編者按

只有潮退了，才知道誰在裸泳。2008年，一些行業在經過前幾年的熱鬧喧囂之后，因需求萎縮和資金短缺，一時間，集體進入寒冬。浮華之后，熱門行業回歸冷靜，而一些行業表現依舊搶眼。2009年，他們又會怎樣?

期待篇

有機農業 投資者的沃土

摘編自：《經濟觀察報》等

在近幾年世界農業中，純天然、無污染、安全營養的有機食品生產一直是一大亮點。在結束不算太久的2008北京奧運會上，有機農業、有機食品，借助奧運的機會，第一次在中國國民心里有了一次深入的普及與宣傳。

人們對食品安全的恐懼和擔憂，使人們越來越多地選擇有機食品。面對近年中國頻發的食品安全隱患事件，無論是蘇丹紅、多寶魚還是去年的三鹿嬰幼兒奶粉事件，有機農業的價值日益彰顯。

在中國，受人口數量的限制，有機農業發展規模必然要受到限制，但已經得到了政策的支持。國務院2007年1號文件《關于積極發展現代農業扎實推進社會主義新農村建設的若干意見》指出：鼓勵發展循環農業、生態農業，有條件的地方可加快發展有機農業。

盡管有機食品零售額在整個食品行業中的份額很小，但是增長潛力巨大。2009年的發展值得期待。

中歐世貿項目在對中國有機農業的報告中預測：未來十年內，中國有機產品生產總量將年平均增長30％～50％有機農業產量和地區將占中國農業總量的1～3％；有機農產品出口量將達到或超過食品出口量的5％；中國有機食品將獲得全球市場份額的5％。目前，我國國內有機食品的銷售額占常規食品銷售額的比例不超過0.03％，與發達國家的平均水平5％相比，相差近百倍。

如果在今后10年，我國的有機食品占國內食品市場的份額達到0.5％，有機食品的產量就要比現在增加10多倍。

由此可見，即使只著眼于國內市場，我國的有機食品發展空間就已經很大。更何況，許多發達國家制定的有機食品發展計劃把2010年的指標少的定在5％，多的甚至達到40％，而這些增長在很大程度上要依靠從發展中國家進口，我國是世界上水果蔬菜生產大國，正可抓住這個機會。

服務業：必需消費品優勢放大

綜合摘編自：《投資者報》、銀河證券行業分析報告

此處服務業指大服務業，包括交運倉儲和郵政業、信息傳輸及計算機服務和軟件業、批發零售業、住宿餐飲業、金融、文體教育等行業。

在第三產業高度發達的西方國家，經濟下滑中，第三產業同樣遭受了較大程度的打擊。根據美國供應管理協會公布的數據，美國服務業在2008年1 1月連續第二個月出現收縮，且收縮幅度遠大于此前分析人士的預期。11月，美國服務業活動指數為37.3，遠低于10月的44.4和此前分析人士預期的42，該指數在9月的數據為50.2。子項目中，11月新訂貨指數和價格指數均為1997年指數開始編制以來的最低點。

與此同時，其他主要西方國家服務業指數也連創新低，澳大利亞服務業表現指數(PSI)11月為37.8，較上月下滑4.3點；英國服務業指數下降至42.4；歐元區服務業指數也下降到了45.9。服務業指數低于50，意味著經濟活動的收縮。

在宏觀經濟增速下滑的明確預期下，我國服務業景氣度也出現明顯下降。2008年12月22日，中國物流與采購聯合會(CFLP)中國非制造業商務活動指數為45.4％，比上月下降了11.3個百分點。

這表明，我國服務業經濟已開始出現明顯的增長回落。因此，在服務業子行業中進行投資行業配置時，同樣要避開因經濟下滑而受到較大程度沖擊的行業，而應選擇與宏觀經濟增長相關性較弱的行業。

在第三產業的20個行業中，商務活動指數最高的是計算機服務業及軟件，達到60％以上，此外，房屋土木工程建筑業、郵政業和電信和其他信息傳輸服務業也高于50％零售業、建筑安裝業和住宿業位于50％臨界點；商務活動指數最低的是航空業。建筑、電信服務等行業的高景氣度得益于政府龐大的投資拉動計劃，并且，這種高景氣還將在2009年得到延續。

