基于公平互惠理論的中小股東權益保護機制設計

【摘 要】 我國上市公司暴露出的大量問題表明，公司治理面臨的突出難題是控股股東或大股東侵占中小股東權益的問題。如何切實保護中小股東權益成為理論界和實務界關注的焦點。筆者運用行為經濟學公平互惠理論，借鑒Rabin模型構建了控股股東與中小股東互惠機制，可為解決中小股東權益保護問題提供必要的理論支持和新的剖析視角。

【關鍵詞】 公平互惠理論; 權益保護; 機制設計

一、引言

隨著公司治理體系的不斷完善和國內資本市場的不斷發展，我國公司的股權集中度呈現逐步降低的趨勢。但是，與國外公司相比，我國上市公司的股權結構依然保持較高的集中度，特別是少數股東在其中擁有很高的持股比例。對于股權集中型上市公司而言，在公司治理體系中實際上存在著包括中小股東與控股股東之間、控股股東與董事會之間、董事會與經理層之間等多層委托—代理關系。在控股股東主導的公司治理實踐中，存在兩個均衡的結果:控股股東監督，中小股東搭便車;控股股東侵占中小股東權益。這表明，控股股東與中小股東之間既存在著利益一致性又存在著利益沖突。那么該如何設計控股股東與中小股東之間的治理機制，以充分發揮控股股東治理的積極作用并盡量減少其消極作用?如何通過機制設計保證中小股東的權益不受到侵占?學者們一般都從中小股東權益受侵害的形式、中小股東權益應當受到保護的理論基礎、進一步完善中小股東權益保護的措施等方面進行探討，并且提出通過規范中小股東行使權力的保障制度、經濟利益的保護制度和司法救濟制度等來保護中小股東權益。同時也有學者認為，中小股東權益保護主要是通過限制大股東的權力來實現的。但很少觸及到從行為經濟學角度去系統闡述中小股東權益保護問題。本文試圖通過行為經濟學公平互惠理論，構建控股股東與中小股東的互惠機制，以期改善中小股東處于劣勢的博弈地位，使中小股東的權益切實得到保護。

二、公平互惠理論概析

行為經濟學的理論研究和社會實踐表明:人是有同情心的，人不僅關心自己的利益，也會關心別人的利益，而且人具有內在的公平偏好;人的認知能力是有限的，有限的認知能力為人們在經濟活動中的互惠與合作提供了可能性，而公平、互惠正是構建控股股東與中小股東互惠機制的基本思想。

所謂公平互惠偏好就是一種條件合作行為傾向，關鍵在于對對方意圖的信念或判斷，對善意行為進行回報，而對惡意行為進行懲罰。經濟學家特別是行為經濟學家運用博弈論的分析方法對公平互惠理論進行了大量研究。如Becker(1974)、Arrow(1981)、North(1990)、Samuelson(1993)和Sen(1995)相繼發現行為人關注他人福利的社會偏好，可能會導致重要的經濟結果。隨著實驗經濟學的發展，特別是諸如最后通牒博弈、禮物交換博弈、公共品投資博弈及信任博弈等可控實驗博弈的發展，發現絕大部分受試驗者顯示出了非公平規避、互惠等社會偏好。這表明:現實中的個人行為不僅受到追逐個人利益的動機所引導，而且還受到包括對于公平的追求在內的社會偏好的影響。如Meidinger et al.(2001)通過單個委托人—多個代理人的委托—代理關系的重復實驗發現，委托人的公平契約報價有利于團隊合作，可以減少搭便車現象;而在標準委托—代理分析框架中，由于沒有考慮參與者的公平偏好和互惠偏好等社會偏好，從而不能改善團隊合作。

對于公平互惠理論的經典研究，當屬Rabin(1993)所建立的博弈分析模型。他在GPS心理博弈模型的基礎上，構造了一個引入公平偏好的博弈論體系。其關鍵性的工作是，通過對“公平”加以嚴密定義來改造傳統博弈論中的支付函數，從而得到除傳統博弈論中的納什均衡之外的新的均衡，即“公平均衡”。這項研究還發現了許多合作性均衡，但并不要求傳統博弈論中的無限次重復博弈或者信息不對稱條件，這種結果對利他行為與合作現象的解釋是強有力的。他的一個獨特貢獻是把公平定義為“當別人對你友善時你也對別人友善，當別人對你不友善時你也對別人不友善”，并且對這種概念給予明確的規定，即“如果你在損失自己效用的情況下去增進別人的效用，就被定義為你對別人友善;如果你在損失自己效用的情況下去損害別人的利益，就被定義為你對別人不友善”。心理學的諸多實驗表明，人的行為在許多情形下是遵循這種公平規則的，特別是在按照這種規則作出反應所可能造成的潛在物質利益損失不太大的情況下更是如此。Rabin(1993)以雙人博弈為例，構造了一個“友善函數”來測度一個局中人對另一個局中人的友善程度，并由此構造局中人的效用函數，對其進行效用最大化分析。這也正是本文構建控股股東與中小股東互惠機制的切入點。

