世紀(jì)大騙局

人類歷史上最大的“龐氏騙局”，反映了對沖基金領(lǐng)域里存在著的何種制度紕漏和“監(jiān)管潛規(guī)則”?

被麥道夫洗劫一空的全部是商界精英。麥道夫必將成為本次金融危機(jī)中最具震撼力的人物之一。

在12月10日之前，前納斯達(dá)克交易所主席、70歲的伯納德·麥道夫(Bernard Madoff)是一位年高德劭的商界楷模。他是紐約乃至全美猶太人社區(qū)人人敬仰的創(chuàng)業(yè)英雄，是樂善好施的慈善家，最重要的，他在1960年成立的麥道夫投資證券公司(BMIS)管理的資金長年擁有兩位數(shù)的回報紀(jì)錄，是全球頂級對沖基金、私人銀行和超級富豪們衷心信賴的資金管理人。

但這一切，在12月10日都變成了驚世謊言。作為人類歷史上最大的集資詐騙案的締造者，麥道夫成為500億美元損失的制造者。這一形象反差幾乎動搖了整個資本世界的信用基礎(chǔ)，而麥道夫必將成為本次金融危機(jī)中最具震撼力的人物之一。

12月10日，在金融風(fēng)暴中面對巨大贖回壓力的麥道夫，向擔(dān)任公司高級雇員的兒子承認(rèn)，其苦心經(jīng)營數(shù)十年的投資神話，只不過是一場“龐氏騙局”(Ponzi Scheme，借指以高額回報為吸引，籌集新錢彌補(bǔ)舊錢虧損的集資騙局)。“這是一個大謊言。”12月11日，麥道夫?qū)η皝碚{(diào)查的聯(lián)邦調(diào)查局官員承認(rèn)。

12月15日，美國聯(lián)邦法官根據(jù)證券投資者保護(hù)公司要求指定的一位托管人將麥道夫的證券公司清盤，目前調(diào)查人員還難以確定最終的虧損金額，以及如何返還分配剩余資產(chǎn)。

更令人震驚的是，被麥道夫洗劫一空的并非村野愚夫，而全部是商界精英。包括匯豐銀行、法國巴黎銀行、Man Group在內(nèi)的機(jī)構(gòu)投資者，何以無法識破其伎倆，對沖基金的操作風(fēng)險和信用風(fēng)險何以如此失控，其間反映了何種制度紕漏和“監(jiān)管潛規(guī)則”?毋庸置疑，麥道夫騙局給對沖基金帶來的將是一場持久的信任危機(jī)。

神秘的“口紅大廈”

麥道夫投資證券公司(下稱BMIS)坐落于曼哈頓中城第三大道的一幢橢圓型紅色大廈，俗稱“口紅大廈”。其中證券經(jīng)紀(jì)部門在19層，而對沖基金部門則在17層。

BMIS集證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和投資咨詢業(yè)務(wù)(事實上是對沖基金業(yè)務(wù))于一身，因此既管理客戶的資金又同時執(zhí)行交易指令，兩項業(yè)務(wù)均在美國證監(jiān)會(SEC)注冊，接受相應(yīng)監(jiān)管。麥道夫本人為投資咨詢業(yè)務(wù)的控制人，同時嚴(yán)格掌管整個BMIS的財務(wù)狀況。在麥道夫證券，忠誠是選擇雇員的重要標(biāo)準(zhǔn)，核心業(yè)務(wù)均由家族成員把持。

在案發(fā)之前，BMIS的網(wǎng)站自稱“擁有7億美元資本金的BMIS位居全美證券公司頂尖的1%之列”。根據(jù)SEC注冊材料，到2008年1月，BMIS管理資產(chǎn)達(dá)170億美元，共有23名客戶。BMIS為其投資咨詢業(yè)務(wù)的客戶采納的交易策略，主要是股票組合加上相應(yīng)期權(quán)交易。

