，但至今仍沒有實(shí)現(xiàn)，我認(rèn)為，在證監(jiān)會和國資委的鼓勵(lì)之下，他們還是很想上市的。但整體上市是一項(xiàng)很復(fù)雜的工作，包括資產(chǎn)評估、人事資源調(diào)整、企業(yè)資質(zhì)、管理層分歧以及各類復(fù)雜的技術(shù)因素。

在具體操作上，管理機(jī)制比較好，產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)比較清晰，業(yè)績又比較好的公司，可以優(yōu)先整體上市，例如寶鋼、東方電氣等。

在東方電氣的上市過程中，我們也遇到國家特殊行業(yè)如核電資質(zhì)的問題、法人代表以及未上市資產(chǎn)等大大小小的問題，通過具體問題具體分析，在摸索中慢慢解決。正因?yàn)闁|方電氣的整體上市模式復(fù)雜獨(dú)特，由來被業(yè)內(nèi)稱為“東電模式”。

《國企》：很多人認(rèn)為，目前沒有一家央企真正實(shí)現(xiàn)了整體上市，最多可以說是一些央企的主營業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)了整體上市，因?yàn)閹缀跛醒肫蠖剂粲屑瘓F(tuán)母公司這個(gè)“殼”。央企整體上市是否“卡殼”了呢?

鄭培敏：一個(gè)多元化的集團(tuán)公司，下面可能有幾個(gè)子公司都已經(jīng)上市，但由于集團(tuán)的多元化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)決定了企業(yè)很難做到整體上市，所以也不必強(qiáng)制實(shí)施整體上市。如中糧集團(tuán)下屬的中糧地產(chǎn)和中糧屯河，因?yàn)樯婕暗念I(lǐng)域不同，要打包在一起上市是不能實(shí)現(xiàn)的市場行為。所以對于控股型的央企集團(tuán)公司，不能形而上學(xué)地理解整體上市，不能本本主義地要求全部整體上市。

對于“目前還沒有一家真正的央企實(shí)現(xiàn)整體上市”的說法，要從不同角度來理解。比如寶鋼、東方電氣等央企都基本完成了主營業(yè)務(wù)整體上市，但寶鋼還有華寶證券、華寶信托等非主營資產(chǎn)，就不必強(qiáng)求整體上市。能夠?qū)崿F(xiàn)主營業(yè)務(wù)整體上市，就可以理解為達(dá)到了國資委的整體上市目標(biāo)。

王斌：有人質(zhì)疑“現(xiàn)在沒有一家完全整體上市的央企”，我認(rèn)為不能這樣理解。我們的企業(yè)改革推進(jìn)到這一步后，制度也沒有發(fā)生變化。如果把這個(gè)“殼”去掉，誰來做股東?國資委是一個(gè)行政單位，按照《公司法》規(guī)定是不具有經(jīng)濟(jì)功能的，如果國資委直接持股，承擔(dān)不了企業(yè)在經(jīng)營過程中所產(chǎn)生的民事責(zé)任。

現(xiàn)在有些經(jīng)濟(jì)學(xué)家只看到了一些經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象的表面，卻沒有深入企業(yè)了解企業(yè)的本質(zhì)。在這種情況下的個(gè)人言論自由是無可厚非的，但這些言論不符合央企的現(xiàn)狀。央企采取這種帶“殼”的方式，是現(xiàn)在中同特色制度下的一種特色安排。

無論如何，國資委在“十二五”期間會實(shí)現(xiàn)制度上的一些突破，至少會做一些嘗試，可能國新公司會承擔(dān)持股職能。至于具體怎么突破，現(xiàn)在正在探索中，誠通集團(tuán)也希望在“十二五”期間為此作出貢獻(xiàn)。

整體上市是個(gè)過程

《國企》：對于整體上市一直存在爭議，您如何理解“整體上市”這個(gè)概念?

