再貼現政策在基層的實施效應及政策取向

摘要：為解決再貼現政策在基層規模小、效應不顯著的問題，更好地發揮貨幣政策工具作用，我們以山東省A市為例，結合A市再貼現業務發展情況，剖析制約再貼現政策效應發揮的直接因素和根本因素，提出了當前貨幣政策形勢下應改革完善再貼現工具，重新發揮再貼現政策的作用。

關鍵詞：再貼現；實施效應；制約因素

中圖分類號：F830文獻標識碼：B文章編號：1674-2265（2008）08-0036-03

再貼現作為中央銀行三大貨幣政策工具之一，是調節社會貨幣供應量，實現貨幣政策目標的重要手段。在當前的貨幣政策環境下，分析再貼現政策效應發揮的影響因素，探索有效發揮再貼現這一政策工具在基層效能的途徑，推動票據市場和地方經濟健康發展，是亟待研究的課題。本文將以山東省A市為例對這一問題進行探討。

一、再貼現政策在基層的效應及影響因素

（一）總體效應不顯著

總體來說，再貼現業務在基層規模很小，進展緩慢，效應不顯著。以A市為例，自2000年以來，該市再貼現業務規模一直很小，其中2003年再貼現業務量最大，累計發生額26068萬元，但也僅是2003年再貸款累計發生額的18.82%。而且，受諸多因素的制約，再貼現業務不斷萎縮，2005年停辦，其政策功能在基層基本消失。

（二）制約再貼現政策效應的主要因素

1. 直接因素。一是商業銀行資金充裕。近幾年A市商業銀行的存款增長速度遠遠大于貸款增長速度，資金普遍比較充裕。因而商業銀行對央行再貼現的需求減弱，再貼現業務量減少。二是再貼現操作規則的自身局限。按照現行貼現的主要操作規范——《商業匯票承兌、貼現與再貼現管理暫行辦法》的規定，再貼現操作實行總量比例控制、期限比例控制和投向比例控制。這一操作規則在人民銀行對再貼現限額實行集中管理和統一調度的管制下，缺少靈活性，一定程度上制約了再貼現政策的活力。三是再貼現利率偏高。大多數學者認為，再貼現利率高于貨幣市場利率是導致再貼現業務量迅速減少的最主要原因。2004年3月25日，中央銀行將再貼現率由2.97%提高到3.24%，再貼現業務量迅速減少，A市的再貼現年累計發生額由2003年的26068萬元降為2004年的4900萬元。該市金融機構也反映近幾年再貼現利率高于銀行間同業拆借利率和轉貼現利率，商業銀行辦理再貼現業務已無利潤空間。因而，再貼現業務量不斷萎縮，再貼現利率對票據市場利率的調節作用被削弱。2007年，央行6次上調利率，目前再貼現率為4.32%，相對轉貼現市場利率并無優勢，至今A市再貼現發生額為零。本文認為這三個原因只是制約再貼現政策效應發揮的直接、表面因素。尤其是前幾年中央銀行有意識地維護較高再貼現率，是引導再貼現的功能往最后貸款人的機制上發展，再貼現政策效應不顯著還存在深層次的根本原因。

2. 根本因素。一是利率市場化程度較低。按照麥金農的觀點，發展中國家金融自由化的順序，首先應該是開放國內資本市場和利率市場化。從理論上來說，利率市場化是引入間接貨幣政策工具的前提條件。因為再貼現工具的運用，必須通過市場利率的傳導作用才能影響商業銀行和社會公眾的行為，最終導致貨幣供應和信貸規模擴張或緊縮。我國的金融體制改革，從國內實際情況出發，采取積極穩妥的步驟，將利率市場化置于各項改革之后，這使再貼現的作用產生異化，抑制了再貼現政策效應的發揮。二是商業信用水平不高。信用環境的好壞，直接關系到票據業務的發展，也是再貼現政策發揮作用的基礎。而我國企業之間的商業信用低，企業很難用商業信用來實現其支付結算功能，商業承兌匯票幾乎不存在就是實證。由于商業信用的低下，社會信用大量向銀行集中，但在這一轉移過程中，存在一種變革的循環邏輯怪圈，即產品暢銷的企業，其收款方式不愿采用商業信用這種延期付款方式；而產品不暢銷的企業，其滯銷的產品多以賒銷、代銷的方式，付款人不愿意開具承兌匯票。這些情況無疑在很大程度上制約了商業信用的發展。三是票據市場發育不成熟。再貼現的運用是以成熟的票據市場為基礎的。商業匯票的承兌、貼現、再貼現是再貼現政策發揮功能效應的傳導機制，中央銀行的再貼現政策是通過再貼現率影響金融機構的資金供求狀況，并通過商業銀行的貼現和承兌規模來影響企業間的資金供求狀況來實現的。因此，再貼現政策發揮作用必須要有較發達的商業票據業務和規范的票據市場作基礎。而我國商業匯票業務雖有一定的發展，但總體發展速度不快，發揮水平不高，發育程度不夠理想。