與一般對沖基金收取高昂的管理費(一般為2%)和利潤分成(一般為20%)不同，麥道夫基金盡管有著長年穩(wěn)定投資回報的名聲，但收費遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，更多依賴于證券經(jīng)紀(jì)收入。投資者把資金放在麥道夫證券公司的交易平臺上交易，由麥道夫使用其“專利策略”代為操盤，獲取穩(wěn)定的高回報。事后看來，這一切都太過誘人。

麥道夫騙局?jǐn)÷吨螅恍┯^察人士指出，投資管理過程必須有足夠的權(quán)力制衡約束機(jī)制，集證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)與專業(yè)投資服務(wù)于一身，包攬一條龍服務(wù)，往往可能是危險信號。此外，有分析人士指出，缺乏有力的獨立第三方審計和第三方基金運營管理方(Fund Administrator)是麥道夫長期得手而不被發(fā)現(xiàn)的一個重要原因。在沒有外力約束的情況下，麥道夫完全可以制作兩本賬以愚弄投資者。

事實上，根據(jù)SEC12月11日向法庭遞交的針對麥道夫及其證券公司的訴狀，麥?zhǔn)祥L期藏匿公司的財務(wù)報表，對于公司的投資咨詢業(yè)務(wù)諱莫如深，從不輕易與普通員工討論這方面的業(yè)務(wù)。

在目前的監(jiān)管框架下，麥道夫證券每季度均披露財務(wù)狀況和交易倉位。此前，一些投資人曾質(zhì)疑麥道夫的季報顯示基金持有大量的現(xiàn)金，股票倉位與其聲稱策略中買入大量股票不符，但麥道夫的回應(yīng)是他的投資策略本身就包括在季度末大量變現(xiàn)。

在麥道夫事發(fā)之后，亦有人仔細(xì)分析了麥道夫證券在某些特定交易日交易記錄中的證券和期權(quán)價格與公開市場價格，發(fā)現(xiàn)兩者之間存有偏差，但沒有人知道為什么如此明顯的錯誤可以長時期欺瞞眾多專業(yè)投資人。

更具諷刺意味的是，就在麥道夫事件暴露的第二周，美國媒體便報出麥道夫的兄弟彼得·麥道夫從證券行業(yè)與金融市場聯(lián)合會(SIFMA)董事會中退出。SIFMA是美國最大的證券行業(yè)組織，亦是在華盛頓頗具影響力的游說組織。與此同時，麥道夫的侄女Shana Madoff也從美國最大的金融行業(yè)自律組織FINRA的合規(guī)部門辭職。麥道夫家族的勢力可見一斑。

無論如何，如今忙碌穿梭于“口紅大廈”17層的已不是這個顯赫家族，而是法院指定凍結(jié)接管BMIS的律師行Lee Richard的律師和調(diào)查人員們，他們在試圖從這間充滿神秘感的公司中打撈出盡可能的殘值，以告慰那些盲目的投資者。

誰是受害者

在麥道夫丑聞中，受害人名單上可謂冠蓋云集。匯豐銀行、蘇格蘭皇家銀行、法國BNP Paribas、歐洲最大的對沖基金Man Group、管理著140億美元的美國對沖基金Fairfield Greenwich Group，大量總部在瑞士專為高端客戶理財?shù)乃饺算y行，以及美國鄉(xiāng)村高爾夫俱樂部的名流賢達(dá)。其中許多私人投資者為棕櫚灘鄉(xiāng)村俱樂部的猶太人會員，有著猶太血統(tǒng)、善于社交的麥道夫在那里吸引了很多客戶。

在目前已知的所有受害人中，復(fù)合基金(Fund of Funds，即 FOFs，亦稱基金中基金)Fairfield Greenwich Group(下稱FGG)的風(fēng)險敞口最為巨大。FGG將其旗下資產(chǎn)的一半約75億美元交與麥道夫管理，很可能損失過半。對此，F(xiàn)GG在其網(wǎng)站列有詳細(xì)的盡職調(diào)查過程，聲稱該基金比一般復(fù)合基金進(jìn)行了更為深入廣泛的背景調(diào)查，其中亦包括對操作風(fēng)險的調(diào)查，專門提到了防范詐騙、估值誤導(dǎo)等情況。

