新希望重組,誰的希望?

四川新希望農業股份有限公司(000876.SZ，下稱“新希望”)上市12年后，終于給市場以及6萬多股票持有者帶來了一線“希望”——根據新希望發布的《資產出售、資產置換及發行股份購買資產暨關聯交易預案》(下稱“重組預案”)，公司將在獲得監管層的審批和核準后，一次性實施規模巨大的資產注入和剝離方案，總金額近百億元之巨。

重組預案顯示，未來交易擬注入資產包括山東六和集團有限公司(下稱“六和集團”)100%股權、山東六和飼料股份公司(下稱“六和股份”)24%股權、四川新希望農牧有限公司(下稱“新希望農牧”)100%股權和成都楓瀾科技有限公司(下稱“楓瀾科技”)75%股權等四項資產，評估總價約為78.1億元。

而擬剝離的資產為新希望乳業100%股權、成都新希望實業公司51%股權和四川新希望實業51%股權，評估總價為7.4億元。新希望稱，擬向特定對象以8元/股的價格發行不超過9.1億股普通股，購買上述擬注入資產。

多年來，四川富豪劉永好執掌的新希望冠雖以“希望”之名，但公司賴以立業的飼料加工和屠宰以及肉制品加工，一直競爭乏力，利潤微薄，公司賬面利潤多為民生銀行(600016.SH)投資收益所得。

如果公司借此實現主業轉身，多年來高度依賴民生銀行投資收益度日的局面或可改觀。也正是這一預期，新希望重組預案公告后，其股價曾一度從8.56元/股沖高至20.94元/股，其A股市值從70億元左右，躍升至170億元以上。

由此，二級市場利益分配已塵埃落定，有幸在公司股票停牌前進入的機構和個人投資者，在股價連續飆升10元之后，資產大幅增值，賬面財富充盈。

與此平行的擬增發股份，其巨大的財富蛋糕尚需要在本次交易完成后才能落到實處。但僅以目前形勢觀察，這塊財富的未來路徑已經清晰可見——作為新希望交易對象的8名公司法人和2名自然人，將分享擬增發的9.1億股的所帶來的資本利得。如果以當前市值計算，其總市值也達到了180億元以上，扣除增發底價8元∕股，在交易之前，這部分股權就已增值100億元。

《財經國家周刊》記者在調查中了解到，對于新希望主業的轉身，在二級市場股價受到追捧的同時，在業界卻不乏爭論之聲。爭論的焦點在于，在這場規模接近百億之巨的交易背后，誰是最大受益者?是大股東劉永好家族，是六和的眾股東，還是新希望的中小股民?

高估值爭議

新希望此次披露的重組預案分為資產置換、發行股份購買資產和資產出售三部分，交易標的資產按照其評估值作為定價依據。

首先，新希望擬以持有的預估值為5.5億元的新希望乳業100%股權與四川南方希望實業有限公司(下稱“南方希望”)持有的預估值為14.2億元的新希望農牧92.75%股權進行資產置換，剩余約8.7億元的資產置換差額由新希望向南方希望發行股份支付。

其次，新希望擬向特定對象以8元/股的價格發行不超過9.1億股人民幣普通股，用于購買包括六和集團100%股權、新希望農牧7.25%股權、楓瀾科技75%股權和六和股份24%股權在內的四項資產，這四項資產的預估值分別為52.7億元、15.3億元、0.5億元和9.6億元，合計預估值為78.1億元。

最后，新希望擬將擁有的預估值為1.0億元的成都新希望實業51%股權和預估值為0.9億元的四川新希望實業51%股權出售給四川新希望房地產開發有限公司，后者以現金支付。

新希望公告稱，本次交易完成后，其主營業務將全部集中于農牧業務，主業明晰。而在農牧業務上，上市公司將形成飼料生產、畜禽養殖、屠宰及肉制品的產業一體化經營，飼料產能將大幅提升，并將躍升為國內規模最大的農牧上市公司。