李保民：過去人們片面理解了整體上市的概念，實(shí)際上，整體上市在具體操作上可以有多種方式：可以完全整體上市，例如中交建；可以是分拆上市，主營業(yè)務(wù)成熟一塊上一塊；也可以剝離非主營業(yè)務(wù)整合上市，例如不屬于主營業(yè)務(wù)房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，可以剝離給以房地產(chǎn)為主業(yè)的企業(yè)，成立上市公司。所以，整體上市其實(shí)就是企業(yè)資本化證券化，通過市場來評判具體模式。

鄭培敏：所謂整體上市，是指央企中同一類產(chǎn)業(yè)、同一條產(chǎn)業(yè)鏈應(yīng)該只有一家上市公司，在上市公司之外不應(yīng)該有同類資產(chǎn)、關(guān)聯(lián)資產(chǎn)。從整體上市的完全意義上說，無論是寶鋼、東方電氣還是華僑城，中國還沒有一家真正的整體上市公司，最多只是實(shí)現(xiàn)了主營業(yè)務(wù)整體上市。因?yàn)閲Y委沒有直接持有上市公司，中間還隔著集團(tuán)管理這個(gè)層次。

才讓：推動(dòng)央企整體上市，是國資委這幾年針對企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、優(yōu)化資源配置提出的主要思路。但整體上市應(yīng)該是一個(gè)過程，需要量力而行，國資委并不是要求所有的中央企業(yè)都必須馬上達(dá)到這個(gè)目標(biāo)。整體上市目標(biāo)可以分為三個(gè)階段：第一階段，通過企業(yè)內(nèi)部資源整合，搭建平臺、突出主業(yè)，形成適當(dāng)?shù)臉I(yè)務(wù)板塊，減少板塊之間的關(guān)聯(lián)交易，消除同業(yè)競爭。即多業(yè)并行，但相互獨(dú)立；第二階段，達(dá)到條件的企業(yè)實(shí)現(xiàn)整體上市，如果整體上市有困難，必須把優(yōu)良資產(chǎn)注入上市公司，利用上市公司的平臺做強(qiáng)做優(yōu)；第三階段，條件成熟的企業(yè)可以推動(dòng)整體上市。

就中國鋼研自身情況而言，集團(tuán)有三家上市公司，各上市公司涉及新材料產(chǎn)業(yè)、冶金工藝工程產(chǎn)業(yè)、工業(yè)電氣自動(dòng)化等多個(gè)不同行業(yè)和領(lǐng)域，其對人員的要求和管理方式都有所不同。此外，中國鋼研還承擔(dān)著國家研究機(jī)構(gòu)的責(zé)任和使命，而研究機(jī)構(gòu)的考核目標(biāo)和方式與一般的企業(yè)又有所不同。所以，在現(xiàn)階段和“十二五”期間，集團(tuán)的主攻方向是整體上市目標(biāo)的第二個(gè)階段，即把優(yōu)良資產(chǎn)注入上市公司，消除同業(yè)競爭、減少關(guān)聯(lián)交易，實(shí)現(xiàn)資源整合，通過上市公司的平臺做強(qiáng)做優(yōu)。

《國企》：2011年初，國資委強(qiáng)調(diào)，推動(dòng)央企整體上市是今年以及“十二五”期間工作的重點(diǎn)。您如何理解國資委推進(jìn)央企整體上市的意義?

王斌：推進(jìn)央企整體上市意義重大。目前國有企業(yè)要解決的主要問題是現(xiàn)代企業(yè)制度。很多企業(yè)出問題，都是企業(yè)高管監(jiān)管不到位所造成的。同資委在央企推行的“外部董事”試點(diǎn)就是要解決央企的管理問題，但這種制度在某種程度存在不足。因?yàn)橥獠慷露鄶?shù)還是體制內(nèi)產(chǎn)生，在管理上，央企的透明度不夠，有可能還會出現(xiàn)內(nèi)部人控制問題。

現(xiàn)在看來，推行整體上市是最好的管理辦法之一。整體上市可以將企業(yè)完全置于社會各界的監(jiān)督之下，包括高管的行為，有利于國資委加強(qiáng)管理。這也是從20世紀(jì)90年代中期開始推行的現(xiàn)代企業(yè)制度建設(shè)的一種延續(xù)，是國家更好地管理中央企業(yè)的一個(gè)有效途徑。