“FGG采取了全面和主動的盡職調(diào)查與風(fēng)險監(jiān)控。”FGG的律師聲稱，“與其他許多麥道夫的客戶一樣，這是一場高度復(fù)雜的大規(guī)模詐騙案的犧牲者，它瞞過了頂級的機(jī)構(gòu)與私人投資者、行業(yè)組織、審計師和監(jiān)管者。”

在倫敦上市、管理總資產(chǎn)超過600億美元的對沖基金Man Group12月15日公告稱，該公司通過“復(fù)合基金RMF在直接或間接使用BMIS投資咨詢及證券經(jīng)紀(jì)服務(wù)的兩個基金中共投資3.6億美元”，這占RMF管理總資產(chǎn)的1.5%、Man Group管理總資產(chǎn)的0.5%。

在回應(yīng)《財經(jīng)》記者就復(fù)合基金盡職調(diào)查過程的問題時，Man Group的公司發(fā)言人強(qiáng)調(diào)了其“使用專用工具進(jìn)行嚴(yán)格定量分析”的能力，并稱RMF在麥道夫基金中投資已有數(shù)年，這兩個投資于麥道夫的基金擁有第三方基金運營管理人(Fund Administrator)，基金財務(wù)報告由知名會計事務(wù)所定期審計。

“看起來麥道夫布下了一場復(fù)雜的騙局。”這位發(fā)言人與FGG的表達(dá)如出一轍。

失職的委托人

隨著事件進(jìn)展深入，人們開始質(zhì)疑將錢交與麥道夫打理的專業(yè)金融機(jī)構(gòu)們所進(jìn)行的盡職調(diào)查。究竟是麥道夫的騙術(shù)太過高超，還是專業(yè)投資人的盡職調(diào)查并未盡到職責(zé)?

在這場針對富人的劫難中，備受指責(zé)的是復(fù)合基金和商業(yè)銀行。

通常來說，復(fù)合基金的價值在于，通過在投資組合中選擇多種類型的對沖基金，達(dá)到分散風(fēng)險、優(yōu)化投資回報的目的。復(fù)合基金的資金來源多為規(guī)模不夠大，或沒有渠道直接投資頂級基金的個人，以及大學(xué)基金和養(yǎng)老基金等。在長時期的市場歷練中，復(fù)合基金的專業(yè)性得到了市場認(rèn)可，目前復(fù)合基金管理著全球?qū)_基金總資產(chǎn)的大約40%。隨著今年下半年對沖基金大批贖回，其總規(guī)模有所收縮，從2008年6月底的8260億美元下降到10月底的6850億美元。

事實上，復(fù)合基金收費不菲，投資者除向最終的管理人交納服務(wù)費和利潤分紅，還要向作為中間人的復(fù)合基金支付巨額成本，一般按照1-10 (即管理資產(chǎn)總額的1%，投資回報的10%) 模式收費。

一位從事復(fù)合基金業(yè)務(wù)的人士向《財經(jīng)》記者透露，復(fù)合基金對于資金管理人的盡職調(diào)查一般包括三步，即初步篩選、定量分析和日常運營的盡職調(diào)查。其中運營的盡職調(diào)查主要包括對于交易策略可行性、持久性以及對應(yīng)風(fēng)險的考察，對于日常運營是否對交易策略執(zhí)行有足夠支持的考察，以及對于對沖基金運營管理中包括技術(shù)設(shè)施、人力資源等各方面的考察。

法國北方高等商學(xué)院(下稱EDHEC)近年出具的一份對沖基金研究報告顯示，大量復(fù)合基金對于對沖基金的盡職調(diào)查，仍集中在對于基金管理人的背景調(diào)查等定性分析上。對于日常運營中的定量分析，尤其是與作為第三方的券商經(jīng)紀(jì)的溝通調(diào)查，支持交易策略的具體運營系統(tǒng)和過程方面的考察并未得到足夠重視。

經(jīng)過麥道夫事件打擊，一位復(fù)合基金的業(yè)內(nèi)人士向《財經(jīng)》記者承認(rèn)，這會在一定程度上影響投資者信心，將來復(fù)合基金會更加強(qiáng)調(diào)運營方面的盡職調(diào)查。

