逐利“政策車市”

“車市如股市，都是政策市”。殺入汽車股的資金也在整車企業(yè)與零配件企業(yè)之間徘徊，在藍(lán)籌車企與小盤車企之間徜徉，在基本面和消息面中選擇長(zhǎng)期和短期投資的對(duì)象。

“十二五”期間，政府將在全國(guó)1000萬(wàn)以上人口的特大城市，對(duì)機(jī)動(dòng)車全面實(shí)行總量控制措施，”有人說(shuō)，這是一則傳言，有人說(shuō)，這是權(quán)威人士說(shuō)漏了嘴，繼而一臉嚴(yán)肅的補(bǔ)充道，“上海、北京已經(jīng)開(kāi)始實(shí)施，現(xiàn)在正在和兩個(gè)城市談?！?/p>

如若靠譜，意味著目前在北京、上海出現(xiàn)的買車上牌難的情況可能會(huì)在其他特大城市上演。

一則傳言已經(jīng)鬧得市場(chǎng)沸沸揚(yáng)揚(yáng)，農(nóng)行高級(jí)經(jīng)濟(jì)師何志成站了出來(lái)，“無(wú)論此消息是否真實(shí)，都將極大促進(jìn)汽車的短期消費(fèi)，即搶購(gòu)?！?/p>

原本不看好汽車股的何志成，聽(tīng)聞這則傳言，已經(jīng)斷定汽車銷售將大幅增加，而汽車股也會(huì)隨之受到資金的追捧。

類似的事件，之于汽車股，并不算罕見(jiàn)，早在幾年前，中國(guó)的車市就在政策中踩著高蹺，時(shí)不時(shí)還會(huì)有成本的壓力，或者上下游的牽引。殺入汽車股的資金也在整車企業(yè)與零配件企業(yè)之間徘徊，在藍(lán)籌車企與小盤車企之間徜徉，在基本面和消息面中選擇長(zhǎng)期和短期投資的對(duì)象。

這路資金，一直都不是省油的燈。

政策外因

2010年，汽車行業(yè)驚現(xiàn)兩大“政策炸彈”，而汽車股的走勢(shì)也印證了坊間對(duì)車市的調(diào)侃，“車市如股市，都是政策市”。

為拉動(dòng)汽車需求，早在2009年初，中國(guó)陸續(xù)出臺(tái)一系列扶植政策，最重要的當(dāng)屬購(gòu)置稅：2009年1月20日至12月31日，對(duì)1.6升及以下排量乘用車減按5%征收車輛購(gòu)置稅，直到2010年初，該政策開(kāi)始變調(diào)：5%轉(zhuǎn)而升至7.5%，且7.5%的征收比例從2010年1月1日延續(xù)至2010年12月31日。

顯然，2010年車輛購(gòu)置稅稅率比2009年提高了2.5個(gè)百分點(diǎn)，彼時(shí)，已有業(yè)內(nèi)人士預(yù)測(cè)，汽車股恐怕面臨調(diào)整壓力。

果不其然，購(gòu)置稅的變化，帶來(lái)了一波汽車股的下跌：上海汽車（600104）、廣汽長(zhǎng)豐（600991）、一汽轎車（000800）、一汽夏利（000927）等均從年初的高點(diǎn)坎坎坷坷地走著下坡路。A股市場(chǎng)，不少資金紛紛從那些生產(chǎn)小排量車型的企業(yè)中抽出，這輪跌勢(shì)從2010年初一直持續(xù)到年中，與之不同的是，那些零部件企業(yè)并未跟隨整車企業(yè)的步伐，在這段時(shí)間，它們的策略則是盤整。

2010年中旬——這個(gè)慣例中的拐點(diǎn)，安信證券分析稱，盡管當(dāng)前汽車行業(yè)市盈率低至13倍左右，已經(jīng)接近歷史最低水平，但是由于當(dāng)前汽車行業(yè)高盈利水平不可持續(xù)，仍然對(duì)汽車行業(yè)偏謹(jǐn)慎。