同時，除繼續保留對民生銀行的投資外，與公司主業相關性不強的乳業和房地產資產將徹底從上市公司剝離。

國泰君安證券近期的一份研究報告認為，本次交易完成后，新希望仍然沒有從根本上扭轉業績依賴民生銀行的局面，即便是在樂觀預期下，民生銀行投資收益占凈利潤比例仍然接近一半。

但引起市場爭議最大的，還是此次重大重組涉及的資產估值問題。

重組預案披露，此次擬注入的資產中，六和集團的賬面凈資產值為19.71億元，預估值達到了52.7億元，增值33億元;六和股份賬面值為13.85億元，預估值為40.01億元，增值26.3億元。其他兩項資產也分別增值7.1億元和0.4億元。

“新希望這次置入資產的價格顯然是高估的，而其置出的資產價格卻有低估的嫌疑。”愛建證券的分析師吳正武對記者說。

他指出，擬置入的4家公司的資產規模龐大，合計年營業收入達到數百億元，但是盈利能力不強，六和集團、六和股份和新希望農牧多年毛利率在5%左右，屬于微利行業，楓瀾科技經營飼料添加劑業務，雖然科技含量比較高，多年毛利率在25%~30%左右，但是經營規模小，對公司利潤貢獻很小。

一位不愿意透露姓名的投行人士告訴記者，新希望本次資產評估采取的是收益法。公司的主要理由是六和集團和六和股份近幾年業務發展快速增長、效益穩定上升，未來存在較為理想的發展前景，選擇收益法評估結果更能合理反映企業的整體價值。但恰恰相反，六和集團和六和股份近兩年來，業務卻呈現滑坡態勢，凈利潤逐年下滑。

記者查閱的資料也顯示，2008年，六和集團利潤總額為8.73億元，但隨后的2009年和2010年上半年，其實現的利潤總額僅為7.21億元和2.44億元。

六和集團揭開面紗

本次擬增發股份購買的資產主體為六和集團和六和股份，其中六和股份為六和集團持股76%的控股子公司。

六和集團成立于1995年，總部位于山東青島，主營業務涉及飼料生產、食品加工、種畜禽繁育、進出口貿易、養殖擔保等多個領域。

六和集團前大股東和董事長均為張唐芝。張畢業于山東萊陽農學院，后就職于一家飼料廠，將原本虧損累累的工廠帶上了紅火的發展道路，此后萌生了自主創業的念頭。

張唐芝辭掉公職后，就邀請他的兩位老同學張效成和黃炳亮一起開始創業。于是，張唐芝與時任萊陽農學院動物科學院教務處長的張效成和留校任教的黃炳亮共同出資建立了六和集團，三人分別擁有其51%、25%和24%的股份。

到了2004年，六和集團已經一躍成為了飼料銷量240萬噸，銷售收入75億元的行業巨頭。但隨著公司的發展壯大，創始人張唐芝卻逐步淡出了六和集團的經營管理。

有坊間傳言，隨著六和集團的成長，三位創始人之間的關系卻日漸疏遠，意見常常相左。隨后張唐芝心生退意，借口身體原因退居二線，常住在新加坡。

正是張唐芝的淡出才出現了六和集團與新希望所屬的南方希望的合作。2005年2月28日，張唐芝、張效成、黃炳亮分別與南方希望簽署《股權轉讓協議》，各自將持有的六和集團36%、2.95%、2.95%的股權轉讓給南方希望。而在隨后的2006年12月23日，張效成又與南方希望簽署了另一份《股權轉讓協議》，將其所持的六和集團3.22%股份轉讓給南方希望。

經過兩次股權轉讓之后，南方希望共計持有六和集團45.12%的股權，變身為六和集團的第一大股東。同時，劉永好也走馬上任，成為了六和集團的新一任董事長。

據新希望的預披露顯示，在2008年至2010年上半年的報告期內，六和集團分別實現主營業務291億元、316億元和179億元。2009年至今，六和集團的主營業務收入同比增長了8.59%、13.29%。