食品飲料行業風險防御性較強

綜合摘編自：廣發證券及長城證券行業分析報告

2009年影響行業的主要不利因素一是經濟衰退下各子行業銷售下滑和產品價格下降的概率加大，二是食品安全仍將是最敏感神經；但也存在一些其它行業所不具備的利多因素，如消費剛性、行業經營成本顯著下降等。總的來說，與周期性行業相比，食品飲料行業在經濟衰退時期仍不失為較好的防御性品種。

具體子行業而言，隨著國內和國際大麥供應的恢復，以及啤酒消費的疲弱，將會使得09年初國內出現大麥價格的低谷。考慮到年初各上市公司都有了較大的庫存，因此成本的回落可能需要到09年后半年才能有較明顯的反映。我們看到08年收入的增速已經大幅放緩，因此我們很難有葡萄酒行業的利潤在明年能夠繼續保持類似08年高速增長的樂觀預期，加上宏觀經濟的不景氣，我們認為明年增速放緩的可能性極大。

而乳業的恢復性增長還需等待。雖然國家出臺一些振興乳業的措施，以及居民對乳業消費需求的一種剛性，但三聚氰胺事件的消極影響在短期內不會消除， 因此保守的認為乳業的恢復性增長還需等待。

肉類屠宰行業，表現為生豬成本回落與豬肉價格下降的博弈。仔豬和待宰活豬的價格下降使得屠宰行業的成本有了大幅降低，毛利率獲得了很大提升。但宏觀經濟的不景氣也確實對肉類的消費產生了影響。因此，對于屠宰及肉類加工行業來說，我們看到雖然待宰活豬的成本出現了下降，但是鮮豬肉的價格也出現了同樣的回落，所以很難認為這種價格的回落是對行業的盈利產生絕對的利好，主要還將取決于二者下降幅度的相對變化以及居民肉類消費支出的增加。

醫藥行業有望保值快速增長

綜合摘編自：招商證券及中金公司行業分析報告

國家統計局數據顯示醫藥制造業維持增長態勢，2008年1～11月份全行業收入完成6561億元，同比增長26％，增速較去年同期提升3個百分點；完成利潤總額645億元，同比增長29％，增速較去年同期下降32個百分點。醫藥行業運行未能完全擺脫宏觀經濟衰退的不良影響，銷售利潤出現了回落，這在市場預期之中，從運行數據對比看醫藥制造業運行情況仍然好于全國工業整體水平，表現出較好防御性。

而各子行業表現不一。

化學制劑藥行業是表現最好的，第四季度收入增長26％，利潤總額同比增長38％，增速環比上升了10個百分點。化學制劑藥產品大部分都是用于醫院等醫療機構的治療性品種，用藥需求剛性大，其中的高端專科用藥是我們未來幾年最為看好的發展領域。未來兩年化學制劑藥將受益于基本藥物制度和醫療保障增大覆蓋，而且隨著藥監局集中處理新藥申請，將會帶來一批新的產品文號，為行業增長注入動力。

化學原料藥是三、四季度經濟數據運行反差最大的，收入增速從33％下降到10％，而利潤總額增速則從76％變為下滑5％。四季度原料藥遭遇業績變臉主要是由于受經濟危機影響海外需求減速，同時匯率大幅波動也使得一些海外客戶推遲采購計劃，導致部分大宗原料藥遭遇價格和銷量下滑困境。原料藥需求具備一定剛性，四季度渠道和下游生產庫存消化完畢后，預期2009年一季度訂單將逐漸恢復。隨著國際化競爭加劇和大藥廠加強成本控制，生產和研發環節外包趨勢加速，部分特色原料藥廠將獲益。

中成藥四季度行業收入增速14％，利潤總額同比降低4％，均大幅低于制造業平均水平。中成藥表現差強人意，主要成本壓力較大，同時9月份爆發的注射劑不良反應事件使部分產品銷售跌入低谷。實際上這側面反映了中成藥行業發展面臨的一些窘境，老品牌受困于體制弊端，而新企業則要在傳統與創新之間進行路徑選擇。目前國家藥監局正在對中藥注射劑進行再評價，隨著通脹消除成本壓力也開始減弱，2009年中成藥行業發展將逐步恢復。