細(xì)分而言，眾多券商對(duì)于整車與零部件企業(yè)取向已經(jīng)比較明顯。按照安信證券的邏輯，中國(guó)整車企業(yè)400家，前10大集團(tuán)占市場(chǎng)份額的85%，且勢(shì)均力敵，在這個(gè)寡頭競(jìng)爭(zhēng)的模塊中，市場(chǎng)份額的快速提升并非易事；而零部件企業(yè)就不同，中國(guó)零部件企業(yè)11231家，且規(guī)模普遍偏小，行業(yè)集中度低。各公司之間關(guān)聯(lián)度不大，總體非常分散。

于是，對(duì)于市場(chǎng)資金2010年下半年在汽車股中的流向，眾多券商一路將零部件企業(yè)推向前臺(tái)，且首推濰柴動(dòng)力，其理由大致雷同：濰柴動(dòng)力擁有整車及關(guān)鍵零部件發(fā)動(dòng)機(jī)、變速箱、車橋全重卡產(chǎn)業(yè)鏈，而該模式難以被復(fù)制，難以被對(duì)手吞噬，穩(wěn)坐市場(chǎng)占有率的第一把交椅并無(wú)大礙。

幸運(yùn)如濰柴動(dòng)力，2010年下半年，以濰柴動(dòng)力為首的汽車零部件企業(yè)股價(jià)，坐上了直升飛機(jī)，各路資金紛紛涌向他們，其漲幅，少則翻倍，多則三倍以上。

而這一切的背后，還有另一個(gè)推手，那就是節(jié)能減排政策。

2010年5月26日，財(cái)政部、國(guó)家發(fā)展改革委、工業(yè)和信息化部聯(lián)合印發(fā)了《“節(jié)能產(chǎn)品惠民工程”節(jié)能汽車（1.6升及以下乘用車）推廣實(shí)施細(xì)則》，目的是貫徹落實(shí)國(guó)務(wù)院《關(guān)于進(jìn)一步加大工作力度確保實(shí)現(xiàn)“十一五”節(jié)能減排目標(biāo)的通知》精神。

按照細(xì)則的實(shí)施計(jì)劃，從今年6月18日起，列入目錄的節(jié)能汽車，國(guó)家財(cái)政將給予每輛3000元人民幣的補(bǔ)貼。目前已有四批33家汽車企業(yè)的272款車型入圍節(jié)能汽車目錄。

之后，國(guó)信證券將這一政策的最大受益者指向了小排量、節(jié)油性能較好的經(jīng)濟(jì)型傳統(tǒng)燃料乘用車。其原因在于：購(gòu)置稅享受7.5%優(yōu)惠購(gòu)稅率的前提下，可進(jìn)一步享受3000元優(yōu)惠，疊加優(yōu)惠幅度較大。

在此范圍之內(nèi)，鎖定的汽車股包括長(zhǎng)安汽車、江淮汽車、上海汽車，以及東安動(dòng)力（經(jīng)濟(jì)型轎車發(fā)動(dòng)機(jī)）、云內(nèi)動(dòng)力（轎車柴油發(fā)動(dòng)機(jī)），而與之相關(guān)的零配件企業(yè)隨之收益。

這些汽車股很爭(zhēng)氣，從2010年中旬一路攀升至2010年底，其間，在各路資本的推動(dòng)下，它們愈挫愈勇。

成本內(nèi)因

中國(guó)的政策總是變化的，它像墻頭草，風(fēng)吹難免兩邊倒。

購(gòu)置稅優(yōu)惠的政策終于收官，2011年1月1日，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，對(duì)1.6升及以下排量乘用車統(tǒng)一按10%的稅率征收車輛購(gòu)置稅。

這一紙公文，在很多人的意料之中，即意味著，執(zhí)行了兩年的一系列擴(kuò)大汽車消費(fèi)的鼓勵(lì)政策，開(kāi)始部分淡出市場(chǎng)。

但是，影響汽車股的另一個(gè)因素——原材料就快凸現(xiàn)出來(lái)，因?yàn)樵撘蛩卦?009年的汽車股搶足了鏡頭。

2009年，鋼材、橡膠等汽車重要原材料經(jīng)歷過(guò)一輪快速的下跌，4月初，鋼鐵市場(chǎng)呈現(xiàn)漲跌輪換間歇調(diào)整，4月末開(kāi)始全面回調(diào)，價(jià)格普遍下跌，5月上旬后，震蕩加劇、下跌幅度加大，市場(chǎng)出現(xiàn)恐慌性拋盤。

