糾結市

　　糾結與和諧，將是2011年市場的兩個主題詞。在經濟周期中，2011年是一個過渡年，也是一個孕育期，但孕育的結果還不確定，所以，“糾結”在所難免。2011年，不要期待有過多的超預期，對政策的松或緊也不必過分執拗，投資布局需要更加均衡，即“和諧投資”。
　　
　　估值系統性提升終結
　　自2009年初以來，中國經濟是一個由價格和低利率推動的庫存周期，期間，市場的上漲更多來源于估值提升，這一點與本輪周期的本質，即預期由壞變好、利率極低和流動性寬裕有關。但根據我們對周期的劃分，從2011年開始，中國將進入中周期的第二波段，即庫存周期后的中周期加速到繁榮的波段，這將是效率提升、規模擴張和產能擴張的階段。這是一個預期模糊的階段，同時由于流動性在此時邊際增量的減弱以及資本從虛擬經濟向實體經濟的轉移，估值提升的概率大大降低，市場的推動力量由估值向業績轉變。此階段基本不存在估值繼續系統性提升的可能。
　　
　　結構性投資機會
　　2011年的核心資產還是消費加科技嗎？這需要區別看待，顯然，我們前面論述的估值不能持續提升，使此類資產的意義降低，但是沒有人會放棄在經濟轉型期對新興產業的投資，只不過這種投資要更加真實可靠。但在消費和周期之間，2011年可能會此消彼長，而且，當中周期進入啟動階段的時刻，消費品往往會出現一定的估值回歸。那核心資產是周期品嗎？這種可能性要大于2010年，其理由就是中周期的啟動階段會帶來投資品的機會。這里面的核心問題仍然是地產問題，以工業化與周期的相互佐證來看，中周期的啟動極有可能需要原有主導產業的力量，像中國這樣的以投資為主的國家，如果沒有建筑地產類行業的啟動，只依靠新興產業走向繁榮的可能性微乎其微，當然，也不能排除這種可能性，不過即使有，也將是一個很弱勢的中周期。所以，判斷2011年的核心資產，新老產業都不能忽視。
　　在這樣的經濟階段，經濟增長的特征上很難說會有什么超預期的東西，這是中周期的規律，從2010年后半期起開始直到2012年，都會如此，所以，市場已經顯示出了糾結的特征，這兩個字相信是2011年的主題詞。除了經濟的糾結之外，政策的糾結現在看來也難以避免，到底是保增長，還是防通脹，抑或調結構，就像經濟周期的運行一樣，都處于觀察和討論之中。但我們認為，保增長就需要固定資產投資，只不過出于調結構和防通脹的需要，投資的方向是要有選擇的。同樣出于保增長的需要，流動性的總量不會太緊，而在流動性的投放結構上可能需要指導。所以，投資者對2011年經濟的總體增長不必過分悲觀，但超預期也不可能，投資機會也只會是結構性的。
　　
　　和諧投資
　　市場總是跟著政策導向走，如果政策是糾結的，那么市場也是糾結的。在我們看來，紛亂中總是有線索的，2011年保增長和防通脹的根本目的與2009、2010年并不完全一致，是以和諧穩定為目的的保增長和防通脹，所以，一切潛在線索都是惠民生，這就是投資的最大結構性所在。在這樣的邏輯下，保障性住房的投資、興修水利等都是水到渠成的，這才是2011年的真正主線。2011年中國中周期投資的觸發點，極有可能是與和諧發展緊密相關的，因此，我們并不對固定資產投資過分悲觀，相反，我們堅信中周期啟動中，周期行業存在機會。
　　按照這個邏輯推導，我們可以找出很多投資機會。同樣，我們也相信，不利于和諧的投資終究無法長遠，比如，通脹主題在2011年需要謹慎，除了農業之外，價格的上漲總是與和諧相背離，所以，必然不是被鼓勵的對象，顯然不適合作為核心的資產。據此我們認為，核心資產不一定是以新老產業來劃分，而應以是否符合和諧穩定為標準。