中美銀行盈利比拼

　　美國銀行業的收入能力更強，并擁有稅率優勢，但中國銀行業的成本優勢顯著，中美大型銀行ROE打成平手。未來，在中國銀行業的國際化接軌過程中，上市銀行ROE將略降至14%-17%。
　　
　　2010年，中國上市銀行平均期末攤薄凈資產回報率（ROE）為17.1%，這樣的高回報可以持續嗎？利率市場化的沖擊、未暴露的信用成本以及更嚴格的資本監管，會在多大程度上影響銀行業的回報率？
　　比較中美銀行業ROE的構成可以發現，中間業務和表外業務的貢獻使美國銀行業擁有更強大的收入獲取能力，長期中的收入與總資產之比較國內上市銀行高出300個基點；盡管美國銀行業的所得稅率更高，但營業稅的免繳使其實際稅率較中國內地銀行低6個百分點；但更高的信用成本、人力成本侵蝕了部分收入；結果，金融危機前，美國銀行業10年平均的有形資產回報率（剔除無形資產后的ROA）較國內上市銀行高出15個基點，考慮金融危機沖擊后，中美銀行業的ROA水平相當。
　　美國銀行業頻繁的并購使資本市場的估值溢價轉化為資產負債表內的商譽溢價，凈資產的增厚導致美國銀行業的總資本杠桿率從上世紀70年代的16倍逐步下降到金融危機前的11倍，危機后進一步降低到9倍，即使是花旗銀行、美洲銀行等大型銀行，混業以來的總資本杠桿率也只有13-14倍，顯著低于國內上市銀行18倍的平均杠桿率。但在核心資本杠桿率和有形資產杠桿率方面，中美大型銀行一致。
　　剔除并購所帶來的商譽溢價后，金融危機前10年，美國大型銀行的有形凈資產回報率均值在23%左右，行業平均為17.6%，與國內上市銀行2010年的均值水平相當；考慮金融危機沖擊后，1997年-2010年美國銀行業平均的有形凈資產回報率降至14.2%，大型銀行的平均回報率降至15%-20%的水平，接近國內上市銀行當前水平。
　　所以，當前中國上市銀行的回報率與美國大型銀行的長期回報率相近。
　　
　　未來，隨著中國銀行業的國際化接軌，在非利息收入占比上升15個百分點、成本收入比上升5個百分點的情況下，信用成本上升63%，才會使行業平均的凈資產回報率低于2010年水平；而如果不良率上升到2.0%，則行業平均的凈資產回報率下降到16.9%；如果不良率上升到3.0%，行業平均的凈資產回報率下降到13.8%。
　　因此，從長期看，中國上市銀行的平均ROE在14%-17%之間，略低于當前上市銀行平均水平，但仍維持在15%左右。
　　
　　盈利能力的較量
　　
　　ROE：中美銀行業打成平手
　　2010年中國上市銀行平均的期末攤薄凈資產回報率為17.1%，剔除無形資產后，有形凈資產的平均回報率為17.3%，高于1997年-2010年美國銀行業的平均水平，與花旗銀行、美洲銀行等國際大型銀行相當。高ROE的背后有哪些支撐因素？長期中，隨著tc6noGXcaL3MpY4TC/OyTXc+5D1qBzgFo8/ya8aY6qs=信用成本、人力成本的上升，ROE的水平能否維持？
　　ROE是由總資產回報率與杠桿率的乘積決定的，總資產回報率又可以分解為收入因素和成本因素，其中，收入因素包括凈利息收入和非利息收入，成本因素主要包括信用成本、業務管理成本和稅率成本（圖1）。
　　分解后的逐項比較顯示，美國銀行業的收入能力更強，并擁有稅率優勢，但中國銀行業的成本優勢顯著，結果中美大型銀行在有形凈資產回報率上打了個平手。
　　
　　非利息收益貢獻：美國銀行業高25個百分點
　　對比各時期美國銀行業的收入來源，在上世紀60年代-80年代中期之前，美國銀行業的凈利息收入一直在75%-82%之間波動。從上世紀80年代后期開始到90年代末期，凈利息收益占比從75%下降到60%，同期非利息收益快速發展，占比提升到40%，較國內上市銀行的非利息收益占比高25個基點，而如花旗銀行這類全能銀行的非利息收益占比更高，達到50%以上。更高的非利息收益貢獻提升了美國銀行業整體的收入獲取能力。
　　
　　凈利差、凈息差比較：美國銀行業勝出
