財務(wù)治理與企業(yè)所有權(quán)安排

【摘 要】 財務(wù)治理是公司治理的核心組成部分，公司治理是企業(yè)所有權(quán)安排的具體化。企業(yè)所有權(quán)安排奠定了財務(wù)治理體系的基本架構(gòu)，指導(dǎo)公司財權(quán)具體配置，企業(yè)所有權(quán)安排的歷史演變帶來財務(wù)治理模式的不斷演進(jìn)。

【關(guān)鍵詞】 財務(wù)治理; 企業(yè)所有權(quán); 企業(yè)契約

財務(wù)治理是公司治理的核心組成部分，企業(yè)所有權(quán)是公司治理結(jié)構(gòu)的一個抽象概括，遵循企業(yè)所有權(quán)安排、公司治理、財務(wù)治理邏輯主線，可以認(rèn)識到:財務(wù)治理體系構(gòu)建的基礎(chǔ)是企業(yè)所有權(quán)安排，企業(yè)所有權(quán)安排狀況決定了企業(yè)財權(quán)配置狀態(tài);企業(yè)所有權(quán)安排契約不斷演變，決定了財務(wù)治理模式并非一成不變，而是隨外部環(huán)境變化而不斷演進(jìn)。

一、財務(wù)治理體系與企業(yè)所有權(quán)安排

公司治理一般意義上是企業(yè)所有權(quán)安排具體化，財務(wù)治理作為公司治理的核心部分，必然要以企業(yè)所有權(quán)安排為基石。企業(yè)所有權(quán)一般意義上指的是“對企業(yè)的剩余索取權(quán)和剩余控制權(quán)”(張維迎，1996)，其安排是由企業(yè)各要素所有者(簽約方)相互談判直接決定，企業(yè)所有權(quán)安排框架決定了財務(wù)治理基本結(jié)構(gòu)，形成了相應(yīng)治理機(jī)制，規(guī)范了具體治理行為。

具體講，企業(yè)所有權(quán)安排對財務(wù)治理體系主要產(chǎn)生如下影響:

首先，企業(yè)所有權(quán)安排奠定了財務(wù)治理的基本結(jié)構(gòu)。資本結(jié)構(gòu)是財務(wù)治理結(jié)構(gòu)基礎(chǔ)組成部分，股權(quán)和債權(quán)不僅僅是可以相互替代的融資工具，而且更是可以相互替代的治理結(jié)構(gòu)(Williamson，1988)。企業(yè)所有權(quán)安排中“剩余權(quán)利”配置決定了股東與債權(quán)人的權(quán)利與地位，影響股東與債權(quán)人風(fēng)險態(tài)度與積極性。資本結(jié)構(gòu)不僅僅是一個財務(wù)比率，更體現(xiàn)股權(quán)債權(quán)相互制衡關(guān)系。從治理角度認(rèn)識，企業(yè)“剩余權(quán)利”配置深刻影響股東與債權(quán)人利益，促成了股權(quán)債權(quán)利益均衡，間接決定了資本結(jié)構(gòu)。同時，企業(yè)所有權(quán)安排中“剩余權(quán)利”具體配置，對財務(wù)治理結(jié)構(gòu)中股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會構(gòu)成、經(jīng)理層組成影響重大，初步奠定了上述各治理層級應(yīng)享有的基本權(quán)利。由此，企業(yè)所有權(quán)安排基本邏輯決定了財務(wù)治理基本框架結(jié)構(gòu)。英美治理模式下側(cè)重于通過市場機(jī)制保證債權(quán)人利益，德日治理模式下側(cè)重于通過債權(quán)人參與公司運(yùn)營保證債權(quán)人利益，進(jìn)而保障企業(yè)所有權(quán)安排有效性。我國運(yùn)作相對規(guī)范的上市公司，大部分由國有企業(yè)改制而來，受制于特殊歷史原因，其債權(quán)人利益既得不到市場法律機(jī)制保障，也無法參與公司運(yùn)營，出現(xiàn)許多諸如“三角債”等問題，導(dǎo)致資本結(jié)構(gòu)治理約束力不強(qiáng)，企業(yè)所有權(quán)安排效果不彰。

