國際經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)及對(duì)中國影響

世界經(jīng)濟(jì)正處于緩慢復(fù)蘇之中，美國股市已先于實(shí)體經(jīng)濟(jì)回升，盡管有些或出于悲觀情緒或故作驚人之語的研究者認(rèn)為經(jīng)濟(jì)將二次探底。財(cái)政問題的貨幣化使歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)危機(jī)暫時(shí)緩解，“金磚四國”除俄羅斯外都保持了快速增長，印度、巴西或?qū)⒊蔀橹袊龂H資本的強(qiáng)有力競爭者。歐美國家和地區(qū)的貨幣政策維持穩(wěn)定，黃金和原油市場保持震蕩行情。人民幣面臨較大的升值壓力，熱錢可能撤離中國，但沖擊有限。

國際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析與展望

受成員國主權(quán)債務(wù)危機(jī)困擾，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇放緩

自2009年10月以來，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)經(jīng)理人采購指數(shù)(以下簡稱“PMI”)已連續(xù)9個(gè)月超過50這一經(jīng)濟(jì)收縮與擴(kuò)張的分水嶺，表明歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)開始復(fù)蘇，但最近五六兩個(gè)月PMI小幅回落，預(yù)示著歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長速度將有所放緩(見圖1)。另外，歐元區(qū)失業(yè)率連續(xù)三個(gè)月保持在危機(jī)以來最高水平10%，加之希臘、西班牙、葡萄牙需要削減財(cái)政赤字應(yīng)對(duì)債務(wù)危機(jī)，這都不利于歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇。但今年第二季度歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)超市場預(yù)期實(shí)現(xiàn)同比1.7%的增長，加之歐元貶值對(duì)出口的促進(jìn)，預(yù)計(jì)第三四季度將保持1.5%左右的增長。

美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇快于歐盟，但經(jīng)濟(jì)增速將回落

美國供應(yīng)管理協(xié)會(huì)的PMI指標(biāo)已連續(xù)11個(gè)月超過50，今年4月創(chuàng)下了金融危機(jī)后60.4的歷史新高，但隨后三個(gè)月開始回落，7月份PMI指標(biāo)為55.5，環(huán)比下降0.7，加之美國刺激經(jīng)濟(jì)政策將逐步退出，9.5%失業(yè)率居高不下，房地產(chǎn)市場依然低迷，美國第二季度GDP增速由第一季度的3.9%降至2.4%，預(yù)計(jì)第三四季度經(jīng)濟(jì)增速將回落至2%左右。

日本經(jīng)濟(jì)保持緩慢復(fù)蘇勢(shì)頭

與歐元區(qū)受主權(quán)債務(wù)危機(jī)困擾和美國房地產(chǎn)市場依舊低迷不同，日本經(jīng)濟(jì)沒有受到明顯的負(fù)面影響，PMI指數(shù)已經(jīng)13個(gè)月處于50之上，7月PMI指數(shù)為52.8，環(huán)比回落1.1%，且中國經(jīng)濟(jì)的快速增長將使日本受益，但歐美國際市場的疲軟不利于日本經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，日本第二季度經(jīng)濟(jì)僅微增0.2%，較第一季度回落1.6%，綜上因素，我們預(yù)計(jì)日本經(jīng)濟(jì)第三四季度將實(shí)現(xiàn)1%左右的增長。

主要新興市場經(jīng)濟(jì)體保持較快增長，通脹壓力顯現(xiàn)

金磚四國之一的印度，在金融危機(jī)中實(shí)現(xiàn)了“V”型反轉(zhuǎn)，今年第一季度GDP增長率創(chuàng)下11.22%的新高，可以與中國并肩(見圖2)。根據(jù)印度第一季度GDP數(shù)和當(dāng)前美元兌盧比的匯率推算，印度今年GDP將達(dá)到1.5萬億美元，盡管不足中國的三分之一，但也已經(jīng)是全球重要的經(jīng)濟(jì)體之一。6月份印度CPI超過13%，嚴(yán)重的通貨膨脹使印度央行今年第三次升息，基準(zhǔn)利率由5.25%升至5.5%。當(dāng)前印度成為中國主要的競爭對(duì)手，其經(jīng)濟(jì)增速、人力成本、資產(chǎn)價(jià)格(房地產(chǎn))等方面對(duì)外資的吸引力甚至超過了中國，預(yù)計(jì)印度今年將實(shí)現(xiàn)10%以上的快速增長。

