2010:通貨膨脹預(yù)期下的中國(guó)貨幣政策

2010年貨幣政策展望

如果說(shuō)2009年的主題是信貸高增長(zhǎng)，那么2010年的關(guān)注點(diǎn)無(wú)疑非通脹莫屬，而通脹預(yù)期的恐慌也早已伴隨著前期釋放出地巨大流動(dòng)性充斥全國(guó)，房地產(chǎn)、黃金等的資產(chǎn)價(jià)格也已被冠之以泡沫之名，而官方的說(shuō)法卻是雖有物價(jià)變動(dòng)卻還無(wú)通脹存在，那么，事實(shí)到底如何？通脹這一在經(jīng)濟(jì)學(xué)中提起頻率堪成排在前三位，但又至今都仍無(wú)法統(tǒng)一定義的令人恐慌之詞在中國(guó)又究竟該如何表述？在眾多中國(guó)特色之中，是否也有“中國(guó)特色”的通貨膨脹呢？而作為貨幣政策制定者、近期有意實(shí)施多目標(biāo)貨幣政策的央行，在2010年這一復(fù)雜之年控通脹與保增長(zhǎng)兩者間又該孰重孰輕？其又能否在眾多目標(biāo)之間尋得平衡交出滿意答卷？為此，本期特別關(guān)注約得專家學(xué)者專門撰文以探析其中原委。

按照慣例，2010年1月21日，在國(guó)務(wù)院舉辦的新聞發(fā)布會(huì)上，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局局長(zhǎng)馬建堂向中外記者介紹了2009年中國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況。來(lái)自鳳凰衛(wèi)視的記者提問(wèn)到，“您在列舉CPI下降過(guò)程中有各項(xiàng)的數(shù)據(jù)跟我們實(shí)際采訪中了解老百姓的感受可能有不小的出入，他們認(rèn)為通脹其實(shí)不只是預(yù)期，可能已經(jīng)變成了現(xiàn)實(shí)。您怎么看待這個(gè)數(shù)據(jù)跟老百姓實(shí)際感受中的差距?”馬局長(zhǎng)做出了如下回答，“每個(gè)人對(duì)物價(jià)上漲的感受，對(duì)自己收入水平增長(zhǎng)的感受和統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)不一致，我認(rèn)為不能說(shuō)不正常。每一個(gè)人去購(gòu)買的東西是不一樣的，所處的市場(chǎng)是不一樣的，而CPI反映的是居民用于消費(fèi)支出的一籃子商品、服務(wù)，是若干個(gè)商品服務(wù)價(jià)格在一定時(shí)期的綜合平均數(shù)字。無(wú)數(shù)個(gè)復(fù)雜的價(jià)格變動(dòng)情況要通過(guò)一個(gè)比較簡(jiǎn)潔的數(shù)據(jù)表述出來(lái)，我們不可能做到讓每一個(gè)人的感受都一樣。”馬局長(zhǎng)的回答很實(shí)在，也沒(méi)有什么錯(cuò)誤。但是，如果你對(duì)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局局長(zhǎng)的介紹稍加統(tǒng)計(jì)，就會(huì)發(fā)現(xiàn)“管理好通貨膨脹預(yù)期”至少出現(xiàn)了三次。

通貨膨脹再次出現(xiàn)?

英語(yǔ)中有句著名的諺語(yǔ)——“history repeats itself”，翻譯過(guò)來(lái)就是“歷史往往重演”。隨著2009年12月份CPI繼11月轉(zhuǎn)正為0.6%之后迅速升高為1.9%，以及PPI由11月的-2.1%轉(zhuǎn)正為12月的1.7%，中國(guó)是否將要發(fā)生新一輪通貨膨脹的話題引起了廣泛關(guān)注，而金融業(yè)界不同研究者的一個(gè)共同工作就是預(yù)測(cè)2010年的CPI能升到多高。

難以界定的“通貨膨脹”

作為經(jīng)濟(jì)學(xué)最常見(jiàn)的一個(gè)基本概念，通貨膨脹一直沒(méi)有嚴(yán)格統(tǒng)一的定義——目前廣泛認(rèn)可的是一個(gè)描述性解釋:通貨膨脹是一般價(jià)格水平持續(xù)、明顯的上漲。

這一解釋中的兩個(gè)限定仍然缺乏精確性。首先，教科書這樣告訴我們，所謂“持續(xù)”，不是指一次性的或短期的價(jià)格水平上升，而是一個(gè)持續(xù)的過(guò)程。但是，關(guān)于這個(gè)過(guò)程到底有多長(zhǎng)，理論與政策上都沒(méi)有統(tǒng)一的明確界定。一般認(rèn)為，這個(gè)過(guò)程應(yīng)不低于12個(gè)月。同時(shí)，也不能把周期性經(jīng)濟(jì)蕭條時(shí)，價(jià)格下跌后復(fù)蘇階段的價(jià)格上升稱為通貨膨脹(這種情況稱為“通貨復(fù)脹”(reflation)，它指的是通過(guò)增加貨幣供給等方式刺激經(jīng)濟(jì)以走出通貨緊縮。從時(shí)間上看，它是在經(jīng)濟(jì)衰退、價(jià)格總水平持續(xù)下降后經(jīng)濟(jì)從谷底開(kāi)始恢復(fù)、價(jià)格總水平開(kāi)始回升的那段時(shí)間。)。其次，所謂“明顯”，不是指輕微的價(jià)格水平上升——比如0.5%，就不能說(shuō)是通貨膨脹。但是，這個(gè)價(jià)格水平明顯的增長(zhǎng)率標(biāo)準(zhǔn)到底是多少，經(jīng)濟(jì)學(xué)的理論與實(shí)踐中都沒(méi)有統(tǒng)一的說(shuō)法，它更多是一個(gè)取決于人們對(duì)通貨膨脹敏感程度的主觀性概念。