　　上世紀60年代，美國銀行業的凈利差均值為1.3%，利率市場化期間（1970年-1986年）擴大到2.06%，1987年-1996年的10年間凈利差均值進一步上升到3.14%，金融危機前的10年間（1997年-2006年）凈利差均值略有下降至2.97%，較國內上市銀行當前水平高出54個基點。金融危機期間利差有所擴大，2010年美國銀行業的凈利差已接近3.50%，較國內銀行高100個基點。
　　
　　利差擴大的同時，發達的資本市場交易進一步增厚了息差收益。美國銀行業的資產結構中，貸款僅占58.4%，證券投資占28.1%，較國內銀行業證券投資的占比高出13個百分點，而表外的證券化資產及衍生品交易貢獻了更高的凈息差收益。
　　研究顯示，1970年以前美國銀行業的凈息差均值為3.34%，利率市場化期間（1970年-1986年）擴大到3.58%，1987年-1996年凈息差均值進一步擴大到4.03%，金融危機前的10年間（1997年-2006年）凈息差均值略有縮小至3.62%，較國內上市銀行當前水平高出114個基點；金融危機期間，證券化資產和衍生品交易出現損失，使混業經營以來（1997年-2010年）的平均凈息差縮小至3.53%，但仍較國內上市銀行高出105個基點。其中，大型銀行由于非利息收益的貢獻度更高，息差收益的重要性降低，凈息差略低于行業平均水準，但仍明顯高于國內銀行。
　　
　　信用成本率比較：美國銀行業落敗
　　不過，高收益總是與高風險相伴的。利率市場化以后，存貸款的激烈競爭導致美國1987年的儲貸危機，在上世紀80年代中期到90年代中期，美國銀行業平均不良率達到4.4%；1997年-2006年下降到2.1%，較國內上市銀行2010年均值（1.14%）高出近100個基點。其中，以歐美業務為主的大型銀行不良率略低，在1%左右，而匯豐這類有較多新興市場業務的國際銀行，受亞洲金融危機影響不良率在2%-3%之間。
　　金融危機后歐美銀行的不良率大幅提高，2010年美國銀行業平均的不良率達到6.3%（其中，與房地產相關的貸款違約率達到9.7%，消費信貸的違約率則保持在3%-4%），結果，混業經營以來（1997年-2010年）美國銀行業的平均不良率上升到2.9%，較當前國內上市銀行的不良率均值高出176個基點。
　　
　　但大型銀行在上述期間內的平均不良率仍維持在1%-2%之間，其中，花旗銀行1997年-2010年的平均不良率為1.92%，美洲銀行平均為1.25%，分別較國內上市銀行均值高78個基點和11個基點。
　　
　　剔除信用成本后，中美銀行實際凈利息收益相近
　　從凈息差中剔除信用成本后，就得到銀行的實際凈利息收益：美國銀行業在利率市場化初期，由于信用成本的大幅上升，實際凈利息收益（凈息差-信用成本率）為負；但長期風險收益體系逐步恢復正常，1997年-2006年美國銀行業平均的實際凈利息收益為1.52%，略高于國內上市銀行1.34%的實際凈利息收益。
　　考慮金融危機沖擊后，美國銀行業混業經營以來（1997年-2010年）的實際凈利息收益均值為0.63%，低于國內上市銀行當前水平，但花旗銀行和美洲銀行剔除信用成本后的實際凈利息收益均值仍達到1.47%和1.95%，高于國內上市銀行均值。
　　以上數據顯示，利率市場化以后，高收益與高風險相伴，長期來看歐美大行的實際凈利息收益與國內銀行業當前水平相近。
　　
　　表外業務的貢獻
　　
　　
　　除息差業務外，花旗銀行、美洲銀行等大型銀行還有大量的證券化資產和金融衍生品交易，作為表外業務，上述資產大多不記入資產負債表內，對資本金的要求也較低，從而放大了歐美大型銀行的表外資產杠桿。
　　以花旗集團為例，2006年末，公司信用卡應收款的證券化規模已經達到了1124億美元，其中，以證券化方式賣給投資者的達到931億美元，集團內部保留的僅193億美元；此外，花旗集團還持有名義金額達到28.55萬億美元的衍生產品，其中僅有2665.57億美元的盯市價值（Mark-to-Market）計入資產負債表內，相當于名義金額的0.9%。
