我國(guó)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制研究

田曉麗

摘要:貨幣政策是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下進(jìn)行宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的重要手段。文章從貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制方面討論貨幣政策的有效性,分析了影響貨幣政策傳導(dǎo)的幾個(gè)因素及存在的問題,并對(duì)疏通貨幣政策的有效性提出一些建議。

關(guān)鍵詞:貨幣政策;傳導(dǎo)機(jī)制;貨幣市場(chǎng);資本市場(chǎng)

貨幣政策在我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控體系中居于十分重要的地位。中央銀行確立貨幣政策的目標(biāo)、選擇貨幣政策工具和貨幣政策中介指標(biāo),只是具備了貨幣政策發(fā)揮作用的靜態(tài)條件。它們之間以及與其他經(jīng)濟(jì)變量動(dòng)態(tài)的相互制約和影響,即貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制問題,對(duì)貨幣政策的最終效果,同樣發(fā)揮著極其重要的作用。因此,要使貨幣政策有效發(fā)揮作用,就必然要研究貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制問題。

一、貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的涵義

貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制是中央銀行運(yùn)用各種貨幣政策工具,直接或間接調(diào)節(jié)各金融機(jī)構(gòu)的存款準(zhǔn)備金和金融市場(chǎng)的融資條件,進(jìn)而控制全社會(huì)的貨幣供應(yīng)量及信用總量,使企業(yè)、居民不斷調(diào)整自己的經(jīng)濟(jì)行為,達(dá)到國(guó)民經(jīng)濟(jì)新的均衡的過程。

二、我國(guó)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制發(fā)展

貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制是由貨幣政策變化引起的,并最終將這些變化滲透到宏觀經(jīng)濟(jì)變量中去的連鎖反應(yīng)。20世紀(jì)80年代,傳統(tǒng)的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)居于主導(dǎo)地位,政府主要通過控制現(xiàn)金投放和信貸規(guī)模來調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì),是銀行信貸渠道在起重要作用。進(jìn)入90年代,中央銀行根據(jù)變化的實(shí)際,適時(shí)出臺(tái)相應(yīng)的貨幣政策。從1993年開始,我國(guó)實(shí)行適度從緊的貨幣政策,有效地治理了通貨膨脹,實(shí)現(xiàn)了國(guó)民經(jīng)濟(jì)軟著陸。1997年亞洲金融危機(jī)以后,我國(guó)實(shí)行積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策,有效防止出現(xiàn)通貨緊縮的趨勢(shì)。從2003年開始,我國(guó)的經(jīng)濟(jì)又開始熱起來,物價(jià)開始上漲,人民銀行(2004)分析,我國(guó)通貨膨脹壓力加大,央行不斷出臺(tái)緊縮性貨幣政策來抑制通貨膨脹。2005年,仍面臨著潛在的通貨緊縮和投資增長(zhǎng)速度反彈的雙重壓力,因此,繼續(xù)以穩(wěn)健的貨幣政策為主。2006年上半年,我國(guó)外匯儲(chǔ)備的規(guī)模超越了日本,為緩解外匯儲(chǔ)備過高的壓力,央行采取加息等緊縮的貨幣政策。實(shí)踐證明,貨幣政策導(dǎo)向是正確的,但是由于種種客觀因素的限制,貨幣政策尚未達(dá)到預(yù)期效果。因此,在目前美國(guó)次貸危機(jī)席卷全球的情況下,根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)發(fā)展變化,深入探討貨幣政策有效性,把握好宏觀調(diào)控力度和重點(diǎn),對(duì)于保持經(jīng)濟(jì)發(fā)展的穩(wěn)定性和連續(xù)性,具有極其重要的現(xiàn)實(shí)意義。

三、影響貨幣政策傳導(dǎo)的因素

貨幣政策最終目標(biāo)能否順利實(shí)現(xiàn),傳導(dǎo)過程能否暢通,除了中央銀行要選擇好政策工具、操作工具,以及準(zhǔn)確地把握貨幣政策工具的實(shí)施時(shí)機(jī)和力度外,還受到多種因素的影響和制約。

(一)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)大環(huán)境

貨幣政策是由宏觀經(jīng)濟(jì)大環(huán)境決定的,為宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)服務(wù)。當(dāng)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)旺盛時(shí),貨幣政策傳導(dǎo)速度也大大加快;當(dāng)經(jīng)濟(jì)偏冷時(shí),如出現(xiàn)市場(chǎng)疲軟時(shí),貨幣政策傳導(dǎo)速度也大大降低。這主要是由于經(jīng)濟(jì)大環(huán)境對(duì)經(jīng)濟(jì)主體的決策和投資選擇影響較大,進(jìn)而會(huì)影響到各類經(jīng)濟(jì)主體對(duì)貨幣流的態(tài)度,影響到貨幣政策傳導(dǎo)的速度。