但值得注意的是，隨著主營業務的增長，六和集團的利潤總額卻在逐年下降。在2008年至2010年上半年的報告期內，六和集團獲得的利潤總額分別為8.72億元、7.21億元和2.44億元。也就是說，2009年至今，六和集團的總利潤同比下降的幅度高達17.32%和32.32%。

新希望的預披露這樣解釋了六和集團利潤的驟降，“2009年以來，六和集團凈利潤下滑的主要原因系國內農牧行業市場低迷，銷售價格下降導致毛利率下降。

但自2010年下半年開始，國內農牧行業市場呈現明顯好轉趨勢，六和集團2010年7月、8月分別實現利潤總額14229.81萬元、14760.79萬元，經營業績實現大幅提升。”

一位市場分析人士對此說:“農牧行業本身就是個微利行業，毛利率基本就在5%左右。一旦市場環境稍有變化，就會對行業內的公司產生極大的影響。六和集團今年的業績究竟如何，現在還很難確定。”

六和高管財富鏈條

除了劉永好家族之外，此次資產注入成功之后，六和集團原股東及一眾高管，也將集體亮相，參與分享財富盛宴。六和集團中除南方希望之外的其他四家法人股東，即是代表“六和系”高管們的資本力量。

其中，青島善誠和青島思壯各自持有六和集團15.05%股權，為六和集團的兩位創始人張效成和黃炳亮及其家人共同出資設立，對六和集團的投資收益成為這兩家公司最主要的利潤來源。

而和之望實業則完全是南方希望和六和集團在重組前夕，派發給六和集團管理層及核心員工的一個“大紅包”。

2010年8月30日，南方希望、六和集團與青島聚沙企業管理咨詢有限公司、青島三極商務咨詢有限公司、青島謙永泰企業管理咨詢有限公司、青島海涵企業管理咨詢有限公司、青島健坤企業管理咨詢有限公司、青島江也平企業管理咨詢有限公司、青島聚和企業管理咨詢有限公司及宮秀蘭等43位自然人分別簽訂《股份轉讓協議》，將其合計持有的和之望實業100%股權轉讓給上述企業法人及自然人。

其中，青島聚和企業管理咨詢有限公司為六和集團42名管理人員成立的公司，剩余6家法人股東則是六和集團的6名管理層陶煦、高玉慶、呂建義、黨躍文、陳興垚、崔照江與其各自的配偶成立的公司。

重組預案顯示，和之望持有六和集團股份合計5200萬元，資產注入完成后，持有新希望股份6588萬股。

《財經國家周刊》記者調查顯示，在六和集團這場資本盛宴中，六和集團的另一位創始人張唐芝，雖已淡出，但仍得以高額分享，其所依賴的平臺為濰坊眾慧企業管理咨詢公司。

資料顯示，濰坊眾慧為六和集團的第四大股東，持有股份7685萬股，資產重組完成后，將持有新希望9736萬股流通股份。

記者通過查詢其工商登記信息發現，濰坊眾慧，注冊資本1000萬元，注冊地點在濰坊高新區東風東街196號泛海城市花園9號，兩名自然人股東張宗國和張昊，分別擁有公司80%和20%的股權。

當地有人向記者指出，張宗國、張昊是張唐芝的家族成員。10月13日，記者在濰坊的泛海花園找到了濰坊眾慧的地址，但在那里辦公的卻是張唐芝創辦的亞太中慧的工作人員。

由此，“六和系”新老高管們一并走上了資本市場的舞臺。在本次交易中，青島善誠、青島思壯、和之望實業、濰坊眾慧以其各自持有的15.05%、15.05%、10.00%和14.78%的六和集團股份，將分別獲得新希望0.99億、0.99億、0.66億和0.97億的定向增發股份。

這意味著，即使以新希望近20日的均價18.41元/股來計算，本次交易完成后，六和集團的三位創始人張效成、黃炳亮及張唐芝的身價分別將增加18.25億元、18.25億元和17.92億元，通過和之望實業持股的六和集團40多名高管，身價也全部在千萬以上。

誰的希望?