其次，企業(yè)所有權(quán)安排促成財務(wù)治理機(jī)制形成與完善。財務(wù)治理動力機(jī)制中，企業(yè)所有權(quán)安排中常常給予經(jīng)理層部分“剩余權(quán)利”，這本身就是一種長期激勵，其效果是貨幣獎勵等短期激勵方式所無法達(dá)到的，這將有助于財務(wù)治理動力機(jī)制有效發(fā)揮;財務(wù)治理制衡機(jī)制中，企業(yè)不同治理主體為維護(hù)自身權(quán)益，必然會對企業(yè)所有權(quán)安排中“剩余權(quán)利”進(jìn)行激烈爭奪，最終將促成“剩余權(quán)利”的分散配置，形成相互制衡態(tài)勢，這將非常有利于財務(wù)治理制衡機(jī)制進(jìn)一步完善;財務(wù)治理主體機(jī)制(財務(wù)相機(jī)治理機(jī)制)中，企業(yè)所有權(quán)“狀態(tài)依存性”直接決定了財務(wù)相機(jī)治理的客觀必要性。“剩余權(quán)利”在股東、債權(quán)人等不同治理主體之間的轉(zhuǎn)換，必然要求遵從企業(yè)所有權(quán)安排一般邏輯，遵守相應(yīng)運(yùn)作規(guī)則，這將有利于企業(yè)財權(quán)在股東、債權(quán)人等治理主體之間合理并順利轉(zhuǎn)移，形成有效的財務(wù)相機(jī)治理機(jī)制。在“宏智科技”雙董事會案例中，公司股權(quán)結(jié)構(gòu)安排、股東權(quán)利約束等企業(yè)所有權(quán)安排制度化方面存在一定缺陷，直接影響了財務(wù)治理機(jī)制發(fā)揮，嚴(yán)重干擾了公司正常運(yùn)營。

最后，企業(yè)所有權(quán)安排能夠有效規(guī)范財務(wù)治理行為。企業(yè)所有權(quán)安排初步奠定了企業(yè)基本權(quán)利配置格局，財務(wù)戰(zhàn)略制定、財務(wù)全面調(diào)控、財務(wù)政策選擇等財務(wù)治理行為必然要遵從這一權(quán)利配置狀態(tài)，并受其約束與規(guī)范。企業(yè)所有權(quán)安排中“剩余權(quán)利”具體配置，決定了股東、董事會等治理主體權(quán)利分享狀態(tài)，對公司財務(wù)戰(zhàn)略制定、發(fā)展方向具有深刻影響;企業(yè)所有權(quán)安排中“剩余權(quán)利”適當(dāng)分散配置，相應(yīng)的責(zé)任匹配相應(yīng)的權(quán)利，將有利于調(diào)動企業(yè)各治理層級積極性，上下一心順利完成財務(wù)全面調(diào)控任務(wù);企業(yè)所有權(quán)安排中“合約權(quán)利”與“剩余權(quán)利”合理界定，將有利于明確企業(yè)各治理主體財務(wù)權(quán)利界限，減少權(quán)利真空或重疊，這將有利于企業(yè)選擇合理的財務(wù)政策。我國上市公司在企業(yè)所有權(quán)安排方面存在一些問題，對關(guān)聯(lián)交易、資產(chǎn)轉(zhuǎn)移等重大財務(wù)行為約束力度不夠，出現(xiàn)了控股股東與上市公司之間“隧道效應(yīng)”、“支撐效應(yīng)”等利益輸送問題，值得深思。