(二)金融市場(chǎng)體系

金融市場(chǎng)是貨幣政策傳導(dǎo)的重要媒介,是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下,貨幣政策傳導(dǎo)的基礎(chǔ)。從貨幣政策工具到最終貨幣政策目標(biāo)的這一作用過程中,都離不開金融市場(chǎng)的傳遞和銜接。可以說,沒有健全發(fā)育的金融市場(chǎng)體系,就不會(huì)有完善有效的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制。

(三)其他政策的協(xié)調(diào)與配合

各種經(jīng)濟(jì)政策有著各自不同的優(yōu)、缺點(diǎn),相對(duì)而言,貨幣政策著重于總量的調(diào)節(jié)和穩(wěn)定物價(jià)水平,而財(cái)政政策則更多地表現(xiàn)在結(jié)構(gòu)調(diào)整和資源配置方面。由于現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中經(jīng)常出現(xiàn)的是多方面的失衡問題,因此,貨幣政策必須與其他經(jīng)濟(jì)政策有效地協(xié)調(diào)和配合,才能保證貨幣政策傳導(dǎo)的暢通和有效。

(四)中央銀行的獨(dú)立性和權(quán)威

任何政策的傳導(dǎo)和實(shí)施效果都與政策制訂者和實(shí)施者的權(quán)威有很大的關(guān)系。中央銀行是代表國(guó)家政府管理金融的機(jī)構(gòu),既是國(guó)家貨幣政策的制訂者,又是執(zhí)行者,同時(shí)還有對(duì)金融業(yè)實(shí)施監(jiān)督和管理的職能。如果不具有相對(duì)的獨(dú)立性和相當(dāng)?shù)臋?quán)威,沒有自己相對(duì)獨(dú)立的宏觀調(diào)控體系,要想保持貨幣政策傳導(dǎo)的暢通恐怕是很難做到。

(五)商業(yè)銀行的結(jié)構(gòu)

商業(yè)銀行是貨幣政策傳導(dǎo)的重要對(duì)象和載體,它處于貨幣政策措施與國(guó)民收入、物價(jià)水平等宏觀經(jīng)濟(jì)變量之間因果關(guān)系的中間位置,中央銀行的貨幣政策首先作用于商業(yè)銀行,傳導(dǎo)給企業(yè)和居民,進(jìn)而影響國(guó)民收入和物價(jià)水平等經(jīng)濟(jì)變量。商業(yè)銀行能否受中央銀行的影響,調(diào)整信貸政策和貨幣供給量,對(duì)于貨幣政策是否順利傳導(dǎo)至關(guān)重要,而這與整個(gè)市場(chǎng)中的商業(yè)銀行布局結(jié)構(gòu)及各個(gè)商業(yè)銀行的治理結(jié)構(gòu)有很大關(guān)系。

四、我國(guó)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制存在的問題

(一)國(guó)有商業(yè)銀行改革滯后使傳導(dǎo)機(jī)制阻滯

在我國(guó)貨幣政策工具的實(shí)施及貨幣中介指標(biāo)的運(yùn)用,主要是通過國(guó)有商業(yè)銀行的信用渠道來傳導(dǎo)的,而在貨幣政策從商業(yè)銀行總行向分支機(jī)構(gòu)傳導(dǎo)的過程中,由于市場(chǎng)化運(yùn)作程度不強(qiáng),導(dǎo)致貨幣政策信號(hào)被誤解、扭曲和削弱,從而直接影響了貨幣政策的傳導(dǎo)效果。近年來,隨著金融監(jiān)管力度的加強(qiáng),國(guó)有商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)約束開始加強(qiáng),但是,由于我國(guó)商業(yè)銀行體制改革滯后,各商業(yè)銀行仍然把存款業(yè)務(wù)作為主要工作,甚至為此搞不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng);相反,對(duì)貸款營(yíng)銷重視不足,出現(xiàn)了“惜貸”的現(xiàn)象,使貨幣政策作用的力度減弱。

(二)利率管制阻礙貨幣政策的有效傳導(dǎo)

利率是資金的價(jià)格,在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下,利率水平應(yīng)當(dāng)由資金的供求關(guān)系決定。在發(fā)達(dá)國(guó)家,利率是市場(chǎng)化的,銀行可以自行根據(jù)自身的實(shí)力、信譽(yù)和服務(wù)質(zhì)量以及針對(duì)不同信用水平的客戶確定不同的存貸款利率。而我國(guó)事實(shí)上實(shí)行的是利率“雙軌制”:一方面,我國(guó)存在著由貨幣當(dāng)局管理的官方利率,主要是存款利率、貸款利率和央行利率;另一方面,我國(guó)還存在著主要由金融市場(chǎng)上資金供求決定的市場(chǎng)利率。我國(guó)對(duì)利率變化實(shí)行嚴(yán)格管制,利率變動(dòng)不能真實(shí)反映資金供求變動(dòng)情況,幾乎起不到調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)的杠桿作用。