衡量一個(gè)國(guó)家通貨膨脹或通貨緊縮的指標(biāo)有很多，如居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)(CPI)、生產(chǎn)價(jià)格指數(shù)(PPI)和GDP縮減指數(shù)等。其中，最常用的是CPI。CPI用于衡量居民日常消費(fèi)商品和服務(wù)的價(jià)格變動(dòng)幅度，也是貨幣政策決策參考的重要指標(biāo)。在中國(guó)的實(shí)踐中，CPI是我們判斷物價(jià)水平變化的最主要、最常用指標(biāo)。

當(dāng)研究者進(jìn)行經(jīng)濟(jì)分析時(shí)，對(duì)通貨膨脹的分類會(huì)借助不同標(biāo)準(zhǔn)，如按程度分、按市場(chǎng)機(jī)制分、按預(yù)期分、按成因分、按政策因素分、按有無(wú)國(guó)際或戰(zhàn)爭(zhēng)因素等分，不一而足。其中，比較常見(jiàn)的是按照通貨膨脹程度劃分，它有爬行式、溫和式、奔騰式和惡性通貨膨脹四種。爬行式通貨膨脹指一般價(jià)格水平年上漲不超過(guò)2%～3%，并且經(jīng)濟(jì)中沒(méi)有形成通貨膨脹預(yù)期。溫和式通貨膨脹價(jià)格上漲比爬行式高，但又不是很快，具體百分比沒(méi)有統(tǒng)一說(shuō)法。奔騰式通貨膨脹一般價(jià)格水平上漲率在兩位數(shù)以上，而且發(fā)展速度很快。惡性通貨膨脹也稱超級(jí)通貨膨脹，物價(jià)上升特別猛烈，且呈加速趨勢(shì)——此時(shí)貨幣完全失去價(jià)值貯藏功能，幾乎喪失交易媒介功能，成為“燙手的土豆”，國(guó)家貨幣制度即將崩潰。

所以，從以上說(shuō)明中可以看出，一些比較嚴(yán)格或者嚴(yán)肅的學(xué)者，更愿意把中國(guó)本世紀(jì)以來(lái)的幾次CPI上升過(guò)程稱為物價(jià)上漲，而不是通貨膨脹。這里，筆者也仿而從之。

上世紀(jì)90年代以來(lái)的三次物價(jià)上漲

從下表可以看出，從上世紀(jì)90年代以來(lái)，以CPI(以及PPI)衡量的物價(jià)水平出現(xiàn)過(guò)三次上升過(guò)程:1999～2001年、2002～2004年和2006～2008年。

當(dāng)然，本世紀(jì)以來(lái)的這三次物價(jià)水平變化幅度顯著低于上世紀(jì)的兩次物價(jià)上漲——1989年和1994年的CPI漲幅曾達(dá)到了18.0%和24.1%。

當(dāng)然，從月度數(shù)據(jù)看，可以更清楚地顯示這三次物價(jià)水平的變化過(guò)程。

第一次物價(jià)水平上升的起點(diǎn)是1999年4月和5月——從當(dāng)月CPI上看，這兩月均同比下降2.2個(gè)百分點(diǎn);在連續(xù)16個(gè)月高于100之后，2001年9月，CPI當(dāng)月首次出現(xiàn)0.1個(gè)百分點(diǎn)的同比下降。這次物價(jià)水平的最高點(diǎn)出現(xiàn)在2001年5月——CPI指數(shù)為101.7，物價(jià)上升持續(xù)時(shí)間(高于0以上的增長(zhǎng)區(qū)間)也比較短。

第二次物價(jià)水平上升從2002年4月開(kāi)始——當(dāng)月CPI指數(shù)為98.7，此后直到2006年3月，當(dāng)月和累計(jì)CPI指數(shù)均保持在100以上。這次物價(jià)上升幅度比較明顯，CPI最高曾達(dá)到105.3;持續(xù)時(shí)間也比較長(zhǎng)，CPI高于100的時(shí)間達(dá)到了39個(gè)月——隨即便進(jìn)入了第三次上升過(guò)程。

第三次物價(jià)水平上升從2006年3月開(kāi)始，當(dāng)月CPI指數(shù)為100.8;此后一路上升，2008年2月達(dá)到了最高點(diǎn)108.7;而后，CPI漲幅不斷下降，2009年2月當(dāng)月CPI和累計(jì)CPI開(kāi)始降至100以下，分別是98.4和99.7。這次物價(jià)上升幅度比較大，當(dāng)月和累計(jì)CPI都超過(guò)了108;當(dāng)月CPI在100以上保持了33個(gè)月。

年末歲尾的新情況

2009年7月，CPI和PPI降至低谷。隨后，開(kāi)始逐月提高。從指數(shù)上看，CPI各月升幅依次為0.6、0.4、0.3、1.1和1.3，PPI各月升幅依次為0.3、0.9、1.2、3.7和3.8，無(wú)論CPI還是PPI，其近期的升高速度在不斷加快。這種加速的回升，自然就造成了公眾日益強(qiáng)烈的通貨膨脹預(yù)期——盡管CPI和PPI剛剛轉(zhuǎn)正;其實(shí)，非但普通居民如此，早在2009年8月的時(shí)候，溫總理就正式提到了通貨膨脹預(yù)期問(wèn)題。

