讓境外戰略投資者更“安定”

高明華

作者為北京師范大學公司治理與企業發展研究中心主任，教授、博士生導師

由于戰略投資者擁有穩定的股權關系，要避免可能發生的風險，他們就必須關注和參與所持股公司的治理，參與治理是戰略投資者的基本特點

近些年，中國國有企業，尤其是具有壟斷性質的國有企業，包括金融類和非金融類國有企業，在實施IPO時，對于引進境外戰略投資者普遍表現出高度的熱情。以銀行業為例，中國建設銀行引入美國銀行和淡馬錫(富登金融)，中國銀行引入蘇格蘭皇家銀行牽頭財團、瑞銀集團、亞洲開發銀行和淡馬錫(亞洲金融)，中國工商銀行引入高盛集團、安聯集團和美國運通公司，交通銀行引入匯豐。

按照這些公司上市當初的意圖，引進戰略投資者是為了用股權換機制、換管理、換技術，改善公司治理，提高企業的風險控制水平。然而實際情況如何呢?這些引入的所謂戰略投資者在禁售期過后，紛紛拋售手中持有的中國企業的股票。仍以銀行業為例，從2006年末到2009年末，境外戰略投資者的持股比重，中國建設銀行從19.13%減至10.95%，中國銀行從9.38%減至0.2%，中國工商銀行從9.5%減至4.1%。大幅度減持后，一些境外戰略投資者已經與散戶類似，從而也就談不上合作，更談不上實現當初引入時的意圖了。

有人把這種拋售現象歸結為全球金融危機，是這些企業為了度過難關而不得不采取的對策。果真如此嗎?我們再來看看這幾年美國銀行業的機構投資者持股比重的變化情況。從2007年6月到2010年4月，摩根大通銀行的機構投資者持股比重從35.1%增至39.67%，美國銀行從30.39%增至31.86%，富國銀行從43.33%增至45.2%。當然，也有減持的，如花旗銀行從34.65%減至15.99%。但其實這些銀行在2008—2009年間都曾減持，此后便又穩步回升。而中國銀行業卻是持續減持，如2009年6月，建設銀行、中國銀行和工商銀行的境外戰略投資者持股比重分別為16.6%、1.41%和5.1%，均比2009年末要高，可見減持傾向是非常明顯的。很顯然，全球金融危機并非是境外戰略投資者減持的主要原因。

其實，境外戰略投資者紛紛加入中國壟斷國有企業，一個不可忽視的重要原因是看中了這些企業的壟斷性質， IPO后的股價大幅上升會帶來相當可觀的溢價收入，此時的“戰略投資者”已經失去了其作為戰略投資者本來應具有的合作性，戰略投資者變成了投機者。

戰略投資者作為重要的機構投資者，其與一般機構投資者的不同就在于穩定的股權關系，換言之，戰略投資者屬于安定股東。由于戰略投資者擁有穩定的股權關系，要避免可能發生的風險，他們就必須關注和參與所持股公司的治理，參與治理是戰略投資者的基本特點。這種參與包括兩個方面:一是直接參與，如向持股公司派出董事;二是間接參與，如定期或不定期進行公司治理評價。營利性組織更多地偏重于直接參與，而非營利性組織則更多地偏重于間接參與，但間接參與呈逐步流行趨勢。如加州公職人員退休基金會(CalPERS)，這是一家美國乃至全球最有影響的機構投資者之一。CalPERS每年的公司治理評價項目都要排列出十大最差績效公司，這一排序對這些公司提高治理水平產生了重要影響。

要刺激戰略投資者參與治理，還需要其他條件。例如，持股比例不能太低，太低則只能成為消極投資者;要有一定的持股期間，以保持穩定的股權關系。對此，在引入戰略投資者時，必須通過契約予以充分的約定。沒有充分約定的境外投資者很可能成為投機者，甚至成為國有資產流失的制造者。