信息披露制度的機能和有效性

[摘要] 本文在分析我國證券市場信息披露制度現狀的基礎上，闡述了信息披露制度有效性不高的原因，并由此提出了若干針對性措施，以期對提高證券市場信息披露制度的有效性有所幫助。

[關鍵詞] 信息披露制度有效性

一、《證券法》中信息披露制度的功能和根本原則

1.信息披露制度的產生發展和功能

信息披露制度，又稱信息公開制度，起源于1844年的英國公司法，它是指證券市場上的有關當事人在證券發行、上市和交易等一系列環節中依照法律法規、證券主管機關的管理規則及證券交易場所的有關規定，以一定的方式向社會公眾公布或向證券主管部門或自律機構提交申報與證券有關的信息而形成的一整套行為規范和活動準則的總稱。各國設計了相對完善的法律制度來規范證券發行市場上的信息披露制度，為證券市場的規范起了重要的作用。信息披露制度在證券市場中發揮了不可替代的功能。

2.信息披露制度的根本原則

證券法明確的規定了信息披露制度的原則:真實性;完整性;準確性：也稱全面性。

信息披露制度建設與證券市場發展是一個良性互動的格局，兩者相互促進、相互制約、相互依賴。一方面，信息披露制度隨著證券市場的發展逐步完善，在我國信息披露規則體系方面，已形成了以證券法為主體，相關的行政法規、部門規章等規范性文件為補充的多維度、多層次的上市公司信息披露制度框架。但我國證券市場信息披露制度現狀是信息披露制度有效性不高。

二、我國上市公司信息披露存在的問題

1.非主動性。不少上市公司把信息披露看成是一種額外的負擔，而不是把它看成是一種應該承擔的義務和股東應該獲得的權利，因而往往不是主動地去披露有關信息，而是抱著能夠少披露就盡量少披露的觀念，這種認識上的偏差使上市公司在信息披露上處于一種被動應付的局面。產生這種現象的根本原因是上市公司在其經營管理方面存在著較多的不愿讓公眾知道的暗點，從而對信息披露產生一種害怕和回避的心理。

2.不嚴肅性。盡管證券監管部門對上市公司的信息披露制定了不少的規定，但許多上市公司信息披露的隨意性很強，不分時間、場合、地點隨意披露信息，更有甚者未經監管部門批準，擅自決定公布涉及國家經濟決策方面的重要信息，這些看似言之有據實為空穴來風的“消息”大大助長了中國股市的投機性。

3.滯后性。上市公司的經營過程是一個動態的過程，由于存在信息不對稱，投資者不可能像公司一樣清楚公司經營的變化，所以上市公司應毫無拖延地依法披露有關重要信息。目前《公開發行股票信息披露實施細則》中規定；股份有限公司提供的中期報告，應于每個會計年度的前6個月結束后，60日內編制完成，年度報告應于每個會計年度結束后120日內編制完成。可見，此規定給上市公司提供了寬松的時間，期間容易造成不合理的內幕交易，并使投資者不能及時得到有關信息。

4.不充分性。主要表現在以下幾方面：一是對關聯企業間的交易信息披露不夠充分；二是對企業財務指標的揭示不夠充分；三是對資金投資去向及利潤構成的信息披露不夠充分；四是對一些重要事項的披露不夠充分；五是借保護商業秘密為由，故意隱瞞重要企業會計信息。

5.虛擬性。這是目前上市公司信息披露中最為嚴重和危害最大的問題。

三、信息披露制度有效性不高的原因分析

1.從信息需求方面看

從信息需求方來說，有效的信息需求群體還沒有真正形成，從而影響了其在與信息供給方博弈過程中作用的發揮，沒能有效影響信息供給。筆者認為，我國目前信息需求群體尚未形成主要表現在以下兩個方面：

一方面，代表國家行使股東職能的政府沒有成為真正的信息需求者。按照法律規定，我國上市公司中的國有股，其所有權屬于“全體人民”，但是，13億人民無法直接行使股東權利，只能將權利委托給政府，政府設立若干國有資產管理部門來管理國有資產。這樣，國有股的控制權實際上由國資委掌握。另一方面，我國證券市場上的社會公眾投資者大多是投機者，其投資目的是為了獲取短期的資本利得，因此他們對能導致股價劇烈波動的內幕消息的關注甚于對信息真實性的關注，這必然導致對信息內在需求的不足。

綜合以上國家股股東和社會公眾股股東的信息需求分析，及其構成情況的對比，可以得出，我國的信息需求群體無論是在信息需求內在動力方面，還是在成熟程度以及需求方的力量均衡方面都存在不足，因此，我國還沒有形成有效的信息需求群體，從而沒能有效發揮其對信息披露質量的影響力。

2.從信息供給方面看

從信息供給方來說，上市公司管理層存在披露虛假信息的條件由于歷史原因，我國上市公司形成了“一股獨大”的特殊股權結構，造成了內部人控制現象，也形成了經理人員選擇機制的非市場性，這都為上市公司管理當局進行虛假信息披露提供了客觀條件。我國的上市公司，大部分是由國有企業改制而來的，國有股“一股獨大”是我國上市公司股權結構的基本特征（雖然現在已經通過股改使國有股占股比例有一定的下降，但是歷史形成的原因，在未來的一段時間內，還不能有較大的改變），國資部門的官員雖然是國有股出資人的代表，他們卻不是剩余索取者和風險承擔者，因此，他們缺乏監督與激勵經理人員的積極性，導致了國有股股東職能的缺失，從而使得原本作為上市公司最高權利機構的股東大會形同虛設。由于股東大會職能虛化，董事會不僅沒有受到股東大會的監督，而且取得了原本由股東大會擁有的一些重大決策權，這樣，上市公司實際上落入了內部管理人員的掌控之中，也就是所謂的“內部人控制”。同時，由于上市公司所有權與經營權分離的特征，公司所有者與經營者之間存在著信息不對稱，上市公司管理當局擁有信息優勢，這也為其進行虛假信息披露提供了客觀條件。