當(dāng)然，從嚴(yán)格意義上講，這的確還不能稱為通貨膨脹;但是，未雨綢繆，已經(jīng)成為決策層和業(yè)界的共識(shí)，尤其是如何把保增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)和管理好通貨膨脹預(yù)期更好地結(jié)合起來(lái)——正如中央經(jīng)濟(jì)會(huì)議所框定的2010年中國(guó)宏觀政策基本方向和基本格局:既促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)較快發(fā)展，又推動(dòng)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和控制物價(jià)的上升。所以，財(cái)經(jīng)界和實(shí)業(yè)界流傳著一句話——“2009年是中國(guó)經(jīng)濟(jì)最困難的一年，而2010年是中國(guó)經(jīng)濟(jì)最復(fù)雜的一年。”

保增長(zhǎng)與防通脹的權(quán)衡

兩年多前始發(fā)于次貸危機(jī)蔓延而成的國(guó)際金融危機(jī)，使全球經(jīng)濟(jì)受到了沉重打擊。幸運(yùn)的是，從上次世界性大危

機(jī)(1929～1933年)中學(xué)習(xí)到了教訓(xùn)和經(jīng)驗(yàn)的政治家與經(jīng)濟(jì)學(xué)家們，迅速發(fā)起了史無(wú)前例的危機(jī)救助措施和經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃。但是，一如主要國(guó)際金融和經(jīng)濟(jì)組織所認(rèn)識(shí)到的那樣，危機(jī)的影響還沒(méi)有完全消除。在后危機(jī)時(shí)代里，世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇長(zhǎng)路漫漫。同樣是在2010年1月21日，世界銀行發(fā)布了《2010全球經(jīng)濟(jì)展望》報(bào)告——“金融危機(jī)最糟糕的階段已經(jīng)過(guò)去，但全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇依然脆弱。”報(bào)告稱，受到消費(fèi)者、企業(yè)信心指數(shù)和各國(guó)貨幣刺激政策撤出的時(shí)間等因素影響，世界經(jīng)濟(jì)前景混雜著“不確定性”。也許我們更愿意相信的是，率先復(fù)蘇的中國(guó)(以及亞洲)真的能夠引領(lǐng)世界的復(fù)蘇之路。

“double-dip”(雙谷):是世界、還是中國(guó)?

2009年10月，國(guó)際貨幣基金組織在《世界經(jīng)濟(jì)展望》中預(yù)測(cè)2010年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)3.1%，這高于此前7月2.5%的預(yù)測(cè)。2010年1月19日，國(guó)際貨幣基金組織總裁卡恩再次建議提高經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期;但是，與此同時(shí)，他警告說(shuō)，“全球經(jīng)濟(jì)可能要經(jīng)歷另一波衰退——所謂的‘雙谷’經(jīng)濟(jì)衰退(a so-called double dip recession)”。此言一出，不禁使人聯(lián)想起2009年上半年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)界對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)反彈的方式之爭(zhēng)——即V型復(fù)蘇與W型復(fù)蘇。

從2009年已經(jīng)實(shí)現(xiàn)的季度GDP增長(zhǎng)上看，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)初步完成了一個(gè)明顯的V型復(fù)蘇。但是，當(dāng)我們把目光投向2010年時(shí)，更多的經(jīng)濟(jì)分析者逐步形成了一個(gè)所謂“前高后低”的判斷。原因很簡(jiǎn)單，隨著不再出臺(tái)新增項(xiàng)目計(jì)劃投資，而是確保已經(jīng)上馬項(xiàng)目投入連續(xù)性，國(guó)家著力進(jìn)行一些行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題的處理，也就是說(shuō)調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)與轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式，會(huì)使投資的貢獻(xiàn)在慣性之余逐步減弱。至于2009年消費(fèi)的貢獻(xiàn)，由于有關(guān)核算數(shù)據(jù)還未公布，雖然會(huì)有所上升，但隨著政策效應(yīng)的逐步減弱，2010年乃至未來(lái)的消費(fèi)仍在根本上取決于居民收入的提高，所以尚難準(zhǔn)確預(yù)測(cè)。現(xiàn)在，剩下的就是2010年的出口了，它可是世界經(jīng)濟(jì)的“因變量”;而一段時(shí)間內(nèi)的世界經(jīng)濟(jì)，從根本上講，真正唯一的引擎還是美國(guó)。

那么，美國(guó)以及與其直接相關(guān)的歐洲和日本的情況會(huì)怎么樣?

