在德國成功上市：對中國企業的提示

“中德”和“亞洲竹業”首次在德國公開募股獲得成功，可以預見，在德國上市將成為對中國企業最具吸引力的籌措資金方式之一。

去年，兩家中國企業首次在法蘭克福證券交易所成功上市(又稱“首次公開募股”或“IPO”)引起德國公眾的高度關注。中德環保科技集團(簡稱“中德”)和亞洲竹業股份有限公司(簡稱“亞洲竹業”)在價格最上限的超額認購倍數達到十三和十五倍。這顯然激勵了其他中國企業進行效仿，預計今年還將出現其他中國企業在法蘭克福掛牌上市的熱潮。

選擇在德國證券交易所上市

從中國企業的角度考慮，選擇在德國上市有多方面原因。通過中國證券交易所籌集資金對許多申請上市的中國企業而言，因過于擁擠和由此造成的漫長等待時間而至少使小型和中型私人企業在可預見的未來無法實現。此外，境外上市能使中國股票發行人與國際投資者直接接觸，并有助于提升他們在國內市場上的聲譽。

與其他境外交易所相比，法蘭克福證券交易所有一系列優勢。以中德和亞洲竹業的首次公開募股為證，中國企業的上市吸引德國媒體進行了大量報道。但最重要的還在于，在法蘭克福上市的花費低于其他境外交易所。據德國交易所公布的數據，就可比費用而言，在法蘭克福進行首次公開募股的花費(按股票發行收入的百分比計算)比其他國際交易所(例如倫敦證券交易所)平均低多個百分點。

上市形式

中國企業可選擇不同的方式在法蘭克福證券交易所上市：一方面，中國企業可以確定出售的證券類型；另一方面，中國企業可以決定在什么樣的市場板塊發行證券。

選擇證券類型

在選擇所發行的證券類型時，中國企業理論上可以選擇以下三種方式：

1 在境外交易所直接發行其中國股票；

2 發行寄存單據，其書面確認對中國企業股票的權利(例如：存托憑證)；

3 發行新設立的控股公司的股票，該等控股公司持有中國企業(或中間境外控股公司)的股份。

中國法律原則上準許在境外直接發行中國股票(方式1)，但對此有嚴格要求。在實際操作中，相關批準僅在特殊情況下頒發給大型國有企業，以致該方式對私有企業目前不具有可行性。

中國股票在德國間接上市(方式2)，可在法蘭克福證券交易所發行存托憑證，其賦予持有人對中國股票的權利。此等發行類型日益被中國企業所采用，比如用于在美國上市。然而，發行存托憑證首先須以被書面確認的股票定期上市為前提。如果這樣的上市在境外交易所進行，就必須先解決方式1中存在的障礙。如果股票在中國大陸交易所上市，中國企業仍會遭遇文首提到的難以獲得境內首次公開募股批準的實際困難。即便后種情況下中國企業在境內成功上市，其后在境外發行存托憑證還需重新獲得中國政府的批準。因此，通過存托憑證方式上市(方式2)對中國私有企業通常也不具有可行性。

有鑒于此，中德和亞洲竹業選擇了另一種間接上市方式在德國首次公開募股。兩家公司均發行新設立的、持有中國企業股份的德國股份公司的股票(方式3)。該方式的主要優勢在于，投資者能參股于其熟悉的法律實體，如德國或歐洲股份公司，并了解管轄此等法律實體的公司法和公司監管規定。

控股結構方式對某些企業存在限制。由于2006年中國頒布了新的并購規定，目前在境外上市原則上須獲得中國各主管部門的批準。顯然，此等批準實際尚未頒發給任何公司。盡管如此，獲得該批準的義務不適用于在并購規定于2006年9月生效時已具有外國控股公司的企業。因此，具有該結構的企業仍能選擇控股結構方式。

為使不具備相應控股結構的企業也能在境外上市，目前已就規避方式展開討論。為其設計的結構模式在實際操作中能否有效規避并購規定，還有待在實踐中得到證明。

選擇市場板塊

在法蘭克福，中國企業可選擇的市場板塊劃分為高級標準市場和普通標準市場(兩者均屬“歐盟管理市場”)以及初級標準市場(屬“公開市場”)。

初級標準市場對發行人的要求最低。企業可繼續按本國的會計準則編制年度決算報表。

然而，在普通標準市場上市的企業必須按照國際財務報告準則(IFRS)編制資產負債表，公布期中報告，并履行對相關行情信息的臨時披露義務。高級標準市場作為管理基準最高的板塊，發行人除須滿足上述要求外，還須公布季度報告和召開年度分析家大會。

在此建議大型和中型中國企業選擇在高級標準市場上市，由于該板塊透明度高，對國際投資者尤其具有吸引力。相反，小型中國企業在初級標準市場上市更有利，因為準備會計報表和履行披露義務所需的費用較低。

實際問題

最后，在作上市決定時，純粹的實際性問題也起決定作用。因此，下文簡單介紹在德國首次公開募股過程中的重要轉折點。

上市歷經的時間范圍主要取決于在什么樣的板塊上市。時間期限從由全體參與者(中國企業的管理層、投資銀行、律師、會計師等)參加的、通常被稱為“啟動大會”的召開開始計算。在高級或普通標準市場首次公開募股，應做好從召開“啟動大會”開始至首次上市歷時六個月左右的計劃；在初級標準板塊上市可相應縮短幾個月。

企業在上述期間應首先制作招股說明書。招股說明書由律師通過與IPO小組的其他成員密切配合而起草。招股說明書的內容在很多部分應遵循法定要求。除企業的財務數據外，招股說明書還應當描述企業的業務活動和通常所說的風險因素。在對風險因素的描述中，應告知潛在購買者與股票發行相關的風險。中國發行人還應當在招股說明書中列入與中國法律和經濟體制的特點相關的風險。

為盡可能面向更多的國際投資者，招股說明書應使用英語書寫。招股說明書的初稿經內部公布后，參與者將再次舉行為期數日的會議，并在會上進一步探討招股說明書的內容。由于中國和德國相距甚遠，中國企業首次公開募股只需召開2至3次(在中國和德國舉行的)此等會議。

結論

正如中德和亞洲竹業首次公開募股獲得成功所展現的，在德國上市是中國企業可選擇的頗具吸引力的資金籌措方式。在上市過程中，企業應在準備階段就已明確涉及發行結構和發行過程的諸多問題。因此，中國企業應提早向自己的德國和中國顧問進行咨詢。

(作者為勝藍律師事務所柏林代表處律師)

編輯 馬可