中外財務管理目標研究述評

[摘 要] 本文對近些年來國內外學術界在財務管理目標方面的研究進行了調查統計，按照利潤最大化及對該指標的修正、股東財富最大化、企業價值最大化、無法確定某一具體財務管理目標進行了分類綜述，并在此基礎上對這些研究進行了相關的評論。

[關鍵詞] 財務管理目標 述評

一、引言

財務管理目標既是財務管理理論結構中的基本要素和行為導向，也是財務管理實踐中進行財務決策的出發點和歸宿?？茖W地設置財務管理目標，對優化理財行為，實現財務管理良性循環，具有重大意義。因而無論在國內還是國外學術界，對于財務管理目標的爭論似乎是永無止境。本文對國內外學者在財務管理目標研究方面的成果進行了總結和歸納，并在此基礎上對其進行了相關評論。

二、國外對財務管理目標的研究

國外對企業財務管理目標研究，主要集中在財務管理的目標是股東財富最大化還是利益相關者利益最大化之爭。股東利益最大化觀點的代表人物Friedman（1989）指出，“企業的社會責任就是在遵循法律和相應的道德標準前提下賺盡可能多的錢?！盝ames C.Van Horne(1995)指出由于股東財富最大化目標為企業經營以及社會資源的有效配置提供了一個合理的指導方向，因此不妨以它作為財務管理的目標，但并不是無需考慮社會責任。而利益相關者理論的支持者卻認為，企業是一個社會組織，要對包括股東在內的所有關系人負責。Freeman Gilbert(1987)認為利益相關者就是可以影響或者正在影響企業達成目的的任何企業和個人。包括股東、債權人、雇員、政府、供應商、顧客、公益組織等。利益相關者理論的支持者與股東財富最大化理論的支持者爭論的最終結果是，股東財富最大化仍然最為主流的財務管理目標，只是在此基礎上作了相應的調整與修正。如歐盟(2002)指出，“企業的目標是為所有者和股東創造利潤，但企業可以通過創造社會所需要的產品和服務、增加就業機會等方式來增加社會福利?！奔词乖谀壳懊绹鴱V為使用的主流財務管理教材，Eugene Michael 著的《財務管理理論與實踐》一書中，我們仍然可以發現作者依然把股東財富最大化作為企業財務管理的目標。

三、國內對財務管理目標的研究

我國學者對于財務管理的目標研究也很多，主要集中在我國企業財務管理目標的選擇方面。綜合起來主要是從產權理論、利益相關者理論、治理結構理論、委托代理理論、生命周期理論、企業理財環境的變化等方面對企業財務管理目標進行了研究。

1.利潤最大化及對該指標的修正

自上世紀90年代末期，利潤最大化在財務管理目標研究中已經為廣大研究者所摒棄?，F在更多的研究者從利潤最大化指標的不足出發，對利潤最大化指標進行了修正和改善。程曉瑜（2007)在闡述現階段理論界關于財務管理目標的幾種觀點的基礎上，分析了我國企業以利潤最大化為財務管理目標的不足，以及現金流在企業財務管理中的作用。認為我國企業財務管理的目標應當是:以現金流最大化為約束條件的企業利潤最大化。王慶成（1999)認為，我國現階段理財目標較好的選擇，應該是在提高經濟效益的總思路下，以履行社會責任為前提，謀求權益資本利潤率的滿意值，亦可稱為權益資本利潤率最大化。

2.股東財富最大化

股東財富最大化作為財務管理的目標近些年來也不斷的受到了學者們的抨擊與非議，學者們從中國的資本市場與企業的實際情況出發，認為該目標作為財務管理目標存在著很多的不足。但還有一些學者從各種角度出發來支持該目標。如郭曉華(2003）從產權理論的角度出發，對人力資本和非人力資本的特征及其差異進行分析的基礎上得出，企業的財務管理活動必須兼顧其他利益相關者的權益，但出資者的權益要求仍占據主導地位。段淑芳（2005)認為股東財富最大化作為財務管理目標，符合目標應具有的特征：數量化、可度量、現實、有挑戰性、可接受以及能協調企業各相關利益集團間的關系。李昕欣(2004)以企業選擇何種財務管理目標為切入點，并根據各種財務管理目標的優缺點及各自的性質，探求在未來的經濟發展中更適應社會發展的管理目標，是現代企業管理的重要內容。以股東財富最大化為財務管理目標，將是最符合市場經濟發展的理念。

3.企業價值最大化

企業價值最大化目標應該是學者們呼聲比較高，也是目前認同度比較高的財務管理目標。高潔等(2007)通過對當前我國存在的幾種理財目標進行分析評價，提出了以企業價值最大化為主要目標，兼顧成本、現金流量、利潤等的子目標，從各方面來提高企業的價值，來達到財務管理的總目標。劉淑紅(2005)從知識經濟時代，知識上升為第一生產要素為起點，闡述知識經濟時代應以“共同治理”取代“資本雇用”，財務管理目標以“企業價值最大化”取代“股東價值最大化”。王化成(2000)通過對美國和日本的股東、債權人、職工、政府等主要利益關系人的特征進行分析，得出中國的理財環境與美國差別較大，而與日本比較接近。因此，我們在選擇財務管理目標時，也應選擇與日本比較一致的模式——企業價值最大化模式。