從美國(guó)來(lái)看，2009年第四季度GDP出現(xiàn)了超乎意料的3.3%增長(zhǎng);工業(yè)部門產(chǎn)能過(guò)剩雖然存在——但連續(xù)5個(gè)月超過(guò)了70%，12月超過(guò)了72%;工業(yè)產(chǎn)出總體指數(shù)在12月剛好超過(guò)了100，但仍遠(yuǎn)低于危機(jī)前111以上的水平;采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)也連續(xù)5個(gè)月超過(guò)52，12月更是接近了59。但是，需要注意的是，失業(yè)率從2009年年初的7.6%一路上升，最近三個(gè)月都在10%以上;CPI的增長(zhǎng)變化由10月的-0.2在11月轉(zhuǎn)變?yōu)?.8之后，12月更是達(dá)到了2.7;同時(shí)，美國(guó)消費(fèi)信貸一直保持了自2009年年初以來(lái)的下滑趨勢(shì)。因此，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇在積極信號(hào)出現(xiàn)的同時(shí)，也傳遞著一絲隱憂:過(guò)早改變寬松貨幣政策可能會(huì)損害經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，因?yàn)槭I(yè)率這一重要指標(biāo)還未根本改善;而遲緩的推出則可能使3%以上的CPI上漲出現(xiàn)并惡化，那可就是通貨膨脹了。

同樣維系在美國(guó)身上的歐洲和日本，一則以憂，一則以喜。從歐元區(qū)來(lái)看，情況比美國(guó)還要差一些，2009年第四季度GDP預(yù)估增長(zhǎng)可能會(huì)轉(zhuǎn)正而達(dá)到0.5%，CPI增長(zhǎng)則在11月轉(zhuǎn)正后12月達(dá)到了0.9，失業(yè)率11月還在10%，采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)連續(xù)三個(gè)月超過(guò)50，工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)仍在下降——但降幅在收窄，制造業(yè)產(chǎn)能利用率剛剛達(dá)到70%——遠(yuǎn)低于危機(jī)前84%以上的水平。當(dāng)然，歐洲主要國(guó)家之間存在明顯差別，例如，2009年12月，德國(guó)和法國(guó)的CPI分別上升了0.8%和1.0% ，而英國(guó)則上升了2.9%;而英國(guó)和德國(guó)的失業(yè)率相差不大，但法國(guó)就遠(yuǎn)高于前兩者。根據(jù)最新的情況，德國(guó)已經(jīng)將其2010年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期從此前的1.2%提高到了1.5%，而法國(guó)更是幾乎把其增長(zhǎng)預(yù)期翻了一番，從0.75%提高到了1.4%。當(dāng)然，中東歐的情況就另當(dāng)別論了。從日本來(lái)看，經(jīng)濟(jì)各項(xiàng)指標(biāo)則出現(xiàn)了好轉(zhuǎn)跡象:GDP季度同比雖然仍在下降，但環(huán)比已經(jīng)轉(zhuǎn)正;CPI還在保持下降;制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)連續(xù)六個(gè)月超過(guò)50;產(chǎn)能利用率連續(xù)三個(gè)月超過(guò)83%;失業(yè)率雖仍高于5%，但不斷下降;出口降幅大幅收窄，2009年12月有可能實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。

所以，一旦美歐日在2010年撤出以政府大量資金支出來(lái)支撐增長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)刺激政策，其自身乃至世界大多數(shù)國(guó)家都沒(méi)有足夠的個(gè)人需求來(lái)加以抵消，本來(lái)就很脆弱的世界經(jīng)濟(jì)二次探底的風(fēng)險(xiǎn)就難以避免了。進(jìn)一步地，如果美歐日經(jīng)濟(jì)無(wú)明顯起色甚至再次滑落，中國(guó)的出口將無(wú)法實(shí)質(zhì)性改觀，那么2010年GDP的“V型”增長(zhǎng)會(huì)不會(huì)演變?yōu)椤癢型”增長(zhǎng)呢?這樣的話，中國(guó)并不能完全排除“二次探底”的隱憂。所以，我們的貨幣政策需要關(guān)注多目標(biāo)。

多目標(biāo)的中國(guó)貨幣政策

從理論上看，貨幣政策一直存在著單一目標(biāo)與多重目標(biāo)管理的爭(zhēng)論。凱恩斯學(xué)派主張權(quán)衡性貨幣政策，力推貨幣政策多目標(biāo)管理;貨幣學(xué)派代表人物弗里德曼主張實(shí)行“單一規(guī)則”的貨幣政策，即根據(jù)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率和人口增長(zhǎng)率確定一個(gè)相對(duì)固定的貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)率。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，世界上已經(jīng)有了20多個(gè)國(guó)家公開(kāi)采用了貨幣政策的通貨膨脹目標(biāo)制。似乎，貨幣政策單一目標(biāo)代表了一個(gè)新的趨勢(shì)——經(jīng)濟(jì)學(xué)家、美聯(lián)儲(chǔ)前理事梅耶在其《聯(lián)儲(chǔ)歲月》中披露，就連格林斯潘也是一個(gè)沒(méi)有公開(kāi)宣稱的通貨膨脹目標(biāo)制踐行者。

但是，中國(guó)的問(wèn)題往往復(fù)雜于內(nèi)部和外部研究者所認(rèn)為的那樣，原因就在于中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展非常迅速，而且內(nèi)部結(jié)構(gòu)差異很大，同時(shí)又經(jīng)歷著巨大的轉(zhuǎn)型。因而，周小川行長(zhǎng)多次公開(kāi)稱，中國(guó)貨幣政策的多目標(biāo)是現(xiàn)實(shí)需要。在2010年工作會(huì)議對(duì)外公告中，中國(guó)人民銀行明確提出，在保持貨幣信貸總量適度增長(zhǎng)前提下，需要考慮貨幣政策多目標(biāo)管理:“既要保持足夠的政策力度，支持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展，又要穩(wěn)定價(jià)格水平，有效管理通脹預(yù)期”，即圍繞通脹、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、就業(yè)、國(guó)際收支四大目標(biāo)考慮2010年貨幣政策制訂。