(三)金融市場(chǎng)不發(fā)達(dá),使貨幣政策的傳導(dǎo)受到阻滯

在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下,貨幣政策的有效傳導(dǎo)必須依賴發(fā)達(dá)的金融市場(chǎng)為媒介。而我國(guó)金融市場(chǎng)很不發(fā)達(dá),貨幣政策工具的運(yùn)用與傳導(dǎo)缺乏市場(chǎng)基礎(chǔ)。

首先,國(guó)債市場(chǎng)和同業(yè)拆借市場(chǎng)不發(fā)達(dá),造成利率信號(hào)失真。

其次,票據(jù)市場(chǎng)的滯后發(fā)展,主要是銀行承兌匯票,商業(yè)匯票和本票比較少,票據(jù)市場(chǎng)的業(yè)務(wù)量非常有限,影響了再貼現(xiàn)的政策效應(yīng)。

再次,資本市場(chǎng)發(fā)育不成熟,結(jié)構(gòu)不合理,對(duì)利率變化不敏感,從而使貨幣政策通過資本市場(chǎng)的傳導(dǎo)渠道被堵塞。

最后,金融市場(chǎng)一體化程度低,“先資本市場(chǎng),后貨幣市場(chǎng)”的金融政策,使貨幣市場(chǎng)發(fā)展相對(duì)滯后,也使中央銀行希望通過調(diào)控貨幣市場(chǎng)的基礎(chǔ)貨幣投放來影響資本市場(chǎng)的愿望落空。

(四)微觀基礎(chǔ)理性化的欠缺制約了貨幣政策的正向傳導(dǎo)和長(zhǎng)久功效

政府部門、企業(yè)和個(gè)人等微觀經(jīng)濟(jì)主體是貨幣政策傳導(dǎo)的最終環(huán)節(jié),其對(duì)貨幣政策信號(hào)的反應(yīng)遲鈍和配合不力,使我國(guó)貨幣政策的正向傳導(dǎo)和長(zhǎng)久功效都缺乏承載和依托,這主要表現(xiàn)在:

第一,企業(yè)體制方面。目前,很大一部分國(guó)企改制有問題,產(chǎn)權(quán)不明晰,盈利能力不大,償債能力不高,造成了商業(yè)銀行大量的不良貸款,加大了金融風(fēng)險(xiǎn);另一方面,我國(guó)中小企業(yè)數(shù)量現(xiàn)有3000多萬(wàn)戶,對(duì)GDP的貢獻(xiàn)已達(dá)50%以上,提供了75%的城鎮(zhèn)就業(yè)機(jī)會(huì),對(duì)稅收的貢獻(xiàn)也占到40%多。在市場(chǎng)體制健全的社會(huì)中,市場(chǎng)這一“無形的手”應(yīng)該將銀行資金等資源按中小企業(yè)對(duì)社會(huì)所作貢獻(xiàn)的比例合理配置給中小企業(yè),但現(xiàn)實(shí)并非如此,中小企業(yè)由于資本不厚,財(cái)務(wù)制度的規(guī)范性不高,缺少貸款抵押和擔(dān)保,從而使貨幣政策的傳導(dǎo)路徑基本被切斷,傳導(dǎo)效果無以承載。

第二,消費(fèi)者個(gè)人方面。一方面,由于居民對(duì)未來收入的不確定性和支出的預(yù)期性不斷增加,因此不得不降低消費(fèi)力度,抑制消費(fèi)欲望,從而導(dǎo)致消費(fèi)信貸發(fā)展不暢,影響了貨幣政策的傳導(dǎo)效果。另一方面,由于我國(guó)基本養(yǎng)老保險(xiǎn)、醫(yī)療保險(xiǎn)、失業(yè)保險(xiǎn)等體系尚不完備,因此,面對(duì)正在到來的老年型社會(huì),社會(huì)保障資金存在的巨大缺口,又會(huì)導(dǎo)致向中央銀行持續(xù)性的變相透支,從而讓貨幣政策的執(zhí)行大打折扣。

(五)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境欠佳,影響貨幣政策的傳導(dǎo)

經(jīng)過幾年的努力,我國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)已經(jīng)開始好轉(zhuǎn),但是,整個(gè)經(jīng)濟(jì)尚沒走出供大于求的困境,有效需求不足、市場(chǎng)飽和的癥狀,“消費(fèi)無熱點(diǎn),投資無對(duì)象”的問題等沒有得到徹底的解決。企業(yè)的負(fù)債率普遍過高,資信狀況較差,商業(yè)銀行不敢輕易放貸。