彼時(shí)，中投證券更是明確指出，隨著鋼鐵去庫(kù)存化的結(jié)束，鋼材價(jià)格出現(xiàn)較大幅度下跌，而目前經(jīng)銷商庫(kù)存居高不下，短期內(nèi)價(jià)格難以大幅反彈，這為下游汽車廠商提供了良好的盈利環(huán)境。

根據(jù)各汽車企業(yè)年報(bào)披露的信息，大部分廠家鋼鐵采購(gòu)成本降低了25%，不單如此，鋼價(jià)的下跌也使得大中型客車和重卡行業(yè)毛利率提升1%至2%。因此，大部分資金在這一年涌向了汽車股中的上海汽車、一汽轎車、江鈴汽車等企業(yè)，而他們?cè)?009年的總體趨勢(shì)一度向好。

這一切，在2010年初發(fā)生了改變，緣于國(guó)際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的進(jìn)一步好轉(zhuǎn)和需求的強(qiáng)勁復(fù)蘇，世界鋼協(xié)估計(jì)，2010年全球鋼鐵需求比2009年增長(zhǎng)11%。其間，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布過(guò)一個(gè)數(shù)據(jù)，4月10日國(guó)內(nèi)鋼材價(jià)格在最近一個(gè)統(tǒng)計(jì)期（10天）內(nèi)出現(xiàn)了大幅上漲，各類鋼材平均價(jià)格上漲70至300元每噸不等，上漲幅度最高的達(dá)到了7.9%。

汽車全行業(yè)成本上升，毛利下降無(wú)疑。

根據(jù)西南證券的分析，在鋼材價(jià)格上漲10%以及各細(xì)分行業(yè)銷售份額同比增長(zhǎng)的假設(shè)前提下，乘用車全行業(yè)成本將上升43.76億元，其中1.6升及以下排量乘用車成本整體增加30.75億元，商用車中，客車行業(yè)因生產(chǎn)數(shù)量較小，行業(yè)整體成本增加4.17億元，貨車行業(yè)整體原材料成本上升24.54億元，其中，輕、中、重型貨車行業(yè)分別增加15.93億元、3.41億元和5.20億元。綜合上述數(shù)據(jù)，對(duì)汽車整車全行業(yè)造成成本增加值為72.47億元。

正因?yàn)榇耍?010年上半年，上漲的汽車股屈指可數(shù)，諸如特力A、萬(wàn)向錢潮涉及銷售和零部件的企業(yè)方能沖出鋼價(jià)上漲的陰影。

作為內(nèi)因，成本已成為資金是否流向汽車股的關(guān)鍵性因素。

中金公司在其2011年汽車股的預(yù)測(cè)中明確表示，從成本角度來(lái)看，盡管人力成本和原材料價(jià)格在2010年呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，但上升幅度相對(duì)溫和，預(yù)計(jì)2011年原材料及人工成本上升幅度仍在10%以內(nèi)，對(duì)整體汽車行業(yè)而言成本上升壓力仍然可以通過(guò)規(guī)模效應(yīng)增加而抵消。

在消費(fèi)升級(jí)帶來(lái)居民首次購(gòu)車需求釋放背景下，中金預(yù)測(cè)稱，2011年汽車銷量仍將實(shí)現(xiàn)15%的增長(zhǎng)，但考慮到產(chǎn)能增幅約20%，產(chǎn)能利用率將下滑至93%。預(yù)計(jì)行業(yè)利潤(rùn)率僅會(huì)有0.8個(gè)百分點(diǎn)的小幅下滑。其中，受影響較大的是小排量汽車；中高檔車受益于更新需求提升，總體將維持穩(wěn)定。

換句話說(shuō)，車企的規(guī)模效應(yīng)仍將吸引著各路資金角逐A股市場(chǎng)。這一論調(diào)在汽車股的表現(xiàn)上得到了印證。2011年一季度，上海汽車、長(zhǎng)安汽車、福田汽車等汽車股均出現(xiàn)不俗的上升態(tài)勢(shì)，漲幅少則10%，多則50%。