改革開(kāi)放30年來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)保持了年均9.8%的GDP平均增速;從長(zhǎng)期趨勢(shì)上看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)的動(dòng)力依然存在，那就是快速工業(yè)化進(jìn)程中更加快速的城鎮(zhèn)化。但是，以出口導(dǎo)向?yàn)橹鹘?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)戰(zhàn)略，積累和引致了較高的加工工業(yè)投資率，并進(jìn)而導(dǎo)致了地區(qū)發(fā)展和內(nèi)部結(jié)構(gòu)的不平衡，而且環(huán)境和資源問(wèn)題也日益突出。可以說(shuō)，調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和轉(zhuǎn)變?cè)鲩L(zhǎng)方式勢(shì)在必行，本來(lái)這也是“十一五”期間的一項(xiàng)重要任務(wù)，但突如其來(lái)的危機(jī)使保增長(zhǎng)成了當(dāng)務(wù)之急——因?yàn)橐坏┙?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)低于8%，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展和改革會(huì)出現(xiàn)不少問(wèn)題，甚至?xí)?lái)一些社會(huì)問(wèn)題。面對(duì)外部世界的不確定性和內(nèi)部問(wèn)題解決的必要性，2010年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍然需要保持至少8%的速度，與此同時(shí)，調(diào)整結(jié)構(gòu)以及“十二五”的進(jìn)一步大力轉(zhuǎn)變?cè)鲩L(zhǎng)方式也迫在眉睫;但是，通貨膨脹預(yù)期卻不期而至了。

“中國(guó)特色”的通貨膨脹

美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家米什金論及“通貨膨脹”時(shí)，反復(fù)重申到——當(dāng)通貨膨脹被定義為物價(jià)水平的持續(xù)快速上漲時(shí)，大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家(無(wú)論是貨幣主義者還是凱恩斯主義者)都會(huì)同意弗里德曼的論斷。而弗里德曼的著名論斷就是——“無(wú)論何時(shí)何地，通貨膨脹無(wú)一例外都是貨幣現(xiàn)象。”弗里德曼以及其后的眾多實(shí)證研究都表明，物價(jià)水平持續(xù)快速上升的背景都是貨幣供應(yīng)量的高增長(zhǎng)率，這也是貨幣經(jīng)濟(jì)學(xué)已經(jīng)接受認(rèn)可的基本觀點(diǎn)。但是，通貨膨脹的貨幣性原因似乎還不足以完全揭示中國(guó)問(wèn)題的全貌。

上一輪物價(jià)上漲的特征

從理論上看，如果貨幣供給的持續(xù)擴(kuò)大造成了物價(jià)的上漲，那么這個(gè)貨幣供給的層次一般指的是廣義貨幣——即M2。當(dāng)然，中國(guó)M2與CPI之間的關(guān)系似乎并不十分穩(wěn)定，原因在于代表全社會(huì)流動(dòng)性的M2其相當(dāng)大成分是居民儲(chǔ)蓄存款，而后者與股市和資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)表現(xiàn)出了較大的相關(guān)性。因此，有學(xué)者開(kāi)始轉(zhuǎn)而訴諸M1來(lái)試圖勾勒其與CPI的關(guān)系。一般認(rèn)為，M1或者M(jìn)2經(jīng)由不同機(jī)制傳導(dǎo)到CPI的表現(xiàn)上，大概需要2～3個(gè)季度;而作為上游的PPI帶動(dòng)CPI變化，大概需要2～3個(gè)月(當(dāng)然，2006～2008年物價(jià)上漲是CPI首先啟動(dòng)，這是一個(gè)新現(xiàn)象，是否預(yù)示規(guī)律已經(jīng)發(fā)生了改變，尚待觀察)。

如以上各圖所示，滯后6月左右的M1和M2與CPI保持較高的變動(dòng)一致性，而且M1似乎更具有清晰的先導(dǎo)意義。而在2006～2008年的通貨膨脹發(fā)展過(guò)程中，PPI似乎已經(jīng)反而滯后于CPI的變化了。

從2006年3月開(kāi)始的上一輪通貨膨脹，在CPI到達(dá)8.7%(2008年2月)和PPI到達(dá)10.1%(2008年7月)后，由于國(guó)際金融危機(jī)的發(fā)生和發(fā)展而迅速降落;而這輪通貨膨脹具有強(qiáng)烈的輸入型特征。從國(guó)際因素上看，由于更加開(kāi)放的中國(guó)經(jīng)濟(jì)與世界經(jīng)濟(jì)的聯(lián)系日益緊密，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)總量的不斷擴(kuò)大以及工業(yè)化的不斷深入，中國(guó)對(duì)能源和原材料的巨大需求，在利用本國(guó)資源之外，過(guò)多地轉(zhuǎn)向了國(guó)際市場(chǎng)。據(jù)張卓元在2005年的測(cè)算，1990年我們國(guó)家主要礦產(chǎn)資源的對(duì)外依存度為5%，到了2004年已經(jīng)達(dá)到50%以上，一半多的礦產(chǎn)資源需要進(jìn)口。2007年中國(guó)石油進(jìn)口量近2億噸，石油進(jìn)口呈現(xiàn)超速增長(zhǎng)。在石油進(jìn)口量大幅攀升的同時(shí)，石油價(jià)格也屢創(chuàng)新高，并出現(xiàn)了147美元/桶的高位。同時(shí)2008年4月全球大米貿(mào)易價(jià)格再次大幅上漲，作為全球大米貿(mào)易價(jià)格基準(zhǔn)的泰國(guó)大米價(jià)格從580美元/噸，暴漲到760美元/噸。2003年至2008年2月國(guó)際原油及大米、小麥價(jià)格的增幅均為歷史最高;在原材料、燃料、動(dòng)力購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)中，燃料價(jià)格、黑色金屬和有色金屬價(jià)格均高于平均水平，成為拉動(dòng)原材料、燃料、動(dòng)力購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)上漲的主要因素。國(guó)際石油價(jià)格與國(guó)際大米價(jià)格的上漲對(duì)國(guó)內(nèi)商品價(jià)格的上漲起到了推動(dòng)作用，它是這次物價(jià)上升的主要原因。