才讓：整體上市的好處有三方面。第一，監(jiān)督范圍更廣了。國資委要求整體上市的初衷，主要是希望更規(guī)范、更科學(xué)、更有效地推動(dòng)央企健康發(fā)展，引進(jìn)社會監(jiān)督、證券資本的監(jiān)督和股民監(jiān)督。第二，籌資范圍擴(kuò)大。過去企業(yè)發(fā)展靠自身積累和貸款，而E市公司可以通過股份制爭取戰(zhàn)略投資者，通過一級市場爭取社會資本，獲得大量發(fā)展資金實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展。第三，管理方式更有效了。企業(yè)上市后，既按照《企業(yè)法》來運(yùn)營，又按照公司法來管理，董事會、監(jiān)事會、經(jīng)理班子三駕馬車各司其職、相互制約，保證了科學(xué)決策和風(fēng)險(xiǎn)控制。

鄭培敏：整體上市比較難辦，但一定要辦，市場經(jīng)濟(jì)在中國也一定會實(shí)現(xiàn)。整體上市對各方都有好處：對于國資委而言，國資委推進(jìn)央企整體上市，縮減了管理層級，多了證監(jiān)會和股民、媒體來幫他們監(jiān)督上市公司，將使國資委的管理更為簡便、透明和規(guī)范；對于央企而言，相對于分拆上市，整體上市的優(yōu)勢在于協(xié)同效應(yīng)會更好，可以融資擴(kuò)張，建立現(xiàn)代企業(yè)制度；對于資本市場而言，資產(chǎn)擴(kuò)容，運(yùn)行透明，具有積極意義。

東方電氣是一個(gè)成功的整體上市范例。它的整體上市完成了兩個(gè)重要改革：第一，把未上市資產(chǎn)上市，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化，利用整體上市平臺，一次性成功融資幾十億元；第二，把兩個(gè)小上市公司并成一個(gè)大上市公司，企業(yè)管理更加規(guī)范，效率得以提高。

李保民：企業(yè)做強(qiáng)的根本在于產(chǎn)權(quán)制度，這是我們改革的方向。產(chǎn)權(quán)主體多元化是建立激勵(lì)和約束機(jī)制的根本保障。推進(jìn)整體上市使我們在多年股份制改革、建立現(xiàn)代企業(yè)制度進(jìn)程中，有了更明確的工作目標(biāo)和任務(wù)。改制上市有兩個(gè)好處：一是籌集資金，優(yōu)化資源配置；二是推動(dòng)資本化多元化，產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)更加合理。

創(chuàng)造條件，政策推進(jìn)

《國企》：國資委一旦實(shí)現(xiàn)所有央企整體上市，將產(chǎn)生哪些巨大影響?對于企業(yè)自身而言，該如何更好地實(shí)現(xiàn)整體上市?

王斌：對企業(yè)自身而言，一旦實(shí)現(xiàn)整體上市，影響巨大。其一，上市后企業(yè)的股東結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，不良資產(chǎn)和冗員剝離；其二，企業(yè)從資本市場獲得籌資渠道，資產(chǎn)負(fù)債率下降，資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大，競爭能力會提升；其三，上市后企業(yè)機(jī)制發(fā)生變化，透明度提高，運(yùn)營更加規(guī)范化。

目前，誠通已經(jīng)把主營業(yè)務(wù)基本注入上市公司。但是，誠通是一個(gè)比較特殊的企業(yè)，是在央企結(jié)構(gòu)調(diào)整中發(fā)揮獨(dú)特作用的戰(zhàn)略性投資控股公司。誠通在母公司這一平臺按照國資委的要求承擔(dān)了管人、管事、管資產(chǎn)、管戰(zhàn)略、管風(fēng)險(xiǎn)、管資本市場的責(zé)任。我認(rèn)為“十二五”期間可能還無法將整體上市提上議程，但是最終會走向整體上市。

李保民：央企實(shí)現(xiàn)整體上市所帶來的影響必然是積極的。在企業(yè)改革的方向上，建立現(xiàn)代企業(yè)制度最好地體現(xiàn)了公司制度的要求——產(chǎn)權(quán)清晰、權(quán)責(zé)明確、政企分開、管理科學(xué)。

改革開放30年來，國有資本的結(jié)構(gòu)和質(zhì)量大幅度提高。央企能有今天的成就，首先是因?yàn)楦闹粕鲜修D(zhuǎn)換了經(jīng)營機(jī)制，使資本要素得到了優(yōu)化配置；其次，政府下大力度解決人員、債務(wù)等社會負(fù)擔(dān)問題，使企業(yè)能輕裝前進(jìn)；再次，在強(qiáng)大的國有資本實(shí)力的基礎(chǔ)上，我們加大了科技創(chuàng)新的投入和力度；最后，培養(yǎng)了一批掌握科學(xué)技術(shù)的人才隊(duì)伍。