二、當前形勢下應重新發揮再貼現政策的作用

本文認為，雖然當前再貼現對市場作用不明顯，但再貼現政策仍然具有重要的作用。

（一）我國金融市場不發達決定應發展再貼現業務

再貼現適用于民間財力小，尤其是商業銀行財力較小的國家。因為在這種條件下，企業所需資金主要依賴于銀行，利息成本的高低對企業經營有著至關重要的影響。與此相應，中央銀行進行再貼現率的調整時才會對商業銀行的融資行為產生影響，才能起到主動性的作用。目前，我國金融市場不發達，融資渠道單一，經濟發展所需資金主要依靠間接融資，商業銀行對中央銀行的依賴程度較大。據此，當前在我國應該是發展再貼現業務比較好的時期。

（二）當前的貨幣政策需要再貼現發揮作用

基于經濟發展形勢，當前的貨幣政策凸顯出兩個特點，一是綜合利用數量型工具和價格型工具來收緊銀根，二是強化信貸結構調整。貨幣政策這兩個特點都需要重新發揮再貼現的政策效應。

1. 重新發揮再貼現的作用有利于提高貨幣政策綜合效應。2007年央行10次上調存款準備金率，截至2008年6月末，央行又5次上調存款準備金率。目前的存款準備金率已接近或超過國際平均水平，上調的空間已經不大。致使央行控制基礎貨幣、調節貨幣乘數的難度加大，客觀上要求央行采取新的貨幣政策手段，更加重視貨幣政策的宣示效應。而再貼現政策正是發揮宣示效應的一種有效手段。在目前我國金融市場發展比較滯后、信用制度不發達的情況下，央行另一基礎貨幣政策工具——公開市場操作，對經濟的調節作用有限。因而，重新發揮再貼現政策的作用，與公開市場操作等工具配合使用。因而，重新發揮再貼現政策的作用，與公開市場操作等工具配合使用，有利于提高貨幣政策綜合效應，實現“軟著陸”，促進地方經濟平衡發展。

2. 重新發揮再貼現的作用有利于調整信貸結構。一是央行可以規定再貼現票據的種類，決定何種票據具有再貼現資格，從而影響商業銀行資金投向；二是對再貼現的票據實行差別再貼現率，從而影響各種再貼現票據的再貼現數量，使貨幣供給結構與央行的政策意圖相符合。

（三）緩解中小金融機構資金緊張狀況需要再貼現發揮作用

再貼現工具能迅速解決中小金融機構資金緊張問題。目前，受從緊貨幣政策的影響，各金融機構尤其是法人金融機構資金流動性下降，出現臨時性的資金緊張問題。以A市為例，截至2008年5月末，該市農村信用社系統流動性比例（流動性負債/流動性資產）為111.38%，比去年同期下降3.78個百分點，存貸比達到77.51%，比去年同期降低0.2個百分點；城市商業銀行流動性比例為183.18%，比去年同期下降3.09個百分點；存貸比71.47%，比去年同期下降6.32個百分點。因而，重新發揮再貼現工具的宏觀調控作用，可以緩解金融機構資金不足問題。

（四）票據業務的規范發展需要再貼現發揮作用

再貼現業務為金融機構提供最終信用，金融機構可通過再貼現隨時取得資金而提高辦理票據貼現的能力。因此，再貼現政策對促進票據業務的發展起到激作用。目前，A市票據業務蓬勃發展，截至2008年5月末，該市銀行承兌匯票年累計發生額為982810萬元，比去年同期增加297589萬元，貼現年累計發生額1471628萬元，比去年同期增加520024萬元。當前，重新發揮再貼現的政策作用，可以彌補銀行業金融機構因辦理票據貼現出現的短期資金不足，促進票據業務健康、有序發展，營造良好票據市場環境。同時，央行在辦理再貼現業務過程中，通過將再貼現額度向商業承兌匯票業務傾斜，引導金融機構支持一些資信狀況良好、產供銷關系比較穩定的企業簽發、使用商業承兌匯票，支持企業擴大票據融資，促進商業銀行信用票據化，使票據市場中票據種類單一的狀況得到一定程度的改善。