由圖3數(shù)據(jù)顯示，金融危機(jī)并未對(duì)巴西經(jīng)濟(jì)造成明顯的沖擊，其自1999年以來保持了十年的超過10%的快速增長，今年第一季度GDP更是創(chuàng)下15%的歷史新高，增速已經(jīng)超過中國。巴西5月CPI為3.5%，環(huán)比下降1%，通脹壓力較小，尤其是相對(duì)2003年近20%的通脹率。目前巴西處于經(jīng)濟(jì)成長的黃金時(shí)代，據(jù)推算今年巴西GDP將達(dá)到1.8萬億美元，增長率將超過10%。

金磚四國之一的俄羅斯盡管早已與“超級(jí)大國”的頭銜不再有關(guān)系，但自2001年至2008年，經(jīng)濟(jì)仍保持了6%以上的快速增長，由于對(duì)原油出口的過度依賴使其成為金磚四國中受金融危機(jī)沖擊最大的國家。我們認(rèn)為國際原油價(jià)格在每桶70美元上方受到有力支撐，俄羅斯6月份CPI由上月6%回落至5.8%，通脹水平處于2001年以來的歷史低位，盡管森林大火對(duì)俄羅斯造成一定損失，我們?nèi)灶A(yù)期俄羅斯經(jīng)濟(jì)將保持復(fù)蘇之勢(shì)，其第三四季度將實(shí)現(xiàn)3%左右的增長(見圖4)。

目前世界經(jīng)濟(jì)增長關(guān)鍵取決于美國、中國、歐盟、日本的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇狀況，我們預(yù)測(cè)發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)將實(shí)現(xiàn)緩慢復(fù)蘇。金磚四國GDP總和已近10萬億美元，它們的快速增長對(duì)世界經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)不可小覷。總體來說，今年全球經(jīng)濟(jì)將持續(xù)緩慢復(fù)蘇，歐洲債務(wù)危機(jī)和美國房地產(chǎn)市場的低迷并不會(huì)引發(fā)世界經(jīng)濟(jì)的二次探底。

國際金融形勢(shì)分析與預(yù)測(cè)

歐美日發(fā)達(dá)國家短期將維持低利率不變

盡管美國聯(lián)邦公開市場委員會(huì)委員堪薩斯城聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行行長托馬斯#8226;霍恩曾四次反對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)承諾“更長時(shí)間內(nèi)”將基準(zhǔn)利率維持在當(dāng)前0.25%這一歷史低位，但這一反對(duì)意見并未改變美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策。目前美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的基礎(chǔ)很不穩(wěn)固，經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)PMI雖然在50之上，但已連續(xù)兩個(gè)月下滑，失業(yè)率居高不下，房地產(chǎn)市場量縮價(jià)滯，房地產(chǎn)巨無霸“兩房”持續(xù)虧損黯然退市，加之7月份CPI 1.2%的水平使美國無通脹之憂，因此，美聯(lián)儲(chǔ)短期仍將基準(zhǔn)利率維持在當(dāng)前較低水平。

歐盟成員國的主權(quán)債務(wù)危機(jī)雖然有所緩解，但希臘、西班牙、葡萄牙、意大利仍處于平衡財(cái)政收支與維持經(jīng)濟(jì)增長的兩難之中，德國、英國對(duì)財(cái)政赤字的削減也將使經(jīng)濟(jì)增速放緩，歐洲銀行業(yè)壓力測(cè)試的結(jié)果好于預(yù)期，因此，短期歐洲央行不會(huì)貿(mào)然加息。