4.利益相關者利益最大化

近幾年，一些學者開始把研究的方向轉向了利益相關者利益最大化，認為該目標相比其他目標更加能協調各種利益相關者的關系。張凌(2007)結合公司治理結構，提出“利益相關者利益最大化作為財務管理的目標，體現了對經濟效益的深層次的認識，不僅考慮了風險與報酬的關系，還將影響企業財務管理活動及各利益相關者的關系協調起來，企業所有者、債權人、員工和政府都能在企業價值增長中得到利益滿足，從而使企業管理和經濟效益步入良性循環。因而利益相關者利益最大化是比較科學且能夠體現現階段中國特色的企業財務管理目標?！眳且?2007)認為，和諧社會建設與企業發展內在需要均要求重新表述財務管理目標，企業相關者利益的最優化全面的反映了這一要求。

5.無法確定某一個固定財務管理目標

目前也有一些學者認為財務管理目標的確定不能一概而論，要根據企業所處的發展階段、行業特征、治理結構、規模等條件進行相機決策。張正國等(2004）從企業生命周期理論出發對企業財務管理目標的選擇進行分析，并得出財務管理的目標不僅要與企業不同的發展階段相適應，而且要與企業的自身的行業特征相適應。企業究竟選擇什么樣的財務管理目標并沒有統一的模式。徐新華等(2006)從委托代理理論出發，認為財務管理目標決定于利益相關者的效用函數，并對投資者、債權人、管理者等主要利益相關者的效用函數進行闡述，得出企業實踐中究竟采取哪一種財務管理目標，主要受企業實際所有者效用函數目標的影響。不論企業最終采用哪種財務管理目標，在一定程度上都有其合理的一面;容少華等(2007)認為，企業不同的治理結構形成不同的約束條件，需要有不同的財務管理目標來適應。企業選擇什么樣的財務管理目標，需要根據自身的實際情況相機而擇，從實際出發，才是明智的決策。

四、對國內外財務管理目標研究的評價

1.國外研究成果比較集中，我國研究成果比較分散

從前面的研究中，我們不難發現國外學者對財務管理的目標研究雖然充斥著激烈的爭論。但最終主要還是落在以股東財富最大化為企業財務管理目標，并在此基礎之上進行一些調整與修正。在制定財務管理目標時，在保障股東利益最大化的前提下，盡可能照顧到債權人、供應商、雇員、顧客、政府、公益組織等利益相關者的利益。而我國學者對財務管理目標的研究結果顯示，雖然有很大一部分人贊同企業價值最大化作為財務管理的目標，但與此同時，也有一部分學者持否定態度，認為應該以利益相關者最大化、股東財富最大化或EVA最大化為財務管理管理目標。甚至還有一部分人認為無法確定某一種固定的財務管理目標。顯然對于我國財務管理目標的研究還面臨著激烈而漫長的爭論，到底最后確定什么樣的財務管理目標，無論是理論界還是實務界都是迫切需要解決的問題。

2.股東與其他利益相關者利益矛盾觀占主流

筆者在查閱大量的財務管理目標研究文獻中，一直思考著這么一個問題。為什么對財務管理目標的選擇在理論和實務界有這么激烈的爭議呢?最終筆者發現，無論是國外學者對財務管理目標研究，還是國內學者對財務管理目標研究中，似乎有著共同的一個假設，一個暗示，即股東與其他利益相關者的利益相矛盾。利益相關者利益最大化目標的出現，必然與股東財富最大化矛盾，似乎因為關注到債權人、供應商、員工、政府、顧客等其他利益相關者利益，就一定會使股東的利益受損，就無法實現股東財富最大化目標了。即使修正了的股東財富最大化目標也有這樣的意味在其中，如我國《上市公司治理準則》第86條指出，“上市公司在保持公司持續發展、實現股東利益最大化的同時，應關注所在社區的福利、環境保護、公益事業等問題，重視公司的社會責任?！惫P者試問實現股東利益最大化與其他利益相關者的利益就一定是矛盾的嗎?它們兩者能不能實現雙贏或者多盈呢？事實上筆者認為從實踐來看，如果損害其他利益關系人的利益，那么股東財富最大化目標就不可能實現。盡管在實踐中，由于難于量化利益相關者利益等一些現實的矛盾，我們可以采用股東財富最大化，或者企業價值最大化作為財務管理的目標，但在觀念上一定要明確，企業所有關系人的利益是共盈的，損害任何一方的利益，那么其他關系人的利益也不可能達到最大化。

3.國內財務管理目標研究應注意環境的適用性

從上面筆者對國外財務管理目標研究的闡述中，我們可以得出，國外股東財富最大化無論在理論界還是在實務界依然占據著主流地位。那么我國財務管理的目標是否能照搬國外財務管理目標的研究成果呢？在此，筆者認為這種做法是絕對不可取的，因為財務管理的目標還必須適應一定的環境。我國與國外的經濟環境還有很大的差異，主要體現股民覆蓋率和資本市場完善程度等。美國的資本市場已經發展的非常完善，且股民已經覆蓋到絕大多數社會成員。美國選用股東財富最大化為財務管理管理目標，并以股票價格作為衡量標準，在一定程度上與利益相關者如員工、消費者、社會團體等的利益是一致的，因而在美國的經濟環境下繼續保持股東財富最大化為財務管理目標仍有一定的現實意義。也充分說明了本文前面提出的觀點，股東與利益相關者的利益不一定總是矛盾的，他們可以是雙贏或者多贏的關系。而我國目前由于資本市場不發達，股民覆蓋率非常的低下，在研究財務管理目標時，必須從我們的現實情況出發，更有針對的進行研究。

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