國(guó)際傳導(dǎo)因素，再加上國(guó)內(nèi)資源要素供求趨緊，以及中國(guó)CPI構(gòu)成中食品權(quán)重較高的特點(diǎn)，也使上輪通貨膨脹表現(xiàn)出了成本推動(dòng)的特征。但是，根據(jù)我們已經(jīng)進(jìn)行的有關(guān)研究，中國(guó)未來(lái)中長(zhǎng)期內(nèi)，這種輸入型與成本推動(dòng)型兼具的通貨膨脹不太可能再次發(fā)生。簡(jiǎn)而言之，中期內(nèi)有兩個(gè)因素:其一，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)必須轉(zhuǎn)向內(nèi)需，高投資不太具有可持續(xù)性，而消費(fèi)一時(shí)難有大的起色;其二，中國(guó)由來(lái)已久的產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題也勢(shì)必加以解決，在一段時(shí)間內(nèi)的過(guò)剩狀態(tài)下，綜合其他因素，通貨膨脹比較難以發(fā)生。長(zhǎng)期內(nèi)則存在三個(gè)因素:首先，中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的基本態(tài)勢(shì)已由短缺經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)變?yōu)閯?dòng)態(tài)性、結(jié)構(gòu)性的過(guò)剩經(jīng)濟(jì);其次，中國(guó)儲(chǔ)蓄大于投資的格局并沒(méi)有發(fā)生根本性的改變;最后，中國(guó)有利的人口結(jié)構(gòu)——即常說(shuō)的人口紅利有可能會(huì)提前發(fā)生逆轉(zhuǎn)，而一個(gè)像日本那樣的老齡化國(guó)家其內(nèi)部需求會(huì)在低水平上保持穩(wěn)定。

通貨膨脹預(yù)期更需要重視

什么是“通貨膨脹預(yù)期”呢?這也是一個(gè)同樣難以標(biāo)準(zhǔn)化的界定。一般地，當(dāng)一國(guó)物價(jià)水平連續(xù)12月上升時(shí)——注意不管物價(jià)指數(shù)本身是正還是負(fù)，人們便預(yù)測(cè)下一年的物價(jià)水平會(huì)繼續(xù)升高。但是，相對(duì)于長(zhǎng)期視角下的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)來(lái)說(shuō)，短期經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的變化更加微妙，尤其是處在經(jīng)濟(jì)危機(jī)意外沖擊之下而發(fā)生轉(zhuǎn)折性變化時(shí)，人們的預(yù)期形成和改變就比較迅速。就中國(guó)的情況來(lái)看，CPI和PPI從2009年8月份開(kāi)始實(shí)現(xiàn)了連續(xù)4個(gè)月的上升，從國(guó)家決策層、理論與業(yè)界乃至普通民眾就形成了比較強(qiáng)烈的通貨膨脹預(yù)期。畢竟，通貨膨脹對(duì)國(guó)計(jì)民生造成的影響，讓每個(gè)有記憶的經(jīng)歷者都難以忘記——?jiǎng)×业耐ㄘ浥蛎洉?huì)引發(fā)社會(huì)問(wèn)題甚至不可想象的事情。

經(jīng)濟(jì)學(xué)和金融學(xué)有一個(gè)與通貨膨脹預(yù)期相關(guān)的定理，以大經(jīng)濟(jì)學(xué)家歐文·費(fèi)雪而命名——叫做“費(fèi)雪效應(yīng)”。“費(fèi)雪效應(yīng)”說(shuō)的是，如果大家都預(yù)期通貨膨脹要發(fā)生，那么它就真的會(huì)發(fā)生，而經(jīng)濟(jì)中的利率則必然會(huì)提高。作為一個(gè)經(jīng)驗(yàn)規(guī)律，“費(fèi)雪效應(yīng)”同時(shí)也擁有其邏輯上的自洽。由此可見(jiàn)，通貨膨脹預(yù)期是一個(gè)比較可怕的事情。西方學(xué)者已經(jīng)對(duì)通貨膨脹預(yù)期進(jìn)行了很多研究，得到了比較成熟可靠的結(jié)論，這里不再贅述。美聯(lián)儲(chǔ)前主席格林斯潘曾經(jīng)說(shuō)過(guò)，“我們以前經(jīng)常提到低通貨膨脹預(yù)期在抑制價(jià)格壓力和促進(jìn)增長(zhǎng)中的關(guān)鍵作用。金融市場(chǎng)或居民和企業(yè)這方面預(yù)期有任何走高的跡象都是我們決策時(shí)必須考慮的因素”。美聯(lián)儲(chǔ)現(xiàn)主席伯南克也認(rèn)為，“毫無(wú)疑問(wèn)，通貨膨脹預(yù)期的狀況極大地影響了實(shí)際通貨膨脹，從而影響中央銀行穩(wěn)定價(jià)格的能力”。米什金的研究表明，通貨膨脹預(yù)期的錨定程度對(duì)于通貨膨脹和整體經(jīng)濟(jì)的表現(xiàn)具有重要意義。但是，十分遺憾的是，許多對(duì)我國(guó)消費(fèi)者的通貨膨脹預(yù)期實(shí)證檢驗(yàn)表明，消費(fèi)者的通貨膨脹預(yù)期并非完全理性。