日本由于高儲(chǔ)蓄率有維持低利率的傳統(tǒng)，6月CPI同比下滑0.7%，物價(jià)已連續(xù)16個(gè)月下滑，表明日本經(jīng)濟(jì)面臨通縮風(fēng)險(xiǎn)高于通脹，在世界經(jīng)濟(jì)的領(lǐng)頭羊美國沒有加息之前日本央行加息是超出人們想象的。

歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)暫時(shí)緩解

葡萄牙、意大利、愛爾蘭、希臘、西班牙五個(gè)債務(wù)和財(cái)政赤字突出的國家被稱為“歐豬五國”(“PIGS”)，其中希臘財(cái)政赤字占GDP比重高達(dá)13.6%，債務(wù)與GDP比值高達(dá)124.9%，債務(wù)問題最為嚴(yán)重，成為主權(quán)信用評(píng)級(jí)最先被信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)降低的國家。希臘主權(quán)信用評(píng)級(jí)已降至垃圾級(jí)，市場融資能力大幅下降，融資成本飚升，違約風(fēng)險(xiǎn)加大，好在歐洲央行和IMF未來三年為希臘提供了1100億歐元的貸款援助，利率約為5%，使希臘債務(wù)危機(jī)得以緩解。目前歐盟已經(jīng)推出7500億歐元的救助計(jì)劃，而歐元區(qū)各國三年內(nèi)到期的政府債務(wù)約為6000億歐元，于是歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)暫時(shí)得以化解，但歐洲央行的救助將使歐元供給大幅增加，歐元區(qū)面臨通脹壓力上升。與此同時(shí)，歐洲債務(wù)沉重國家要將債務(wù)和赤字削減到《穩(wěn)定與增長公約》的規(guī)定標(biāo)準(zhǔn)，需要增加稅收減少支出，這一方面會(huì)抑制國內(nèi)的消費(fèi)和投資，同時(shí)使政府面臨較大的政治壓力，也使歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步伐放緩。從長期來看，在貨幣統(tǒng)一的基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)財(cái)政政策的協(xié)調(diào)是解決歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)危機(jī)的關(guān)鍵。

美國金融監(jiān)管改革法案生效并將影響深遠(yuǎn)

美國自金融危機(jī)以來金融監(jiān)管改革不斷，近期生效的金融監(jiān)管改革法案被稱為《多德-弗蘭克法案》，有可能與實(shí)行分業(yè)經(jīng)營的《格拉斯—斯蒂格爾法》一樣影響深遠(yuǎn)。美國金融監(jiān)管改革法案主要內(nèi)容包括:(1)設(shè)立金融穩(wěn)定監(jiān)管委員會(huì)(簡稱“FSOC”)，F(xiàn)SOC對(duì)金融機(jī)構(gòu)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行監(jiān)管;(2)建立對(duì)陷入困境的大型金融機(jī)構(gòu)接管和清算體制，打破“大的不能倒下”的傳統(tǒng);(3)通過“沃爾克法則”限制金融機(jī)構(gòu)自營業(yè)務(wù)規(guī)模。法案將對(duì)大型金融機(jī)構(gòu)的自營業(yè)務(wù)進(jìn)行限制，但銀行可以向?qū)_基金和私募股權(quán)基金進(jìn)行小規(guī)模投資;(4)成立消費(fèi)者金融保護(hù)局，對(duì)提供信用卡、抵押貸款和其他貸款等消費(fèi)者金融產(chǎn)品及服務(wù)的銀行和非銀行機(jī)構(gòu)實(shí)施監(jiān)管;(5)加強(qiáng)對(duì)OTC衍生品的監(jiān)管。首次對(duì)場外衍生品市場頒布全面的監(jiān)管規(guī)定，監(jiān)管范圍包括交易行為以及出售產(chǎn)品的公司。此外，新法案還包括對(duì)保險(xiǎn)業(yè)、對(duì)沖基金、信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和銀行的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的監(jiān)管，以及金融機(jī)構(gòu)公司治理的要求等。