　　上述表外資產雖然占用資本金少，卻貢獻了豐厚的收益，包括傭金收入、利息收入和多樣化的投資收益，從而提高了銀行的資產盈利能力。以花旗銀行為例，金融危機前，公司凈利息收益僅占總收益的40%-50%，手續費及托管費收益占30%，證券化及衍生收益占10%，自營及已實現投資收益占10%，保費占4%；即使經歷了金融危機的沖擊，2010年花旗集團的證券化及衍生品交易收益仍貢獻了總收入的4%。
　　
　　收入與總資產之比：美國銀行業高300個基點
　　中間業務及表外業務的貢獻，使美國銀行業的收入能力顯著優于國內銀行。1997年-2006年美國銀行業收入與總資產之比〔（凈利息收益+非利息收益）/總資產〕的均值達到5.49%，比國內銀行高出300個基點；即使考慮金融危機沖擊，在1997年-2010年期間，美國銀行業平均的收入與總資產之比仍高達5.26%，花旗銀行更是達到5.75%，而介于發達國家與新興市場之間的匯豐銀行也達到3.83%，均顯著高于國內上市銀行當前水平。中間業務和表外業務的收入貢獻功不可沒。
　　
　　經營成本較量：中國銀行業有優勢
　　在收入獲取能力方面，美國銀行業占優，但在成本控制方面，中國銀行業具有顯著優勢。美國銀行業長期平均的信用成本較國內上市銀行當前水平高出100個基點，從而抵消了約60%的收入優勢，而經營成本上的劣勢則抵消了剩余40%的優勢。
　　
　　上世紀70年代，美國銀行業的成本收入比一度達到65%以上，此后呈下降趨勢，但目前的成本收入比仍在60%的水平，較國內上市銀行高出25個百分點；花旗銀行、美洲銀行等大型銀行憑借規模優勢成本收入比略低，但仍在50%以上，顯著高于國內銀行業。
　　
　　實際稅率：美國銀行業低6個百分點
　　在稅率方面，美國銀行業的所得稅率在1986年之前一直保持在25%左右，此后，上升到35%的水平，金融危機中的虧損抵補了部分應納稅額，但2010年仍維持在30%以上，平均較國內銀行的所得稅率高出10個百分點。
　　但美國銀行業不繳納營業稅，而中國銀行業要繳納相當于營業收入5%的營業稅，結果，美國銀行業1997年-2006年的實際稅率為11.1%（金融危機后2010年僅為5.4%），較2010年中國上市銀行平均17.3%的實際稅率低6個百分點。
　　
　　ROA的較量：中美銀行平手
　　綜上，美國銀行業更高的非利息收益和表外收益能力使其在收入獲取上具有顯著優勢，1997年-2006年的收入與總資產之比平均為5.49%，較國內上市銀行高300個基點；即使考慮金融危機的沖擊，1997年-2010年的收入與總資產之比也較國內上市銀行高出200個基點以上；此外，美國銀行業在實際稅率上享有6個百分點的稅率優勢。
　　
　　但更高的信用成本和人力成本侵蝕了部分收入，剔除成本費用后，美國銀行業長期平均的總資產收益率為0.98%，有形資產的ROA達到1.01%，較國內上市銀行2010年均值（0.97%）略高4個基點，中美銀行在ROA上打成平手。
　　
　　杠桿率的較量
　　
　　核心資本的杠桿率：大型銀行杠桿率相當
　　銀行是靠高杠桿盈利的企業，所以，杠桿率的較量左右著銀行的盈利能力。
　　對比中美銀行核心資本杠桿率（風險資產/核心資本），盡管金融危機中歐美金融機構的高杠桿飽受質疑，但其商業銀行自身的杠桿率并不高。自上世紀60年代到金融危機前，美國銀行業整體的核心資本杠桿率一直維持在8-10倍，國際大型銀行的核心資本杠桿率更高一些，在11-12倍，略高于當前國內上市銀行的核心資本杠桿率（10.7倍）。金融危機后，歐美銀行業掀起一波去杠桿化浪潮，但大型銀行的核心資本杠桿率只微降了0.5倍，與國內上市銀行的平均水平相近。
　　
　　
　　總資本的杠桿率：美國銀行業低于國內
　　衡量杠桿率的另一個指標是總資本杠桿率（總資產/凈資產），它直接決定著銀行的凈資產回報率。
