利率市場化下各因素與利率關系分析

[摘要]隨著金融市場開放程度的進一步深化，利率市場化成為必然的趨勢，也是我國金融改革中的關鍵。本文主要分析了利率與匯率預期、匯率波動、中美利差、通貨膨脹之間的關系，幫助相關的投資者和各金融管理者更好地了解它們之間的關系，從而更好地發揮利率這一經濟杠桿的作用，促進經濟的發展。

[關鍵詞]利率 匯率預期 匯率波動 中美利差 通貨膨脹

一、利率市場市場化概述

利率市場化是指一定時期一國的貨幣當局根據現實經濟發展環境和經濟政策的要求，通過在市場機制調節下的利率政策來影響和促進貨幣政策目標的實現和國民經濟的發展。通俗的說，利率市場化就是不同的銀行可以保持不同的存貸款利率，而不受政府的管制，可以自由的上下浮動，完全由市場的供求狀況所決定。我國的利率市場化是指金融機構存貸款的利率是由市場供求決定的，中央銀行可以通過貨幣政策工具對其進行調控和引導，即建立以市場為主導，國家宏觀調控為輔的以中央銀行的再貸款和再貼現利率為基準利率，以同業拆借利率為基礎利率，以商業銀行的存款利率為主體，其他金融機構的利率為補充的市場利率體系。

自我國1995年提出利率市場化基本思路至今，我國的利率市場化水平不斷提高。在1996年我國放開了銀行間同業拆借市場利率，1997年放開債券市場債券回購和現券交易利率，1998 年將金融機構對小企業的貸款利率浮動幅度由10 %擴大到20 %，1999年對保險公司3 000 萬元以上、五年以上大額定期存款， 實行保險公司與商業銀行雙方協商利率的辦法，2000 年， 實施外匯利率管理體制改革， 放開了外幣貸款利率， 2002 年， 將境內外資金融機構對中國居民的小額外幣存款利率管理范圍， 實現中外資金融機構在外幣利率政策上的公平待遇， 統一中外資金融機構外幣利率管理政策。2004 年， 中國人民銀行決定， 擴大金融機構貸款利率浮動區間和下調超額準備金利率。同時，央行上調了存貸款基準利率，可見利率市場化是我國金融體制改革的必然選擇。

二、影響利率的主要因素

隨著利率市場化的進一步加深，一些原來因為利率管制而對利率影響不顯著的因素對利率的影響開始加強，投資者及金融管理者在進行決策的時候不得不開始考慮這些因素對利率的影響，從而更好地運用利率這一經濟杠桿，獲取更好的經濟效應。

1. 匯率預期對利率的影響

匯率對利率的影響以2005年的人民幣匯率改革為分界線，匯改前匯率對于利率的影響不大，因為2005年“匯改”前，我國采用盯住美元的匯率政策，匯率長期穩定，匯率幅度變化極小。2005年匯改，我國建立了以市場供求為基礎的、有管理的浮動匯率制度，匯率不再是穩定不變的，而是在一定的幅度空間內變化，對利率的影響作用增強了。

匯改后，人民幣持續升值，非套補利率平價過程已經在我國的銀行同業拆借市場上出現，盡管還比較弱。利率平價說從資金流動的角度指出了匯率與利率之間的密切關系，而非套補得利率平價是考慮到投資者對未來匯率變動的預期，即預期未來匯率的變動等于兩國貨幣利率之差，滿足等式Eρ=id-if，在Eρ一定時，若外國貨幣當局提高利率，則本國的利率也會提升。近幾年來中國經濟的快速發展以及人民幣升值預期的加強對資本流入產生了顯著的影響，大量資本流入中國，中國的凈資本規模擴大，外匯儲備增加了，外匯占款下的人民幣投放量被迫增加，人民幣供給量不斷增加，從而導致了國內利率的變化。

2. 匯率風險對利率的影響

2005年匯改前，我國的匯率長期穩定，幾乎完全屏蔽了匯率風險，進而其對匯率的影響也就微乎其微了。匯改之后，我國實行了有管理的浮動匯率制度，匯率風險相對加大，匯率彈性增強。匯率彈性主要體現在人民幣匯率在不同的交易日波動的差異。短期內，匯率彈性與利率之間存在著正相關的關系，即彈性增大使得利率波動的幅度也增大了。人民幣的升值使得我國的進口商品的價格相對下降，從而導致了國內整體消費物價水平的下降，引起實際利率水平上升，名義利率面臨下降的壓力。另一方面，匯率制度的改革使得人民幣升值的預期加強，貨幣當局為了穩定貨幣供應量，不得不頻繁的進行沖銷式干預，導致了貨幣市場利率波動幅度較大。而從長期來看，擴大人民幣匯率的彈性，實現匯率真正的雙向浮動，有利于抑制單邊投機，緩解貨幣當局干預市場的壓力，穩定貨幣市場的利率。

