珍惜上市資源是一種生態(tài)意識(shí)

無論哪個(gè)國(guó)家和地區(qū)的IPO，一般都不會(huì)有過多的“超募”事件，然而，在剛剛嘗試市場(chǎng)化發(fā)行的中國(guó)A股市場(chǎng)，大規(guī)模的“超募”正在不斷上演。“超募”這種竭澤而漁的做法正在破壞我們的股市“生態(tài)”

截至5月25日的一項(xiàng)統(tǒng)計(jì)顯示，新股發(fā)行改革一年來，在A股首發(fā)累計(jì)募集的3895億元資金中，超募資金達(dá)2057億元，超募比例高達(dá)112%。其中創(chuàng)業(yè)板和中小板的超募比例更是分別高達(dá)225%、140%。太多的超募資金不僅給發(fā)行人也給整個(gè)市場(chǎng)帶來了一個(gè)天大的難題:對(duì)于太多了的超募資金來說，錢還只是它原來意義上的錢嗎?盡管到目前為止，有人尚不承認(rèn)超募的說法，但是，“超募”卻已經(jīng)是一種無法不面對(duì)的現(xiàn)實(shí)。

“超募”的煩惱

對(duì)于超募資金來說，錢多是一種幸福，太多的錢則是煩惱。如果超募資金不需要追加披露使用計(jì)劃，也沒有使用方向上的限制，發(fā)行人或可盡情享受“悶聲發(fā)大財(cái)”的快感、體驗(yàn)消費(fèi)升級(jí)的幸福，然而，不依不饒的信息披露規(guī)則卻毫不留情地把他們的煩惱暴露于光天化日之下。

也許有人會(huì)說，花錢的計(jì)劃還不好編嗎?但是如果需要面對(duì)很多專家和投資大眾“橫挑鼻子豎挑眼”的監(jiān)督，來編制資金使用計(jì)劃卻絕非易事。盡管有久經(jīng)沙場(chǎng)的投行保薦人捉刀代筆，發(fā)行人也必須窮思竭慮，極盡其對(duì)于本行業(yè)、本企業(yè)的“遠(yuǎn)見卓識(shí)”，才有可能勉強(qiáng)做到不僅大體上“說得過去”。沒想到，計(jì)劃趕不上資金超募帶來的變化。在這么短的時(shí)間里，要想再重新趕制出一個(gè)比原來自以為已經(jīng)夠盡善盡美的融資計(jì)劃還要好幾倍甚至十倍的計(jì)劃談何容易?

從一位習(xí)慣了一個(gè)銅板掰三瓣的小企業(yè)主，成長(zhǎng)為一個(gè)懂得運(yùn)籌幾億數(shù)十億大資金的大企業(yè)家，就像一個(gè)剛學(xué)會(huì)駕駛汽車的司機(jī)，一下子就要求他去駕馭航天飛船一樣，相差的不只是一個(gè)等級(jí)的專業(yè)水平，而是需要更多的時(shí)間才能填補(bǔ)的知識(shí)空間。發(fā)行人不是魔術(shù)師，他們一時(shí)之間編造不出太多的“創(chuàng)造發(fā)明”用以更新計(jì)劃，于是就只好拿鋪點(diǎn)設(shè)攤、買地買房之類的外延業(yè)務(wù)增長(zhǎng)的老一套來敷衍搪塞投資大眾。這與其說是錢太多了的煩惱，不如說是知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)不足的煩惱。

“超募”不是免費(fèi)的午餐

太多的錢是動(dòng)力，更是壓力。相對(duì)于缺錢的時(shí)候來說，有了錢，企業(yè)就可以做原來想做而做不到的事情，這對(duì)于企業(yè)的發(fā)展進(jìn)步，當(dāng)然是很大的動(dòng)力。但是，當(dāng)企業(yè)所可以用的資金是來自股權(quán)資本的大幅度驟增，而不是自己的盈利累積的時(shí)候，企業(yè)的價(jià)值觀也會(huì)發(fā)生巨大的變化。

在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制下，企業(yè)無論從何種資金渠道籌集資金，都不是“免費(fèi)的午餐”，而是有一定代價(jià)的。在這方面，IPO募集資金和銀行信貸并無本質(zhì)的區(qū)別，只不過前者所需要付出的代價(jià)表現(xiàn)為權(quán)益成本，后者則表現(xiàn)為債務(wù)成本而已。在資本成本面前，企業(yè)所做的任何創(chuàng)造并不是創(chuàng)造越多越增值，也不是利潤(rùn)越高股權(quán)價(jià)值就越高，而是只有在剔除了債務(wù)資本，即還本付息的同時(shí)，也滿足對(duì)于股權(quán)資本的成本回報(bào)要求之后的增加利潤(rùn)才是企業(yè)創(chuàng)造的真正價(jià)值，即“正價(jià)值”，否則，就是“負(fù)價(jià)值”。如果，一家公司的利潤(rùn)低于資金成本，盡管公司還在繳納企業(yè)所得稅，公司表面上好像還在盈利，但是實(shí)際上卻已經(jīng)處于虧損狀態(tài)。這種公司利潤(rùn)低于資金成本時(shí)，創(chuàng)造出來的所謂價(jià)值，其實(shí)已經(jīng)是屬于“負(fù)價(jià)值”的盈利。這種“負(fù)價(jià)值”對(duì)于企業(yè)和投資大眾的現(xiàn)實(shí)盈利有什么意義呢?