二、財權(quán)配置與企業(yè)所有權(quán)安排

現(xiàn)代企業(yè)理論(特別是不完全契約理論)有關(guān)企業(yè)所有權(quán)安排研究，為財權(quán)配置研究奠定了堅(jiān)實(shí)的理論基礎(chǔ)。企業(yè)所有權(quán)安排本質(zhì)上可以說是公司基本權(quán)利分配，財權(quán)作為企業(yè)所有權(quán)的核心權(quán)能，其具體配置必然要以企業(yè)所有權(quán)安排為基礎(chǔ)，遵從企業(yè)所有權(quán)安排邏輯。企業(yè)所有權(quán)安排的“股東至上主義”或“利益相關(guān)者共享主義”，決定了企業(yè)實(shí)施“股東單邊治理”或“利益相關(guān)者共同治理”，由此也決定了財務(wù)治理中財權(quán)配置采用“財務(wù)集權(quán)”模式或“財務(wù)分權(quán)”模式。

需要注意的是，對企業(yè)所有權(quán)內(nèi)涵認(rèn)識的不同，會深刻影響企業(yè)財權(quán)的具體配置。用“剩余控制權(quán)”等“剩余權(quán)利”定義企業(yè)所有權(quán)，對于理解企業(yè)相關(guān)運(yùn)營問題具有重大價值，但同時也暴露出“剩余控制權(quán)”內(nèi)涵與外延模糊等問題。也就是說，“剩余控制權(quán)”也變成了一個沒有大小、沒有范圍差異的“萬金油”似的變量(楊其靜，2002)。就是將企業(yè)所有權(quán)定義為“剩余控制權(quán)”的哈特(Hart)等人也承認(rèn)，事實(shí)上剩余控制權(quán)等同于完全控制權(quán)。

針對上述問題，楊瑞龍等學(xué)者提出用“重大決策權(quán)”替代“剩余權(quán)利”定義企業(yè)所有權(quán)，“為避免因概念內(nèi)涵的含糊性所引起的理論上的混亂，我們以比較現(xiàn)實(shí)的態(tài)度把剩余控制權(quán)定義為企業(yè)的重要決策權(quán)”(楊瑞龍等，1997)。本文贊同這一觀點(diǎn)，在實(shí)踐中將企業(yè)所有權(quán)定義為“重大決策權(quán)”是適宜的。在治理框架下，財權(quán)是企業(yè)所有權(quán)的核心權(quán)能，由此在財權(quán)配置方面，雖然用“剩余權(quán)利”定義企業(yè)所有權(quán)對于理解財權(quán)匹配約束等問題非常重要，但在實(shí)際財權(quán)配置中，依據(jù)財務(wù)實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，在不割裂完整財權(quán)原則下，將財權(quán)定義為重大財務(wù)事項(xiàng)決策權(quán)進(jìn)而進(jìn)行有效配置是合理的現(xiàn)實(shí)選擇。

企業(yè)所有權(quán)安排如過于強(qiáng)調(diào)股東尤其是大股東權(quán)利，將會導(dǎo)致公司財權(quán)配置嚴(yán)重失衡，大股東將完全控制企業(yè)財權(quán)，股東大會將成為“大股東大會”，董事會將成為大股東“橡皮圖章”，這將導(dǎo)致嚴(yán)重后果。我國上市公司陸續(xù)暴露出的“猴王股份”、“托普軟件”等大股東掏空上市公司事件，就是很好例證。

三、企業(yè)所有權(quán)安排演變與財務(wù)治理模式演進(jìn)

市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展初期，企業(yè)規(guī)模相對狹小，市場競爭并不激烈，對資本有較強(qiáng)烈的需求。這一時期，由于企業(yè)管理、生產(chǎn)工藝相對簡單，對經(jīng)營能力、專業(yè)技術(shù)等要求并不高，企業(yè)的發(fā)展關(guān)鍵在于“企業(yè)家”對投資機(jī)會的把握。在企業(yè)契約簽訂過程中，企業(yè)規(guī)模狹小、經(jīng)營風(fēng)險大和抵御風(fēng)險能力差等特點(diǎn)導(dǎo)致了對資本“抵押性”的現(xiàn)實(shí)要求，資本所有者(股東)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力對談判力的影響十分顯著。由于經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張的沖動對資本需求很大，資本的“相對稀缺性”十分明顯，資本所有者在契約談判中占有了絕對優(yōu)勢地位。由此，在資本所有者與經(jīng)營者合一的“古典企業(yè)”中，資本所有者(也是企業(yè)家)與工人“談判力”對比嚴(yán)重失衡，企業(yè)剩余索取權(quán)與控制權(quán)集中于企業(yè)資本所有者手中，這一狀態(tài)適應(yīng)了當(dāng)時簽約各方對企業(yè)所有權(quán)安排的基本要求。此時，資本所有者完全控制企業(yè)，擁有企業(yè)全部財權(quán)，屬于典型的股東控制的“集權(quán)型”財務(wù)治理模式。

隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，社會專業(yè)化分工進(jìn)一步加劇，企業(yè)規(guī)模得到不斷擴(kuò)大，有效管理對企業(yè)發(fā)展顯得更為重要。同時，企業(yè)資本來源呈現(xiàn)出多樣化趨勢，出現(xiàn)了“兩權(quán)分離”現(xiàn)象。此時，資本市場的發(fā)展加劇了物質(zhì)資本之間的投資競爭，削弱了資本所有者的談判力，減少了其對企業(yè)所有權(quán)占有;面對激烈的市場競爭，經(jīng)營者的經(jīng)營才能顯得至關(guān)重要，對企業(yè)剩余創(chuàng)造貢獻(xiàn)更大，從而增強(qiáng)了經(jīng)營者的談判力，使其具有了分享企業(yè)剩余的能力，享有更多的企業(yè)所有權(quán)。由此，在現(xiàn)代企業(yè)制度下，企業(yè)資本所有者與經(jīng)營者分享企業(yè)剩余成為一種普遍現(xiàn)象，這一企業(yè)所有權(quán)安排狀況是符合資本所有者與經(jīng)營者之間相對“談判力”變化趨勢的，是必然的現(xiàn)實(shí)選擇。此時，資本所有者與經(jīng)營者等都參與了財權(quán)分享，形成了股東主導(dǎo)多元參與的“分權(quán)型”財務(wù)治理模式。

進(jìn)入知識經(jīng)濟(jì)時代后，創(chuàng)新型企業(yè)對企業(yè)人力資本更加依賴，創(chuàng)新能力成為企業(yè)安身立命的根本，而對物質(zhì)資本的倚重則明顯減弱。以人力資本投入到企業(yè)契約的經(jīng)營者、員工，其個人創(chuàng)新能力成為相對“稀缺”資源，對企業(yè)剩余創(chuàng)造更為重要，在企業(yè)所有權(quán)安排契約談判中的地位也得到了有效提高。由此，經(jīng)營者、主要技術(shù)員工對企業(yè)所有權(quán)要求和實(shí)際占有也相應(yīng)增大。在現(xiàn)代高科技企業(yè)中，經(jīng)營者持股、員工以技術(shù)入股而分享企業(yè)剩余現(xiàn)象已非常普遍，正是體現(xiàn)了這一發(fā)展趨勢。此時，企業(yè)所有權(quán)安排契約將更加傾向于人力資本方面，以物資資本為分配基礎(chǔ)、人力資本分享份額不斷加大的所有權(quán)安排變化將是大勢所趨，而人力資本對財務(wù)權(quán)利占有、財務(wù)收益分享將更為明顯，形成強(qiáng)調(diào)人力資本參與的“混合型”財務(wù)治理模式。●

【參考文獻(xiàn)】

[1] 楊瑞龍，聶輝華.不完全契約理論:一個綜述[J].經(jīng)濟(jì)研究，2006(2).

[2] 張維迎.產(chǎn)權(quán)、激勵與公司治理[M].北京:經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社，2005.

[3] 楊其靜.合同與企業(yè)理論前沿綜述[J].經(jīng)濟(jì)研究，2002(1).

[4] 楊瑞龍，周業(yè)安.一個關(guān)于企業(yè)所有權(quán)安排的規(guī)范性框架及其理論含義[J].經(jīng)濟(jì)研究，1997 (1).

[5] 郭復(fù)初.現(xiàn)代財務(wù)理論研究[M].北京:經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社，2000.

[6] Hart，O. Firm，Contracts，and Finance Structure[M]. Oxford University Press，1995.