五、完善我國(guó)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制,提高貨幣政策有效性對(duì)策

根據(jù)有關(guān)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的理論,結(jié)合我國(guó)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的實(shí)際,對(duì)完善我國(guó)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制提出以下建議:

(一)繼續(xù)積極推動(dòng)國(guó)有商業(yè)銀行改革,提高其對(duì)貨幣政策變動(dòng)的敏感性,實(shí)現(xiàn)商業(yè)銀行的市場(chǎng)化運(yùn)作

首先,對(duì)國(guó)有商業(yè)銀行進(jìn)行股份制改造,變單一產(chǎn)權(quán)為多元產(chǎn)權(quán),建立起合理的法人治理結(jié)構(gòu)的同時(shí),大力發(fā)展非國(guó)有金融機(jī)構(gòu),促進(jìn)銀行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)。

其次,完善資產(chǎn)負(fù)債比例管理和風(fēng)險(xiǎn)管理,可考慮通過債轉(zhuǎn)股、資產(chǎn)證券化和發(fā)行金融債券的方式增強(qiáng)銀行的流動(dòng)性和安全性。

再次,建立科學(xué)的信用評(píng)級(jí)制度,開拓銀行貸款的業(yè)務(wù)范圍,區(qū)別對(duì)待客戶,既要爭(zhēng)取高端客戶,也要幫助成長(zhǎng)中的企業(yè)。

(二)推進(jìn)利率市場(chǎng)化,充分發(fā)揮利率渠道調(diào)控作用

利率是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制中貨幣政策的主要傳導(dǎo)渠道。就我國(guó)目前的情況而言,商業(yè)銀行對(duì)存貸款利率的定價(jià)權(quán)是利率市場(chǎng)化改革的核心問題,應(yīng)逐步擴(kuò)大商業(yè)銀行存貸款利率浮動(dòng)范圍,直至形成完全市場(chǎng)化的市場(chǎng)利率確定機(jī)制;建立合理的利率結(jié)構(gòu),合理的利率結(jié)構(gòu)包括中央銀行與商業(yè)銀行間的資金利率結(jié)構(gòu),貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的利率結(jié)構(gòu);加強(qiáng)對(duì)利率市場(chǎng)化帶來的貨幣運(yùn)行狀況的監(jiān)管,建立有效的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)體系,增強(qiáng)金融政策的透明度。

(三)進(jìn)一步加大引導(dǎo),促進(jìn)貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的共同發(fā)展,充分發(fā)揮金融市場(chǎng)在貨幣政策傳導(dǎo)中的作用

1、在發(fā)展貨幣市場(chǎng)方面,首先要擴(kuò)大貨幣市場(chǎng)的參與主體,盡快把眾多的中小金融機(jī)構(gòu)納入貨幣市場(chǎng)交易范圍,進(jìn)行金融創(chuàng)新。其次要大力發(fā)展票據(jù)市場(chǎng),充分發(fā)揮中央銀行再貼現(xiàn)工具規(guī)范引導(dǎo)票據(jù)市場(chǎng)的作用,促使其健康發(fā)展。

2、健全資本市場(chǎng)體系。首先改革企業(yè)上市的準(zhǔn)入條件,拓寬融資渠道。政府應(yīng)減少對(duì)股市的干預(yù),使股市價(jià)格能真正體現(xiàn)投資者對(duì)企業(yè)的發(fā)展預(yù)期起到投資導(dǎo)向使用。繼續(xù)發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者,抑制資本市場(chǎng)上的過度投機(jī),規(guī)范資本市場(chǎng)運(yùn)作,引導(dǎo)理性投資,使資本市場(chǎng)信號(hào)作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)晴雨表的作用可以充分發(fā)揮出來。

(四)完善金融宏觀調(diào)控的市場(chǎng)主體,提高貨幣政策的效能

企業(yè)是國(guó)家宏觀調(diào)控的最終對(duì)象,在我國(guó),獲得全社會(huì)信貸資金90%以上的國(guó)有企業(yè),經(jīng)過20多年的改革,風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)雖然增強(qiáng)了,但有效的自我約束機(jī)制尚未建立,對(duì)宏觀金融的調(diào)控信號(hào),利率的變動(dòng)仍然缺乏靈敏反應(yīng)。因此,必須按照建立現(xiàn)代企業(yè)制度的要求,實(shí)行國(guó)有企業(yè)投資主體多元化改革,使國(guó)有企業(yè)真正成為理性的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)主體,提高對(duì)貨幣政策變動(dòng)的敏感性。

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(作者單位:黔西南民族師范高等專科學(xué)校)