四大車股

盡管2011年國(guó)家對(duì)汽車行業(yè)出臺(tái)了抑制性措施，但瑞銀證券估計(jì)，國(guó)家繼續(xù)出臺(tái)汽車抑制性措施的可能性很低，且年初汽車股的估值已經(jīng)反映出市場(chǎng)對(duì)銷量增速下滑的擔(dān)憂。

更為關(guān)鍵的是，瑞銀證券已經(jīng)從歷史數(shù)據(jù)中發(fā)現(xiàn)GDP增長(zhǎng)和汽車銷售之間存在著千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系：雖然不存在穩(wěn)定的領(lǐng)先滯后關(guān)系，但它們之間的相關(guān)關(guān)系沒(méi)能逃出瑞銀的法眼。

經(jīng)過(guò)抽絲剝繭，瑞銀給出了2011年和2012年乘用車銷量同比增長(zhǎng)的預(yù)期：分別為14%和11%，當(dāng)然這是基于“宏觀經(jīng)濟(jì)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)”的假設(shè)條件之下，為讓該條件的底氣更足，瑞銀也對(duì)2011年GDP實(shí)際增長(zhǎng)率做出了預(yù)測(cè)，這個(gè)數(shù)字是9%。

伴著趨勢(shì)之東風(fēng)，2010年底，眾多券商一致將汽車股評(píng)為“估值低下”的典范，以中金公司為代表的券商紛紛表示，“汽車股估值已充分反應(yīng)了政策轉(zhuǎn)向以及行業(yè)增速放緩的趨勢(shì)?！?/p>

彼時(shí)，它們也適時(shí)提出了2011汽車投資的幾大主線：零部件企業(yè)首當(dāng)其沖，穩(wěn)定的盈利能力和跨周期的演繹，是這波企業(yè)的優(yōu)勢(shì)。一方面，龍頭零部件企業(yè)有望通過(guò)穩(wěn)定的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)實(shí)現(xiàn)估值修復(fù)；另外一方面，中小零部件公司可以通過(guò)向工程機(jī)械以及軌道交通等領(lǐng)域多元化發(fā)展實(shí)現(xiàn)跨周期成長(zhǎng)。一如A股中的銀輪股份（002126.CH）、華域汽車（600741.CH）、福耀玻璃（600660.CH）、以及港股的敏實(shí)集團(tuán)（425.HK）和信義玻璃(868HK)。

零部件企業(yè)之外，令中金公司感興趣的還有在保有量增長(zhǎng)下成長(zhǎng)的汽車經(jīng)銷商。這幫企業(yè)的售后服務(wù)以及二手車交易都是以保有量為前提，根據(jù)中金公司的估算，2010年底中國(guó)汽車保有量仍有5至6倍的上升空間，且未來(lái)10年中國(guó)汽車經(jīng)銷商行業(yè)增速將達(dá)到19.4%左右。照此邏輯，A股的中大股份（600704.CH）、港股的中升控股（881.HK）及大昌行（1828.HK）一并中標(biāo)。

不單如此，基本面彈跳性能較大的龍頭企也不乏市場(chǎng)中的翹楚，如若按照中金公司對(duì)A股汽車股2011年11.1倍的市盈率計(jì)算，港股中的東風(fēng)集團(tuán)（489.HK）、濰柴動(dòng)力（2338.HK）以及長(zhǎng)城汽車（2333.HK）以及A股上海汽車（600104.CH）、江鈴汽車（000550.CH）濰柴動(dòng)力（000338.CH）都是首選。

而細(xì)分到客車行業(yè)，客車行業(yè)穩(wěn)定受益于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)及城市化率提升。在一線城市加大公共交通發(fā)展力度的刺激下，中金預(yù)計(jì)，2011年大中客車行業(yè)將實(shí)現(xiàn)14%的銷量增長(zhǎng)，中小企業(yè)商務(wù)運(yùn)輸需求發(fā)展和網(wǎng)上購(gòu)物興起所帶來(lái)城市內(nèi)物流需求提升，必然使中高端輕客受寵，衍生至公司，宇通客車（600066.CH）無(wú)論如何擺脫不了干系。