另一方面，由于匯率風險的增大，使得“風險溢價”對利率的推動作用開始顯著。風險溢價是一個人在面對不同風險的高低、且清楚高風險高報酬、低風險低報酬的情況下，會如何因個人對風險的承受度影響其是否要冒風險獲得較高的報酬，或是只接受已經確定的收入，放棄冒風險可能得到的較高報酬，而追逐高風險的投資者預期的收益率必須更高才能補償這種風險，這里各方要求的收益率的差別就是風險溢價水平。利率等于機會成本水平和風險溢價水平之和，隨著風險溢價水平的提高，利率水平也會有所提高，但由于目前匯率浮動空間的限制使得有效地屏蔽了一些潛在風險，因而匯率風險對于利率的影響仍舊不是很明顯的。但隨著金融市場開放程度的加深，外匯市場的放開等會使得匯率風險終會成為影響利率的一個重要因素。

3. 中美利差對利率的影響

隨著金融市場開放程度的提高，我國金融機構參與國際金融市場的程度的加強使得我國的利率水平與其他國家的利率水平產生關聯。一般來說，一國的經濟波動可以通過“利率機制”傳遞，及外國利率的變化會引起資金在國家之間的流動發生變化，就會使得相應變量發生變動，從而對另一國的經濟產生影響。美聯儲降低美元利率，使得大量的美元流入中國，而國內資金數量增加，從而導致國內利率下降。

近來由于人民幣的加息和美元減息使得中美利差在不斷地縮小，對我國經濟產生了重要影響。首先，中美利差縮小增加了人民幣匯率風險，中美利差的縮小使得人民幣相對價值下降，根據購買力平價，人民幣匯率風險加大。根據上面分析得出的結論，人民幣匯率風險的加大將會使得人民幣利率水平波動幅度加大。其次，人民幣加息減少了商業銀行貸款，抑制了固定資產投資，從而使一部分實質經濟的資金流入銀行間市場和資本市場，表現為銀行間市場利率低位徘徊。最后，中美利差縮小是由于人民幣加息而美元減息。美元減息，美國國債市場走強;人民幣加息，國債價格下跌，國債市場風險加大，對我國的無風險利率水平有很大的影響。

4.通貨膨脹對利率的影響

本文通過費雪效應理論來說明利率與通貨膨脹率之間的關系。費雪認為，在貨幣價值或物價水平穩定時，名義利率與實際利率是一致的;而當貨幣升值(貶值)、物價下跌(上升)時，名義利率與實際利率之間就會存在差異。費雪得出，物價水平與利率之間的關系從實質上反映了貨幣價值與利率之間的關系。當物價水平上漲時，利率水平也會增高;當物價水平下降時，利率一般也會下降。當人們能夠充分的預期時，名義利率會隨著貨幣價值的變動作充分的調整，即名義利率會隨著預期通貨膨脹率和物價水平的變動進行調整，從而使得名義利率與預期通貨膨脹率之間保持絕對的相關性，而實際利率則與通貨膨脹率無關，其值也極少變化，可視為常數。這種現象即被稱為費雪效應(Fisher Effect)。費雪效應公式表示: Rt=rt+ πte 其中Rt 表示第t 期的名義利率，rt表示第t 期的實際利率，πte 為t 期的預期通貨膨脹率。可以清楚地看出，名義利率與預期通貨膨脹率存在一一對應的關系。

三、結論

在利率市場化前提下，利率與匯率預期、匯率風險、中美利差和通貨膨脹率之間存在著相關關系，但由于目前為止我國的利率市場化還不夠完善，在一定程度上阻礙了上述因素對利率影響的傳導機制。因此我國應該加快推進利率市場化，完善利率調節機制，實行更加靈活的有彈性的匯率機制，逐步放開資本管制，建立匯率與利率之間的雙向信息傳導關系，提高我國的貨幣政策的傳導效率，使得匯率和利率成為真正調節我國經濟的重要杠桿。

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