三、政策取向：改進和完善再貼現工具

（一）重新定位再貼現功能，轉型為價格型工具

在許多國家，再貼現率高于市場利率，再貼現工具一般作為金融機構最后的籌資渠道，業務量較低。中央銀行主要依靠再貼現的宣示效應、利益誘導機制向市場傳達調控意圖，影響公眾預期。因此，我們也可以借鑒國外的經驗，重新發揮再貼現功能，將其定位為價格型工具，發揮基準利率作用，控制市場利率波動，利用宣示效應，完善利率傳導機制，影響公眾預期，有效降低其他數量型工具的操作規模和成本。

（二）借鑒“利率走廊”操作新范式，將再貼現率與Shibor掛鉤

加拿大、新西蘭和澳大利亞等國的貨幣政策實踐表明，利率走廊調控模式簡單透明，有利于正確引導公眾預期，能有效降低調控成本，在穩定貨幣市場利率中發揮重要作用。同時，2007年1月4日，央行正式推出Shibor，為中央銀行參考貨幣市場利率、制定適時動態調整的再貼現率提供了依據。以此為契機，我國可以借鑒“利率走廊”操作方式，將再貼現率與Shibor掛鉤。我國目前沒有目標利率，可以依據Shibor水平，加點浮動確定再貼現率。在現階段，宜將加點浮動規定為一個區間，而不是具體的基點數，以增加中央銀行調控的靈活性。作為市場利率的上限，再貼現不需要被經常使用，再貼現率也不需要頻繁變動。超額準備金存款利率是目前Shibor的底線。因此，通過存款準備金政策和再貼現，可以形成中國的“利率走廊”，波動區間掌握在央行手中，作為利率市場化過渡階段的制度設計。

（三）逐步以再貼現行使“最后貸款人”職責

中央銀行承擔著維護金融穩定的職責，需要兼顧資信較差、經營困難的金融機構。配合即將建立的存款保險制度，中央銀行本著最小化的拯救成本和“建設性的模棱兩可”原則（為防范道德風險，中央銀行事先故意使其是否履行最后貸款人的條件變得模棱兩可，金融機構不能確定自己是否為援助對象，促使其加強風險防范），履行最后貸款人職責，對于經營困難的金融機構提供再貼現，但需要其提供足夠的擔保抵押品。用再貼現取代再貸款，可以強化風險約束機制，推動票據市場發展，減少再貸款發放的倒逼現象，增加中央銀行資金的安全，提高回籠基礎貨幣的能力，同時具備一定的靈活性，有利于推進金融機構破產機制的建設，實現金融穩定目標。

（四）積極培育和發展票據市場，為發展再貼現業務奠定基礎

一個規范和開放的票據市場是再貼現政策發揮作用的基礎。我國在培育和發展票據市場方面應注意做好以下工作：第一，積極發展商業匯票業務，擴大票據市場規模。在防范風險的前提下，央行應放開對商業銀行承兌匯票比例的限制，督促商業銀行下放權限，簡化手續，放寬條件，在欠發達市縣推廣使用銀行承兌匯票。中央銀行在商業承兌匯票的推廣使用上應有所突破，通過實行這類匯票貼現和再貼現的政策傾斜，促進商業匯票市場的發展。第二，創新票據市場工具。在我國信用體系建設已取得一定成就，國民信用意識增強的情況下，可謹慎發展融資性票據。逐步將銀行本票、存單、保險單納入票據業務范圍，改變目前票據市場上交易工具單一的局面。第三，建立全國統一的票據市場。積極推行金融機構票據專營公司建設，實現票據業務的規模化、專業化和規范化發展，進而發展完善區域性票據市場，在此基礎上，建立面向所有金融機構及企業法人的全國統一票據市場系統。

（五）完善再貼現操作體系

一是簡化再貼現手續。應改進央行再貼現業務的辦理程序和方法，簡化操作環節，在控制風險的前提下，相應放寬再貼現條件，提高辦理再貼現業務效率。二是合理確定再貼現的操作權限。適當放寬地市和縣級央行的再貼現操作授權，發現再貼現政策在基層的傳導作用。近年基層央行因缺乏必要的貨幣政策操作手段而導致傳導作用弱化的現象已十分明顯。隨著票據業務的發展，央行應充分重視和發揮再貼現這一具有總量調節和結構調節雙重作用的貨幣政策工具政策效能。適當放寬對地市和縣級人民銀行的再貼現授權，彌補地方票據市場融資的缺損環節，拓寬企業和銀行的融資渠道，為實現地區經濟持續、均衡發展提供有力的金融支持。

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（編輯 代金奎）