展望2009年，我們預期醫藥行業仍將保持較快增長。關鍵有利因素是2009年修改后的新醫改方案和5個配套方案將有望出臺，全民醫保和新醫改將進入實施和推進階段。 行業龍頭公司總體上將受益于新醫改和政府對百姓醫療民生的扶持。藥品相對于其它消費品，剛性較強。我國1990～2008年18年間醫藥行業銷售收入復合增長了18.8％，利潤復合增長了21.7％。09年醫藥行業增長面臨諸多有利因素和負面影響。有利因素主要來自2009年全面推進實施全民醫保、擴大覆蓋人群和提高保障力度，政府對疫苗、藥品和診斷治療設備投入加大，提升疫苗等行業景氣度。政府實際年均投入可能超出市場預期。負面影響包括外需減弱、定單下降、價格下滑等的可能因素，這些有可能將持續影響化學原料藥09年增長率，并波及醫藥行業09年整體增長率。而且醫藥行業增長的不確定性更多來自政策的執行力度。

綜上，預計繼續保持較快增長的子行業是化學制劑、生物制藥、中藥飲片、醫療器械、醫藥商業，增速可能有所回落的子行業是化學原料藥和中成藥子行業。2009年增速雖然放緩，但在新醫改牽引下，中長期確定性增長明確。

擔憂篇

紡織服裝業：等待春天

綜合摘編自：東方證券、國信證券等證券公司分析報告

08年對紡織服裝行業來說是歷史上最為艱難的年份之一，也是風口浪尖上的一年。2009年依舊寒意陣陣。首先，包括中國在內的全球紡織業正在面臨成本增加和紡織品價格下跌的雙重困擾，客戶則受需求下滑影響越來越大。在全球紡織品市場，中國正面臨五大對手的競爭，他們分別是越南、柬埔寨、孟加拉國、印度和巴基斯坦。這些對手的紡織品生產總量快速增長，目前總體規模已經趕上中國。而且紡織品出口將進一步受到貿易爭端的困擾。美國業界正要求目前對越南實施的“進口監控措施”從2009年起擴展至中國，即對中國重點商品的進口數量、金額和單價進行監控。歐盟希望紡織品貿易協定相對穩定。

多位業內人士均表示，2009年出口需求的下降已然是定局，行業形勢可能會進一步惡化。銀河證券服裝紡織行業分析師馬莉指出，2009年，隨著美歐日進口衰退，中國紡織品出口將出現負增長。

不過，原料成本大幅大降，有助于企業提升效益。分析人士認為，隨著退稅率上調和擴大內需政策逐步見效，訂單飽滿型企業毛利率有望維持穩定。

另外，人民幣對美元匯率近期大幅貶值，這對于出口型企業而言無疑是一劑興奮劑。除了預期人民幣進人貶值周期外，出口退稅率的多次上調也將提升紡織服裝行業景氣度。新的出口退稅率已于12月1日開始實施，紡織服裝品的出口退稅率在短短的4個月時間內的三次上調，目前大多數商品的出口退稅率達到14％，而日前在國務院常務會議上將出口退稅率上調至17％的方案已經獲得通過，現在的關鍵是何時實施的問題。因此，未來出口型企業的成本壓力有望得到進一步緩解。

而在行業出口和投資紛紛下降的當下，內銷成為支撐國內紡織服裝行業增長的唯一亮點。但從08年下半年開始服裝零售總額的單月增速開始下滑，10月單月的增速已經低于全社會消費品零售總額的增速。另外，行業出口增速的下降也導致大量出口產品的回流，對國內銷售市場也產生集中的沖擊。短期內最直接的表現就是“價格戰”——在行業PPI指數和國內其他行業CPI指數同比上升的情況下，國內衣著類CPI指數卻呈現持續下降的態勢，對行業的盈利空間產生了進一步的擠壓作用。我們預計隨著國內宏觀經濟增速的放緩，行業PPI指數會逐步回落，但行業CPI指數短期內回落速度更快于PPI，未來行業盈利空間可能會有進一步的壓縮空間。

綜上，09年行業在政策偏暖下的利好效應有望累積、但難以從根本上解決行業當前的本質問題(需求下降和行業自身結構性問題)，因此行業短期低迷難以改變。

電子行業，2009是個漫長的冬天?

