蘇寧電器 繞不開租金難題

　　房地產咨詢服務公司高緯環球2011第三季度報告顯示，亞太區尤其是香港、上海及北京消費市場基本穩固，導致中國城市商鋪租金較高。
　　據中國連鎖經營協會發布的調查數據顯示，2010年百強企業面臨的最大困難是經營成本的提高，包括租金成本和人工成本。其中，連鎖企業續約房租成本平均上漲約30%。
　　租金高漲讓百貨老大太平洋百貨選擇關店撤離北京，而蘇寧電器（002024.SZ）這樣的電器連鎖“老大”，當然同樣面臨租金高漲的難題。
　　
　　租賃費占銷售費用近四成
　　根據蘇寧電器披露的信息，蘇寧電器的租約一般簽訂的是長期合同。
　　下面是年報中關聯交易披露的一份租賃合同（部分）情況：2002年3月28日，公司簽署《房屋租賃合同》，承租蘇寧電器集團有限公司位于南京市淮海路68號的蘇寧電器大廈，租賃面積約為12000平方米作為商場和辦公用房，租賃期自2002年1月1日起至2011年12月31日止，第一年租金為人民幣1200萬元人民幣，以后每年遞增2%。
　　從這份姑且認為是公允的合同中了解到，商業地產租賃一般來說是長期合同，租金通常會逐年調整。
　　中國商業地產聯盟秘書長王永平曾表示，像蘇寧電器這樣的零售商，和開發商簽訂的租賃合同大多是在十多年前，且是長期合約。那時租金都不高，有的甚至都沒有簽訂每年遞增的條款，現在很多合同都到期了，租金一漲就可能漲20%。
　　蘇寧的租金壓力可想而知。蘇寧電器年報里提到合同到期后的情形：“早期開設的連鎖店租賃期限屆滿，面臨租金成本較大幅度上漲或到期不能續租的壓力和風險”。
　　蘇寧電器的租金主要在銷售費用科目里歸集統計，是銷售費用中最大的項目。管理費用中的租金規模要小的多，而且與要討論的問題關系不大，忽略不計。2010年公司發生的租賃費約為25.6億元，占銷售費用的37.6%。
　　2004年上市至今，蘇寧電器國內的連鎖店家數從84家增加到1311家，這一期間的租賃費保持了相同的增速，復合增長率55.7%。2010年末公司連鎖店面積的516萬平米，簡單計算而得的年租金為496元/平米。與公司大約15萬的坪效相比，496元/平米的租金似乎顯得無足輕重。
　　事實上，因為零售企業的毛利率比較低，將租金與坪效簡單相比意義甚微，租金與銷售毛利相比更為直觀和科學。
　　租金/銷售毛利這個指標的含義非常簡單清晰，表示企業實現的1元銷售毛利有多少需要以租金方式支付給房東。結果如圖1。過去幾年這一指標比較穩定，約為20%。也就是說，蘇寧電器實現1元的銷售毛利，有20%需要支付給業主。這是值得投資者重視的高比重。
　　
　　平米年租金下降的背后
　　2010年，蘇寧電器單位平米年租金為496元/平米，比2008年526元/平米的水平下降了5.7%。但看似簡單的下降背后并不能總結租金下調這一結論。
　　2010年，蘇寧電器在二三線城市擴張，單位租金的下降主要因為銷售渠道下沉、更多的店在二、三級市場開業引致。隨著更多的早期店面租約到期，租金成本出現較大幅度上漲恐怕不可避免。
　　做一個簡單的敏感性分析。保守假設蘇寧電器的單位租金上調15%，其他的成本結構基本保持不變，看看對其凈利潤的影響如何。模擬運算的年份是2010年。
　　計算顯示，在上述假設下，租金上調影響蘇寧電器凈利潤2.85億元，使歸屬母公司所有者凈利潤下跌7%。
　　對于蘇寧電器來說，公司租下來的店面，無論刮風下雨客流如何，電器銷售生意怎么樣，租金都是剛性的、實實在在的。有人將租金比作固定資產折舊，從某種程度上看，這一類比是可取的。
　　蘇寧電器2010年報附注的經營租賃承諾事項顯示，“根據已簽訂的經營性租賃合同，本集團未來最低應支付租金（一年以內）約為47.6億元”。如果遇上電商強大競爭導致的客戶流失，蘇寧電器將面臨更大的經營壓力。從圖2可比店面銷售額變化可以看到，2011年上半年增速僅為3%。
　　從財務報表上直觀看不出租賃費這一剛性負債。2010年底公司銀行負債（短期借款、一年到期非流動負債、長期借款三項之和）僅4.3億元，相對于其439.0億元總資產不值一提。通常投資者看到的是一家輕資產公司：2009年公司以29億元的固定資產支持了583億元的營業額。
　　
　　選擇多種方式規避風險
　　實踐領域通常需要對租金進行調整以更好反應公司的財務狀況。方法有兩種：8倍租金法和租金現值法。兩種方法的核心思路都是對經營性租賃形成的資產和負債狀況進行模擬，并對企業的資產負債表進行還原，進而調整損益表，并以此為基礎進行各類財務分析。
　　8倍租金法是將企業當年的最低租金乘以8作為對經營性租賃形成資產價值和債務的估計；租金折現法則是通過對公司未來年度最低租金的貼現完成同樣的目的。由于使用簡便，8倍租金法在實務領域中的運用更為普遍。
　　采用上述兩種方法簡單計算一下蘇寧電器的資產負債率這個指標，用資產負債表計算的蘇寧電器資產負債率為57%，8倍租金法調整計算后為71%。71%應該更能反映公司真實的經營風險。
　　迫于租金的壓力，蘇寧電器的管理層正“按照‘租、建、并、購’的綜合開發策略”。2010年，蘇寧電器分別在臨沂、泰州、大同、昆明、重慶、西安、大連、北京的核心商圈新增購置店項目8個，并成功在威海開設首個自行開發模式自建店，在上海開設首個合作開發模式自建店。
　　蘇寧電器年報顯示，2010年固定資產比上一年大幅增加35%。可以這樣說，與原先的物業租賃相比，公司正在以“租金資本化”方式顯性的變重。
　　同樣想這么做的還有蘇寧電器最大的競爭對手國美電器。國美電器（00493.HK）2011年9月發布公告稱，國美電器將與全資附屬公司鵬潤、北京鵬潤以及北京國美訂立合營協議，設立物業公司從事物業開發及投資業務。但迫于股東壓力，國美電器最終放棄這一計劃。