　　美國銀行業的總資本杠桿率一直呈下降趨勢：上世紀70年代，美國銀行業的平均杠桿率與國內上市銀行當前水平相當，在16-17倍，但此后逐年下降，到1997年-2006年已降至11倍，金融危機后進一步降至9倍，即使是花旗銀行和美洲銀行，在金融危機前的總杠桿率也只有13-14倍水平，顯著低于國內銀行業18倍的均值。
　　為什么美國銀行業的總資本杠桿率逐年降低、并顯著低于國內銀行業？主要是因為并購行為降低了總杠桿率和估值溢價。
　　自上世紀70年代以來，美國銀行業經歷了多輪并購浪潮，并購過程中，資本市場的估值溢價轉化為資產負債表左側的商譽溢價，結果，美國銀行業的無形資產平均占到總資產的2.52%(1997年-2010年均值)，占到凈資產的25.99%，大型銀行占比更高。
　　
　　以美洲銀行為例，2006年收購美國第二大信用卡公司MBNA，增加了203.9億美元的商譽，2009年低谷中折價收購美林證券，仍增加了51億美元的商譽，目前美洲銀行的商譽額已累積達到739億美元，占到總資產的32%。
　　與之相對，國內上市銀行，除招商銀行（600036.SH，03968.HK）和工商銀行（601398.SH，01398.HK）在境外并購的推動下商譽占比提高，商譽與凈資產之比分別達到7.16%和3.33%外，其他上市銀行的商譽占比均不到2%。
　　如果說“中國銀行業的凈資產=生息資產-負債”的話，那么，“美國銀行業的凈資產=生息資產+商譽（估值溢價）-負債”。顯然，美國銀行業的凈資產中已經包含了并購過程中的估值溢價，并購越多，凈資產中所包含的商譽溢價就越多（雖然并購形成的商譽也會逐年攤銷，但其攤銷速度遠遠趕不上并購擴張的速度，從而導致凈資產的增厚），而凈資產的增厚又導致了杠桿率的下降和凈資產回報率的攤薄。
　　進一步，由于凈資產中已經包含了部分估值溢價，所以，隨著并購次數的增多，外部資本市場的估值溢價逐步轉化為企業內部資產負債表上的無形資產溢價，外部市場的估值溢價相應降低，結果，合并后新公司的市凈率也隨之攤薄。
　　
　　因此，只有從總資產和凈資產中剔除商譽等無形資產后的有形資產才是真實可比的：美國上市銀行混業以來有形資產杠桿率（（總資產-無形資產）/（凈資產-無形資產））的均值為14倍（金融危機后降至12倍），低于國內上市銀行18倍的平均水平，但國際大型銀行的有形資產杠桿率在18-20倍水平，與國內上市銀行相當。所以，中美大型銀行在核心資本杠桿率和有形資產杠桿率方面的放大倍數一致。
　　
　　中美銀行業ROE比較分析
　　
　　ROE的較量：正常回報15%-20%
　　美國銀行業更強的中間業務和表外業務能力，貢獻了更高的金融服務收入；而6個百分點的實際稅率優勢進一步強化了其盈利能力；但更高的信用成本和人力成本侵蝕了部分收入，剔除費用成本后，美國銀行業長期平均的ROA水平接近國內上市銀行當前的ROA均值。
　　
　　杠桿率方面，無論是核心資本杠桿率還是有形資產杠桿率，國際大型銀行與國內上市銀行的均值都十分接近，中小銀行杠桿率略低。
　　綜合幾方面因素，在金融危機前，美國銀行業長期平均的ROE（剔除商譽后）為17.6%，與國內上市銀行2010年的ROE（17.3%）相當，但國際大型銀行的ROE（剔除商譽后）較高，達到23%的水平，較國內上市銀行高出6個百分點。
　　金融危機的沖擊使部分銀行一度出現負回報，2010年，美國銀行業平均的ROE（剔除商譽后）為8.19%，不到國內上市銀行均值的一半。但考慮到去杠桿化背景下，美國銀行業平均的有形資產杠桿率僅為12倍，只是國內上市銀行有形資產杠桿率的2/3，如果采用相同的杠桿率水平，危機背景下，美國銀行業的ROE（剔除商譽后）均值為12%。
　　
　　長期中（1997年-2010年），美國銀行業平均的ROE（剔除商譽后）為14.17%，低于國內上市銀行均值；但花旗銀行和美洲銀行的ROE（剔除商譽后）均值接近國內上市銀行當前水平，分別為16.15 %和19.60%；而受金融危機沖擊較小的匯豐銀行，ROE（剔除商譽后）均值維持在21%以上，高于國內上市銀行。