美國金融監(jiān)管法案通過的影響:(1)強(qiáng)調(diào)對(duì)具有系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的大型金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)管，將使大型國際活躍銀行受到比中小銀行更嚴(yán)格的監(jiān)管，可以一定程度改變“大的不能倒下”的潛規(guī)則;(2)“沃爾克法則”的實(shí)施將國際活躍銀行的綜合化經(jīng)營受到限制，這要求中國銀行業(yè)的綜合化經(jīng)營改革需要審慎;(3)加強(qiáng)對(duì)OTC金融衍生品的監(jiān)管將有利于原油、黃金等大宗商品和金融期貨市場的有效運(yùn)行，金融大鱷的操縱行為可以得到一定程度扼制。總之，這部內(nèi)容龐大法案的通過將對(duì)全球金融業(yè)產(chǎn)生不可估量的影響，此次監(jiān)管改革也可視為國際金融監(jiān)管改革的風(fēng)向標(biāo)。

原油需求基本穩(wěn)定，國際油價(jià)短期震蕩

金融危機(jī)以來國際原油價(jià)格上演了過山車游戲，先是逆金融危機(jī)惡化之勢(shì)創(chuàng)下了有史以來的天價(jià)─每桶147美元(不考慮通脹因素)，之后一路重跌，最低跌至每桶46美元。可見，國際原油市場還稱不上有效市場，油價(jià)并不取決于原油的實(shí)際供求，而是取決于以高盛為首的投機(jī)家的意志和資金實(shí)力。但后危機(jī)時(shí)代美國進(jìn)行的金融監(jiān)管改革使原油衍生期貨、對(duì)沖基金都開始受到監(jiān)管，盡管還不能判斷實(shí)際執(zhí)行的情況，但從原油期貨價(jià)格近期走勢(shì)看，波動(dòng)幅度明顯縮小。假定國際原油期貨市場有效，不再受投機(jī)力量的操縱，從實(shí)際供求看，歐美國家的高失業(yè)率抑制了原油的需求，世界經(jīng)濟(jì)的緩慢增長預(yù)示著國際原油需求僅小幅增長，國際原油供給基本穩(wěn)定，因此，國際油價(jià)短期將在70#12316;85美元之間震蕩，如果世界經(jīng)濟(jì)恢復(fù)3%以上增長，國際油價(jià)將突破每桶100美元。

國際黃金價(jià)格短期震蕩，中長期面臨風(fēng)險(xiǎn)

數(shù)據(jù)顯示，自金融危機(jī)以來，國際金價(jià)從每盎司640美元飚升至1264美元，漲幅近100%，更重要的是，近十年來金價(jià)漲幅近500%，黃金成為最理想的保值避險(xiǎn)工具，也被《福布斯》列為全球七大金融泡沫之首。由于持有黃金并不能帶來任何直接收益，當(dāng)主要國際儲(chǔ)備貨幣美元、歐元利率回升，投資者對(duì)歐美通脹憂慮下降時(shí)，市場對(duì)黃金價(jià)格的走勢(shì)預(yù)期將會(huì)反轉(zhuǎn)，歐美央行加息和主要國家央行拋售黃金將成為黃金泡沫破滅的導(dǎo)火索。由于短期(半年內(nèi))歐美央行不可能加息，因此黃金仍將在高位震蕩，中長期看，黃金泡沫將隨著世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇而破滅。

國際經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)演變對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的影響

中國經(jīng)濟(jì)增速放緩，調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)任重道遠(yuǎn)

2009年中國經(jīng)濟(jì)增長92%依賴投資，出口對(duì)經(jīng)濟(jì)增長貢獻(xiàn)率為-44.8%，消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長貢獻(xiàn)率為52.5%。數(shù)據(jù)顯示今年第二季度GDP增長率為10.3%，較第一季度回落1.6個(gè)百分點(diǎn)，但上半年經(jīng)濟(jì)仍實(shí)現(xiàn)了11.2%的快速增長。由于發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)緩慢復(fù)蘇，出口情況明顯好于去年，大宗商品原油、鐵礦石價(jià)格有所回落，有利于中國企業(yè)降低生產(chǎn)成本，但今年房地產(chǎn)市場交易的清淡和汽車消費(fèi)的下滑使下半年的投資和消費(fèi)都受到一定程度抑制，第三四季度經(jīng)濟(jì)增長速度將由第二季度的10.3%降到9%和8%左右。但目前南方發(fā)生的水災(zāi)將引發(fā)新一輪基礎(chǔ)設(shè)施投資熱，有利于化解過剩的水泥、鋼鐵產(chǎn)能。高企的房地產(chǎn)價(jià)格將在較長時(shí)期內(nèi)抑制居民消費(fèi)，較為沉重的賦稅和社會(huì)保障的薄弱使中國很難像發(fā)達(dá)國家一樣形成消費(fèi)推動(dòng)型的經(jīng)濟(jì)增長。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)由高能耗、高污染、低附加值、勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)向高科技、低碳、高附加值的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)變是個(gè)漫長的過程，需要政府扶持和市場激勵(lì)的有效結(jié)合。