摘編自：《證券時報》、國泰證券行業分析報告

對于09年電子IT業要過冬應該沒有什么異議，重要的是判斷這個冬天會有多長，電子業一路走低到現在，是否已經接近冬天最冷的時刻，未來是否或許出現轉機。

遺憾的是，這次的全球性經濟衰退的程度難以估計，難以判斷是周期性的季節性變化的冬天，還是氣候變化帶來的漫長寒冬。盡管與2000-2001網絡泡沫后的衰退相比，諸多指標顯示行業并不會比那個時刻衰退的更為嚴重，但能否如當時那樣行業比較快的走出谷底卻難以確定。

首先，終端電子消費品需求急降，形勢不容樂觀。

2008年三季度，全球手機出貨量增速由15％迅速下降到3.2％，iSupply最新的預測2009年手機出貨量將出現4％的下滑。

盡管PC出貨量在3季度仍然保持了15％左右的增速，這主要是由于低價上網本的推動，但情形很快發生逆轉，根據最新的情況，筆記本電腦的成長性似乎也在快速轉淡，臺灣主要筆記本代工企業11月訂單較10月普遍下降約15～20％，整個PC產業都已受到不景氣沖擊。行業研究機構iSupply近期也下調了對09年PC出貨量增速的預測，由此前的11.9％大幅下調至4.3％。由于預期主要是低價筆記本和上網本帶來的出貨量增長，PC行業的銷售額出現負增長似乎不可避免。

DisplaySearch全球電視銷售與預期報告指出，2008年第三季度，液晶與等離子電視銷量增長同比僅增長了21％與20％。這是近兩年以來最低的增長，過去六個季度，平板電視的同比增長率平均在50％以上，最低也為41％。隨著經濟危機的進一步惡化，預計增速仍將進一步回落。平板電視銷量下滑將在其它領域引發連鎖反應。例如，由于人們對高清電視的需求減弱，機頂盒、DVD和藍光播放器也將受到負面影響。

而對于電子元器件產業，業界普遍認為將經歷最困難時刻。電子終端產品生產商和代工企業對市場預期變得極度悲觀，從而通過降低存貨來減少對電子元器件的采購。這導致了整個電子元器件產業在未來幾個季度將面臨更加嚴重的壓力。

對于國內電子IT業而言，我們的判斷是比全球面臨的困難更大，主要原因是國內電子IT行業的外貿依存度非常高，并且依賴程度不斷加深。無論是手機、計算機、家用視聽產品還是電子元器件，出口比重均超過50％。隨著歐美等國進入衰退，消費支出下降，電子IT終端產品作為可選消費品，其收入彈性比較高，也決定了受經濟增長衰退的影響會比較大，這將使國內電子IT產品出口增速必然放緩。這已經從今年出口增速的變化中反映出來，未來可能繼續加速下滑。由于整個國內經濟也是嚴重依賴國外需求，出口部門的萎縮對人均可支配收入的負面影響將非常大，這也使得短期不可能通過刺激內需來保證電子產品的需求穩定，從而導致電子產品產量和銷售收入均出現增長放緩態勢。

由于這次全球性衰退起自需求層面，其恢復必然需要高端產品需求的啟動，而由于國內企業技術落后，創新能力薄弱，主要是在中低端形成了一定的競爭優勢，一旦產品升級需求代替規模普及型需求成為主導，國內企業的競爭優勢將不復存在。這曾經發生在國內彩電企業身上，未來仍可能發生在更多的國內電子企業身上。