所以，在國企已有成績的基礎(chǔ)上，朝著建立現(xiàn)代企業(yè)制度的方向堅(jiān)定不移地走下去，不僅能優(yōu)化國有資本的資源配置，而且使整個(gè)社會資本也得到優(yōu)化。央企的發(fā)展關(guān)系著國家安全和國民經(jīng)濟(jì)命脈。通過資本市場，可以更好地發(fā)揮央企的功能和作用，對整個(gè)社會的發(fā)展有利。

鄭培敏：國資委一旦實(shí)現(xiàn)所有央企整體上市，對于中國經(jīng)濟(jì)和資本市場將產(chǎn)生非常積極的影響。首先，央企通過國家優(yōu)惠政策，能保持很好的利潤率，可以讓股民分享中國經(jīng)濟(jì)的成長，如中石油、中石化上市后，股民購買他們企業(yè)的股票獲得了很好的收益。其次，上市之后有了監(jiān)督機(jī)構(gòu)和市場競爭，使企業(yè)更加市場化，人事調(diào)整也更加合理化，財(cái)政開支也更加透明化，每個(gè)公司都要提升自己在市場上的市值，所以上市之后企業(yè)會更有效率。最后，長遠(yuǎn)來看，最近幾年國進(jìn)快而民進(jìn)慢，如果將來實(shí)現(xiàn)證券化，市場有公平的定價(jià)，股民可以持有股票并且隨時(shí)買賣，國進(jìn)民也進(jìn)的效率將會大大提高。

《國企》：您認(rèn)為作為主管部門的國資委，應(yīng)該出臺哪些相應(yīng)的配套措施，為央企整體上市創(chuàng)造良好的外部條件?

才讓：在政策性的指導(dǎo)方面，應(yīng)該創(chuàng)造更好的外部條件。例如，作為承擔(dān)不同使命的央企，在證監(jiān)會、發(fā)改委等部門的審批過程中，是否能建立更加通暢的渠道?作為承擔(dān)不同社會責(zé)任的企業(yè)，對整體上市的審批標(biāo)準(zhǔn)是否應(yīng)該與外資企業(yè)區(qū)別對待?作為關(guān)系國家安全和國民經(jīng)濟(jì)命脈的央企，證監(jiān)會是否可以考慮其特殊性?

對于國資委而言，央企之間相互獨(dú)立，在處理整體上市方面不一定有豐富經(jīng)驗(yàn)。如果國資委能站在所有央企的角度，集眾家之長，及時(shí)推廣成功經(jīng)驗(yàn)，以供我們學(xué)習(xí)、效仿，那么效果會更好。

鄭培敏：我認(rèn)為最重要的是，國資委應(yīng)該為央企創(chuàng)造一個(gè)良好的平臺，幫助央企剝離不良資產(chǎn)。上海國資委的做法可以借鑒，他們成立了專門的資產(chǎn)管理公司，幫助企業(yè)承擔(dān)不良資產(chǎn)，使企業(yè)更能放手發(fā)展。國新公司在某種意義上承擔(dān)了這樣的角色，但是落實(shí)的力度不夠，目前還只能承擔(dān)小型企業(yè)的不良資產(chǎn)。

李保民：除了管理創(chuàng)新和制度創(chuàng)新之外，最重要的是人才創(chuàng)新。因?yàn)樵俸玫恼w上市方案，再好的激勵(lì)和約束機(jī)制，最后都是要靠人來完成。目前央企也在通過公開招聘吸引全社會的人才，為央企實(shí)現(xiàn)整體上市和做強(qiáng)做優(yōu)打下基礎(chǔ)。

王斌：央企對上市的認(rèn)識是不一樣的，例如華潤集團(tuán)，如果當(dāng)時(shí)沒有抓住20世紀(jì)90年代中期境外上市的機(jī)會，也就沒有今天的發(fā)展。所以，國資委應(yīng)該在政策上、制度上營造一個(gè)良好的輿論環(huán)境，對央企進(jìn)行專業(yè)培訓(xùn)和指導(dǎo)，為央企整體上市創(chuàng)造優(yōu)越的外部條件。