我國目前有關信息披露違規者相對于實施違規行為所能帶來的利益，違規成本還不是很高，可能無法有效抑制虛假信息的披露，而在發達國家，嚴格的市場信用制度將使那些弄虛作假者付出最慘重的代價，并令其一蹶不振。美國法律對企業假賬有著嚴格的懲罰措施。如果這些企業主管作假賬的罪名被確認，除了要向美國證券交易委員會(SEC)交納罰款，還將面臨司法起訴，定罪后會被判10年以下的監禁，罰款最高可達100萬美元。而在我國目前的法規中，民事賠償責任的執法力度不夠，對上市公司和管理當局違規行為一般都采用行政處罰方法解決，對受害投資者雖給予補償，但相對于其損失而言，也只是杯水車薪，從而未能對違規者起到有效的威懾作用。雖然部分投資者對違規上市公司提起過訴訟，但是由于舉證上的困難，大部分訴訟都在半途夭折。而在行政責任和刑事責任方面，執法力度同樣顯得不夠，如證監會2006年處罰科龍電器2002年、2003年、2004年年報披露違規時，也只是對科龍電器處以60萬元罰款，對顧雛軍給予警告，并處以30萬元罰款。

四、改革與完善我國現行信息披露制度的措施

1.證券監管部門應大力加強信息披露材料審查。SEC每年要審查近萬份披露材料、進行上千次聽證和調查，只要發現有可疑之處馬上就聽證、調查；一旦發現問題，SEC會立即停止有關發行的效力、對有關責任人做出行政處罰，或提出民事起訴甚至移交刑事起訴機關處理。

2.賦予證券監管部門更大的權力。成熟市場的證券監管部門在信息披露中擁有相當大的權力，如SEC擁有聽證和調查的權力，可以推遲公司注冊表生效的時間；只要有足夠理由，SEC可以通過法庭程序，從法院獲得禁止令，終止注冊表的效力，公司因此不得發行股票。建議立法機關修改有關法律，適當區分證監會追究責任的形式，在行政處罰之外，再賦予證監會起訴違規行為人、追究其民事責任的權力。

3.監管部門應更好的分工協作。目前我國對信息披露的監管責任主要在政府管理部門，從立法到執法都由政府管理部門運作；證券交易所直接受證監會指導，處于一線監管位置，而行業協會所起的作用較少。今后應參照國外成功的經驗，明確幾個監管主體的任務和方向，逐步完善由證監會、證券交易所、行業協會共同構成，功能互補的監管體系。其中作為證券市場上立法和執法主角的證監會應集中精力查處內幕交易及其他違反信息披露法規的案件，產生應有的威懾作用；而證交所信息披露監管的核心是通過上市規則和上市協議書來制約上市公司遵守信息披露規則，負責日常的信息披露工作；證券業協會則要充分發揮作用，制定內部自律性管理規則，對違規成員進行相應的處罰。

4.加大中介機構的連帶責任。完善會計制度，對參與作假的社會中介機構應予以重罰直至吊銷營業執照，還要限定其從業人員在規定的期限內甚至永久性不得從事同類性質職業，直至追究刑事責任等。此外，要特別落實中介機構因虛假陳述對投資者所負的民事賠償責任。

5.完善公司內部控制與治理結構。上市公司經營者和投資者利益的不完全一致性，往往是產生上市公司信息披露違規行為的重要原因之一，加強公司內部治理結構建設，建立內部約束機制，可以有效地防止經營者通過信息披露虛假、誤導或遺漏來損害投資者利益，以及掌權的公司大股東利用信息的壟斷優勢侵害中小股東的利益。

6.建立健全上市公司內部控制監督管理機構。上市公司董事會應設立主要由獨立董事組成并擔任負責人的審計委員會，全面負責與公司審計有關的事宜。

7.推行職務不兼容制度，減少董事會與高層管理人員的交叉任職，提倡上市公司董事長與總經理分設，增加外部董事和獨立董事的比例。

8.加強監事會的監督功能。監事應具有法律、財務、會計等方面的專業知識或工作經驗，能夠獨立有效地行使對董事、經理履行職務的監督和對公司財務的監督和檢查。

綜上所述，證券市場有效性的增加，與證券市場信息披露的充分性呈現很強的正相關性。作為新興的中國證券市場，從起步到發展的十多年的過程中，在上市公司信息披露方面，還存在非主動性、不嚴肅性、滯后性、不充分性和虛假性等問題，這嚴重影響了我國證券市場健康發展和應有功能的有效發揮。要提高證券市場的有效性，其關鍵就是要通過有效實施完善企業法人治理結構、健全現代企業制度、完善信息披露的監管體制、健全信息披露的有關法規制度和改革會計信息披露制度等措施來完善上市公司信息披露制度。

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