盡管缺乏權(quán)力制衡是麥道夫詐騙得逞的重要原因，“但是在遇到麥道夫這樣擁有長期穩(wěn)定高回報記錄的基金的時候，許多專業(yè)投資人會反過來質(zhì)疑自己最初的懷疑是不是出了錯。”上述復(fù)合基金人士坦承。

至于商業(yè)銀行的損失，主要源于其對麥道夫委托人的融資，以及通過私人銀行集合理財業(yè)務(wù)部門委托給麥道夫投資的資金。匯豐銀行公告顯示，該行在麥道夫有10億美元敞口，主要是對相關(guān)機(jī)構(gòu)投資者的融資。與之類似的，還有融資5億美元的蘇格蘭皇家銀行和4億美元的法國BNP Paribas;西班牙桑坦德銀行(Santander)則有30億美元敞口，主要是通過該行旗下的Optimal Strategic基金投資于麥道夫基金，Optimal的資金來源則為機(jī)構(gòu)投資者以及銀行的私人銀行客戶。

通常情況下，商業(yè)銀行為客戶投資進(jìn)行融資，會對借款人所投基金范圍有所規(guī)定，往往是銀行自己的基金或是銀行做了盡職調(diào)查的基金。同時，貸款銀行會要求借款人提交相應(yīng)抵押品，一旦投資發(fā)生損失，銀行可通過抵押品追索貸款。而抵押品應(yīng)為流動性極強(qiáng)的資產(chǎn)，并由獨立第三方托管。然而，在麥道夫案例中，據(jù)美國媒體報道，一些涉案的商業(yè)銀行并未嚴(yán)格審查抵押物，甚至在知情或不知情的情況下發(fā)生了第三方托管方將托管權(quán)外包出去，最終抵押物的托管權(quán)竟然落在麥道夫自己手里的現(xiàn)象!

麥道夫詐騙案的發(fā)生，盡管有復(fù)雜的交易策略掩蓋，但對沖基金的運營風(fēng)險亦引起了業(yè)界的空前重視。

正如前述EDHEC的對沖基金行業(yè)研究報告顯示，歷史上對沖基金的倒閉，多與包括誤導(dǎo)投資者、盜用資金等欺詐行為有關(guān)。當(dāng)市場年景好的時候，資金的大量涌入，一些常用的另類投資策略的回報因使用過度而下降，一些對沖基金經(jīng)理就開始自行擴(kuò)大投資策略范圍尋找新的機(jī)會，因而帶來潛在風(fēng)險。而誤導(dǎo)投資者的行為則包括篡改證券經(jīng)紀(jì)提供的審計，賬戶或報告，假造基金的回報等，不一而足。

該報告還發(fā)現(xiàn)，歷史數(shù)據(jù)顯示，與常識相反，56%的倒閉的對沖基金，與一個或多個運營風(fēng)險直接相關(guān)，遠(yuǎn)高于金融市場與投資策略帶來的風(fēng)險。對沖基金的投資人往往更多關(guān)注投資策略和金融市場風(fēng)險，而容易忽略運營風(fēng)險。因此，有專家建言，對于對沖基金的運營調(diào)查，應(yīng)該包括細(xì)致的現(xiàn)場訪問和調(diào)研。惟此，才能在缺乏外部監(jiān)管的對沖基金領(lǐng)域，減少麥道夫事件的發(fā)生概率。■

被忽視的警鐘

□ 本刊記者 吳瑩 本刊實習(xí)記者 王維熊/文

對于專業(yè)投資經(jīng)理來說，同時獲得高回報和低波動(volatility)永遠(yuǎn)是其矢志追求的目標(biāo)。“只有極少數(shù)超級幸運的投資天才和上帝可能達(dá)到這一境界。”一位外資對沖基金經(jīng)理向《財經(jīng)》記者如是慨嘆。

以麥道夫此前提交投資人的成績單來看，麥道夫完全稱得上是“得道高人”。不過，盡管其業(yè)績和聲譽(yù)、影響令多數(shù)投資者為之眩暈，也遠(yuǎn)非無懈可擊。