中國(guó)普通民眾的通貨膨脹預(yù)期非完全理性，具有其實(shí)踐存在的合理性。其中一個(gè)很可能的原因在于，CPI不能全面反映物價(jià)的變化:其本身構(gòu)成中食品占有了30%多的權(quán)重;而且，也沒(méi)有包含住房?jī)r(jià)格——后者最為要命，2009年12月份，中國(guó)最大70個(gè)城市房地產(chǎn)均價(jià)同比上漲了7.8%。但是，世界上各國(guó)CPI都沒(méi)有包括住房?jī)r(jià)格，就是因?yàn)樽》抠?gòu)買雖然是普通老百姓的最大消費(fèi)，但在國(guó)民經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)中它卻是投資。此外，股票等金融資產(chǎn)價(jià)格的變化也沒(méi)有納入CPI中;很自然地，中國(guó)的貨幣政策也沒(méi)有關(guān)注過(guò)這些金融資產(chǎn)價(jià)格——在理論研究與實(shí)際決策上，國(guó)際上貨幣政策要不要關(guān)注金融資產(chǎn)價(jià)格，一直都是個(gè)話題。

正是由于通貨膨脹預(yù)期令人討厭，處理不當(dāng)會(huì)惹來(lái)很大麻煩;而且中國(guó)的通貨膨脹預(yù)期并非完全理性，所以從溫總理到周小川行長(zhǎng)以及相關(guān)部門眼下極其重視，也是情理之中的事情了。

貨幣政策的通貨膨脹責(zé)任

美國(guó)大作家馬克·吐溫說(shuō)過(guò)，“歷史從來(lái)都不會(huì)重演，但往往驚人地相似。”

盡管對(duì)于2010年中國(guó)CPI會(huì)上漲多少還存在著不同的預(yù)測(cè)，但2009年史無(wú)前例的巨量貨幣信貸投放以及日益高漲的通貨膨脹預(yù)期，使政府決策面臨極大考驗(yàn)。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局局長(zhǎng)馬建堂告訴記者他有兩大擔(dān)憂——“我的第一個(gè)擔(dān)憂是如何既維持、維護(hù)、推進(jìn)經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升的勢(shì)頭，又把物價(jià)的上升控制在一個(gè)溫和可控的范圍內(nèi)。”那么，作為“帝王之術(shù)”的貨幣政策其責(zé)任何在?

貨幣政策的不對(duì)稱責(zé)任

世界都公認(rèn)，格里斯潘治下的貨幣政策已經(jīng)超越了科學(xué)的層次，達(dá)到了藝術(shù)的境界。根據(jù)其自傳披露，格林斯潘的心得就是，最好的貨幣政策就是為經(jīng)濟(jì)體創(chuàng)造一個(gè)有利的環(huán)境，讓其自身各種因素自發(fā)地協(xié)調(diào)運(yùn)行，從而實(shí)現(xiàn)貨幣利率狀況與實(shí)體經(jīng)濟(jì)中生產(chǎn)率力量相匹配。

談到貨幣政策的作用，另一位弗里德曼——美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家本杰明·弗里德曼說(shuō)過(guò)一句話，“你可以用韁繩拉住一匹馬，但你不能用韁繩推動(dòng)一匹馬。”這里，貨幣政策就是那條韁繩。很自然的一個(gè)問(wèn)題是，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行既有高漲也有低落，或者說(shuō)既有通貨膨脹也有通貨緊縮，姑且不論貨幣政策的順周期與逆周期操作，通貨漲縮不同狀態(tài)下

貨幣政策責(zé)任能力如何呢?

已有的理論研究告訴我們，貨幣政策對(duì)通貨膨脹與通貨緊縮的治理應(yīng)對(duì)存在著非對(duì)稱性。當(dāng)經(jīng)濟(jì)中出現(xiàn)通貨膨脹時(shí)，貨幣政策的能力效果會(huì)更強(qiáng)一些。例如，可以通過(guò)數(shù)量手段與工具，控制貨幣信貸投放，來(lái)使經(jīng)濟(jì)降溫減速，價(jià)格水平也會(huì)隨著回落;也可以通過(guò)價(jià)格手段工具，提高利率，增加企業(yè)資金成本，減少社會(huì)生產(chǎn)投入與開(kāi)工擴(kuò)大，物價(jià)自然也會(huì)得以降低。這方面，中國(guó)最有經(jīng)驗(yàn)，我們總結(jié)出的一句經(jīng)典就是——“管住信貸和土地兩個(gè)閘門”。但是，當(dāng)經(jīng)濟(jì)一旦陷入深度衰退或者蕭條陷阱的話，貨幣政策就難有用武之地了。不管是投放貨幣還是降低利率都不會(huì)有用——實(shí)際上，現(xiàn)代貨幣政策更加常用的利率武器根本無(wú)法啟用，因?yàn)槟悴豢赡転榻?jīng)濟(jì)設(shè)定一個(gè)負(fù)利率。從上世紀(jì)90年代直到2006年，十多年間日本的貨幣政策就處在這種尷尬境地。所以，中國(guó)貨幣政策其實(shí)最應(yīng)擔(dān)心的不是通貨膨脹——盡管我們發(fā)生通貨膨脹的可能性以及風(fēng)險(xiǎn)都相對(duì)可控，而是通貨緊縮。