汽車業：期待轉暖

綜合摘編自：《每日經濟新聞》、西南證券行業分析報告等

雖然由于全球經濟不景氣，中國汽車業出口面臨著巨大的壓力。但我國的乘用車行業中長期依舊看好。

從世界幾個相似的國家乘用車發展經歷來看，我們認為中國乘用車發展還處于成長階段，而且中國的兩元化結構是保證乘用車增長的基礎，一方面一線城市由于保有量較高，增速持續下滑，而二三線城市由于保有量極低，乘用車增速保持著較高的增長，而且整個市場份額在不斷地擴大。同時目前從固定資產投資和工業增加值來看，二三線內地城市有乘用車增長的物質基礎，并且我們判斷這些地方不會輕易放慢投資的腳步。

而國內商用車周期向下趨勢很難改變。

決定商用車的需求的重要指標是客貨運周轉總量和社會保有量的兩個指標。假定明年宏觀經濟放緩到8％左右，那么整個社會的客運和貨運市場周轉總量相應下滑。而07和08年由于計重收費的普及和推廣，卡車市場提前更新的量已經巨大，加上國三排放的提前購買，整個卡車市場的增速超過了貨運總量的增長，因此，從基本面來說，09年國內的卡車市場負增長的態勢依舊。從出口市場來看，目前商用車出口占比已經超過10％，如果世界經濟不景氣，相應的主要進口國家如俄羅斯、伊朗等國家的進口將大幅度減少，所以從出口市場來看，卡車負增長也是確定性的事件。

從客車市場來看，今年已經顯示調整之勢，我們預計09年客運市場的客運總量增速繼續下降，奧運會的提前更新效應將導致整個增速滯后放緩，而明年的世博會新增需求估計將由于地域政策花落上汽，其他廠商很難分得一杯羹，所以對整個市場的增速沒有大的作用。從出口市場來看，整個世界經濟的不景氣帶來的外銷訂單的減少，而且取消訂單的趨勢明顯，因此，我們判斷整個客車市場也處于探底走勢。

商用車的卡車行業，60％以上作為物流用車，在出口形勢不好的條件下，整個物流增長受挫顯著，國家的主要增長放在刺激內需上，因此，出口形勢的不好，商用車的增長沒有物質基礎。從采掘業來看，20％的占比用途會因為礦石和煤炭的價格下跌，私人開采業的萎縮，從而帶來商用車的銷量滑坡。而正規廠商的主要運輸方式還是鐵路，如果總體經濟下滑，鐵路運力不會很緊張。從占比20％的房地產產業來看，大家都預期上半年房地產市場低迷難于走好，接著從更新占比來看，卡車井噴就是這兩年的事了，未來沒有大批量的更新需求，最后從支持卡車超常規發展的兩個事項，一是計重收費已經結束，另外一個是亂罰款導致的規模經濟依然存在。所以我們認為整個卡車增長的勢頭已經結束了，需要等到整個行業內在的需求重新起來，才能反轉。

而在中國，金融海嘯雖然也對汽車行業形成了一定的沖擊，但新興市場的活力仍使它成為全球車市一個相對的避風港。更重要的是，國家推出的包括按照排量減免購置稅、鼓勵新能源汽車、扶持汽車金融汽車信貸等措施的汽車產業振興計劃，會給行業巨大的發展推動力。由于汽車行業內在的周期性因素，多年高增長導致的產能過剩和保有量基數已大，政策的推動效力短期難以顯現，09年汽車銷售增速相對于08年繼續下滑幾乎是肯定的，但出現負增長的可能性不大。

房地產盼企穩回暖

綜合摘編自：平安證券、中金公司宏觀預測報告等

去年下半年以來對于地產行業的支持使2009年中國房地產市場的發展充滿了爭議。地產行業是重獲生機，還是降價自保，始終是投資者爭論最大的話題之一。

中金公司最近發布的2009年宏觀經濟展望研究報告指出，在目前的成交量下，北京、上海、深圳、廈門、南京、杭州、重慶等十五個城市現有的商品房庫存需要約27個月才能消化。

2008年底，面對日益嚴峻的形勢，在房地產商強大的“救市”呼喊聲中，一系列囊括稅收、財政、房貸及貨幣等多方面的樓市政策組合拳突然出現，包括改善性二套住房貸款政策比照首套房優惠政策等。