麥?zhǔn)线^去20年來采用的主要投資策略為在股票和股票期權(quán)間進(jìn)行對沖，但早就有觀察人士指出，麥道夫管理的資金，如果按照其聲稱的策略在操作上無法達(dá)到麥道夫所聲稱的回報。操作動輒超過上述期權(quán)交易市場容量，即便如麥道夫所說許多期權(quán)合同通過場外交易進(jìn)行，亦存在疑點，因為大量的交易合同將推動深度有限的股票期權(quán)合同的場外市場價格發(fā)生改變，導(dǎo)致在理論上行得通的交易策略在實際中無法獲利。

根據(jù)投資咨詢公司Aksia分析，麥道夫聲稱交易的標(biāo)準(zhǔn)普爾100期權(quán)市場，根本無法容納其管理的130億美元資產(chǎn)。另有一些交易員認(rèn)為，該策略可以限制投資波動，但無法在股市下行的時候依然獲得穩(wěn)定收益。然而麥?zhǔn)瞎窘o投資人的業(yè)績卻是持續(xù)獲得穩(wěn)定的投資回報，無論市場如何上下波動。

最早挑戰(zhàn)麥道夫的是一位名為Harry Markopolos的專業(yè)投資經(jīng)理。在1999年，Markopolos在一家以期權(quán)策略見長的投資公司Rampart任職，在仔細(xì)研究了麥道夫的期權(quán)投資策略之后，Harry Markopolos給美國證監(jiān)會(下稱SEC)的一封信中即宣稱“麥道夫證券是世界上最大的龐氏騙局”，并要求開展對麥道夫的調(diào)查。

早在1992年，麥道夫就因卷入另一樁非法證券交易案受到監(jiān)管部門的調(diào)查，不過當(dāng)時調(diào)查結(jié)果認(rèn)為麥?zhǔn)喜o不當(dāng)行為。而在麥道夫被捕次日，SEC發(fā)表聲明稱，該機(jī)構(gòu)檢查人員在2005年對麥道夫的公司進(jìn)行審查時發(fā)現(xiàn)了三起違規(guī)操作。2007年又進(jìn)行了一次審查，但是均未向SEC提請采取法律行動。

根據(jù)接近Markopolos的人士向美媒體表示，他當(dāng)年的警告信中列舉了超過28項疑點，提請SEC注意。而麥道夫其后對追問的媒體的回應(yīng)是:“這是自有交易策略，不容細(xì)說。”

專業(yè)投資咨詢公司Aksia數(shù)年前也質(zhì)疑過麥道夫的交易策略，認(rèn)為麥?zhǔn)系钠跈?quán)交易策略并不復(fù)雜且容易復(fù)制，但卻能持續(xù)獲得超乎尋常的回報本身有違常理;其基金有130億美元的交易規(guī)模，但季報顯示每季度末僅有少量的股票倉位;號稱全透明度的基金卻不允許客戶使用電子交易賬戶隨時監(jiān)控;基金的資產(chǎn)由麥道夫證券托管……

在接受《財經(jīng)》記者采訪時，Aksia首席執(zhí)行官Jim Vos稱，將錢交給麥道夫管理的投資方雇的都是些大審計公司和基金運營管理方(fund administrator)，他們的標(biāo)準(zhǔn)流程是審查證券經(jīng)紀(jì)的年度報告。“那些大審計公司和基金運營管理方現(xiàn)在會說他們沒有責(zé)任確保證券經(jīng)紀(jì)公司年報數(shù)字的準(zhǔn)確，可悲的是，他們說的也沒有錯。”Aksia的Vos告訴《財經(jīng)》記者。

這一流程基于的假設(shè)是證券經(jīng)紀(jì)公司的審計數(shù)字是真實有效的，不幸的是，這一假設(shè)并不成立。擁有經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)牌照的麥道夫證券同時包攬了代客投資和證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，其報表是由一家僅有三名員工的小會計公司審計。事后看來，這樣一個組合，已是一條天然的“造假流水線”。■