當(dāng)然，不管如何，未雨綢繆，設(shè)定2010年物價(jià)上漲的不同情境并準(zhǔn)備好預(yù)案，既是政策決策者職責(zé)所系，也是業(yè)界與經(jīng)濟(jì)研究者天然的工作。

貨幣政策向何處去?

對(duì)于任何一個(gè)研究者而言，最具挑戰(zhàn)也最有風(fēng)險(xiǎn)的一件事情就是進(jìn)行預(yù)測(cè)了。不管是經(jīng)濟(jì)狀況還是政策出臺(tái)，預(yù)測(cè)對(duì)了那是理所應(yīng)當(dāng)，再自然不過(guò)了。但是，最有可能的是說(shuō)錯(cuò)了，如果錯(cuò)得不太離譜，那還可以;如果太離譜，那就成了笑話。

根據(jù)此前的研究，2010年二季度到三季度時(shí)，CPI會(huì)處于快速上升階段(年末會(huì)出現(xiàn)高點(diǎn))，而GDP的增長(zhǎng)勢(shì)頭會(huì)下降。據(jù)此，可以推測(cè)的是，中國(guó)人民銀行有可能在2010年二三季度提高法定準(zhǔn)備金率各一次，而二到三次的加息行動(dòng)會(huì)在下半年才考慮。但事實(shí)是，2010年1月第一周5000億元的信貸投放(據(jù)媒體報(bào)道，前2周的信貸投放已經(jīng)超過(guò)1萬(wàn)億元)，使央行迅速動(dòng)用了法定準(zhǔn)備金率這把巨斧，接連兩次主動(dòng)上調(diào)央票發(fā)行利率，而且輔之以一些非正式的手段方法;同時(shí)，銀監(jiān)會(huì)也采取了一些相應(yīng)行動(dòng)。正如眾多研究機(jī)構(gòu)與分析人士所認(rèn)識(shí)到的那樣，貨幣政策趨緊已經(jīng)開(kāi)始，根據(jù)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與物價(jià)變化的動(dòng)態(tài)發(fā)展，貨幣政策操作會(huì)更多體現(xiàn)出靈活性來(lái)。我們可以推斷的是，在國(guó)務(wù)院對(duì)管理通貨膨脹預(yù)期不斷強(qiáng)調(diào)之下，央行一定會(huì)高度重視穩(wěn)預(yù)期防通脹的當(dāng)務(wù)之急。當(dāng)然，由于事態(tài)發(fā)展變化復(fù)雜微妙，所以我們看到的是，央行尚未明確也難以明確2010年的貨幣信貸指標(biāo)——倒是中國(guó)銀監(jiān)會(huì)劉明康主席在公開(kāi)場(chǎng)合做出了披露。

基于這種情形，這里對(duì)央行在管理通貨膨脹預(yù)期上略做建議。第一，明確中央銀行反對(duì)通貨膨脹的決心與態(tài)度，例如明確宣布貨幣供應(yīng)與信貸投放的目標(biāo)甚至是指標(biāo);第二，應(yīng)當(dāng)宣布目標(biāo)如何達(dá)成;第三，加強(qiáng)對(duì)公眾的宣傳和教育;第四，在實(shí)踐中尋找最佳溝通策略。當(dāng)然，從現(xiàn)實(shí)來(lái)看，中國(guó)人民銀行作為中央銀行其獨(dú)立性比不上美歐中央銀行，但提高決策和實(shí)施決策的透明度，仍將有助于穩(wěn)定通貨膨脹預(yù)期。

結(jié)論

我們認(rèn)為，從中長(zhǎng)期看，中國(guó)不會(huì)發(fā)生失控的、持續(xù)的通貨膨脹;2010年，中國(guó)物價(jià)上漲已不可避免，通貨膨脹預(yù)期已經(jīng)形成并漸成行動(dòng)，但全年CPI超過(guò)3%的可能性不是太大——基于中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的長(zhǎng)期潛力來(lái)看，即使出現(xiàn)也無(wú)大憂。中國(guó)貨幣政策趨緊已經(jīng)將露端倪，基于多目標(biāo)的政策考慮，不會(huì)迅速反轉(zhuǎn)適度寬松的基調(diào)，但是，操作的靈活性將進(jìn)一步加大，手段工具采用順序應(yīng)該是先量后價(jià)。對(duì)于中國(guó)貨幣政策來(lái)說(shuō)，穩(wěn)定通貨膨脹預(yù)期以及治理通貨膨脹并不是一個(gè)挑戰(zhàn)。當(dāng)然，這僅是個(gè)人作為決策研究者一家之言，用心良善正如辛棄疾所言——“了卻君王天下事、贏得生前身后名”，但愿不是預(yù)測(cè)出錯(cuò)后的罵名。

(作者單位:中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所)