資產價格變動對產出的影響分析

摘要 本文對于我國資產價格影響產出的效應進行分析，并提出相應的政策建議。

關鍵詞 資產價格 渠道 產出

中圖分類號:F840.62 文獻標識碼:A

從日本20世紀90年代的泡末經濟崩潰，到20世紀末發生在東亞、俄羅斯甚至拉丁美洲的經濟危機中，再到美國2006年開始的次貸危機。可以明確的看出，資產場泡沫的出現和最終崩潰對于實體經濟會產生重大的影響，給一國乃至世界金融體系的穩定帶來嚴重的威脅。

一、資產市價格對實體經濟的傳導渠道

Mishkin(2006)歸納了文獻中關于資產價格對實體經濟影響相關的三種渠道，即:匯率對于凈出口的影響、Tobin(1969)關于投資的股價q渠道理論、Modigliani(1971)關于生命周期理論的居民財富效應渠道。這三種渠道可概述如下:

(一)匯率對于凈出口的影響。

匯率的變動引起國內外商品相對價格的變化，即本幣存款的價值相對于其他外幣存款價值下降，本國產品變得更加便宜，因此會導致凈出口的增加。

(二)托賓的Q效應。

托賓的Q理論(1969)對股票價格的改變可能會如何影響經濟提供了一個重要的機制。托賓認為，只要公司的Q值大于1，公司的投資就會增加，反之，投資就減少。股票價格的高低對Q值的影響很大，因為Q值的大小等于公司資本的價值除以公司資本的重置成本。如果Q值大于1，則表明通過買入投資品而新增加的公司價值大于買入該投資品的市場價格，企業有利可圖，從而會增加投資。

(三)財富效應。

Modigliani利用他的消費生命周期假說首先對這一問題進行了研究。在消費著可利用的資源中，一個重要的組成部分是消費者的金融財富，主要由普通股構成。當股票價格升高時，消費者的金融財富增加，因此消費者一生中可以利用的資源增加，消費隨之增加。

二、我國資產價格影響實體經濟的分析

(一)股票價格對產出的影響分析。

隨著我國證券市場的日益發展成熟，股市籌集資金的功能日益彰顯，股票在企業融資中發揮著越來越重要的作用。股票價格影響籌集資金的數量，進而影響企業投資的規模。但是，我國股票市場在制度框架、監管、信息披露、投資者保護等方面存在著一些不足，加之我國股票市場與發達國家相比市場容量不大，股票在居民財富中所占的比例較低，人均或戶均股票絕對量少，股票價格波動對居民財富的影響程度有限。而且上市公司通過股權融資獲取的資金，并未進行實物投資，而是大量地以代理理財的方式回流到股票市場。

同時，我國銀行貸款仍然占到企業融資的很大比例，且相當部分企業無法在股票市場融資，因此股票價格的變動只影響為數不多的上市公司，卻不能影響非上市公司。

此外，公眾出于對國有企業改革以及醫療、住房、教育等價格上升的顧慮，在其名義財富增加的情況下仍不敢輕易增加消費，所以我國股票價格的上升對消費的影響也比較有限。

(二)房地產價格對產出的影響分析。

房地產資產是居民財富的重要部分，通常也是具有最顯著財富效應的部分。但對于不同類型的消費者來說，其財富效應很不一樣。對于無自有住房而租賃住房的消費者來說，房價上漲將增加其房租支出，且增加了購買自有住房的難度;對于有房用于自住的消費者來說，房價上漲的財富效應體現在消費者利用住房進行抵押貸款時，可實現更大的消費信貸額度;對于有房但用于投資的消費者來說，房價的上漲不僅使其在出租或出售房產時獲得更大收益，且還可以利用房產獲得更大的抵押貸款額度。

但是，中國金融市場不健全，與西方成熟的市場國家相比，中國房地產財富變現相當困難。目前，我國城市居民的房地產信貸資金主要來源于住房公積金、單位住房基金、城市住房基金和銀行住房貸款。居民住房貸款限制過多，門檻過高。這就造成了我國房地產信貸資金主要投向生產環節，相應投向居民個人住房信貸的比例較低。在金融體制不健全的情況下，中國居民不可能象西方國家居民那樣，以房地產作為質押，將未來財富變現為當期消費。

三、政策建議

1、股市上漲引起暫時收入增加，只有這種暫時收入經過一段時間轉化為持久收入時，消費者才會評價這種財富增長的消費支出效果。因而，考慮到這種時滯，短期股市上漲可能只有替代效應，只有持續一段時間后才可能表現為財富效應。因此，政府扶持股市發展，應該發揮股票市場在資源配置、流動性創造、信息傳遞和識別、風險定價和公司治理等方面的功能，刺激消費并不是股市慣有的功能，這種做法只能偶爾、不可長期為之。

2、在我國目前階段應該規范房地產投資，防止房地產投資過熱;通過抑制房地產投機來限制房地產價格的過快上漲，有利于防止泡沫的過度膨脹和破裂的風險。對于中低收入階層的住房問題我們應給予特別的關注。當房地產價格出現大幅度上漲時，中低收入家庭面對過高的房價，不得不減少其他消費開支，用于住房支出，從而導致財富效應受到削弱，福利受損。因此，在中低收入者購買住房時政府應通過住房補貼和減稅來給予補償，一方面彌補財富效應的損失;另一方面，通過這種轉移支付來消減貧富差距。當房地產價格出現大幅度下跌時，通過財富效應居民消費減少，導致內需不足，宏觀經濟增長受到制約。因此，政府必須從財富效應的視角關注房地產市場的價格波動，力求保持房價的穩定，避免大起大落，以促進中國經濟持續、穩定和健康發展。□

(作者:杜兆瑜，山東經濟學院金融學碩士研究生，研究方向:貨幣理論與政策;張同，山東經濟學院金融學碩士研究生，研究方向:金融理論研究)

參考文獻:

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