盡管目前關于地產業的利好不斷，但是由于此前房價過高過快的增長，2009年地產業仍然充滿了較大不確定性。由于市場普遍預期未來央行基準利率可能進一步下調，同時買房者也預期刺激房市的政策進一步出臺，因而觀望情緒較濃，地產板塊可能還要經受一定的壓力。不過，隨著宏觀經濟有可能在刺激經濟的政策拉動下在今年三季度以后出現企穩，地產市場可能也會結束調整有所回暖。

海通證券帥虎認為，未來PPI和CPI仍將維持下降趨勢，并導致企業投資意愿的繼續萎縮，使貨幣政策發生效應的時間延長。在CPI仍保持下行趨勢時，名義利率再次下調后，實際利率也將維持一定水平。對于消費者而言，收入增速不改下降趨勢，面對價格風險尚未充分釋放的住宅，保有存款是更好的選擇。在最樂觀的預期下假設銷售量全國整體反彈50％，其加權平均的吸納周期也為23至27個月。當然，考慮到土地供應的減少以及維持一定庫存的合理性，因此地產行業見底的最樂觀預期，也是在2010年年中之后。

不過，廣發證券地產行業2009年投資策略則認為，全球金融危機結束了地產行業的調控并賦予行業復蘇的機遇。隨著市場調控的深入，房地產市場各項信心都持續下跌。由于房地產行業在投資和消費領域的重要影響力，因此也得到了國內政策的重點關注。預計今年下半年市場信心將逐步恢復，市場成交量也將得到恢復。

家電：增長但可能減速

綜合摘編自：和訊網、《中國電子報》等

雖然2008年前三季度營業收入和凈利潤同比都有較大幅度的增長，但各季度的同比增幅卻呈下降趨勢。主要原因是商品房銷售面積受政策影響呈快速下降趨勢，影響了對家電的內需；全球金融危機加劇，影響了家電的出口；PPI高居不下也擠壓了企業利潤空間。

預計2009年家電行業整體增速將有所放緩，但會繼續保持增長勢頭，四大利好因素凸顯家電投資價值：一是原材料價格走低有望提升企業毛利率水平；二是行業集中度逐年提高，企業贏利水平穩定；三是人民幣升值步伐趨緩，企業出口成本壓力下降；四是家電下鄉快速推動農村居民消費。

通過對原材料價格走勢和產品價值鏈的綜合分析，2009年大宗原材料價格將保持在相對于2008年較低的水平，尤其是熱軋板、冷軋板、銅和鋁的價格有可能進一步回落，白色家電受益最大，對于格力電器、美的電器等企業來說是一個有利的消息，有利于公司對沖產品價格下跌的負面沖擊，毛利率水平在未來12月內有望穩步走高。

對于小企業，他們談判能力雖然不強，但原材料價格的回落自然緩解了成本上漲的窘境；對于出口規模較大的企業，原材料價格下跌有望成為出口增速下行的重要對沖因素。

而家電行業經過多年激烈的競爭，行業結構逐漸趨于穩定，尤其是在空調、冰箱和洗衣機行業，龍頭企業的市場份額不斷加強，毛利率已經經過了由于過度競爭而降低的階段，目前進入贏利水平平穩上升周期。

而人民幣升值壓力趨緩，同時政府保增長擴內需政策以及“家電下鄉”政策利好，家電企業容易通過提高國內的份額來對沖出口回落的負面沖擊。另外，家電產品出口代工部分收益率不高，即使出口下滑，公司贏利能力依然不會受到較大影響。

根據銀河證券模型預測，在2009年中國GDP增長8.6％、社會消費品零售總額增長16％、出口增長17.6％和人民幣升值3.7％的假設前提下，我們預計2009年家電行業驅動力將主要依靠內需增長，總體增長速度降低至10.78％。隨著宏觀經濟在2010年復蘇，我們認為2009年有望成為家電行業周期性波動的底部，2010年家電行業收入增長有望恢復上升周期。

綜上，我們預計，2009年白色家電和小家電增速分別為14％和32.2％，高于行業整體增速；受產品更新換代和消費升級的影響，彩電消費需求保持穩定，預計2009年黑色家電保持6％的增長水平。

責編／林學勤