對于新希望而言，此次交易預案可以簡單概括為資產注入和剝離兩部分內容。其中，最值得關注的顯然是“六和系”和“新希望農牧”這兩部分規模龐大的資產注入。

此次注入的“六和系”資產包括六和集團100%的股權以及六和股份24%的股份。

值得注意的是，賬面價值分別僅為19.71億元和3.32億元的上述兩項資產，其預估值卻高達52.7億元和9.6億元，分別大幅上漲了167%和190%。

愛建證券分析師吳正武對記者解釋說，該項交易的預估值偏高完全在預料之中，因為劉永好家族是“六和系”最大股東，集買賣雙方的大股東于一身，當然要追求自身利益的最大化。

據重組預案顯示，新希望擬通過向南方希望、青島善誠投資咨詢有限公司(下稱“青島善誠”)、青島思壯投資咨詢有限公司(下稱“青島思壯”)、青島和之望實業有限公司(下稱“和之望實業”)、濰坊眾慧投資管理有限公司(下稱“濰坊眾慧”)發行價值相當于52.7億元的股份，購買這些公司合計擁有的山東六和集團有限公司100%的股權，上述各公司的股權占比分別為45.12%、15.05%、15.05%、10.00%和14.78%。

按照重組預案，劉永好家族此次轉讓六和集團，將會獲得約4.06億股新希望股份作為對價。而以新希望近日18.41元/股均價計算，此次交易完成后，劉永好家族獲得的流通市值約合75億元。與此相比，當初新希望購入這部分六和集團股權，支出的成本僅約為2.5億元。

但劉永好家族的獲利還不止于此，新希望的預披露顯示，公司擬向自然人李巍和劉暢發行股份購買其合計擁有的成都楓瀾科技有限公司(下稱“楓瀾科技”)75%股權。楓瀾科技75%股權的預估值為0.5億元，較其賬面價值溢價172%。

自然人李巍和劉暢為新希望大股東劉永好的妻子和女兒。交易完成后，兩人將獲得對價656萬股新希望股份，市值接近1.2億元。

新希望的最后一項資產置入是分別向南方希望和成都新望投資有限公司(下稱“成都新望”)發行股份購買其各自擁有的新希望農牧92.75%和7.25%股權。

南方希望是受劉永好家族完全控股的新希望集團下屬的農牧業務控股平臺，其經營性業務主要集中在六和集團與新希望農牧旗下運營。

在2010年8月15日之前，新希望農牧還是南方希望旗下的全資子公司。但就在這一天，新希望農牧股東南方希望作出決議，將其持有的新希望農牧10%股權以1.2億元的價格轉讓給成都新望。

兩周之后的8月27日，新希望農牧又決定將注冊資本由5.8億元增加到8億元，本次增資全部由南方希望以現金方式認繳。增資完成后，南方希望和成都新望擁有的新希望農牧的股權比例變更為92.75%和7.25%。

而成都新望的股東中，除劉永好控制的四川新興化工公司持有34.35的股份外，其余股份全部為新希望9位高管擁有。其中自然人股東黃代云系上市公司董事、總經理;王航為新希望集團董事、副總裁;嚴虎為上市公司董事、新希望集團財務總監;唐勇為上市公司的董事，新希望集團營運總監;向川為上市公司副總經理、董事會秘書;王世熔為上市公司財務總監;牟清華為新希望農牧財務總監;曾勇為上市公司董事;席剛為新希望乳業現任總裁。

在此次資產注入完成后，成都新望將擁有新希望流通股1387萬股，9位高管對應的股份為891萬股，其中新希望總經理黃代云和新希望副總裁王航分別持有成都新望20.66%和20%的股權，對應股份都達到了270萬股以上，最少的席剛以持有成都新望1%的股權，也能獲得13.87萬新希望股份的對價。

一位不愿具名的券商研究員說，“在新希望二級市場股價達到了20元左右以后，新希望近百億元的重組，不會再是投資者的希望。”