人民幣升值壓力較大，出口型企業(yè)面臨匯率風(fēng)險(xiǎn)較高

今年6月份中國出口額達(dá)1373億美元，表明中國出口能力已經(jīng)恢復(fù)到危機(jī)前水平。但是，由于發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢，失業(yè)率居高不下，出于獲取政治支持需要，歐美國家向中國施壓要求人民幣升值，盡管人民幣升值并不能扭轉(zhuǎn)它們與中國之間的逆差貿(mào)易格局，但出于緩和國際政治與貿(mào)易關(guān)系考慮，中國決定啟動(dòng)人民幣匯率改革。本次匯率改革的具體內(nèi)容政府并未披露，但自宣布之日至今不到1個(gè)月人民幣兌美元匯率上升近1%，我們估計(jì)人民幣兌美元不會(huì)大幅升值，但3%以內(nèi)的小幅升值可能性較大，因此中國以貼牌加工為主的外向型制造企業(yè)利潤會(huì)受到進(jìn)一步擠壓(目前正面臨工資上升的壓力)，出口對(duì)經(jīng)濟(jì)的推動(dòng)作用會(huì)受到抑制，銀行對(duì)外向型企業(yè)的貸款風(fēng)險(xiǎn)可能上升。

國際熱錢流出風(fēng)險(xiǎn)上升，貨幣政策有望轉(zhuǎn)向中性

中國對(duì)熱錢的研究一度很熱，通常將熱錢定義為:熱錢=外匯占款-(貿(mào)易順差+實(shí)際使用外資)，當(dāng)外匯占款新增小于貿(mào)易順差與實(shí)際使用外資(簡稱“FDI”)時(shí)，即認(rèn)為有熱錢流出;反之，則認(rèn)為有熱錢流入。圖5顯示，我國金融機(jī)構(gòu)五六月份外匯占款新增不僅環(huán)比下降，而且首次小于貿(mào)易順差與FDI之和，表明熱錢開始從中國流出(之前中國一直是熱錢流入國)，流出金額每月約為500億元人民幣，約為貿(mào)易順差與FDI之和的30%。關(guān)于熱錢流出的原因，一種觀點(diǎn)認(rèn)為4月份中國房地產(chǎn)新政的實(shí)施使投資房地產(chǎn)的熱錢對(duì)房價(jià)預(yù)期發(fā)生改變，決定撤離中國市場。另外，正在興起的中國精英移民潮也將導(dǎo)致熱錢外流，中國已成全球最大的移民凈輸出國(國務(wù)院僑辦宣布，中國海外僑胞的數(shù)量已超過4500萬)，投資移民的增多也可能導(dǎo)致熱錢的流出。但中國資本項(xiàng)未實(shí)現(xiàn)完全自由兌換使熱錢外流在可控范圍之內(nèi)，中國外匯儲(chǔ)備仍保持增長勢(shì)頭就證明了這一點(diǎn)。如果熱錢繼續(xù)保持外流趨勢(shì)，則新增外匯占款將會(huì)繼續(xù)下降，人民銀行被動(dòng)貨幣供給將減少，廣義貨幣(M2)的增速將會(huì)放緩(20%以下)，適度寬松的貨幣政策有望轉(zhuǎn)向中性。

(作者單位:中國民生銀行中國建設(shè)銀行)