　　綜上，長期而言國際銀行業的有形凈資產回報率維持在15%-20%水平。
　　
　　收入能力的差異
　　中美銀行業收入能力的差異主要源自分業監管以及資本市場發達程度的不同。
　　1997年花旗集團與旅行者集團合并，從事實上打破了美國銀行業的分業經營限制，1999年美國通過《金融現代化法案》正式打破了分業經營的限制；金融危機后，沃爾克法則的出臺在一定程度上限制了銀行業從事對沖基金等高風險業務，至此，美國銀行業完成了從分業到混業再到有限混業的過程。而在這一過程中，美國銀行業的非利息收入占比提升了近10個百分點，收入與總資產之比也提高到5.5%。
　　與之相對，國內銀行業仍實施分業監管，這在一定程度上限制了銀行資本市場業務的發展。當前，上市銀行的非利息收入占比僅為15%，收入與總資產之比為2.5%。未來，隨著中間業務的增長，我們預期上市銀行非利息收入占比將提升到30%的水平，相應地，收入與總資產之比提高到3％-4%。
　　以往資本市場的發展一直被視為銀行業的“殺手”，直接融資對間接融資的替代、脫媒化的趨勢，似乎都預示著銀行業的衰落。但從實際發展看，脫媒并不可怕，隨著資本市場的發展，銀行的角色定位也在發生變化，從資金的提供者轉向金融服務的提供者，從利息收益轉向非利息收益，轉型過程中銀行的盈利能力并不會下降，而且，資本市場越發達，銀行所能提供的金融服務范圍就越寬廣。
　　如今，美國金融服務行業（含地產投資業務）的GDP貢獻為21.5%；資本市場的規模達到16.7萬億美元，相當于GDP的114%，美國共同基金市場規模達到11.9萬億美元，相當于GDP的80.95%，證券化市場規模達到11.7萬億美元，相當于GDP的75%，衍生品市場規模達到600萬億美元，相當于GDP的40倍。
　　與之相對，中國金融服務業的GDP貢獻為12%，資本市場的規模為30.3萬億元，相當于GDP的76.13%。理財市場上，基金總規模2.5萬億元，信托資產總規模為6000億元，即使加上銀行理財產品總規模也不到5萬億元，僅相當于GDP的12.6%。而證券化市場和衍生品市場還處于起步階段。
　　欠發達的資本市場一直被視為中國銀行業壟斷性高收益的來源，但其實，資本市場的發展會提高整個金融服務業的價值空間，銀行的平臺作用也將得到更大發揮。
　　
　　成本控制的差異
　　首先，存貸比限制、利率市場化趨勢、金融機構的專業化分工和經濟周期都影響著信用成本水平。上世紀70年代以來歐美國家大多實現了利率市場化。在利率市場化初期，一些國家的凈息差縮小，另一些國家的信用成本率大幅上升，剔除信用成本后的實際凈息差都縮小了20%-30%。但長期看，凈息差與信用成本將逐步達到一種新的均衡狀態，實際凈利息收益并不會有太大變化。
　　除了利率市場化趨勢外，存貸比的限制也影響著息差收益。與中國銀行業不同，歐美銀行大多不受存貸比限制，除了銀行存款，銀行間市場和債券市場都成為重要的資金來源，市場整體的凈息差相對穩定在3%-4%的水平，但信用成本的波動較大。
　　存款能力與貸款能力的脫鉤催生了專業化金融機構，盡管這些專業化機構在金融危機的打擊下紛紛投靠綜合性金融機構，但專業分工形成的效率優勢仍然打破了大型銀行的壟斷優勢，市場化競爭下銀行業的實際凈息差收益在長期中處于均衡狀態，高收益與高風險相伴，更高的息差收益必然伴隨著更高的信用成本。
　　最后，金融危機沖擊下美國銀行業的信用成本處于歷史高位，與之相對，當前中國銀行業的信用成本處于歷史最低水平，信用成本的差異抵消了美國銀行業60%的收入優勢。
　　其次，人力成本的差異。低成本優勢推動中國成為全球制造工廠，但低成本優勢并不僅僅體現在制造行業，在高度依賴于人力資本的金融服務業同樣發揮著至關重要的作用。
　　2010年美國人均可支配收入3.61萬美元，金融高管人員的薪酬更是高達千萬美元，結果美國銀行業的成本收入比在60%以上；與之相對，中國城鎮居民家庭人均可支配收入1.91萬元人民幣，高管人員的薪酬在百萬元人民幣級，相應成本收入比僅為35%。
