美聯儲依然故我

哪怕大部分人都揣測美國經濟風景這邊獨好，然而美國貨幣政策背后所附著的目標和任務決定了“量化寬松”政策不可能輕易退出。

歐洲央行40年來首度先于美國加息了?？墒?，伯南克依然故我的態度表明，在“量化寬松”政策退出的時機、手段、順序以及策略上，美聯儲自有它的時間表和路線圖，絕不會貿然行事。誰都明白，美國的貨幣政策是危機的平衡器，美國當然要盡量利用其全球貨幣政策的主導權獲取最大利益。所以，哪怕大部分人都揣測美國經濟風景這邊獨好，然而美國貨幣政策背后所附著的目標和任務決定了“量化寬松”政策不可能輕易退出。

事實上，所謂“量化寬松”包括降低聯邦基金利率水平、創新流動性管理手段、啟動“國債和抵押擔保證券(MBS)”購買計劃等等。這些措施使美聯儲的資產負債表急劇膨脹。危機爆發至今，美聯儲資產負債表總規模由2007年6月的8993億美元上升到了今年4月初的26529億美元，是危機前的2.95倍。美聯儲可能通過逆回購協議和在美聯儲定期存款來回收市場上的流動性，并出售美聯儲持有的部分抵押擔保證券、機構債券和國債，進而壓縮資產負債規模。因此，美聯儲只有在收縮資產負債表之后，才可能提高聯邦基金利率。

更為嚴重的是，美國聯邦基準利率是包括住房抵押貸款利率在內的一系列利率的基準。當前，美國房地產市場面臨“二次探底”風險。止贖房屋過剩以及不斷下跌的房價嚴重制約新屋銷售，2月，新房銷售量比上月大跌16.9％，創下有此紀錄以來最低。

而從退出的工具和手段看，伯南克曾信誓旦旦表示，美聯儲的資產負債表膨脹不會導致通脹上升，美聯儲有撤出刺激措施的工具，有能力回收流動性。

事實果真如此嗎?從去年伯南克提出的量化寬松政策退出機制的五大手段來看，包括提高超額準備金利率、在公開市場出售持有的國債和證券等等，都面臨著實施的約束。比如為超額準備金支付利息就有致命缺陷：資金成本高昂。如果按照7500億美元超額準備金額度估算，其利率水平每上升1個百分點，總利息支付就會增加75億美元。在預算危機不斷拉警報的當下，作為美國國債的最大買家的美聯儲，若貿然抽回流動性，美國國債收益率勢必大漲，這將加重消費者、企業及聯邦政府的債務負擔，并使美國的財政狀況更加惡化，美聯儲怎敢輕舉妄動?

美國貨幣政策立場與全球對立，是由其貨幣政策的極端“利己主義”色彩決定的。美聯儲向來把貨幣政策作為國家利益平衡和危機治理的有力工具。美國QE2的本質就是債務貨幣化。可以說，“美元本位制”早已演變為“債務本位制”。美聯儲用一個可以稱得上“天量”的國債購買計劃來支撐全球流動性戰略，其背后是加速全球財富的轉移和再分配。2009年，全球外匯儲備是全球GDP的13％，其中60％以上是美元資產，也就是5萬多億美元。同年，國外持有美國的資產總額，不包括金融衍生產品，已達到當年美國名義GDP的1，25倍，美元貶值將使這些財富大幅減值和縮水。

二戰給美國留下了龐大的債務，而從歷史經驗看，“債務貨幣化”是比較靈驗的方式。1946年，美國的公債達到了GDP的108.6％；60年后的2003年，美國的公債與GDP之比降至36％。在兩代人的時間內，美國削減了相當于GDP70％以上的公債。如果把降低債務的“名義增長效應”分為“實際增長效應”和“通脹效應”兩部分，則1946年至2003年間，實際GDP增長平均每年令公債與GDP之比降低13個百分點，而通脹的作用為1.6個百分點，大于前者。換言之，在整個“名義增長效應”中，通脹的貢獻度為56％。在龐大的債務面前，美國必須靠不斷地放水讓美元貶值，從而啟動新一輪債務削減計劃，獲得最大的債務消減收益。

美聯儲的全球貨幣創造機制與一國央行的貨幣創造機制相似，但由于是跨境的貨幣循環，全球貨幣創造的乘數要視各國匯率制度而定，特別是盯住美元匯率制度的新興經濟體，因為還要通過貿易逆差獲得美元外匯資產以及購買債券等形式回流美國，乘數進一步放大了美元的流動性。

而另一方面，由于貨幣政策某種程度上失去獨立性，新興經濟體想以量化緊縮對抗量化寬松也難以實現：新興經濟體遂面臨復蘇穩定與通貨膨脹壓力增大的雙重態勢，通脹惡化的風險將迫使新興市場國家貨幣政策更加趨緊，這不僅使國際經濟政策協調難度日趨加大，也可能使得政策效果在全球范圍內相互抵消。到頭來，大多數新興經濟體最后面對的，可能就是國際購買力與國內購買力背離導致的貨幣“對外升值，對內貶值”窘境。