萬科“增長的極限”

萬科總裁郁亮曾把中國房地產行業過去十幾年的發展形容為足球賽的“上半場”。在他看來，遍地黃金的時代已經過去，未來房地產的競爭態勢和勢力格局仍然充滿變數。

傳統地產商們的下半場清晰可見，從2009年開始，地產商們開始把目標瞄向三個領域：二、三線城市，商業地產和地產金融。

萬科董事長王石為萬科定下了未來10年3000億的目標，但同時他也下了死命令，2011年萬科的銷售額不能超過1400億。在2010年為萬科的商業地產和住宅的比例找到了二八的平衡點后，這位全世界最大的房地產企業的精神領袖正在尋找新的速度平衡。但是，如何將既有成長的模板復制到多路出擊的千億萬科時代，還需要突破資本、土地儲備和管理半徑等多項天花板。

資本難題

中國銀監會已經對大型房企集團內互?，F象的風險提出警示。

這是一個讓萬科頗為撓頭的問題。在2008年和2009年間，萬科多次為控股子公司和關聯方提供貸款擔保。2010年以來，萬科的擔保貸款沒有增加，主要得益于其信用貸款。

一家股份制銀行的副行長稱，互保是大部分大型企業集團貸款的主要來源，信用貸款對沖擊3000億級別的萬科來說肯定是杯水車薪，隨著規模的擴大，屆時的萬科可能貸款需求達到近千億的規模，如此龐大規模的融資對萬科的藍圖構成了巨大壓力。

截至2009年末，萬科有48.09億元本幣銀行借款、87.84億元本幣其他借款皆為信用借款，占萬科當期175億元借款的絕大比例。

并不是所有的金融機構都認可信用貸款的做法。在萬科現有長期借款的前五名中，萬科至2010年6月末的對中國銀行香港分行的4.89億美元外幣貸款，2009年發生的兩筆合計19億元兩年期信托借款，2010年發生的兩筆合計20億元兩年期信托借款，均需附帶包括擔保、質押在內的貸款條件。

資本層面，萬科早就開始了布局。自2009年來萬科幾乎以零對價收購了16家香港空殼公司，甚至其中一天就收購了5家香港的殼公司。在資本壓力下，萬科資本騰挪的沖動不言自明。

萬科在千億道路上突飛猛進的同時，自身財務狀況也開始了變化。

萬科三季報顯示，前三季其現金流量為負數12億，上年同期則是正數112億；同時其前三季度銷售收入223億元，但經營性現金流入是598億，有63％的現金流不是來自當期的銷售收入。

雖然規模得到急劇擴大，但萬科的自我造血能力一直沒有顯著改善。與2004年的百億銷售額相比，6年之后的千億萬科，其銷售額增長了9倍；2004年凈利潤約為9億元，2010年萬科按照前三季度的利潤折約為50億元，而這意味著萬科6年來的利潤增長不到5倍。

深圳一私募機構稱，未來3000億的萬科中，還包含了利潤更低的商業物業，如果萬科的成本控制沒有得到大幅下降的話，比1000億萬科的利潤可能也高不了多少，一旦股東沒有分享到企業規模擴大的收益時，股市上的再融資將會是個挑戰。

土儲挑戰

萬科在服務外包、專注于拿錢和拿地的同時，奉行快速周轉的萬科需要消耗大量的土地，這對萬科形成了巨大挑戰。

千億萬科在全國不斷地吞噬土地。

萬科在2010年的拿地策略較2009年的中庸顯得有些激進。在新增土地儲備較2009年增長68％的同時，拿地金額較2009年增長122.7％，幾乎相當于公司當年銷售額的一半。

去年萬科新增項目數量為90個，分布在珠三角、長三角、環渤海、中西部四大區域的40個城市，新增土地權益建筑面積共約2100萬平方米，平均樓面地價約為每平方米2700元。

在2009年，萬科全年新增土地儲備1244萬平方米，全年新增項目的土地款為254.6億，平均樓面地價為每平方米2047元。2010年萬科所拿地塊的平均樓面地價較2009年漲幅接近32％，因此萬科也被質疑是推高地價、進而推高房價的推手以萬科提供的數據推算，萬科在2010年拿地合計支付地價款約567億元，在國內各地產商中排名第一。其中，拿地總金額較2009年同比增長約123％。一旦規模再翻番，或者達到3000億，萬科對土地的渴求將無法想象，土地將成為不可避免的短板。

“在萬科今后重點盯的三、四線城市中，市場化策略拿地的萬科將更加沒有優勢?！鄙鲜鏊侥紮C構稱。即使拿到了地，地方政府也會有很多附加條件的要求，數量多了后也會讓萬科很難受。

目前萬科在全國近40個城市擁有項目的同時還在不斷進入更多三、四線城市，但在部分三、四線城市處于微利甚至虧損階段。

此外，萬科奉行的是逆周期拿地策略。表面上看這個策略非常吸引人，但是這不僅僅要求對周期有非常精準的判斷，還有很難預期的政策性風險，如果調整的周期過長，逆周期拿地就很容易“死在半山腰”上。

相反，如果土地價格持續偏高，萬科也會面臨無地可以開發的窘境。萬科自己也承認，在2007年和2009年的瘋狂階段，萬科的高周轉模式確實比較被動。

為了應對土地儲備短板，萬科開始切人舊改項目和收購爛尾項目提高產量。萬科去年8月已經獲得的兩個深圳舊改項目，被業內解讀為增加土地儲備的新武器。萬科收購的爛尾樓項目貼牌生產由來已久，如果將收購的項目質量與萬科的品牌匹配是個很大的挑戰。

亞銀投資首席分析師李大偉認為，當城市化進入成熟階段后，萬科根本沒有那么多的項目可供快速開發周轉，那時候的萬科才面臨真正的挑戰。而他預期達到這個成熟階段的時間大概需要7年。

中國社科院預測的中國結束高速城市化將出現在2013年。

管理半徑

2010年，曾經作為萬科標桿的新鴻基和帕爾迪兩家企業的銷售總額加起來不到萬科的一半。萬科已經悄然將匯豐銀行作為新標桿。

郁亮也認為，匯豐銀行的股東結構、領導人選拔機制、公司治理、股東關系協調、管理層驅動，都值得研究。沒有一個可以全面模仿的標桿本身對萬科就是一個挑戰。

匯豐銀行與萬科所處的行業完全不一樣，萬科能夠學習的也就是其風險管理機制，至于萬科要學習的高度統一標準化的同時又有分權管理的企業制度，可以借鑒的空間非常小。

隨著萬科在二、三線的擴展，萬科在未來的目標是進入全國70個重要城市，這對萬科的管理半徑將提出更高的要求。

事實上，在萬科達到500億規模的2007年，郁亮就注意到萬科在規模和管理上的脫節。萬科曾經出現過“裝修門”、打砸樓盤銷售處等多次負面事件。王石也曾反思，由于管理增長相對滯后，萬科在過快的規模擴展過程中難免出現一些負面問題。

目前萬科實施的是戰略總部、專業區域、執行一線的三級管理架構。在地產系統中，又分成三層管理架構，第一層是集團總部；集團總部下面有4個區域本部作為第二層，這4個區域本部作為派出機構；在區域本部下面是第三層，按照城市設置公司。

萬科的管理費用偏高一直是它多年來頭痛的問題。目前，萬科在該問題的解決上還未取得顯著成效。