　　人力成本上的差距抵消了40%的收入優勢。
　　再次，稅法差異。在稅法方面，中國的稅制一向注重流轉環節，所得稅負較輕，而美國銀行業則采用重所得稅、輕流轉稅的稅收結構。結果，美國銀行業的所得稅率較中國銀行業高10個百分點，但不繳納營業稅，而中國銀行業要繳納5%的營業稅。由于所得稅是以利潤總額為稅基的，而營業稅是以收入總額為稅基的，稅基的擴大使中國銀行業的實際稅負更高：美國銀行業的實際稅率較中國銀行業低6個百分點。
　　
　　杠桿率差異
　　巴塞爾協議中對證券化資產和表外資產要求的資本撥備較少，從而提高了歐美銀行業的表外杠桿率，但在表內杠桿率方面美國銀行業并不占優勢。金融危機前，美國大型銀行核心資本杠桿率為11-12倍，略高于國內上市銀行；金融危機后，美國銀行業平均的核心資本杠桿率降至6-8倍，與國內上市銀行相當。
　　同時，并購浪潮也影響了總資本杠桿率。美國銀行業自上世紀70年代以來經歷了多輪并購浪潮，并購將資本市場的估值溢價轉化為資產負債表內的商譽溢價，從而使得美國銀行業總資本杠桿率從上世紀70年代的16倍逐步降低至9倍，總資產和凈資產的增厚攤薄了凈資產回報率和市凈率。
　　與之相對，中國上市銀行中，僅有招商銀行和工商銀行進行過規模化并購，行業整體回報率和估值的攤薄效應不明顯，總資本杠桿率達到18倍，是當前美國銀行業平均杠桿率的2倍，相應地，凈資產回報率也高于美國銀行業。
　　但并購浪潮并沒有影響有形凈資產的回報，美國銀行業長期平均的有形凈資產回報率維持在15%-20%的水平，與中國銀行業相當。
　　
　　中國銀行業在國際接軌過程中的收益模擬
　　
　　非利息收入的上升
　　上世紀60年代以來，美國銀行業非利息收入占比從20%上升到40%，非利息收入的上升推動了美國銀行業收入與總資產之比的大幅提高，從上世紀70年代的3%上升到5.5%，升幅達到250個基點，顯示了中間業務和表外業務對銀行收入能力的貢獻。
　　目前，中國上市銀行平均的非利息收益占比為15%，我們預期隨著利率市場化的推進和脫媒壓力的增大，中國上市銀行的非利息收益占比加速提升，5年后將達到30%的水平，從而使收入/總資產從當前的2.75%上升到3.3%水平。
　　
　　業務成本的上升
　　收入的增長和規模效應推動了近幾年中國上市銀行成本收入比的降低，但是隨著人力成本的上升，高度依賴于人力資本的金融服務業，其成本收入比在長期中仍將呈上升趨勢，我們預期5年后成本收入比上升5個百分點。
　　
　　信用成本的上升
　　目前中國上市銀行平均的不良率僅為1.14%，處于歷史最低水平。未來隨著地方融資平臺風險的釋放，及零售貸款的風險暴露，我們預期信用成本率將呈上升趨勢，長期中達到2%-3%的水平。
　　
　　中國銀行業的ROE變動趨勢
　　假設中國銀行業未來5年非利息收入占比從當前的15%上升到30%，凈息差維持當前2.48%的水平不變，稅率結構也不變，但信用成本率上升，同時成本收入比從當前的35%上升到40%，那么，在信用成本的上升幅度小于63%的情況下，非利息收入上升的正面貢獻將抵消業務成本和信用成本上升的負面影響，ROE水平進一步提高；但如果信用成本上升幅度超過63%，ROE將呈下降趨勢。
　　模擬測算顯示，如果上市銀行平均不良率上升到2.0%，則ROA將下降2個基點，ROE（剔除商譽）輕微降至16.9%；如果不良率上升到2.5%，則ROA將下降10個基點，ROE（剔除商譽）降至15.4%；如果不良率上升到3.0%，則ROA將下降18個基點，ROE（剔除商譽）降至13.8%。
　　我們預期上市銀行長期中不良率維持在2%-3%之間，由此計算，中國上市銀行的ROE（剔除商譽）在14%-17%之間，略低于當前上市銀行的均值水平，即，信用成本的上升將抵消非利息收入上升的貢獻，但長期中，ROE仍將維持在15%左右。
　　
　　杜麗虹為中航證券特約顧問、貝塔策略工作室合伙人，郭懿為中航證券金融行業研究員