三、中小股東權益保護機制設計:以公平互惠理論為基石

當前我國公司治理中最根本的問題是中小股東權益(產權)保護問題。OECD在2001年指出，亞洲國家上市公司普遍存在著控股股東或大股東侵占中小股東權益問題。Gomes和Novaes(1999)、Bennedson和Wolfenzon(2000)以及Bloch和Hege(2001)從股權制衡角度進行了闡述，他們認為一個有效的股權制衡結構，會有利于中小股東;郭鷹(2003)通過對中小股東權益受侵害之內因的分析，發現充分發揮機構投資者的作用是解決中小股東“搭便車”問題的相應對策;薛剛(2005)結合中國證券市場特性，對大股東侵害行為表現、侵害過程、原因及制度根源、制度建設四方面進行了分析，以此規范大股東行為，保護中小股東權益;申尊煥、龍建成(2005)指出，在經濟人假設條件下，大股東對中小股東權益的侵害是一種理性行為，制度設計的缺陷是造成大股東侵害的根本原因;羅黨論和唐清泉(2008)通過實證研究得出:不同所有權性質公司其所有權分離度及層級結構對股東權益侵害呈現很大差異，民營控制的上市公司中所有權分離度、控制層級高低對中小股東權益侵害產生顯著影響，而國有控股無此顯著影響。本文試圖借鑒行為經濟學的互惠理論，運用行為博弈方法來探討控股股東與中小股東之間的互惠機理，探求控股股東與中小股東之間互惠合作的條件，通過基于雙方行為視角的Rabin模型來構建控股股東與中小股東之間的互惠合作治理機制，以便控股股東主導的公司治理實現由“狹隘的沖突”到“互惠合作共贏”的轉變，進而提升公司治理效率。

U(ai，bj，ci)=πi(ai，bj)+fj(bj，ci)[1+fi(ai，bj]

通過分析這個效用函數，可以看出(龔霽茸、費方域，2006):

(1)若fj(bj，ci)<0，即局中人i認為局中人j對他是不友善的，則局中人i的效用最大化策略為fi(ai，bj)<0，即以怨報怨;

(2)若fj(bj，ci)>0，即局中人i認為局中人j對他是友善的，則局中人i的效用最大化策略為fi(ai，bj)>0，即以德報德;

(3)若πi(ai，bj)較大時，fj(bj，ci)[1+fi(ai，bj]在效用函數中的權數減少。這說明當物質回報較高時，人們對公平的關心會有所減少。

通過上面分析，可以得出中小股東i的效用函數:

U(ai，bj，ci)=πi(ai，bj)+fj(bj，ci)[1+fi(ai，bj)]

通過分析這個效用函數，筆者認為，fj(bj，ci)是控股股東與中小股東互惠機制的“機制點”。

(1)若fi(bj，ci)<0，中小股東i認為控股股東j的行為對他是不互惠的，則中小股東i的效用最大化策略fi(ai，bj)<0，他們會以怨報怨，這樣勢必會影響到公司治理效率。

(2)若fj(bj，ci)>0，中小股東i認為控股股東j的行為對他是互惠的，則中小股東i的效用最大化策略fi(ai，bj)>0，他們就會以德報德，從而提高公司價值。

(3)若πi(ai，bj)較大時，fi(bj，ci)[1+fi(ai，bj)]在效用函數中的權數減少。這說明當物質回報較高時，中小股東對公平的關心會有所減少。

四、小結

中小股東權益(產權)保護問題已引起國內外理論界和實務界的廣泛關注，也進行了諸多探討，但是迄今為止仍不夠深入。鑒于該問題在我國等新興市場經濟國家或轉型經濟國家異常突出，本文另辟蹊徑，借鑒行為經濟學的公平互惠理論，運用Rabin模型考究了控股股東與中小股東之間的互惠機理，構建了一個控股股東與中小股東的互惠機制，并且將fj(bj，ci)作為控股股東與中小股東互惠機制的“機制點”。若fj(bj，ci)<0，即中小股東i認為控股股東j的行為對他是不互惠的，則會以怨報怨;若fj(bj，ci)>0，即中小股東i認為控股股東j的行為對他是互惠的，則會以德報德，從而使控股股東主導的公司治理實現由“狹隘的沖突”到“互惠合作共贏”的轉變，提升公司治理效率。本研究也將為解決中小股東權益保護問題提供必要的理論支持和新的剖析視角，為破解中小股東權益(產權)保護面臨的困境提供新思路。●

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