瓊州海峽跨海通道之融資方案資產證券化

經過30余年的發展與研究，資產證券化在歐美等發達國家已經是一項比較成熟的融資方式，有比較完善的體系與運作模式。我國的資產證券化也有過成功的嘗試：1996年，珠海市政府以交通工具注冊費和高速公路過橋費為支撐，在美國成功發行了兩批共2億美元的債券；2000年4月，中國建設銀行分別試點發行個人住房抵押貸款支持證券和信貸資產支持證券產品，標志著我國資產證券化將進入快速發展階段。

所謂資產證券化，就是將原始權益人不流通的資產或可預見的未來收入構造和轉變成為在資本市場上可銷售和流通的金融產品的過程。進行資產轉化的公司稱為資產證券化的發起人，發起人把持有的各種流動性較差的金融資產，如住房抵押貸款、基礎設施收費等，分類整理為一批批資產組合，售給特殊目的機構SPV，再由SPV根據購買下的金融資產為擔保發行資產支撐證券，以收回購買資金。受托人管理的存量資產所發生的現金流入用于支付投資者回報，而發起人則得到了用以進一步發展業務的資金。

用資產證券化來解決瓊州海峽跨海通道的融資難問題，是指以該項目未來提供的現金流（過路費）為支撐，并通過適當的信用增級在資本市場上發行中長期的證券來獲取建設資金的融資方式。

一、瓊州海峽跨海通道項目的基本情況和存在的主要問題

“區域合作，交通先行”瓊州海峽跨海通道工程是完善泛珠三角區域交通網絡的重要內容，它將使海南全面融入泛珠三角區域經濟圈起到一個推動作用。 既有利于增加海南對國內外投資者的吸引力，也能方便更多的內地游客到海南旅游觀光度假，對于加快海南特區經濟發展具有重要的戰略意義。

存在的主要問題是瓊州海峽粵海線的運輸量還達不到要求，而且修建瓊州海峽跨海通道將花費巨資，如在瓊州海峽修建海底隧道將花費約600億元。不管是建跨海大橋還是海底隧道，這對海南都會帶來前所未有的發展機遇。

長期以來，基礎設施的建設資金主要依賴財政支出，項目資金來源單一，流動性差。另外傳統的融資方式如銀行、國家及國際金融組織的信用貸款等，還有通過企業的上市融資、企業債券以及BT， BOT等相對比較先進的融資方式也仍然不能滿足當前基礎設施資金的短缺現象。

綜上所述，通過資產證券化融資模式來解決州海峽跨海通道的資金問題可立馬提上議程。

二、瓊州海峽跨海通道資產證券化和其他融資方式的比較

瓊州海峽跨海通道項目采用資產證券化融資相比較上市融資和債券融資而言具有以下優勢：

1.項目采用資產證券化的融資成本較低，因為項目在實施資產證券化融資后，將有資本擔保公司的加入，提高了資產證券的信用評級，便可以適當的降低利息率，從而減少了融資成本的支出。

2.在資產證券化中，通過風險隔離原理的應用來實現破產隔離。在設立特殊目的機構(SPV)后，原始權益人把基礎資產出售給SPV，資產在出售以后原始權益人即使被破產清算，己出售資產也不會被列入清算資產的范圍。通過這種安排，基礎資產與原始權益人之間就實現了破產隔離，證券的收益僅僅與項目未來的現金收入有關，而與原始權益人的風險無關，達到了分散風險的目的。

3.由于瓊州海峽跨海通道項目關系到海南的未來發展，影響較大。因此對該項目的控制權要求比較高。而資產證券化融資出售的只是資產未來一定時期內的現金收入流，投資者只有權監督和限制特殊目的機構（SPV）的經營活動，對該項目沒有直接的約束權利。

三、瓊州海峽跨海通道資產證券化的可行性

1.中國正處于社會主義的初級階段，對基礎設施的發展需求極大，而單純依靠政府財政支出已顯得捉襟見肘，無法滿足日益增長的資金的需要。另一方面，國內龐大的民間游資和日益成熟的機構投資者以及國外資金對穩定收益投資項目的需求完全可以滿足基礎設施的發展。

2.項目符合資產證券化的資產池特點:能在未來產生可預測的現金流;本息的償還分攤于整個資產的存續期間;金融資產具有標準化、高質量的合同條款;資產具有一定的規模。

3.政府作為瓊州海峽跨海通道項目的發起人，直接參與到了該項目資產證券化的整個過程中，證券能已更高的信用等級和更高的價格發售，民眾的認可度也會很高。所謂的信用增級是指運用各種有效手段和金融工具確保債務人按時支付債務本息，以提高資產證券化交易的質量和安全性，從而獲得更高級的信用評級。

四、實施瓊州海峽跨海通道資產證券化可能會遇到的障礙

1.法律制度上的障礙。SPV是一個特殊的法律實體，我國的公司法對有限責任公司的立法較為完善，較適于采用此種形式。但我國目前規定證券發行主體資格的法規如《企業債券管理暫行辦法》、《貸款通則》等不僅使成為發行人存在障礙，而且現行的證券法規對證券發行的規模、種類的限制，也違背了資產證券化多種類、多級別的屬性。公司除了發行商業票據外，只能發行股票與債券來募集資金，因此以公司形式出現的只能發行債券形式的證券。

2.環境上的障礙。一方面，資產證券化需要一個成熟的資本市場，就目前我國的資本市場而言還不夠完善，投資者對這種新興的融資模式的認知度不高，而且政府的支持力度也不夠。另一方面資產證券化是一項綜合性很強的融資項目，涉及到證券、擔保、金融、評估等各個領域，需要大量既要有先進的金融理論與實踐知識，又要充分了解我國的基本國情、市場情況、法律和財務等的金融人才。而目前我國現有金融人才數量和質量都難以滿足資產證券化的要求，擁有實踐操作技術和經驗的專業人才更是奇缺。

3.工程建設風險和收費風險。瓊州海峽跨海通道的建設周期長，工程需要克服的技術難題很多，且自然環境（如臺風，海嘯）可能會對項目的施工進度和建設質量等造成不同程度的影響。

過路費的現金流只是預計的未來收入，因此當未能達到預期值時將無法兌現承諾，不能像貸款、應收款那樣在債務人違約時通過拍賣抵押品、索債等方式來彌補，有可能造成未來現金流不足或不穩定的情況。

隨著我國金融改革的深入發展，像類似于瓊州海峽跨海通道資產證券化的融資方式必將成為解決基礎設施建設資金匱乏的有效途徑，文章提出的瓊州海峽跨海通道的資產證券化， 初步分析了其可行性和可能遇到的問題和障礙，但研究的深入性仍然不夠，具體的方案尚需探討，希望社會各界專家學者積極參于到該研究來，提出寶貴的建議。