傳統(tǒng)觀念上的資本成本概念把“公司為籌集和使用資金而付出的代價(jià)”僅僅理解為發(fā)行人為發(fā)行上市所必須支付的各種費(fèi)用，根本就沒有考慮到對(duì)投資者應(yīng)有的回報(bào)。重融資輕回報(bào)是我國(guó)資本市場(chǎng)最為突出的一大定位誤區(qū)。著名的《新帕爾格雷夫貨幣金融大辭典》對(duì)資本成本給出的權(quán)威定義明確表示:“資本成本是商業(yè)資產(chǎn)的投資者要求獲得的預(yù)期收益。以價(jià)值最大化為目標(biāo)的公司經(jīng)理把資本成本作為評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目的貼現(xiàn)率或最低回報(bào)率。”用資本成本的眼光看問題，完善新股發(fā)行定價(jià)的市場(chǎng)約束機(jī)制，從根本上說，也就是完善資本成本約束機(jī)制。資本擴(kuò)容獲得的收益至少要能補(bǔ)償投資者承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，并滿足投資者獲得風(fēng)險(xiǎn)投資回報(bào)的要求，這對(duì)于融資企業(yè)尤其是超募企業(yè)來說雖然是一種極大的壓力，然而，更是它們義不容辭的責(zé)任。

對(duì)于企業(yè)來說，適度的募集資金有助于改善企業(yè)的財(cái)務(wù)基礎(chǔ)，增強(qiáng)它們創(chuàng)新發(fā)展的能力。募集資金的數(shù)量只有在同企業(yè)自身的資金周轉(zhuǎn)需要相適應(yīng)，而且同企業(yè)的總資產(chǎn)也應(yīng)保持一定的適當(dāng)比例的情況下才是合理的和有益的。但是，如果企業(yè)對(duì)募集資金沒有特定的投資需求時(shí)，過剩的資金就像系在鳥翼上的黃金，構(gòu)成了企業(yè)發(fā)展的潛在災(zāi)難。

企業(yè)在資金較多的情況下更需要從制度上提高企業(yè)管理者的資本成本意識(shí)，保證資金的有效運(yùn)用，改善和提高資本配置效率，提高盈利水平，提高資本使用效率，從而才有可能在一定時(shí)期內(nèi)為股東持續(xù)創(chuàng)造具有保值、增值意義的經(jīng)濟(jì)價(jià)值。否則，隨上市時(shí)間的推移，無論是企業(yè)資金被長(zhǎng)期免費(fèi)占用或凍結(jié)，企業(yè)的資金使用效益不能補(bǔ)償資金成本，還是企業(yè)長(zhǎng)短期投資的失敗而造成資產(chǎn)嚴(yán)重浪費(fèi)，企業(yè)最終都將承擔(dān)權(quán)益資本的成本，為資金的不合理占用付出應(yīng)有的代價(jià)。如果企業(yè)因?yàn)槌假Y金過多或賬面財(cái)富膨脹得太快而失去了繼續(xù)搞好實(shí)業(yè)和創(chuàng)造新的財(cái)富的動(dòng)力，那么，也就從根本上失去了募集資金的積極意義。

在財(cái)富面前沒有“有錢的閑人”，只有“人不留財(cái)，財(cái)不留人”的無情法則。個(gè)人如此，企業(yè)如此，資本市場(chǎng)更是如此。

珍惜上市資源 不能竭澤而漁

在發(fā)行資格依然還需要行政審核，上市公司目前依然還屬于稀缺資源的條件下，市場(chǎng)在資源配置中的基礎(chǔ)性作用不能得到有效發(fā)揮。這致使一些發(fā)行人不免會(huì)為了騙取發(fā)行資格而難以抑制虛假陳述、欺詐上市的沖動(dòng)，而且，誘使部分發(fā)行人和保薦人，以及詢價(jià)機(jī)構(gòu)為了瓜分巨大的發(fā)行定價(jià)利益，而聯(lián)手哄抬發(fā)行定價(jià)。

超募的情形就是在這樣的背景下發(fā)生的。大量的事實(shí)表明，超募尤其是大比例超募并不是市場(chǎng)意愿的真實(shí)反映，而是嚴(yán)重違背了市場(chǎng)資源優(yōu)化配置原則、人為操縱發(fā)行定價(jià)的結(jié)果。超募不僅嚴(yán)重透支上市企業(yè)的成長(zhǎng)性，給企業(yè)業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)的可持續(xù)性帶來巨大的壓力，而且也容易形成對(duì)“高送轉(zhuǎn)”的誤導(dǎo)，引發(fā)市場(chǎng)炒作和內(nèi)幕交易。超募是對(duì)市場(chǎng)資源的嚴(yán)重掠奪、竭澤而漁，對(duì)市場(chǎng)生態(tài)也是嚴(yán)重的破壞。用超募的方法制造“破發(fā)”效應(yīng)，不僅打擊了投資者追逐新股的熱情，而且搬起石頭砸自己的腳，在投資者利益受到嚴(yán)重傷害的同時(shí)，最終受到損害的不僅將是市場(chǎng)眼前的穩(wěn)定，更是關(guān)乎市場(chǎng)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展前景的資源配置功能，尤其是融資功能的可持續(xù)性。

惜錢惜福是一種傳統(tǒng)美德，珍惜上市資源是一種生態(tài)意識(shí)。

企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展、經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式的轉(zhuǎn)型都要求我們加倍珍惜上市資源。不要說在金融危機(jī)陰影還沒有真正消失，就是在未來經(jīng)濟(jì)條件有所好轉(zhuǎn)的情況下，珍惜上市資源也是我們須臾不能忘記的“生態(tài)意識(shí)”。適當(dāng)控制募集資金的規(guī)模，才是對(duì)發(fā)行上市企業(yè)的真正關(guān)愛，對(duì)投資者投資熱情的切實(shí)維護(hù)，對(duì)市場(chǎng)“生態(tài)環(huán)境”的有效保護(hù)。

(責(zé)任編輯于小龍)